Управление привлечением капитала

Альтернативные источники финансирования, доступные для предприятия (собственные и заемные), предполагают различную степень его незащищенности от риска, вплоть до возможности утраты контроля над предприятием. Так, финансовый риск деятельности увеличивается в связи с тем, что обязательства, взятые в долг, должны выполняться независимо от конкретных доходов предприятия. К примеру, заключаемое с банком соглашение о предоставлении кредита предусматривает жесткий порядок платежей, обеспечивающих возврат суммы долга и процентов за пользование кредитными средствами или же утрату права собственности на имущество, выступающее материальным обеспечением заключаемой кредитной сделки. Кроме того, увеличение долговых обязательств приводит к снижению деловой активности предприятия: утрате права полного распоряжения имуществом, предоставляемого в залог, возможным затруднениям в последующем получении кредита и т.д.

В наиболее общем виде оценка структуры источников средств проводится с помощью рассчитываемых на основании данных баланса финансовых коэффициентов, к числу которых относятся коэффициент независимости

где Бн — итог баланса.

Этот коэффициент важен как для инвесторов, так и для кредиторов предприятия, поскольку он характеризует долю средств, вложенных собственниками в общую стоимость имущества предприятия.

В большинстве стран с развитыми рыночными отношениями считается достаточным, если коэффициент независимости больше или равен 0,5. Это означает, что, реализовав половину имущества, сформированного за счет собственных средств, предприятие может погасить свои долговые обязательства.

Коэффициент соотношения заемного и собственного капитала (Кц), как следует из названия, - результат деления величины заемных средств на

Этот коэффициент показывает, каких средств у предприятия больше — заемных или собственных. Чем больше коэффициент превышает единицу, тем больше зависимость предприятия от заемных средств. Интерпретация этого показателя зависит от многих факторов, в частности таких, как средний уровень этого коэффициента в других предприятиях, доступ компании к дополнительным источникам финансирования, стабильности ее хозяйственной деятельности. Высокая зависимость от внешних займов может су-

28

щественно ухудшить положение предприятия в условиях замедления темпов реализации, поскольку расходы по выплате процентов на заемный капитал являются постоянными расходами, которые при прочих равных условиях предприятие не сможет уменьшить пропорционально уменьшению объема реализации. Кроме того, высокий коэффициент соотношения заемного и собственного капитала может привести к тому, что предприятие будет испытывать затруднения с получением новых кредитов по среднерыночной ставке, особенно в неблагоприятные в конъюнктурном отношении периоды.

Выбирая тот или иной источник финансирования, предприятие заинтересовано в том, чтобы соотношение собственного и заемного капитала было оптимальным, т.е. обеспечивало бы максимизацию прибыли на собственный капитал предприятия и его финансовую устойчивость.

Связь между структурой пассивов и прибылью предприятия проявляется главным образом в эффекте финансового рычага: повышение нормы прибыли на собственный капитал можно достичь путем привлечения заемных средств при условии, что процент по займам будет меньше рентабельности всех активов предприятия. Если дифференциал финансового рычага отрицательный, норма прибыли на вложенный капитал и уровень дивиденда пониженные, то выгоднее наращивать собственные средства за счет эмиссии акций, чем использовать кредит. В этом случае привлечение заемных средств обходится предприятию дороже увеличения собственных. Если дифференциал финансового рычага положительный, рентабельность капитала и уровень дивиденда повышенные, то выгоднее брать кредит, чем наращивать собственные средства: привлечение заемных средств обходится предприятию дешевле привлечения собственных средств.

Выбрав в качестве формы привлечения капитала выпуск и продажу ценных бумаг, предприятие должно решить вопрос о том, какой именно вид ценной бумаги - акция или облигация - и на каких условиях обеспечит наибольшую результативность финансирования.

Акция представляет собой ценную бумагу, которая свидетельствует о внесении определенной доли в капитал акционерного общества и получении при этом владельцем акции права на часть прибыли этого общества и участия в управлении им.

В отличие от акции облигация - долговое обязательство, в соответствии с которым заемщик гарантирует кредитору по истечении определенного срока возврат внесенной суммы и выплату ежегодного дохода в виде фиксированного или плавающего процента.

Если выпуск акций обеспечивает повышение доли собственного капитала, то выпуск облигаций - привлечение заемного капитала. С точки зрения руководства предприятия заемный капитал несет в себе определенный риск, поскольку держатели облигаций и другие кредиторы в случае несвоевременной уплаты долга могут обратиться в суд. Собственный капи-

29

тал связан с гораздо меньшим риском, так как распределение дивидендов осуществляется только по решению совета директоров, и держатели акций своими действиями не могут привести предприятие к банкротству. Поскольку для акционеров перспективы получения дивидендов менее гарантированы, чем для держателей облигаций перспективы получения процентов, инвесторы обычно не приобретают акции, если не видят веских оснований считать, что доход по ним (дивиденды плюс увеличение цены акции) будет выше, чем доход по облигациям [29].

Выпуск облигаций целесообразен в том случае, если собственник не хочет отдавать право владения и распоряжения частью своего имущества другим собственникам; при этом он надеется на получение стабильного дохода от дополнительно инвестированных средств, который позволит в течение всего срока действия займа регулярно выплачивать по облигациям, а в конце - погасить основной долг. Если же реконструкция предприятия и расширение его деятельности невозможны без привлечения и постоянного использования в обороте капитала других инвесторов, то в этих случаях прибегают к выпуску акций.

Выпускаемые в обращение ценные бумаги - акции, облигации - имеют номинальную (нарицательную) стоимость; именно в соответствии с ней определяется, в частности, долг эмитента перед держателями облигаций, выплачиваемый в момент погашения. Колебания спроса и предложения по ценным бумагам, обращающимся на финансовом рынке, приводит к тому, что рыночная стоимость акций и облигаций, т.е. цена, по которой они продаются и покупаются, не совпадают с номинальной ценой. Поэтому для оценки целесообразности эмиссии ценных бумаг необходимо определить предполагаемую их рыночную стоимость и в этих целях сделать прогноз возможного уровня доходности на основе предполагаемых расходов в будущем.

Для оценки рыночной стоимости акции используют следующую формулу:

n Dt

где Ца —цена акции;

DT — дивиденды, которые инвестор рассчитывает получить в каждом t-ом году;

KS — минимально необходимая по мнению инвестора норма прибыли по акциям с учетом риска и прибыли, которую можно получить по другим инвестициям.

Если данная ценная бумага приносит ежегодный фиксированный до-

30

где DI — дивиденд, ожидаемый в 1-ом году.

Стоимость облигации рассчитывается следующим образом:

где Цо — цена облигации;

I — ежегодный платеж (проценты) в денежном выражении, исчисляемый как номинал, помноженный на ставку купона;

n — число лет до срока погашения;

Кd — необходимый (для инвестора) уровень дохода на облигации, в сотых процента; М — номинал облигации, подлежащий погашению.

Рыночная цена должна быть, с одной стороны, приемлемой для компании, выпускающей ценные бумаги, с другой стороны, цена не должна отпугивать, а наоборот, должна быть привлекательной для инвесторов. Следует учитывать, что на формирование цены оказывают определяющее влияние не только будущие доходы, но и то, насколько сильна данная компания, насколько велик, будет спрос на данный выпуск ценных бумаг, какой - благоприятной или вялой - будет конъюнктура рынка в нужный момент.

Основной формой привлечения заемных средств является кредитование, которое имеет две разновидности:

-кредитование деятельности хозяйствующего субъекта в форме прямой выдачи денежных ссуд (банковский кредит);

-кредитование как разновидность расчетов с рассрочкой платежей. Банковский кредит - ссуда, выданная банком или кредитным учреждением хозяйствующему субъекту на определенное время с обязательным возвратом в установленный срок и с уплатой процентов. В зависимости от срока кредитования банковские кредиты подразделяются на краткосрочные и долгосрочные. Краткосрочные кредиты выдаются на срок до одного года, долгосрочные - на срок свыше одного года. В зависимости от целей кредитования банковские кредиты подразделяются на кредиты, выдаваемые на финансирование оборотных средств (как правило, краткосрочные кредиты), и на кредиты, предоставляемые нa финансирование капиталовложений (преимущественно долгосрочные кредита).

Кредитные взаимоотношения предприятия с учреждениями банков строятся на основе кредитных договоров, которые определяют взаимные обязательства и ответственность сторон. В кредитных договорах предусматриваются: размер кредита и обязательство банка по его своевременной выдаче; сроки и порядок погашения кредита; процентные ставки; обязательства предприятия по залогу кредитуемых ценностей и уплате процентов; объем и сроки предоставления предприятием отчетности, а также сведений, необходимых для определения потребности в кредитах и др.

Общая сумма уплачиваемых процентов определяется по формуле

31

где П — общая сумма уплачиваемых процентов; Лi — сумма полученного i-ro кредита;

3i — проценты за использование i-ro кредита; Тi — число дней ссуды i-ro кредита;

n — количество полученных в отчетный период кредитов [9].

Плата за кредит взимается по ставке, сложившейся на денежном рынке по краткосрочным кредитам и на рынке капитала - по долгосрочным кредитам.

Проценты, уплаченные по кредитам в соответствии с действующем законодательством в пределах установленной Центральным банком ставки относятся на себестоимость продукции. Остальная же часть процентов относится на счет прибыли после налогообложения. Таким образом, стоимость кредита по конкретному, отдельно взятому кредитному договору с учетом фактора налогообложения рассчитывается по следующей формуле:

где 3к — стоимость конкретного кредита с учетом фактора налогообложения; 3с — ставка, в пределах которой проценты относится на себестоимость;

Зд — договорная ставка кредита;

Н— ставка налога [9].

Основными видами кредита как разновидности , расчетов с рассрочкой платежей являются коммерческий и налоговый.

Коммерческий кредит - отсрочка платежей одного хозяйствующего субъекта другому. Коммерческий кредит предоставляется хозяйствующему субъекту поставщиками продукции (работ, услуг) в форме вексельного кредита, фирменного кредита, а покупателем поставщику - в форме аванса.

Под налоговым кредитом понимается отсрочка налогового платежа, предоставляемая органами государственной власти или налоговыми организациями. Согласно действующему налоговому законодательству каждый день просрочки уплаты налога на прибыль (или внесение меньшей суммы авансовых платежей) рассматривается как форма кредитования предприятия государством (по процентной ставке центрального банка РФ) с обязательным внесением в бюджет процентов.

В целях кредитования предприятий могут использоваться также банковские векселя. Это дает возможность предприятиям ускорить расчеты, повысить ответственность за состояние финансовой дисциплины, укрепить контроль за движением финансовых ресурсов.

Банковский вексель — краткосрочное долговое обязательство, дающее право его владельцу получить указанную на векселе сумму (номинальную стоимость) в период погашения. Доход владельца векселя определяется

32

как разница между ценой погашения, равной номиналу, и ценой продажи банковского векселя, которая ниже номинала.

Для банковского вексельного кредита характерна более низкая процентная ставка, следствием чего является снижение стоимости оборотных средств для предприятия. Связано это с тем, что банк выдает кредит собственными долговыми обязательствами, не отвлекая для этого реальных денежных ресурсов до момента погашения векселя. Обычный же коммерческий кредит обходится предприятию значительно дороже.

В общем виде схема кредитования предприятий банковскими векселями представлена на рисунке 1.7

БАНК

Рис. 1.7. Кредитование и расчет банковскими векселями: 1- кредитный договор; 2 - передача векселя (номинал = сумме кредита); 3 - возврат суммы кредита (номинал векселя) + (проценты за кредит); 4 - погашение векселя по номиналу; 5 - заявление на погашение векселя + вексель; 6 - платеж; 7 - использование векселя в качестве средства платежа (по номиналу).

Порядок и сроки обращения банковских векселей определяются исходя из создавшейся экономической ситуации. Банк может предоставлять клиенту различные виды кредитов с разными сроками обращения векселей, исходя из специфики работы предприятия — ссудозаемщика.

Предоставляя банку достаточно полную картину поступления денежных средств и своих платежей контрагентам, предприятие совместно с сотрудниками банка может выбрать оптимальный вариант вексельного кредита.

Финансирование крупных инвестиционных проектов, в частности строительства нового производства или его расширения, является одним из наиболее важных условий обеспечения эффективности их выполнения. Оно должно быть нацелено на решение двух основных задач:

—обеспечение потока инвестиций, необходимого для планомерного выполнения проекта;

—снижение капитальных затрат, и риска проекта за счет оптимальной структуры инвестиций.

Прежде чем приступить к формированию программы финансирования инвестиционного проекта, необходимо тщательно проанализировать все

33

преимущества и недостатки каждой из представляющихся возможностей, так как различные финансовые организации ставят неодинаковые условия финансирования (сумма кредита, срок его погашения, процент за кредит и др.). Она должна разрабатываться, прежде всего, с учетом определения наиболее экономичной схемы с точки зрения издержек финансирования, оценки возможности получения капитала по конкретной схеме, а также с учетом проектируемых потоков реальных денег в процессе реализации проекта конкретными предприятиями (субъектами).

Рассматривая финансирование проектов через иностранных инвесторов, можно в качестве возможных использовать следующие принципиальные схемы:

1. Кредит поставщика.

Здесь происходит выдача кредита поставщику (чаще фирме той страны, что и банк, предоставляющий кредит) банком в рамках долгосрочного финансирования экспорта оборудования. Поставщик в свою очередь использует предоставленные средства для рефинансирования целей заказчика и (или) для финансирования затрат на время работы производства

(рис.1.8).

Поставщик Заказчик

Рис.1.8. Кредит поставщика: 1 - кредитный договор; 2 - покрытие риска кредита; 3 - покрытие производственного и экспортного риска; 4 - поставки; 5 г гарантия оплаты; 6 - договор о поставке продукции; 7 - оплата за поставки.

2. Кредит покупателю.

Такой кредит выплачивается заказчику шт. его банку непосредственно банком, предоставляющим кредит. Кредиты покупателю обычно сопровождаются предоставлением банковских гарантий и страховых полисов специализированных страховых учреждений (рис.1.9).

34

стоянная основная сумма) плюс постепенно уменьшающийся процент; периодическая выплата долга постоянными платежами (аннуитет). В последнем случае сумма уменьшающихся взносов по погашению долга и увеличивающихся выплат процентов постоянна в течение периода погашения ссуды. Первый вариант требует меньших издержек финансирования, но в этом случае весьма значительна начальная выплата долга в период пуска предприятия. Второй вариант, несмотря на более высокие полные издержки финансирования, более предпочтителен для нового предприятия, потому что бремя начальной выплаты долга меньше, чем при первом варианте.

Величина отчислений страховой организации при различных схемах финансирования составляет 8 - 14% от суммы кредита. Она зависит от условий инвестирования и различных рисков, связанных с финансированием инвестиционных проектов.

Следует иметь в виду, что национальные и международные организации, которые обеспечивают заемное финансирование, требуют, во-первых, весьма подробного формулирования проектов для полного и адекватного освещения их содержания, а во-вторых, предоставление подробного расчета и анализа основных показателей проекта. В некоторых случаях они настаивают на том, чтобы технико-экономическое обоснование подготавливалось признанными независимыми консультантами или чтобы ответственность за руководство некоторыми крупными проектами возлагалось на опытных и уважаемых лиц.

Проведенные исследования по применению различных вариантов финансирования проектов нефтегазового профиля в современных условиях говорят о наибольшей привлекательности двух схем: проектного финансирования и финансирования со встречными торговыми сделками. Преимуществами первой схемы являются:

—неограниченный импорт по инвестиционным товарам;

—известность схемы в Российской Федерации и признание ее российскими специалистами;

—право заказчика распоряжаться выручкой до 100%;

—предоставление других продуктов в случае дополнительной потребности для выполнения платежных обязательств;

—отсутствие ограничений в отношении срока погашения;

—освобождение от таможенных сборов и пошлин для импортного оборудования.

Схема со встречными сделками также имеет свои плюсы:

—погашение кредита может быть начато уже с начала инвестирования, поскольку возможна поставка товара, идущего в счет оплаты, независимо от стадии реализации проекта;

—в результате раннего начала погашения кредита отпадают растущие проценты на капитал, вложенный в строительство;

37