П1.1. Проекты. Инвестиции. Инвестиционные проекты (ип)

Эти определения соответствуют определениям Федерального закона "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений" от 25 февраля 1999 г. N 39-ФЗ, а в тех случаях, когда в Законе отсутствуют необходимые определения, основываются на его смысле.

Проект. Этот термин можно понимать в двух смыслах:

- как комплект документов, содержащих формулирование цели предстоящей деятельности и определение комплекса действий, направленных на ее достижение, и

- как сам этот комплекс действий (работ, услуг, приобретений, управленческих операций и решений), направленных на достижение сформулированной цели, т.е. как документацию и как деятельность. В настоящих Рекомендациях во всех случаях, кроме оговоренных особо, термин "проект" употребляется во втором смысле, в смысле деятельности.

Общественная значимость (масштаб) проекта определяется влиянием результатов его реализации на хотя бы один из (внутренних или внешних) рынков: финансовых, продуктов и услуг, труда и т.д., а также на экологическую и социальную обстановку.

В зависимости от значимости (масштаба) проекты подразделяются:

- на глобальные, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию на Земле;

- народнохозяйственные, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в стране, и при их оценке можно ограничиться учетом только этого влияния;

- крупномасштабные, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в отдельных регионах или отраслях страны, и при их оценке можно не учитывать влияние этих проектов на ситуацию в других регионах или отраслях;

- локальные, реализация которых не оказывает существенного влияния на экономическую, социальную и экологическую ситуацию в регионе и не изменяет уровень и структуру цен на товарных рынках.

Инвестиции - средства (денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, имеющие денежную оценку), вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности с целью получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

В Рекомендациях рассматриваются инвестиции в конкретные проекты, характеризующиеся своими масштабами, расчетными периодами, потребностями в финансировании и т.д.

Рекомендации предусматривают следующие источники инвестиций:

- средства, образующиеся в ходе осуществления проекта. Они могут быть использованы в качестве инвестиций (в случаях, когда инвестирование продолжается после ввода фондов в действие) и в общем случае включают прибыль и амортизацию производственных фондов. Использование этих средств называется самофинансированием проекта.

- Средства, внешние по отношению к проекту, к которым относятся:

средства инвесторов см. ниже (в том числе собственные средства действующего предприятия - участника проекта), образующие акционерный капитал проекта. Эти средства не подлежат возврату: предоставившие их физические и/или юридические лица являются совладельцами созданных производственных фондов и потребителями получаемого за счет их использования чистого дохода;

субсидии - средства, предоставляемые на безвозмездной основе: ассигнования из бюджетов различных уровней, фондов поддержки предпринимательства, благотворительные и иные взносы организаций всех форм собственности и физических лиц, включая международные организации и финансовые институты;

денежные заемные средства (кредиты, займы), подлежащие возврату на заранее определенных условиях (график погашения, процентная ставка);

средства в виде имущества, предоставляемого в аренду (лизинг). Условия возврата этих средств определяются договором аренды (лизинга).

Субсидии, денежные заемные средства, средства, предоставляемые в аренду (лизинг), не входят в акционерный капитал проекта и не дают права на участие в доходе проекта.

Капитальные вложения - инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы (ПИР) и другие затраты.

Капиталообразующие инвестиции - инвестиции, состоящие из капитальных вложений, оборотного капитала, а также иных средств, необходимых для проекта. В Рекомендациях везде, кроме разд.П4.6 Приложения 4, под словом "инвестиции" понимаются "капиталообразующие инвестиции".

Инвестиционный проект (ИП) - обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описанием практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план). Инвестиционный проект всегда порождается некоторым проектом (понимаемым в смысле второго определения), обоснование целесообразности и характеристики которого он содержит. В связи с этим под теми или иными свойствами, характеристиками и (или) параметрами ИП (продолжительность, реализация, денежные потоки и пр.) в Рекомендациях понимаются соответствующие свойства, характеристики и (или) параметры порождаемого им проекта.

Эффективность инвестиционного проекта - категория, отражающая соответствие проекта, порождающего этот ИП, целям и интересам участников проекта (см. ниже). Для оценки эффективности ИП необходимо рассмотреть порождающий его проект за весь период жизненного цикла - от предпроектной проработки до прекращения. Поэтому термин "эффективность инвестиционного проекта" ("эффективность ИП") понимается в Рекомендациях как "эффективность проекта". To же относится и к показателям эффективности.

Финансовая реализуемость инвестиционного проекта - обеспечение такой структуры денежных потоков, при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество денег для осуществления проекта, порождающего этот ИП. Термины "финансовая реализуемость инвестиционного проекта" ("финансовая реализуемость ИП") и "финансовая реализуемость проекта" в Рекомендациях выступают как синонимы. Аналогично можно говорить о "денежных потоках (притоках, оттоках, выплатах и поступлениях) ИП", имея в виду соответственно денежные потоки (притоки оттоки, выплаты и поступления) проекта, связанного с этим ИП.

Проектные материалы - документ (система документов), содержащих описание и обоснование проекта. Этим термином охватываются как документы, обязательные при проектировании объектов капитального строительства, так и дополнительные материалы, разрабатываемые участниками проекта при экспертизе, подготовке к реализации и в процессе реализации проектов. Проектные материалы должны содержать информацию, необходимую для оценки эффективности ИП (состав такой информации раскрывается в разд.3 и Приложении 2). Предполагается, что проектные материалы содержат всю необходимую информацию о технических, технологических и организационных характеристиках проекта.

Организационно-экономический механизм реализации проекта - форма взаимодействия участников проекта, фиксируемая в проектных материалах (а в отдельных случаях в уставных документах) в целях обеспечения реализуемости проекта и возможности измерения затрат и результатов каждого участника, связанных с реализацией проекта (см. Приложение 2).

Организационно-экономический механизм реализации проекта в общем случае включает:

- нормативные документы, на основе которых осуществляется взаимодействие участников;

- обязательства, принимаемые участниками в связи с осуществлением ими совместных действий по реализации проекта, гарантии таких обязательств и санкции за их нарушение;

- условия финансирования инвестиций, в частности - основные условия кредитных соглашений (сроки кредита, процентная ставка, периодичность уплаты процентов и т.п.);

- особые условия оборота продукции и ресурсов между участниками (например, использование бартерного обмена, льготных цен для взаимных расчетов, предоставление товарных кредитов безвозмездная передача основных средств в постоянное или временное пользование и т.п.);

- систему управления реализацией проекта, обеспечивающую (при возможных изменениях условий реализации проекта) должную синхронизацию деятельности отдельных участников, защиту интересов каждого из них и своевременную корректировку их последующих действий в целях успешного завершения проекта;

- меры по взаимной финансовой, организационной и иной поддержке (предоставление временной финансовой помощи, займов, отсрочек платежей и т.п.), включая меры государственной поддержки;

- основные особенности учетной политики каждого российского предприятия-участника, а также иностранных фирм-участников, получающих на российской территории доходы от участия в проекте.

Необходимость использования информации об организационно-экономическом механизме реализации проекта возникает прежде всего при оценке его коммерческой эффективности (для каждого участника проекта наиболее важными будут те элементы этого механизма, которые оказывают влияние на его затраты и доходы).

Отдельные элементы организационно-экономического механизма на стадии реализации проекта могут закрепляться и конкретизироваться в уставных документах и договорах между участниками.

Участник проекта - субъект инвестиционной деятельности по данному проекту. В число участников проекта входят перечисленные в Федеральном законе об инвестиционной деятельности субъекты инвестиционной деятельности, а также общество в целом.

Акционер - инвестор, владеющий акциями предприятия (организации), осуществляющего проект.

Кредитор (заимодавец) - инвестор, предоставляющий заемные средства для реализации проекта. Кредитор может одновременно получать права на определенную долю прибыли или производимой продукции, например, выступая в качестве акционера создаваемого предприятия или фирмы-заемщика.

Оценку реализуемости и эффективности проекта рекомендуется производить с учетом факторов неопределенности и риска (методы такого учета изложены в разд.10 и Приложении 9).

Неопределенность - неполнота и/или неточность информации об условиях реализации проекта, осуществляемых затратах и достигаемых результатах.

Риск - неопределенность, связанная с возможностью возникновения в ходе осуществления проекта неблагоприятных ситуаций и последствий*(1).

Процентной ставкой (rate of interest) называется относительный (в процентах или долях) размер платы за пользование ссудой (кредитом) в течение определенного времени.

Процентная ставка, взимаемая банком по кредитам, называется кредитной процентной ставкой р_кр. Частным случаем кредитной процентной ставки является ставка рефинансирования Центробанка. Это ставка процента, под который Центробанк выдает коммерческим банкам кредит для пополнения их резервов.

Процентная ставка, выплачиваемая банком по депозитным вкладам, называется депозитной процентной ставкой р_l.

Кредитная и депозитная процентные ставки могут быть номинальными, реальными и эффективными.

Номинальной (nominal interest rate) называется процентная ставка р_н, объявленная кредитором. Она учитывает, как правило, не только доход кредитора, но и индекс инфляции.

Реальная процентная ставка (real interest rate) p_o - это номинальная процентная ставка, приведенная к неизменному уровню цен, т.е. скорректированная с учетом инфляции ("очищенная от влияния инфляции").

Реальная процентная ставка - это процентная ставка, которая при отсутствии инфляции обеспечивает такую же доходность от займа, что и номинальная процентная ставка при наличии инфляции.

Реальная процентная ставка используется при анализе динамики процентных ставок и для приближенного пересчета платежей по займам при оценке эффективности ИП в текущих ценах.

Связь между номинальной и реальной процентными ставками дается формулой И.Фишера:

p - i

нш ш

p = ————————, (П1.4)

0ш 1 + i

ш

или в симметричном виде:

1 + p = (1 + p ) x (1 + i ), (П1.4а)

нш 0ш ш

где (все показатели выражаются в долях единицы):

- р - номинальная процентная ставка за один шаг начисления

нш процентов;

- р - реальная процентная ставка за один шаг начисления процентов;

0ш

- i - темп инфляции (темп прироста цен), средний за шаг начисления

ш процентов.

Как указывалось в основном тексте Рекомендаций, в реальных ИП "очистка от инфляции" (по формуле И.Фишера) не может полностью устранить ее влияние на заемные средства из-за того, что

1) инфляция приводит к изменению (как правило, увеличению) потребности в заемных средствах, что не может быть учтено никакой схемой, не зависящей от конкретного проекта;

2) результат "очистки от инфляции" искажается за счет правил начисления налога на прибыль,

Это еще один довод в пользу проведения расчетов в прогнозных ценах.

На основании формул (П1.4) и (П1.4a) ясно, что основное влияние на заемный капитал оказывает не сама инфляция, a ee изменение во времени. Наиболее невыгодным для проекта случаем является тот, при котором заем берется при высоком уровне инфляции и, следовательно, под высокий номинальный процент (по (П1.4a), a затем инфляция резко идет на убыль, и реальный процент, выплачиваемый заемщиком кредитору, при той же номинальной ставке процента повышается (см. формулу (П1.4).

Такая же проблема "в зеркальном отображении" стоит перед кредитором, Если он объявит слишком высокую номинальную процентную ставку, у него могут возникнуть трудности, в частности, с размещением займов; если же номинальная процентная ставка будет установлена слишком низкой, то в случае увеличения темпа инфляции реальная процентная ставка может оказаться для него недостаточной.

Для того чтобы избежать этих ошибок, связанных с весьма вероятными отклонениями прогнозных значений инфляции от фактически реализовавшихся, можно рекомендовать при заключении кредитного соглашения устанавливать не номинальную (р_нm), а реальную (р_0m) кредитную ставку, а при уплате процентов увеличивать ее до номинальной (формула (П1.4a) в соответствии с фактической инфляцией за это время.

Пример. Фирма рассматривает целесообразность инвестиционного проекта, стоимость которого составляет 210 тыс. долларов. По прогнозам ежегодные поступления составят 55 тыс. долларов. Проект рассчитан на 5 лет. Необходимая норма прибыли составляет 8%. Следует ли принять этот проект?

Решение:

Чистая стоимость проекта равна:

NPV = 55'000 (1,08)^-1 + 55'000 (1,08)^-2 + 55'000 (1,08)^-3 + 55'000 (1,08)^-4 +

+ 55'000 (1,08)^-5 - 210'000 = 50'926 + 42'867 + 39'692 + 36'751 + 34'029 - 210'000 =

= 204'265 - 210'000 = -5'735 долларов.

Поскольку величина чистой текущей стоимости -5'735 долларов, т.е. NPV < 0, то проект не может быть принят.

Пример. Рассчитать срок окупаемости проекта, для которого размер инвестиций составляет 1 млн руб., а денежные поступления в течение 5 лет будут составлять: 200; 500; 600; 800; 900 тыс. руб. соответственно. Ставка дисконтирования 15%.

Решение:

Рассчитаем дисконтированный денежный поток:

Период	0	1	2	3	4	5
Денежный поток	-1000	200	500	600	800	900
Дисконтированный денежный поток	-1000	174	378	394	458	447
Накопленный дисконтированный денежный поток	-1000	-826	-448	-54	404	851

Срок окупаемости проекта:

k_ок = 3 + 54 / 458 = 3,12

Таким образом, период, реально необходимый для возмещения инвестированной сумы, составит 3,12 года или 3 года и 44 дня.

Пример. Рассчитать внутреннюю ставку доходности по проекту, где затраты составляют 1200 тыс. руб., а доходы 50; 200; 450; 500 и 600 тыс. руб.

Решение:

Расчет по ставке 5%:

NPV = 47619 + 181406 + 388767 + 411351 + 470116 - 1200000 = 299259.

Поскольку NPV > 0, то новая ставка дисконтирования должна быть больше 5%.

Расчет по ставке 15%:

NPV = 43478 + 151229 + 295882 + 285877 + 298306 - 1200000 = -125228.

Вычисляем внутреннюю ставку доходности:

IRR = 5 + [299259 / [299259 - (-125228)]] • (15 - 5) = 12,05.

Внутренняя норма доходности проекта равна 12,05%.

Купол тысячелетия, на который правительство Великобритании сделало крупную ставку, является широко известным примером проекта, основанного на чрезмерно оптимистических прогнозах спроса. В одобренном бюджете проекта предполагалось, что за один год функционирования этого развлекательного центра в Гринвиче на окраине Лондона его посетят 12 млн. человек. В заключительном отчете сообщалось, что фактическое количество оплативших вход посетителей не достигло и половины от спрогнозированного количества, так что на осуществление проекта потребовались дополнительные гранты в размере более 600 млн. ф. ст., что намного превзошло исходные инвестиции в размере 400 млн ф. ст., которые фигурировали в бюджете, выпущенном за три года до открытия Купола тысячелетия. Комментируя завершение первого года функционирования Купола тысячелетия, сэр Джон Борн, глава Национального аудиторского управления Великобритании, заявил парламенту, что цели по количеству посетителей и доходам были непомерно амбициозными и потенциально рискованными. Вследствие постановки этих целей проект подвергся значительной финансовой угрозе, которая реализовалась, когда цели не были достигнуты.

Лекционный пример Т.Тепловой.

Рассмотрим инвестиционный проект с денежными потоками по годам, как показано в таблице

Таблица Денежные потоки по проекту

_________________________________________________________________инвестиционные затраты года 0 = 500

вероятность чистый денежный поток (в млн. рублей)

года 1 года 2

-------------------------------------------------------------------------------------------------

0,1 100 200

0,2 200 400

0,4 300 600

0,2 400 800

0,1 500 1000

--------------------------------------------------------------------------------------------------

При требуемой доходности 10% оцените риск проекта вероятностным методом (предположите, что денежные потоки по годам сильно зависимы и независимы).

Решение:

Год1 год 2

ожидаемый

денежный поток 300 600

стандартное отклонение

по потокам каждого года

 1= 109  2= 219

При k =10% ожидаемое значение NPV = 300 /(1,1) + 600/(1,1)² - 500 =268

стандартное отклонение по значению NPV = 268 обозначим как .

 ²= (1² / (1,1)² +  2² / (1,1)⁴ ) . Для данного примера стандартное отклонение проекта = (109 х 109 /(1,1)² + 219 х 219 / (1,1 )⁴ )^1/2

= ( 12 000/(1,1)² + 48 000/(1,1 )⁴ )^1/2 = 206 млн. рублей.

Проект в целом обещает генерировать 268 млн. рублей прироста стоимости (чистого дисконтированного дохода) при стандартном отклонении 206 млн. рублей.

Если вероятностное распределение нормальное, то можно утверждать, что с вероятностью 84% проект обеспечит положительное значение NPV (одно стандартное отклонение от ожидаемого). Интерпретация дана ниже.

Вышерассмотренный пример демонстрировал одну сторону предпосылки о взаимозависимости - отсутствие корреляции между значениями денежных потоков по годам.

Рассмотрим другой крайний случай, когда потоки года 2 определяются значением потока года 1, т.е. денежные потоки по годам коррелируют. В этом случае стандартное отклонение вероятностного распределения NPV возрастет. Стандартное отклонение потоков, которые абсолютно коррелируют (коэффициент близок к единице) =  =

1/(1+kf) +  2/(1+kf)² +  n /(1+kf)ⁿ при рассмотрении n - летнего проекта

Для рассматриваемого проекта  NPV = 109/1,1 + 219 /(1,1)² = 280.

Теперь риск проекта возрос и оценивается в 280 млн. рублей. Чем больше число лет функционирования проекта, тем при прочих равных условиях риск проекта с зависимыми потоками будет отличаться от риска проекта с независимыми потоками.

Если потоки частично зависимы, то получаемая оценка риска будет находиться в интервале между значениями 206 и 280 млн. рублей.

Дополнительные комментарии к вероятностному методу оценки риска проекта:

При принятии инвестиционного решения в условиях риска важно ответить на 2 вопроса: 1) какова степень риска, 2) генерирует ли проект положительное значение чистого дисконтированного дохода (NPV). Эти вопросы решаются в вероятностном методе следующим образом:

Если вероятностное распределение NPV нормальное, то можно

1) применить правило трех сигм: значение NPV по проекту находится в трех интервалах

с вероятностью 68.3% в диапазоне (ENPV+- )

с вероятностью 94.5% в диапазоне (ENPV+- 2)

с вероятностью 99.7 % в диапазоне (ENPV+- 3)

2) оценить вероятность получения положительного значения NPV. В рассматриваемом ранее численном примере ожидаемое значение чистого дисконтированного дохода (ENPV) равно 268 млн. рублей. Пронормируем это значение, разделив на стандартное отклонение по формуле Z = (X - ENPV)/  , где X =0. В результате найдем степень отклонения от нулевого значения, выраженную в числе стандартных отклонений.

Z = (0 - 268) /206 = -1,3 т.е. нулевое значение NPV находится на расстоянии 1,3 стандартного отклонения левее от математического ожидания возможных значений чистого дисконтированного дохода. Таблица нормального распределения позволит найти для значения -1,3 оценку вероятности = 0,0968. Это вероятность того, что NPV проекта будет меньше или равна нулю.

Соответственно с вероятностью 90,32% (1-0,0968) можно утверждать, что проект генерирует положительное значение NPV.

Вероятность, что значение эффекта выше 268 млн. рублей равна 50%.

Для семинара нужно подготовить похожую задачу и предложить к решению.