Признание

В подготовка этого второго издания мы иметь имел большая польза от усилий рецензентов нашего журнала Первый издание. Мы хотели бы отметить, в частности, следующее: обзор Автор: Дэвид Скил {Корпоративный Анатомия Занятия 113 Йельский университет Закон Журнал 1519,2004), из которого мы многому научились, но многие рецензенты предоставили проницательные комментарий, который мы постарались учесть. 

То процесс подготовки второго издания был облегчен Автор: то гостеприимство, которым мы совместно наслаждались от, в хронологический заказ, новый Йорк Университет Юридическая школа, ETH (Цюрих) и Йельский университет Закон Школа. 

Как с первым изданием, мы иметь бесстыдно нарисованный на наших друзьях и Коле Лиги для прокомментируйте различные части книги. Мы перечислим их здесь и Аполо Гизе в переходите к любому, кого мы опустили: Марчелло Бьянки, Кристоф Клерк, Пьер-Анри Конак, Маттео Гаргантини, Мартин Гелтер, Джесси Жареный, Генри Ху, Джо Маккахери, Федерико Муччиарелли, Питер Мильберт, Мартина Kloepfer Пелезе, Алена Pietrancosta, Paolo Santella, Rolf Skog, Lorenzo Сассо, Лоренцо Stanghellini, Erik Vermeulen, Dirk Есть Zeczsche, и Андреа Зорци. 

Однажды снова, мы должен хотелось бы поблагодарить наши домашние учреждения для обеспечение финансовая поддержка нам личнокакмы работали на этой книге. Мы благодарим Оксфордский университет за финансирование Джона Броня; Лондонская школа экономики и политических наук для финансирование Пола Дэвиса и Лоры Лабори для оказания помощи в проведении исследований; Йельский университет Закон Школа для финансирования Генри Хансманна; ETH для fundiftg'Gerard Хертиг; Гарвардская юридическая школа John M. Olin Center for Закон, Экономика, и бизнес для финансирования Рейнье Краакмана и Александра Хайльгардта и Каору Мацузава за помощь в исследованиях; и исследование Сола Фокса Эндаумент для финансирования Эда рока. 

Как когда-либо, мы поблагодарите наших самых близких и близких, которые могут законно задаться вопросом, почему такое короткая книга включала в себя так много toing и froing. 

То Авторы 

Предисловие

Этот книга является результатом многолетнего сотрудничества девяти авторов из шести стран и еще много коллег со всего мира которые предоставили полезные предложения и критические замечания, как для Первое издание и для этого второе издание, от Теанатомия отКорпоративный сайт Закон. Все от США—то авторы—иметь взял на себя основную ответственность за отдельные главы от то книга, но каждая от США он также внес свой вклад в структуру и содержание всей книги. первое издание от этот на создание книги ушло девять лет. Второе издание заняло меньше часа. в-третьих, во многом благодаря энергии и свежему видению от то два новых автора, которые присоединились к нашей команде, чтобы переработать Анатомия. Джон Броня, от Оксфорд Университет и лука Энрикес, от КОНСОБ и университет тоже от Bologna.

Как с первым изданием мы можем лучше всего суммировать эту книгу с четырьмя слова: это так ‘Зарубежные’, ‘функциональная’, нейтральный’, и, не в последнюю очередь это так ‘короткий’. IT является между Национальный, потому что его авторы родом из разных юрисдикций, и потому что она основана на идее отодин поле отКорпоративный сайт—или корпоративное право, с проблемами и юридическими стратегиями, которые, в то же время средний уровень от абстракция по крайней мере, независимы от законов отспецифический судебные власти. Естественно, мы должны обратиться к конкретным национальным проблемам корпоративные законы, чтобы сделать эту идею убедительной. Поэтому мы фокусируем внимание на книга по кор порному праву в шести томах ‘Ядро’ судебные власти: Франция, Германия, Италия, Япония, Великобритания и США, но в той мере, в какой что мы предоставляем комплексный анализ от то корпоративное право от эти юрисдикции, мы также предоставляем аналитическую базу f6f " investi- стробирование корпоративного права во всех юрисдикциях. 

То фреймворк, который мы разрабатываем является тоже ‘функциональная’. Автор: это мы имеем в виду, что в нашей книге освещается экономическая логика от Корпоративный сайт закон. Корпоративная форма и закон, который она порождает, являются утилитарные институты, которые должны быть поняты в первую очередь пример на свету от их экономический вклад в деловую жизнь. От курс этот момент не следует преувеличивать. Эта книга’с авторы не верят в это каждый аспект корпоративное право экономически рационально, еще меньше, чем любой паритеттикулярное корпоративное право является оптимальным. Политика и зависимость от пути влияют закон в каждой юрисдикции, как и более крупные юридические и деловые круги культура, в которой действует корпоративное право. Более того, есть и такие отрезки—и финансовый кризис от2007- 2009 год может быть одним из них от их—когда будущее развитие от Корпоративный сайт закон и от Другие формы от бизнес регулирование) кажется особенно неопределенным. Новое понимание проблемы взаимодействие от Рынки а регулирование может привести к более функциональному корпоративному праву, особенно в случае отперечисленные компании и финансовые учреждения. В качестве альтернативы, прожектор брошенный финансовым кризисом на вопросы начиная от исполнительной власти компенсация лимитов на директорскую ответственность в лице от ошеломляющий финансовые потери могут привести к юридическим изменениям, которые могут быть объяснены только как популист 

viii Предисловие

обратная реакция. Естественно, мы надеемся на прежний исход, и не только потому, что наши аналитическая основа выделяет закон’с экономически рациональный элемент. 

Этот точка ведет к нашему третьему ключевому дескриптору: наша книга нейтральна, или по крайней мере по крайней мере, он пытается избежать оценочных сравнений между корпоративными правовые системы наших шести основных юрисдикций. Другими словами, мы этого не делаемвыбирайте между Великобританией’с Город Кодекс или прецедентное право штата Делавэр для регулирования защиты от поглощения, или между немецким и французским законодательством, которое предусматривает представительство работников на советы директоров многих компаний, а также закон от Италия, Япония, Великобритания и США, которые этого не делают. Хотя все авторы от этот книга определила взгляды на эти вопросы, наши взгляды не единодушны. И наш проект при написании этой книги заключается не в том, чтобы решать такие спорные вопросы вопросы—около по крайней мере не здесь—но скорее установить рамки для изучения закона то есть сразу же экономически обоснованный (то есть функциональный) и достаточно емкий для размещения видов от оба стороны по спорным вопросам правовой политики. 

‘Короткий’ является наш книга’с четвёртый дескриптор. Чтобы быть уверенным, это второе издание является слегка дольше, чем первый. Тем не менее, мы надеемся, что он останется достаточно коротким, чтобы привлечь читателей, которых мы особенно надеемся достичь: наш занятой академический коллеги по корпоративному праву и смежным правовым областям; наши студенты, которым нужен читабельный и функциональный обзор от разнообразный системы корпоративного права; профессора от бизнес и экономика, которая также может нуждаться в функциональном введении в корпоративное право; и наши коллеги из aca demic в области некорпоративного права. поля, которые могли бы разделить наш интерес к частному праву и взаимодействие от закон и экономика. (К сожалению, эта книга не поможет 

практикующий адвокаты, требующие детального лечения от основной право в наших основных юрисдикциях. Такой энциклопедический подход был бы потребовалась гораздо более длинная книга. Тем не менее, мы надеемся, что практикующие юристы, а также законодатели и судьи найдут эту книгу полезное руководство по стратегиям и политике, применяемым в корпоративном бизнесе закон.) 

То тот факт, что эта книга остается короткой, однако, не должен предполагать, что что она остается неизменной по отношению к первому изданию. На структурный уровень, мы сохраняем нашу типологию от Юридическая информация стратегии и примерный порядок от наш обсуждение, начиная с корпоративного управления и заканчивая защита инвесторов и взаимодействие между структурой собственности и корпоративное право. Тем не менее, наше новое издание вносит свои коррективы в рамках этой структуры в ряде отспособы. Во-первых, это расширяет фокус от тооригинальное издание, направленное на обеспечение соблюдения, а не на фокусировку внимания почти исключительно на законе-на-книгах, и рассматривая юридические Темы—такой как закон о несостоятельности—тот, хотя это явно относится к каждой юрисдикции’с Корпоративный сайтзакон, были несколько произвольно объявлены запретными в нашем предыдущем издание. Во-вторых, это издание расширяет ассортимент от Ядро юрисдикции, включающие Италию, Как потому, что Италия’с закон содержит новые функции, не найденные среди наших оригинальных юрисдикций и потому что Италия расширяет наш образец континентальной Европы судебные власти. В-третьих, это новое издание включает ссылки на последние реформы в корпоративном праве, которых было много во всех странах мира. от наш основные юрисдикции. В-четвертых, во втором издании подчеркивается эмпирический характер литература по корпоративному праву более обширна, чем первая, потому что мы в это очень верим от то следующего поколения от Дополнительно ученость будет скорее эмпирической, чем доктринальной или заземленный в один priori допущения о мире, будь то экономический или иной. Наконец, второй Издание включает в себя, как уже говорилось ранее, свежие идеи и стипендия наших новых соавторов, Джона армора и Луки Энрике. 

IT было бы не вводите в заблуждение co claim chat, который мы коллективно пересмотрели почти все анализы и наблюдения сделаны в нашем оригинале издание, и что мы переписали, обновили или иным образом изменили более 70% прозы в нашем оригинальном издании. Мы надеемся, чтоВторое издание будет столь же успешным, как и первое в служении потребности отнаш основные аудитории. 

Рейнир Краакман Гарвардская Юридическая Школа 20 Апреля 2009 Года 

Список отАвторы

Джон Броня является профессор Ловеллов от Закон и финансы на факультете от Закон, университет Оксфорда. Его основной исследовательский интерес заключается в интеграция от Юридическая информация и экономический анализ, с особым акцентом на влияние на реальная экономика Оми от Изменения в законе, регулирующем вопросы несостоятельности и корпоративного права. Он был вовлечен в это дело в проектах, связанных с политикой, заказанных Великобританией’с Отдел торговли и промышленности, управления финансовых услуг и несостоятельности Обувь для обслуживающего персонала. Последние публикации включают в себя После Enron: реформирование корпоративного управления и рынков капитала в Европе и США тоже, с Джо Маккахери(ред.) (Харт Паблишинг, 2006) , Кто Пишет правила для враждебных поглощений, а зачем?, с Дэвид Скил, 95 Georgetown Law Journal 1727, 2007, и Банкротство Право и предпринимательство, с Дуглас Камминг, 10 American Law and Economics Review 303, 2008. 

Пол Дэвис является The Allen & Overy Professor от Корпоративный сайт Юриспруденция на юридическом факультете Университета от Оксфорд. С 1998 по 2009 год он был профессором Кассельского коммерческого права в университете Лондонская школа отЭкономика и политология. Он был членом руководящей группы по проведению Обзор законодательства о компаниях, предшествовавший принятию закона от то Закон о компаниях 2006 года, и в последнее время был вовлечен в политику, связанную с работаю на казначейство Великобритании. Его самые последние работы включают в себя 8-й издание от Гауэр и Дэвис тоже, Принципы отСовременный корпоративное право (Томсон, 2008) и В направлении гибкий рынок труда (Оксфорд University Press, 2007, совместно с Марком Фридлендом). Он-парень. от то Европейский корпоративный институт GbVernance Institute, член-корреспондент от то Британская академия и почетная Королева’с Адвокат.

Luca Энрике является полный профессор от Бизнес Юриспруденция в Университете от Bologna Факультет от Закон, где он преподавал корпоративное право, Корпоративное управление и безопасность. регулирование ities до 2007 года. С тех пор он находится в отпуске. служа в качестве одинУполномоченный в Consob, итальянской комиссии по ценным бумагам и биржам. До поступив в академию в 1999 году, он работал в банке от Италия в Риме. Он был советником итальянского Министерства от Эконом и финансы с 2000 по 2006 год. Научный сотрудник ECGI, он имеетопубликовал четыре книги и несколько статей на итальянском языке, а также обзоры международного права по темам, касающимся международного права, корпоративное управление и регулирование ценных бумаг. Недавняя публика Тии включают в себя То Непростой Случайдлянисходящий Гармонизация корпоративного права в Европейском Союзе, с Маттео Гатти (27 Лет) от Pennsylvania Журнал международного экономического права 939, 2006), Корпоративный сайт Реформы государственного управления в континентальной Европе, с Паоло Вольпин (21 Journal of Economic Perspectives 117, 2007) , Centros и стоимость отВетвление, с Марко Бехт и Вероника Кором (9 Journal от Корпоративный сайт Юридические Исследования 171, 2009). 

Генри Хансманн является август Э. Лайнс профессор от Закон в Йельской юридической школе. Его стипендия была сосредоточена главным образом на закон и экономика от организационный собственность и структура, и имел дело не только с бизнесом корпорации, но и с некоммерческими организациями, взаимными партнерами, кооперативами, кондоминиумы, трасты и товарищества. Он также был профессором или Приглашенный профессор Гарвардского университета, Нью-Йоркского университета и юридический факультет Пенсильванского университета. Недавняя публикация включать Закон и подъем отто Твердый, с Рейнир Краакман и Ричард Сквайр (119 Harvard Law Review 1333, 2006), Корпорация и контракт (8 Обзор американского права и экономики 1, 2006),

и Глобализирующийся Коммерческие Тяжбы, с Йенс Дамманн (94 Cornell Law Review 1,2008). 

Джерард Хертиг Имеет был профессором от Закон в ETH Zurich с 1995 года. До этого он был профессором от Административный Закон и директор от то Центр д ’Etudes Juridiques Europeennes около университет от Женева Юридическая Школа (1987—1995). Он 

Имеет был приглашенным профессором в ведущих юридических школах Европы, Японии, а также США и практикует юриспруденцию в качестве члена от то Женевский бар. Он является научным сотрудником ECGI research Association и членом от то Европейский Комитет По Теневому Финансовому Регулированию. Недавняя публикация включать Необязательный а не обязательно EU Компания Закон, с Джозеф А. Маккахери (4 European Company and Financial Law Review 341, 2006),БазельIIandСодействие раскрытию информацииотБанки’Внутренние кредиты (7European Business Organization Law Review 625, 2006), На Идущие Реформы Совета Директоров: OneSizeFitsАлландРегуляторный захват(21 ОксфордревьюотЭкономика Политика 269, 2005). 

Klaus Хопт был Директор от то Институт сравнительного и международного частного права им. Макса Планка в Москве Гамбург, Германия. Его основные направления отspecializa к ним относятся коммерческое право, Корпоративное право, банковское дело и ценные бумаги регулирование. Он был профессором отЗакон в Тюбингене, Флоренции, Берне и Мюнхене приглашенный профессор многочисленные университеты, и судья на Суд отОбращения, Штутгарт, Германия. Он служил членом клуба от то группа высокого уровня от Эксперты уполномоченный Европейской комиссией рекомендовать компании ЕС и реформы закона о поглощении. Последние публикации включают в себя Корпоративный сайт Управление в контексте (Оксфорд University Press, 2005, совместно с Eddy Wymeersch et al (eds.)) и То Европейский Фонд (Кембридж University Press, 2006, совместно с Rainer Walz et al (eds.)). 

Хидеки Канда является Профессор отЗакон в университете отТокио. Его основные направления от специализация включают коммерческое право, Корпоративное право, банковское регулирование и правила безопасности. Он был приглашенным профессором от Закон в Юридической школе Чикагского университета (1989, 1991 и 1993) и в Гарвардская Юридическая Школа (1996). Последние публикации включают в себя Корпоративный сайт Закон (4-е место ed, Kobundo, 2003, на японском языке), Сравнительный корпоративное управление (Оксфорд University Press, 1998, совместно с Klaus Hopt et al (eds.)), и Экономика от Корпоративный сайт Закон (Университет от Токио Press, 1998, with Yoshiro Miwa and Noriyuki Yanagawa (eds.), в Японский). 

Рейнир Краакман является профессор Эзра Рипли Тейер от Закон в Гарвардской юридической школе и один из ее сотрудников от то Европейский Институт Корпоративного Управления. Он написал множество книг статьи по корпоративному праву и экономическому анализу откор­ поратные режимы ответственности. Преподает курсы корпоративного права, корпоративные финансы, а также семинары по теории от Корпоративный сайт право и сравнительное корпоративное управление. Он является то автор, совместно с Уильямом т. Алленом и Гуханом Субраманьяном, из Комментарии и случаи в законе отБизнес Корпорации, скоро появится в его третьем издании (Aspen, 2009). Его более поздние статьи включают в себя Закон и подъем отто Твердый (с Генри Хансманн и Ричард Сквайр), 119 Harvard Law Review 1333, 2006, Собственность, Контракт и верификация: То. Numerus Clausus Проблема и делимость отПрава, с Генри Хансманн, 31 Journal of Legal Studies S373, 2002, и То существенная роль от Организационный Закон, с Henry Hansmann, 110 Yale Law Journal 387, 2000. 

Эдвард Рок является Саул А. Фокс заслуженный профессор от Бизнес Юриспруденция в Университете от Pennsylvania юридический факультет. Он также является содиректором от то Институт права и экономики и широко писал о корпоративном закон. Он был приглашенным профессором в университетах от Frankfurt ам-Майн, Иерусалим и Колумбия, а также практиковал юриспруденцию в качестве члена отто Пенсильванский бар. Недавние публикации включают в себя То Висячие Парни отКорпоративный сайт Голосование (с Marcel Kahan), 96 Georgetown Law Journal 1227, 2008, и Изгородь Фонды в корпоративном управлении и корпоративном контроле (с Марсель Кахан) 155 Университет из Пенсильванского юридического обозрения 1021,2007. 

1 

Что является Корпоративный сайт Закон?

Джон Броня, Генри Хансманн, и Рейнир Краакман 

1.1 Введение

Что является то Обычный структураконечно же закон о коммерческих корпорациях—или, как IT будет поставлен в некоторых юрисдикциях, закон о компаниях-поперек различная национальная Юриспруденция тионс? Хотя этот вопрос является редко по просьбе ученых в области корпоративного права, это является критически важное значение для сравнительного исследования корпоративных закон. Недавние ученость часто подчеркивает расхождение между европейскими, американскими, и японские корпорации в корпоративном управлении, долевом владении,капитальные рынки и деловая культура.1 Но, несмотря на вполне реальные различия через судебные власти вдоль этих размеров, лежащая в основе однородность корпуса съеденная форма является около не менее впечатляюще. Бизнес-корпорации имеют фонд, g (n) аналогичный набор юридических характеристик—и Лицо один принципиально схожий набор Юридическая информация проблемы-в все юрисдикции. 

Считать, в связи с этим основные правовые характеристики бизнеса корпорация. Для предвидеть наше обсуждение ниже, есть пять от эти характеристики, большинство из которых будут легко узнаваемы для кто-нибудь знаком с бизнесом дела. Они являются: Юридическая информацияличность, ограниченная ответственность, передаваемые акции, делегированный человек agement в рамках структуры правления и собственности инвесторов. Эти характеристика tics response-in способы мы будет исследуйте-к экономическим требованиям Большой современный коммерческое предприятие. Таким образом, корпоративное право везде должно, конечно необходимость, обеспечивать для них. Безусловно, существуют и другие формы делового предпринимательства тот отсутствие один или больше этих характеристик. Но примечательный факт-и дело в том, что 

1 Видеть, например, Рональд Дж. Гилсон и Марк Дж. Роу, Понимание японское Кэйрецу: перекрытия между Управлением корпорациями и промышленная организация, 102 Yэль Лай Джournal 871 (1993); Марк Дж. Роу, Некоторые Различия в структуре корпораций в Германии, Японии и США США, 102 Yэль Лай Джournal 1927 (1993); Бернард С. Блэк и Джон К. кофе, Град Британия? Поведение Институциональных Инвесторов В Условиях Ограниченного Регулирования, 92 Мичиган Лай РЭви 1997 (1994); Сомпаратив Сorporate Говернанс: Essays и Материалы (Klaus J. Hopt and Eddy Wymeersch (eds.), 1997); и Mark J. Roe, Political Дэтерминанты op Сorporate Говернанс (2003).

мы желание подчеркивать—является тот, в условиях рыночной экономики практически все крупные коммерческие фирмы принимают один Юридическая информация форма, которая обладает всем пять от основные характеристики системы бизнес корпорация. Действительно, большинство небольших совместных фирм принимают эту корпорацию. форма как хорошо, хотя иногда с отклонениями от один или больше из того, что пять Базовые модели характеристики чтобы соответствовать их особым потребностям. 

IT следует тот основная функция корпоративного права является Для обеспечить предпринимательским предприятиям организационно-правовую форму, обладающую этими пять Ядро атрибуты. Автор: изготовление эта форма широко доступна и удобна в использовании, корпоративное право позволяет предприниматели легко совершают сделки через корпоративную среду сущность, и таким образом снизит то затраты на ведение бизнеса. От курс, количество положений, которые 

типичный устав корпорации2 посвящает к определению корпоративной формы является скорее всего Для быть Только один маленький часть Устава как один весь. Тем не менее именно эти положения составляют правовую основу ядро корпоративного права, которое является общий Автор:каждый юрисдикция. В этой главе мы кратко рассмотрим заключение договоров полезные действия (некоторые знакомый а некоторые нет) которые сопровождают эти пять возможности корпоративной формы, и что, мы верьте, имейте помог стимулировать всемирное распространение корпоративной формы. 

Как однако основное внимание в этой книге мы уделяем самому корпоративному праву является нет об установлении корпоративной формы Пер se. Скорее, IT является на вторая, не менее важная функция корпоративного права:, снижение текущих затрат на организацию бизнеса за счеткорпоративная форма. Корпоративное право делает это Автор: облегчающий координация между участниками корпоративного предпринимательства, а также путем сокращение возможностей для снижения ценности форм оппортунизма среди разные избирательные округа. Действительно, большая часть корпоративного права может быть полезна будьте поняты как отвечать на запросы к трем основным источникам оппортунизма: конфликты между людьми 

эйджеры и акционеры, конфликты между акционерами и конфликты между ними. акционеры и корпорация’с Другие избирательные округа, включая кредиторов и наемных работников. Все три из них общие конфликты могут быть с пользой охарактеризованы как что экономисты называют ‘агентство проблемы? Следовательно, Глава 2 осматривает эти три проблемы агентства, как в целом, так и как они возникают в корпоративном контексте, а также исследует спектр юридических стратегии, которые могут быть использованы для решения этих проблем. 

То читатель может возразить, что эти агентские конфликты не являются однозначно cor Порат’. После ВСЕ, Любой форма от совместного предприятия следует ожидать конфликтов между его владельцы, менеджеры и сторонние подрядчики. Мы согласен; насколько как то корпорация являетсяТолько одна из нескольких юридических форм для совместной фирмы, это лица то те же общие агентские проблемы, с которыми сталкиваются все совместно принадлежащие фирмы. Тем не менее, характеристики этой конкретной формы имеют значение один отличный сделка, с IT являетсято сформируйте это является выбранный большинством крупных предприятий—и, как один практическая материя, единственная форма, в которой фирмы с широко рассеянными право собственности можно выбрать во многих юрисдикциях.3 Более того, уникальные особенности этой формы определяют контуры его агентство проблемы. Возьмем очевидный пример, тот факт, что доля держатели пользуются ограниченной ответственностью-пока, сказать, Общая информация партнеры по партнерству делать НЕТт—имеет традиционно защита кредиторов стала гораздо более заметной в корпоративном секторе закон чем IT является в сотрудничество закон. Аналогично, дело в том, что корпоративные инвесторы могут торговать своими акциями является то фондовый рынок анонимной торговли-это институт туция, которая способствовала отделению собственности от контроля, и так Имеет заточенный проблема агентства "менеджмент-акционер". 

В в этой книге мы исследуем роль корпоративного права в минимизации агентской деятельности проблемы-и, таким образом, сделать корпоративную форму практичной-в наиболее импортные муравьиные категории корпоративных действий и решения. В частности, главы 3—9 адрес,соответственно, семь Категории сделок и решений, которые вовлекать то корпорация, ее владельцы, его звено, и другие стороны, с которыми он Акции. Наиболее из этих категорий деятельность фирмы опять-таки носит скорее общий, нежели общий характер. однозначно корпоративный. Например, главы 3 и 4 рассмотрите механизмы управления, которые работают над то твердый’с обычный бизнес-решения, пока глава 5 витки к проверки тот действуют на корпорациях сделки с кредиторами. Как до, однако, хотя аналогичные агентские проблемы возникают и в аналогичных контекстах через ВСЕ формы о совместном предприятии, ответ корпоративного права превращается в часть на то уникальные правовые особенности, характеризующие корпоративную форму. 

Взятый вместе взятые, последние семь глав нашей книги охватывают почти все важные проблемы в корпоративном управлении закон. В каждая глава, мы описывать как же так Базовые модели агентство проблемы корпоративной формы проявляются в данной статье категория корпоративной деятельности, а затем изучить спектр альтернативные правовые ответы, которые имеются в наличии. Мы проиллюстрируем это альтернативные подходы с примерами из корпоративного права России различные известные юрисдикции. Мы исследуем закономерности однородность и гетерогенность, которые появляются. Там, где есть существенное различие через судебные власти, мы стремимся рассмотреть как их источники, так и последствия различия. Наши примеры взяты главным образом из один горсть основных репрезентативных юрисдикций, включая Францию, Германию, Италия, Япония, Великобритания и США, хотя мы также ссылаемся на законы от другие юрисдикции, чтобы сделать особые замечания.4

В подчеркивая строго функциональный подход к вопросы ofcomparative закон, этот книга отличается от некоторых более традиционных сравнительных законов стипендия, как в поле от корпоративное право и многое другое.5 Мы присоединяйтесь к формирующейся тенденции в области сравнительного правоведения Автор: ищу чтобы дать высокоинтегрированное представление о Роль и структура корпоративного права, обеспечивающая четкие рамки в рамках который организует понимание отдельных систем, как отдельно взятых и в сравнении друг с другом.6 Более того, в то время как сравнительное правоведение часто имеет один тенденция чтобы подчеркнуть различия между юрисдикциями, наш подход является Для сосредоточьтесь на сходстве. Делающий так, мы верить, освещает лежащая в основе общность структуры, выходящая за рамки национальнойграницы. Это также дает важную перспективу на будущее. потенциальная основа для международной интеграции корпоративного права тот является скорее всего иметь место как экономика активность продолжает становиться все больше 

глобальный по размаху в ближайшие десятилетия. Мы осознавать что за термин ‘функциональная’, который мы использовали здесь и в нашем названии, 

означает разные вещи для разных людей, и что некоторые из них использует Для который этот термин был введен в прошлом-особенно в поле от социология—иметь сделал термин вполне оправданно подозрительный. Возможно, было бы точнее сказать: назовите наш подход экономика*скорее чем ‘функциональная’, хотя иногда тенденциозное использование экономической аргументации в Юридическая информация литература для поддержки конкретного (в целом laissez-faire) политика должностное положение, как ну а как же то тенденция в экономическом анализе к отрицанию нематериальных активов мотивации или предполагают нереалистичную степень рациональности у человека действия, вызвавшие также многих ученых-особенно за пределами Объединенный 

Государства-к быть как осторожный от‘экономика анализ’ как они являются от‘функциональная анализ’. Для однако для достижения этих целей нам нет необходимости брать на себя обязательства хорошо Очки методологии социальных наук. Нам нужно просто отметить, что требования коммерческой деятельности и организации присутствуют практические проблемы, имеющие грубое сходство на развитом рынке экономики во всем мире. Наш анализ является ‘функциональная’ в смысл в том, что мы организуем дискуссию вокруг способов, которыми Корпоративный сайт законы откликнуться к этим проблемам и различным силам, которые привели диф ферентные юрисдикции выбирать примерно одинаково-хотя Автор: НЕТ означает всегда то то же самое-решения для них. 

Тот является нет Для сказать тот наша цель здесь является просто исследовать общность корпоративной культуры закон через судебные власти. От равный важность, мы желание предлагать один Обычный язык и генерал аналитическая рамка с которые для понимания целей, которые потенциально могут быть обслуженный по корпоративному принципу закон, и с помощью которых можно сравнить и оценить эффективность различных юридических режимы, служащие этим целям.7 Действительно, IT является наш надеюсь, что анализ, предложенный в этой книге, будет иметь использовать нет только для студентов сравнительного закон, но также для тех, кто просто хочет иметь более прочную структуру внутри которые для просмотра собственной страны’с корпор атион закон.

Также, мы не занимаем здесь решительной позиции в нынешних дебатах о том, насколько какое корпоративное право является или должно быть ‘сходящийся’, много Меньше на к чему это может привести.8 Тот является один предмет в чем разумные умы могут расходиться. Действительно, это является один тема, по которой разумные умы написали эту книгу иногда отличаться.9 Скорее, мы являются стремясь отправиться в путь один концептуальный рамки и один фактический основа с какие именно и другие важные вопросы, стоящие перед корпоративным правом, могут бытьплодотворно исследованный. 

1.2 Чтоисакорпорация?

Как мы уже отмечали выше, что пять Ядро структурными характеристиками бизнес-корпорации являются: (1) Юридическая информация личность, (2) ограниченный ответственность, (3) переносимый доли, (4) централизованный управление в рамках структуры правления, а также (5) общийвладелец судна за счет вкладчиков капитала. Практически во всех экономически важные юрисдикции, там же является один основной устав, предусматривающий образование фирм со всеми данные показатели. Как этот паттерн предполагает, что эти характеристики сильно дополняют друг друга качества для многих фирм. Вместе они составляют корпорацию 

7 Inverygeneralterms, ourapproachechoesthattakenbyDeanrobertclarkinhisimportant трактат, Сorporate Лай (1986), и Фрэнк Истербрук, и Дэниел Фишель, в их дискуссии о США. закон, Тон Eкономический Сtructure от Сorporate Лай (1991). Однако наш анализ отличается от—одинnd выходит за рамки того, что предлагают эти и другие комментаторы в несколько ключевых аспектов. Во-первых, и это наиболее очевидно, мы представляем сравнительный анализ, посвященный корпоративному праву нескольких стран судебные власти. Во-вторых, мы предоставляем комплексный функциональный обзор тот стрессы агентские проблемы лежат в основе корпоративного права, а не сосредоточение внимания на более конкретных правовых установлениях и решениях. Наконец, мы предлагаем более обширный отчет, чем другие комментаторы о функциях центральных признаков от токорпоративная форма, такая как ограниченная ответственность и структура управления от то корпоративный Совет. Наш анализ, более того, является информированный не только сравнительной перспективой в разных юрисдикциях, но и, иногда с помощью сравнительного анализа различных правовых форм для коммерческое предприятие. 

8 Сравнить Люциан А. Бебчук и Марк Дж. Роу, Один Теория отПуть Зависимость в корпоративной собственности и управлении, 52 Станфорд Лай РЭви 127 (1999); Уильям М. Брэттон и Джозеф А. Маккахери, Сравнительный Корпоративное управление и теория отто Фирма: Дело 

Против Глобальная Перекрестная Ссылка, 38 Солумбия Джournal от Тransnational Лай 213 (1999); Джон К. Кофе, То Будущее как история: перспективыдля Глобальный Конвергенция в корпоративном управлении и ее значение, 93 Нортвестерн Uниверситет Лай РЭви 641 (1999); Рональд Дж. Гилсон, Глобализирующийся Корпоративное Управление: Конвергенция отФорма или функция, 49 Одинмерикан Джournal op Сомпаратив Лай 329 (2001); Amir N. Licht, То Мама офолл Путь Зависимости: к кросс-культурной теории отКорпоративный сайт система управления, 26 Дэлавер Джournal от Сorporate Лай 147(2001); Mathias M. Siems, Convergence в Сзайцевладелец Лай (2007).

9 То число просмотров от то авторы этой главы кратко изложены в книге Henry Hansmann and Reinier Kraakman, ТоЭндофИсториядля Корпоративное право, 89 Гэоргтаун ЛайДжournal 439 (2001) и Джон армор и Джеффри н. Гордон, То Berle-означает корпорация в XXI веке, РаботающийДокумент (2008), at http://www.law.upenn.edu.

однозначно привлекателен для организации продуктивной деятельности. Но эти характеристики тоже генерировать напряженность и компромиссы, которые придают отчетливо корпоративный характер к агентским проблемам, которые должно решать корпоративное право. 

1.2.1 Юридическая индивидуальность 

В экономическая литература, один твердый является часто охарактеризованный как один ‘связь ofcontracts5. Как обычно используется, это описание является двусмысленный. IT является часто вызывается просто для того, чтобы подчеркнуть, что большинство важных отношений внутри фирмы-в том числе, в частности, среди фирм собственники, менеджеры и служащие-по существу договорные в характер, а следовательно, основанный на согласии, а не на вовлечении некоторых форма внеконтрактного командно-контрольного органа. Этот является один важный инсайт, но он не отличает фирмы от других сети договорных отношений. IT является возможно точнее описать фирму как один ‘связьдля контракты’, в ощущение, что фирма служит, в корне, как то com mon контрагент в многочисленных контрактах с поставщиками, сотрудники и заказчики, координирующие действия этих организаций. несколько человек через упражнение от его договорной права.10 То первый и самый важный вклад корпорации 

закон, как офотер формы организации закон, является Для разрешить фирме: обслуживать этот Роль Автор: позволяющий фирма, которой нужно служить как один одна договаривающаяся сторона, которая является отчетливый от различных лиц, которые владеют фирмой или управляют ею. В так делать, это повышает способность этих людей участвовать вместе в осуществление совместных проектов. 

То основной элемент фирмы как связующее звено для контрактов является что то гражданский закон относится Для как ‘разделять наследие’. Этот включает в себя демаркацию пула активы тот отличаются от других активов, принадлежащих по отдельности или совместно, Автор: то твердый свладельцы (акционер),11 и из которых фирма в сам, действующий через его назначенный звено, является рассматриваемый в законе как существование владелец. Фирма’с права права собственности на его обозначенные активы включают в себя права на использование активы, к Продать их, и-что особенно важно—сделать их доступными для привязанность Автор: его кредиторы. Наоборот, потому что эти активы задуманы как принадлежащий для фирмы, а не для фирмы’с владельцы, они являются недоступный для привязанность по личному кредиту itors от этот человек. Основная функция этой отдельной вотчины заключалась в следующем 

названный 'сущность экранирование, Для подчеркните, что она включает в себя защиту активов субъекта— корпорация—от кредиторов юридического лица’с владельцы.12

Где корпорации обеспокоены, экранирование сущности включает в себя два относительно отчетливый правила игрызакон. То Первый является один приоритет правило, которое предоставляет кредиторам фирмы, как Безопасность за долги фирм, один претензия на фирме’с активы тот являетсяпредварительный к требованиям личных кредиторов владельцев фирм. Этот правило является общий Автор: ВСЕ современный организационно-правовые формы организации предприятия, в том числе товарищества.13 То последствие этого правила приоритета является тот один твердый’сактивы являются, как один правило по умолчанию закон,14 автоматически предоставлено для исполнения введенных контрактных обязательств - на имя фирмы.15 Автор: таким образом склеивание фирмы’с договорной обязательства, правило делает эти обязательства заслуживающими доверия. 

То вторая составляющая экранирования - это правило от‘ликвидация защита’— предусматривает, что индивидуальные собственники корпорации ( акционеры) не могут изъять свою долю активов фирмы по своему желанию, таким образом, принуждая частичное или полное жидкое поглощение фирмы, ни могут ли личные кредиторы индивидуального собственника исключать на владелец’с Поделиться активов фирмы.16 Этот правило ликвидационной защиты служит Для защитите непрерывную деятельность фирмы от разрушения либо отдельными акционерами, либо их кредиторами.17 В в отличие от только что упомянутого правила приоритета, оно является нет встречается и в некоторых других типовых организационно-правовых формах для организации предприятия, такой как то сотрудничество.1* Юридическая информация сущности, такие как как тобизнес-корпорация, которая являются охарактеризованный по обоим этим правилам-приоритет для кредиторов бизнеса и ликвидационная защита-поэтому можно думать окак имеющий ‘сильный форма’ сущность экранирование, как противоположный к ‘слабый форма* сущностьэкранирование найдено в партнерских отношениях, которые являются охарактеризованный Только Автор: то правило приоритета и не только Автор: ликвидация защита. 

Для фирма, которая будет эффективно служить как один сжимающий партия, два других типа правил являются тоже необходимый. Во-первых, должны быть правила, определяющие для третьих сторон лица, которые иметь власть купить и Продать активы во имя всего святого твердый,* Ахдзаключать контракты, которые связаны этими активами.19 В то время как конечно участниками фирмы являются Бесплатно Для укажите делегирование полномочий по контракту между ними личности, фон правила необходимы-помимо такого договорного соглашения—для того, чтобысделка с ситуации, когда агенты побуждают третьи стороны полагаться только на появляются доказательства их авторитета. Такие правила различаются в зависимости от организационная форма. То определенный правила авторитета, характеризующие корпорацию, рассматриваются ниже какодин разделять характеристика ядра, ‘делегированный Руководство’. Они обеспечить, чтобы Совет директоров, как противоположный к индивидуальным собственникам, имеет право привязать компанию в 

контракт.20 Второй, должны существовать правила, определяющие процедуры, с помощью которых обе фирмы 

и его контрагенты может возбуждать судебные иски по договорам, заключенным от имени твердый. Корпорации подчиняются правилам, которые облегчают такие иски. приносить как один процедурный вопрос. В частности, они устраняют всякую необходимость в названии, или обслуживатьУВЕДОМЛЕНИЕ на фирме’с индивидуальный собственники-процедуры, характеризующие правила иска, которые, например, пример, характеризовавший англо-американское партнерство вплоть до конца 19 век. 

То результаты, достигнутые каждым из этих трех типов правил-сущностей защита, полномочия и процедура-требуют специального юридического доктрины, которые должны быть эффективный, в в том смысле, что, не имея такого учения, они не могли бы возможно быть реплицируется просто Автор: сжимающий среди один бизнес’с владельцы а также их поставщики и клиенты. Доктрина экранирования сущностей является необходимый чтобы создать общие ожидания, среди фирмы и ее различных присутствующих и потенциальные кредиторы, касающиеся эффект тотдоговор между фирмой и одним из ее кредиторов будет иметь на Безопасность Доступно Для то твердый’с Другие кредиторы.21 Правила регулирующие распределение полномочий необходимы для установления общих ожидания в отношении того, кто имеет полномочия передавать права, связанные с 

Для Корпоративный сайт активыпредварительный Для входящий в контракт на их передачу.22И порядок подачи исков должен быть определен государством, чьи полномочия третьей стороны является вызванный по этим процедурам. Эта потребность в особых правилах поведения отличаетэти три типа правил из других основных элементов корпоративная форма, обсуждаемая здесь, которая теоретически может быть создана контракт даже если то закон не предусматривал стандартной формы организации предпринимательства это их воплощение.23

То концепция проекта ‘разделять правосубъектность’ от корпорация, как понял в юридической литературе, является в наши термины удобная эвристическая формула для описания организационные формы, которые пользуются преимуществами каждой из трех вышеупомянутый ‘Фун dational’правило типы. Отталкиваясь от предпосылки, что компания является сама по себе человек, находящийся в Глаза от то закон, IT является простой сделать вывод, что она должна быть способна заключать контракты и обладая собственной собственностью; способный отделить авторство отагенты; и способные подавать в суд и быть судимыми в его собственный Имя. Для удобства изложения, мы использовать срок ‘Юридическая информация личность’ Для обратитесь к организационным формам-таким как то корпорация-которая разделяет эти три атрибута. Однако, мы должендайте понять, что Юридическая информация личность в адвокатской конторе’с чувство является нет сам по себе атрибут, который является один необходимая предпосылка для существования чего-либо-или действительно ВСЕ- конечно. Правила,24 но просто один удобный этикетка для упаковки, которая удобно связывает их вместе. Более того, хотя это и так является Обычный в юридической литературе для расширения Силло­ суть дедукции из предпосылки о том, что Юридическая информация личность к существованию характера истики за три основополагающие особенности мы описали в этом разделе, мы видеть НЕТ функциональное обоснование, которое вынуждает к этому. 

1.2.2 Ограниченная ответственность 

То корпоративная форма эффективно навязывает один По умолчанию срок действия договоров между один твердый и его кредиторы при этом кредиторы ограничиваются предъявлением требований к активы тот проводятся во имя (‘находящийся в собственности Автор:’) твердый сам, и иметьНЕТ иск против активы тот фирма’с акционеры держатся на своих собственных именах. Это правило от‘ограниченный исторически ответственность не имеет, всегда бывший ассоциируется с корпоративной формой. Некоторые важные корпоративные юрисдикции давно сделали неограниченной ответственность акционеров за корпоративную деятельность долги-главное правило.25 Тем не менее, сегодня общество с ограниченной ответственностью Имеет становиться почти универсальная особенность корпоративной формы. Эта эволюция сильно указывает на ценность ограниченной ответственности как один сжимающий инструмент и финансирование устройство.

Ограниченный ответственность является один (сильная) форма ‘владелец экранирование’ тот является эффективно то обратное тому, что ‘сущность экранирование’ описанный выше как один компонент юридической ответственности.26 Сущность экранирование защищает активы фирмы от кредиторов твердый’с владельцы, в то время как ограниченная ответственность защищает активы фирмы’с владельцы из претензий фирмы’с кредиторы. Вместе они создали один режим от ‘актив разбиение’ Посредством чего бизнес-активы находятся в залоге как Безопасность в кредит бизнесу ПРС, пока личные активы бизнеса’с владельцы зарезервированы для владельцев’ личный кредиторы. (По кредиторы’ мы имею в виду здесь, в широком смысле, всех лиц, которые имеют один договорной претензии к фирме, включая сотрудников, поставщиков и клиентов.) 

Этот секционирование может увеличить стоимость обоих типов активов как Безопасность на долги. Кредиторы фирмы обычно имеют один сравнительный преимущество в оценке и мониторинге стоимости фирм активы, в то время как собственник’с личный кредиторы, скорее всего, будут иметь сравнительное преимущество в оценка и мониторинг личности’с личный активы. Как следствие, корпоративный тип актив разбиение может снизить общую стоимость капитала для фирмы и ее владельцев. 

Один связанный аспект секционирования активов является тот это позволяет фирмам изолировать различные направления бизнеса для цель получения кредита. Автор: отдельно включающий, как дочерние компании, отдельные предприятия или направления бизнеса, активы, связанные скаждое предприятие может удобно быть заложенный как Безопасность только для кредиторов, которые занимаются этим предприятием.27 Те кредиторы обычно хорошо расположены к тому, чтобы оценивать

и следите за стоимостью этих активов, но, возможно, у вас мало возможностей чтобы контролировать материнскую фирму’с Другие предприятия. 

Автор: добродетель разделения активов - экранирование сущности и ограниченная ответственность-образование корпораций и дочерних обществ корпорации также могут быть использованный как один означает о разделении рисков сделок с фирмой’с кредиторы, в ситуациях, когда последние находятся в лучшем положении, чтобы идентифицировать или нести их риски в Рела­ Тион к активам, защищенным корпоративной формой. Таким образом, использование корпоративная форма может помочь в привлечении долгового финансирования даже в таких ситуациях где там являетсяНЕТ нужно поднимать

дополнительный собственный капитал, как в то дело от материнская компания полностью принадлежащей дочерней компании.28

Имущество секционирование также обеспечивает гибкость в распределении рисков и возврат между акционерами и держателями долгов значительно упрощает управление как коммерческим, так и индивидуальным банкротством, а также-путем обособление ценности фирмы от личных финансовых дел сотрудников фирма’с владельцы-облегчители торгуемость фирмы’с доли, который является то третья характеристика корпоративной формы.29

Окончательно, разделение активов и, в частности, ограниченная ответственность, Спектакли один импорт муравьиной функции— но более тонкий и Меньше часто замечено-в облегчении делегированного управления, которое является то четвертая из основных характеристик корпоративной формы. В эффект, Автор: перемещение понижательный бизнес-риск от акционеров к кредиторам, ограниченный ответственность привлекает кредиторов как мониторы о фирме’с звено, один задача которые они могут быть в лучшем положении для выполнения, чем акционеры в фирме вкоторый долевая собственность является широко рассеянный.30

Мы следует подчеркнуть, что, когда мы говорим об ограниченной ответственности, мы означать корпорация SPE­ конкретно ограниченный ответственность в контракт—что является, ограниченный ответственность перед кредиторами, имеющими договорные требования по корпорация. Веские основания для ограниченной ответственности в договоре как правило, они не распространяются на ограниченную ответственность в деликт—что является, Для лица, которые не могут Для регулировать условия, на которых они предоставляют кредит корпорации, такие как третьи лица, получившие травмы как один последствие корпорации’с нерадивый поведение.31 *Ограниченный ответственность перед такими лицами является вероятно не является необходимой чертой корпоративной формы и, возможно, даже не является социально ценный один, как мы более подробно мы обсудим это в главе 5.

1.2.3 Переводные акции 

Полностью еще одной базовой характеристикой являются передаваемые доли собственности бизнес-корпорации, которая отличает корпорацию от товарищество и различные другие юридические лица стандартной формы. Возможность передачи позволяет фирме вести бизнес непрерывно както идентичность его владельцы изменения, таким образом избегая осложнений вывода членов, которые распространены среди, для пример, партнерства, кооперативы и взаимные отношения?2 Этот в свою очередь повышает ликвидность акционеров’ интересы и делает его более легким для акционеров построить и поддерживать диверсифицированный инвестиционный портфель. 

Полностью переводные акции не обязательно означают свободно рыночный доли. Даже если акции подлежат передаче, они не могут быть торгуемы без ограничений в пабах­ лик Рынки, но скорее всего просто передаваемый среди ограниченных групп индивидуумов или с одобрения нынешних акционеров или корпорации. Бесплатно традиционный­ способность максимизировать ликвидность пакетов акций и способность акционеры должны диверсифицировать свои инвестиции. Это также дает то максимальная гибкость фирмы в привлечении капитала. По этим причинам все юрисдикции обеспечивают свободную торговлю для at наименьший один класс от корпорация. Тем не менее, свободная торговля может тоже делать это трудно Для поддерживать согласованные договоренности о совместном контроле и участии в man возраст. Следовательно, во всех юрисдикциях также предусмотрены механизмы для ограничение возможности передачи. Иногда это является Выполнено с помощью отдельного статута, в то время как другие юрисдикции просто предусмотреть ограничения на переносимость как один вариант под один Общая информацияустав корпорации. 

Как вопрос терминологии, мы будем ссылаться на корпорации с свободно торгуемые акции как Открыть’ или ‘Публично’ корпорации, и мы соответственно будем использовать термины закрытые’ или Частное’ корпорации для обозначения корпораций, которые имеют ограничения наторгуемость их акций. В дополнение к этому общему подразделению, важны еще два отличия. Во-первых, акции открытых корпорации могут быть перечисленные для торговли на организованной бирже ценных бумаг, в этом случае мы буду ссылаться на фирму как один ‘перечисленные’ илипублично торгованный’ корпорация, в отличие от Ан ‘незарегистрированный’ корпорация. Во-вторых, компания’с доли может быть удержан один маленький число людей, для которых важны межличностные отношения к руководству фирмы, в этом случае мы обращаемся именно к нему как‘тесно держал’, как в отличие от ‘широко держал’. IT является Обычный выступить с речью, свободно, как если все компании можно классифицировать по категориям как

любой Публично’ или Закрыть’ корпорации, связывание этих различий воедино (и широко используемый термин close корпорация’ сам воплощает в себе эту двусмысленность, иногда употребляясь для обозначения закрытого корпорация’, иногда означать тесно держал корпорация’, и иногда имеется в виду и то, и другое). Но не все компании с свободно- рыночный акции фактически имеют широко распространенную долевую собственность или котируются на фондовая биржа. И наоборот, это является Обычный в некоторых юрисдикциях можно найти корпорации, акции которых не являются свободно торгуемые но которые тем не менее имеют сотни или тысячи акционеры, и которые, следовательно, имеют мало общего с один типичный тесно держал корпорация, которая имеет только горстку акционеров, некоторых или всех из тех, кто происходит из одной семьи. 

Переносимость акций, как мы иметь уже предложил, является тесно связанный оба с ликвидационной защитой, которая является один особенность сильной формы Юридическая информация человек Алити, и с ограниченной ответственностью. При отсутствии любого из этих правил,кредитоспособность фирмы как один целое может измениться, возможно, коренным образом, как то идентичность его акционеры измененный. Следовательно, стоимость акций будет затруднена для потенциал покупателям судить.33 Возможно что еще более важно, а продавец офшоры может наложить отрицательные или положительные внешние эффекты на своего собрата акционеры в зависимости на то богатство человека, которому он предпочел Продать. IT является следовательно неудивительно, что сильная форма правосубъектности, ограниченная ответственность, а переводные акции, как правило, Вперед вместе, и везде присутствуют все особенности стандартной корпоративной формы. Этот является в в отличие от обычного полного товарищества, в котором отсутствуют все все эти возможности. 

1.2.4 Делегированное управление со структурой правления 

Стандарт организационно-правовые формы для организации предприятия различаются по своему выделению права контроля, включая полномочия связывать фирму с контракты (обсуждаются выше), то полномочия на упражнение то полномочия, предоставленные фирме Автор: егоконтракты, а также полномочия направлять использует сделал активов, принадлежащих фирме 34 Как один правило по умолчанию, форма полного товарищества предоставляет полномочия один большинство партнеров для управления фирмой в ходе обычной хозяйственной деятельности;более фундаментальные решения требуют единодушия. Оба аспекта этого распределение неосуществимо для бизнес-корпораций с многочисленные и постоянно меняющиеся владельцы. Следовательно, корпор съел закон как правило, основные полномочия по корпоративным вопросам возлагаются на совет директоров директоров или аналогичного органа комитета, который является периодически выбранный, исключительно или в первую очередь, фирмой’с акционеры. Более конкретно, бизнес-корпорации являются выдающийся по структуре управления, в которой все, кроме самого фундаментального решения делегируются совету директоров, который имеет четыре основных возможности.35

Первый, правление является, около наименьший как один формальный вопрос, отдельный от оперативных менеджеров компании. корпорация. Характер этого разделения варьируется в зависимости от независимо от того, имеет ли доска один или два уровня. В двухъярусных досках, сверхуКорпоративный сайт командный состав занимать правление’с второй (управляющий) уровень, но обычно отсутствуют в первом (наблюдательный) уровень, который является около наименее номинально независим от фирмы’с нанятый командный состав (т. е. От фирма’с старшийуправленческие работники). В одноярусных досках, напротив, нанимаются офицеры могут быть членами клуба от, и даже доминировать, совет директоров сам. Несмотря на о фактическом распределении полномочий между фирмами’с директора и командный состав, то юридическое различие между ними формально разделяет все корпоративные решения Сионы тот не требуйте одобрения акционеров в тех, которые требуют одобрения Автор: то совет директоров и те, которые могут быть сделаны фирмой’с нанятый командный состав на их собственный авторитет. Это формальное различие между Советом директоров и нанятый Оффи­ ССВ способствует разделение между, с одной стороны, инициацией и исполнением бизнес-решения, которые является то провинция нанятая командный состав, и с другой стороны, мониторинг и ратификация решений, а также наем персонала командный состав самих себя, которые входят в компетенцию совета директоров. Это разделение служит как а использование полной проверки качества принятия решений наемными работниками командный состав.36 IT также выполняет ключевую функцию-отмеченную ранее -разрешение третьим лицам: полагаться на один хорошо- определенный учреждение, формально связывающее фирму в его операции с посторонними. 

Второй, правление корпорации АФА является избранный-на по крайней мере в существенной части—Автор: то акционеры фирм. Очевидная полезность такого подхода является Для помогите обеспечить, чтобы Совет директоров по-прежнему учитывал интересы твердый’с владельцы, кто несет издержки и выгоды фирмы’с решения и чьи интересы, в отличие от интересов других корпоративных групп, не сильно защищены контрактом. Это требование Ан избранный совет директоров отличает корпоративную форму от других Юридическая информация формы, такой какнекоммерческий корпорации или деловые трасты, которые разрешают или требуют совета директоров структура, но не требуют избрания правления советом директоров. твердый’с (выгодный) владельцы. 

Третий, хотя в основном или полностью выбирается фирмой’с акционеры, правление является формально в отличие от них. Такое разделение экономит на затратах принятие решения путем избежания необходимости информировать фирму’с окончательный собственников и получить их согласие на все, кроме самого фундаментального решения, касающиеся фирмы. Он также позволяет правлению обслуживать как механизм для защиты интересов миноритарных акционеров и других лиц корпоративные избирательные округа, в способы мы будет исследуйте в главе 4.

Четвёртый, совет директоров обычно состоит из нескольких членов. Эта структура—как противоположный, например, чтобы один структура концентрация полномочий в одном доверительном управляющем, как в многие частные трасты-облегчает взаимный контроль и проверкиидиосинкразическое принятие решений. Однако бывают и исключения. Многие уставы корпораций в соответствии с бизнес-планировщиками Массачусетского технологического института, чтобы обойтись без коллективный совет директоров в одолжение от один генеральный директор или совет директоров из одного человека37—этот очевидная причина заключается в том, что для очень маленький корпорация, большая часть правления’с Юридическая информация функции, в том числе его Обслуживание как акционер представитель и фокус ответственности, могут быть освобождены от ответственности эффективно Автор: один одиночный избран директор который также служит как то твердый’с главный менеджер. 

1.2.5 Собственность инвестора 

Там являются ли два ключевых элемента в собственности фирмы, как мы использовать срок ‘собственный ого!’ здесь: право контролировать фирму, а также право на получать то твердый’с сеть прибыль. Закон о коммерческих корпорациях является в основном предназначенный для облегчения организации фирм, принадлежащих инвесторам, - это является, фирмы в которой оба элемента собственности связаны с инвестициями в капитал в фирме. Еще конкретно, в принадлежащая инвестору фирма, как право на участие в контроль—который обычно включает в себя голосование на выборах директоров и голосования по одобрению крупных сделок—а также право на получение фирмы’с остаточный прибыль, или прибыль, обычно пропорциональна сумме капитал вносился в фирму. Бизнес 

37 Этот является истинный не только из большинства уставов, предназначенных главным образом для непубличных корпорации, такие как Франция’с САРЛ (ст. L. 223-18 Code de Commerce) и SAS (Art. Л. 227-6 Код de Commerce) и Германии’с GmbH (§ 6 GmbH-Gesetz), но и от то общие корпоративные законы в Великобритании (§ 154 (1) закон о компаниях 2006 года), в Италии (статья 2380-2 Гражданский Кодекс), а в американском штате Делавэр, § 141 (b) Делавэр Общее Корпоративное Право. 

корпорация уставы повсеместно предусматривают такое распределение контроля и заработка луга как то правило по умолчанию. 

Там есть ли другие формы собственности, которые играют важную роль в современном мире? арийских экономик и других органов организационного права-в том числе другие органы корпоративного права-специально предназначенные для способствовать формированию этих других типов фирм.38 Для например, устав кооперативной корпорации-который предусматривает все из четырех особенностей корпоративной формы только что описанных за исключением передаваемые акции, и часто разрешают последние в качестве опциона как хорошо—распределять право голоса и доли в прибыли пропорционально актам покровительство, которое мочь быть количество вводимых ресурсов, поставляемых фирме (в случае производителя бондарь атив), или сумма фирмы’с продукты приобретенный у фирмы (в дело от один потребитель кооператив). Действительно, бизнес-корпорации фактически являются особыми вид производственного кооператива, в котором контроль и прибыль привязаны к поставка оборудованияодин определенный тип ввода, а именно капитал. Как один следовательно, в принципе можно было бы образовать коммерческие корпорации под хорошо продуманным общим кооперативным корпо ративным управлением. Но вместо этого закон предусматривает специальную уставную форму для корпораций Тии, принадлежащие инвесторам капитала (капитальные кооперативы’, как мы мог бы подумать о них).39

Этот специализация следует От доминирующая роль, которую играют фирмы, принадлежащие инвесторам иметь приходить играть в современных экономиках и вытекающие из этого преимущества ofhaving a form that является специализированный к особым потребностям таких фирм, и это сигналы ясно для всех заинтересованных сторон особый характер фирмы с чем они и занимаются. Доминирование собственности инвесторов среди крупные фирмы, в свою очередь, отражают несколько заметную эффективность преимущества этой формы. Один является тот, среди различных участников фирмы, инвесторы часто являются* самое трудное защитить просто Автор: договорной означает.40 Другой является тот инвесторы капитала иметь (или, через дизайн их акций, может быть наведен на иметь) высоко однородные интересы между собой, следовательно, уменьшающие-хотя определенно не устраняя-потенциал для дорогостоящего конфликта среди тех, кто разделяет gov­ эрнанс из фирмы.41

Специализация к собственности инвестора является пока еще один аспект, в котором закон о коммерческих корпорациях отличается из закона о партнерстве. Форма партнерства обычно этого не делает предположим, что право собственности является связанный вкладу кап Итала, и хотя он является часто используемый таким образом, он является тоже обычно используется для назначить владение фирмы полностью или частично вкладчикам труда или 

38 Foradiscussionofthevarietiesотформыотownershipfoundincontemporaryeconomies, of их соответствующие экономические роли, а также от то взаимосвязь между этими формами и различными членами совета директоров организационный закон, который ими управляет, см. Hansmann, выше,записка 32. 

39 Кооператив устав корпорации, в свою очередь, обычно запрещает предоставление гранта от владение акции—права голоса и права на акцию от прибыль-к лица, которые просто вносят капитал в фирму, тем самым предотвращая формирование отпринадлежащий инвестору фирмы в соответствии с уставом кооперативной корпорации. 

40 Видеть, например, Оливер Уильямсон, Корпоративный сайт Управление, 93 Yэль Лай Джournal 1197 (1984). 41 Видеть Хансманн, выше записка 32, гл. 4. 

Другие факторы производства—как в партнерства флавьеров и других профессионалов сферы услуг, или просто в прототипическом партнерстве из двух человек, в котором один партнер поставляет рабочую силу и другой капитал. Как следствие, деловая кор порция является менее гибкий чемтоварищество в части передачи права собственности. Чтобы быть уверенным, с достаточно специального заключения договоров и манипулирования формой, собственной право собственности на акции коммерческой корпорации может быть предоставлено вкладчики труда или другие факторы производства, или в пропорция к потреблению фирмы’с Услуги. Более того, по мере развития корпоративной формы она достигла большего гибкость в присвоении права собственности, либо путем разрешения большего отклонение от стандартных правил в базовой корпоративной форме (напр., через ограничения по доле 

владение или передачи), либо путем разработки отдельной и более адаптируемой формы для Закрыть корпорации. Тем не менее, дефолтные нормы корпоративного права в целом предназначен для владения инвестором, и отклонение от этой модели может быть неловко. Сложные механизмы совместного использования прав на доходы, активы и контроль между предпринимателями и инвесторами в высокотехнологичном стартапе фирмы предлагают один знакомый пример.42

Иногда корпоративное право само по себе отклоняется от предположения инвестора о собственном право разрешать или требовать, чтобы лица, не являющиеся инвесторами столица—для пример, кредиторы или наемные работники-участвуют в той или иной степени в любом из них контроль или чистая прибыль, или и то, и другое. Кодетерминация работника является один яркий пример. Мудрость и средства обеспечения такого рода участие неинвесторов в фирмах, которые иным образом принадлежат инвесторам остается одним из основных противоречий в корпоративных отношениях закон. Мы рассмотрим этот вопрос далее в главе 4.

Наиболее юрисдикции также имеют одну или несколько статутных форм—таких как Некоммерческая корпорация США, фонд гражданского права и Ассоциация, а британская компания limited по гарантии-что обеспечит для образование некоммерческих фирм. Это фирмы, в которых ни один человек не может участвовать одновременно как в праве на контроль, так и в праве к остаточной прибыли (которая является Для сказать, то фирмы иметь НЕТ владельцы). Пока некоммерческие организации, такие как кооперативы, иногда маркируются корпорации’, однако, они не будут находиться в пределах специфический сосредоточить нашего внимания здесь. Таким образом, когда мы использовать то термин корпорация’ в эта книга, Мы относиться Только к бизнес-корпорации, а не к другим типам инкорпорированных сущности. 

Когда там является потенциал для двусмысленности мы будем явно использовать этот термин 4бизнес корпорация’ Для сделайте конкретную ссылку на компанию, принадлежащую инвестору, которая является наш главный фокус. 

1.3 Источники отКорпоративный сайт Закон 

Все юрисдикции с хорошо развитой рыночной экономикой иметь один наименьший один основной устав, устанавливающий базовую корпоративную форму с пять характеристики

42 Стивен Н. Каплан и Пер Стромберг, Финансовый Теория контрактов соответствует реальному миру: Эмпирический анализотПредприятие Капиталконтракты. 70 РЭви от Eкономический Сtudies 281 (2003). 

описанный выше, и что является разработанный в частности, разрешить образование государственных корпораций-это является, корпорации со свободно торгуемыми акциями. Тем не менее, корпоративный закон как мы понимать она здесь вообще выходит далеко за пределы этого ядрастатут. 

1.3.1 Особый и частичные корпоративные формы 

Первый, основные юрисдикции обычно имеют по крайней мере один отдельный законодательный акт форма специализированная для образования закрытых корпораций. Эти формы-французская SARL, немецкая GmbH, итальянская Шри, то Японская закрытая корпорация, американская Закрыть корпорация и (более поздние) общество с ограниченной ответственностью, и Великобритания частная Компания43— как правило проявляют все канонические черты корпоративного характера форма. Они отличаются от открытых компаний главным образом тем, что их доли, хотяпереносимые, по крайней мере в принципе, предполагаются—и в некоторых случаях случаи требуется—нет свободно торговать на открытом рынке. Иногда эти формы тоже разрешать выезд из одного из наших пять Ядро характеристики-делегированное управление-по разрешениюликвидация правления в пользу прямого управления компанией путем акционеры.44 То уставы, создающие эти формы, также обычно разрешают, а иногда и запрещают содействие, специальные распределения контроля, права на прибыль и права на трудоустройство среди акционеров, выходящие за рамки этих прав допускается в основном уставе государственной корпорации. 

Второй, некоторые юрисдикции имеют, в дополнение к этим специальным закрытым корпорациям

атион формы, ^«ля-корпоративный уставные формы, которые могут быть использованы для формирования бизнеса 

мыс корпорации со всеми нашими пять Ядро характеристики, хотя некоторые из этих характеристик должны быть добавлены по контракту. Один пример является то ограниченная ответственность 

сотрудничество, что было предусмотрено в последнее время в законодательстве США и некоторые Европейский судебные власти. Эта форма просто прививает ограниченную ответственность к традиционное полное товарищество. Американское законодательство теперь разрешает партнерство Для иметь что-то Закрыть Для сильная форма защиты сущности (путем ограничения прав партнеров или их кредиторы принудительно ликвидируют) 45 Следовательно, с соответствующими регулирующими положениями в партнерстве соглашение, оно является эффективновозможно создание один закрытый корпорация как один товарищество с ограниченной ответственностью. 

Другой пример является предложенный по уставному деловому трасту США. Уставной деловой Траст предусматривает (однозначную) сильную форму правосубъектности и Лим это была ответственность, но ...  листья ВСЕ элементы внутренней организации должны быть указанный в тоорганизации регулирующий документ (устав), не сумев даже обеспечить статусные правила по умолчанию для наибольший такие вещи.46 С соответствующие положения устава, один

43 InthecaseотtheUKprivatecompany, thestandardformisprovidednotbyодинseparatestat ute, но ... один диапазон положений в едином законе с дифференцированным применением государственным и частным компаниям. 

44 Видетьtupranote37. 45 SeeHansmann, KraakmanandSquire,вышеПримечание 12, at1391—4. 46 Itdiffersfromthecommonlawprivatetrust, from whichitevolved, principally inproviding

однозначно для ограниченная ответственность за доверять’с бенефициарии даже если они осуществляют контроль. 

¹⁸ Что является ли Корпоративное право 

Закон Против Договор в корпоративных отношениях 19

законный деловое доверие можно сделать эквивалентом от один государственная корпорация, с Трастом’с бенефициары в этой роли от акционеры.

То анализ, который мы предлагаем в этой книге, распространяется на все эти специальные и квазикорпоративные формы постольку поскольку они отображают пять основных корпоративные характеристики. 

1.3.2 Прочее тела от закон

Там есть ли тела от закон которые, по крайней мере в некоторых юрисдикциях, воплощены в статутах utes или закон принятия решений, которые отделены от основной корпорации уставы, а из специальных и квазикорпоративных уставов только описано, но что ни одно из них не связано с конкретным основные характеристики от то корпоративная форма, как мы ее здесь определяем. Постольку поскольку они таковы обеспокоенные, мы рассматриваем их функционально как часть отКорпоративный сайт закон. 

Для начнем с немецкого закона от Группы, или Konzernrecht, квалифицирует ограниченная ответственность и ограничение усмотрения отдоски отдиректора в корпорациях, которые тесно связаны через перекрестное владение, стремясь защитить кредиторов и миноритарных акционеров компании корпорации с контролирующими акционерами. Хотя ... Konzernrecht—описанный более подробно в главах 5 и 6—является воплощенный в статутном и директивном праве это является формально в отличие от устава корпорации, он явно является неотъемлемой частью часть отНемецкий корпоративное право. Аналогичным образом, уставные нормы во многих юрисдикциях тот требовать представительство интересов сотрудников в корпорации’с доска от директора—такой как, очевидно, и немецкий закон о 

кодетерминация—квалифицировать в качестве элементов от Корпоративный сайт закон, даже если они иногда возникают вне закона. основные положения корпоративного права, поскольку они налагают детальный структура от работник участие в советах директоров крупных корпораций. 

Ценные бумаги законы во многих юрисдикциях, в том числе, очевидно, в США, имеют сильное воздействие на корпоративное управление через обязательные правила раскрытие информации, а иногда и регулирование продажи и перепродажи от Корпоративный сайт ценные бумаги, слияния и поглощения, корпоративные выборы. Склад правила обмена, которые могут регулировать множество аспектов от то внутренние дела от биржа-листинг фирмы, также могут служить дополнительным источником от Корпоративный сайт закон, как и другие формы саморегулирования, такие как Великобритания’с Город Кодекс о поглощениях и слияниях.47 Эти дополнительные источники от закон обязательно являются частью от то общая структура от Корпоративный сайт закон, и мы будем иметь дело здесь со всеми от их.

47 Мыtermsuchself-regulationasourceof‘закон’inpartbecauseitiscommonlysupported, реж. прямо или косвенно, путем закон в узкий проход чувство. То саморегулируемый орган американских фондовых бирж, для пример, является оба усиленный и ограниченный законом США о фондовых биржах иадминистративные правила, обнародованные биржей ценных бумаг Комиссия в соответствии с этим законом. Аналогичным образом, авторитет Великобритании’с Захват Группа получала косвенную поддержку до 2006 года Автор: то признание того, что если его постановления не соблюдались, то формальное регулирование было бы Мы в соцсетях. С 2006, it Имеет бывший непосредственно поддерживаемый Автор: формальный законодательная власть в 2006 году (часть 28 Закона о компаниях 2006 года (Великобритания)), и так далее является НЕТ дольше, строго говоря, ‘саморегулирующий’.

Там есть ли много ограничений, налагаемых на компании органами от закон разработанный для достижения поставленных целей тот являются, в общем, независимая от то форма, принятая организациями, на которые они влияют. Пока мы этого не сделаем исследуйте эти тела в целом, мы будем иногда обсуждать их там, где они специально адаптированы для Корпора тивной формы в некоторых отношениях это оказывает существенное влияние на корпоративную структуру и поведение. Закон о банкротстве—или ‘неплатежеспособность закон’, как IT является названный в некоторых юрисдикциях—является образец. Банкротство влечет за собой смену собственника от то фирма от одной группы инвесторов к другой—От акционеры-кредиторам. Предоставляя кредиторам конечную санкция против неплатежеспособных фирм, она бросает тень на фирмы’отношения со своими кредиторами и влияет на степень, в которой кредиторы могут нужна обобщенная защита в корпоративном праве. Таким образом, мы рассматриваем роль закона о банкротстве в главе 5. Налог закон также непосредственно влияет на внутреннее управление корпорацией в различных точках; отрицание США от вычет из корпоративных доходов, для целей налогообложения, от исполнительный компенсация в избытке от $1 миллион если только это не так является в форма от стимул оплата труда, обсуждаемая в главе 3, является один яркий пример.48 И, помимо обеспечения представительства в совете директоров от служащие, трудовое право в некоторых странах—как подчеркнуто в главе 4—включает в себя работники или профсоюзы в процессе принятия корпоративных решений, как в требования, которые предъявляют рабочие советы или другие работники’ органы госбезопасности проконсультируйтесь перед приемом указанных типов отДействия.

1.4 ЗаконПротивКонтрактинкорпоратДела

То отношения между участниками корпорации таковы, чтобы важная степень, договорная. Основной договор, который их связывает это корпорации чартер(или‘Статьиотассоциация’ или‘конституция’,asitistermedinsomejurisdic процессы). В уставе изложены основные условия от товзаимоотношения между фирмой’с акционеры, а также между акционерами и директорами фирмы и другими звено 49 Автор: явная или неявная ссылка, устав также может стать частью договор между фирмой и ее работниками или кредиторами. Те или ВСЕ от один корпорация’с акционерыкроме того, они могут быть связаны одним или несколькими акционерами. соглашения. 

Около в то же время, корпорации являются предметом от то большой свод законов, различные источники которых мы только что рассмотрели. Тот Тело от закон это главный фокус этой книги. Прежде чем рассматривать детали от тот однако мы должны обратиться к фундаментальному закону.—и удивительно трудно—вопрос: Что Роль играет ли этот закон?Как мы уже видели, за исключением легальная личность, определяющие элементы корпоративной формы теоретически его можно было бы установить просто по контракту. 

48 § 162 (м) Внутренний налоговое законодательство. 

49 То устав может быть быть дополненный Автор: один разделять набор подзаконных актов, которые обычно управляют Меньше основополагающий материи и подвержены разным—в общем больше Гибкий—поправка правила чем является то чартер. 

20 Что является Корпоративный сайт Закон?

Закон Против Договор в Корпоративный сайт Дела 21

И тот же является истинный из большинства других норм права, которые мы исследовать на протяжении всей этой книги. Если эти правила закон сделал не существует, отношения, которые они устанавливают, все еще могут быть быть созданный Автор: означает договора, просто разместив аналогичные положения в то организация’с чартер. Это был, по сути, подход, принятый численностью некорпорированные акционерные общества, образованные в Англии в период 18 - й и начало 19-го веков, прежде чем инкорпорация получила широкое распространение доступно в 1844. Текомпании получили свою юридическую силу от партнерства и доверия закон, и создал остальную свою корпоративную структуру-в том числе и ограниченную ответственность—Автор: означает о контракте.50 Почему?, тогда делаем ли мы это сегодня иметь, в каждая развитая экономика, тщательно разработанные законы, обеспечивающие многочисленные подробные правила внутреннего управления 

о корпорациях?

1.4.1 Обязательный законы против положений о неисполнении обязательств 

В обращаясь к этому вопросу, он является важный различать Юридическая информация provi­ Сионы тот являются просто правилами по умолчанию в том смысле, что они управляют только в том случае, если стороны явно не предусматривают чего-то иного, а законы которые являются обязательными, не оставляя сторонам иного выбора, кроме как подчиняться их.51

Один значительная часть корпоративного права-больше в некоторых юрисдикциях, Меньше в другие-состоит из провизий по умолчанию 52 Для в этой степени корпоративное право просто Предложения один договор стандартной формы, который стороны могут принять по своему выбору, ввесь или частично. Знакомое преимущество такого рода один юридически предоставленная стандартная форма является тот это упрощает заключение договоров между заинтересованными сторонами, требуя, чтобы они указывают только те элементы своих отношений, которые отклоняютсяиз стандартных терминов. Корпоративное право’с обеспечение ofsuch стандартные условия по умолчанию является тем самым увиденный в экономический смысл как один ‘Публично хорошо1. По умолчанию провизия может обслуживать этот работать лучше еслиони мажоритарны по содержанию—то является, если бы они отражают условия, которые большинство хорошо информированных сторон будут сами чаще всего выбирают.53

По умолчанию может, впрочем, и так обслуживать Другие функции, такие как как обнадеживающий откровение информации. Например, где один контракт Вечеринка является скорее всего иметь превосходящую информацию, имеющую отношение к сделке, чем является то Другие (или как экономисты сказать, тот партия имеет ‘Частное информация), то один По умолчанию положение может налагать один бремя, или штраф’, на информированная сторона, с пониманием того, что дефолт может быть отказ от разглашения этой информации. Цель такого правила является Дляпоощрять стороны к тому, чтобы раскрыть их личная информация—так тот они могут избежать результата по умолчанию—и, следовательно, вызвать явный торг 

50 Рон Харрис, Я ... ндустриализация Eнглиш Лай (2000); Хансманн, Краакман и Сквайр, выше записка 12. 

51 Видеть как правило, статьи в издании симпозиума, озаглавленном Договорной Свобода и корпоративное право, в 89 солумбия Лай РЭви 1395-1774 (1989). 

52 Они являются ‘по умолчанию’ в смысл в том, что они применяются (как и в случае с настройками компьютера) ‘в По умолчанию" от стороны оговаривают что-то другое. 

53 Истербрук и Фишбел, выше записка 7, в 34-5. 

между стороны, которые приведут к результату, превосходящему тот, который был бы иначе и быть не может.54 Такой один штраф По умолчанию’ мочь не быть один мажоритарный По умолчанию. 

По умолчанию провизия может быть поставлена в один разнообразие путей, выбор которых влияет то легкость и средства сжатия вокруг’ их.55 Один общая форма дефолта корпоративного права является один законный положение, которое будет регулироваться, если стороны прямо не предоставят альтернатива. Общее требование США о том, что один слияние может быть одобрен голосованием 50% всех размещенных акций является один пример. Это правило может быть заменено следующим: один чартер положение, которое явно требует одобрения Автор:, сказать, 60%акционеров, или 70%, или какое-то другое число. 

Альтернативно, корпоративное право само иногда определяет правило, которое будет gov­ Эрн если то резерв по умолчанию является нет избранный-это либо-ог’ обеспечение. Образец является предложенный от французской корпорации закон, который позволяет компаниям’ чартерывыбирать один двухуровневый структура правления как альтернатива стандартной одноуровневой структуре правления.56 В иными словами, закон в данном случае дает то корпорация имеет выбор между двумя законодательными положениями, одно из которых является то дефолт и другой из которых является то ‘вторичный’ обеспечение, причем последнее применяется только в том случае, если фирма отказывается от дефолта (или, эквивалентно, ‘выберет в’ Для вторичное положение). Закон может тоже облагать специальные процедуры для изменения правила по умолчанию. Например, то закон мочь наложить а правило тот является высоко защита неконтролирующих акционеров, а затем разрешение Деви исключение из этого правила только с одобрения один сверхмалость всех акционеров, или с раздельным одобрением большинством голосов акционеров.неконтролирующих акционеров, тем самым обеспечивая некоторую уверенность в том, что правило по умолчанию будет изменено только в том случае, если выбрана альтернатива является превосходящий для всех акционеров.57

Один расширение бинарного подхода с двумя альтернативными положениями просто описанный является Для обеспечьте корпорации с один выбор среди один ‘меню’ от более двух изменяют собственные статутно заданные правила.58 Хотя на сегодняшний день этот подход является редковзятые в рамках любого данного Устава корпорации,59 IT можно в действительности увидеть в увеличении выбора среди альтернатив корпоративные формы, как мы обсуждать ниже.

54 SeeIanAyresandRobertGertner,FillingGapsinIncompleteContracts:AnEconomicTheoryот По умолчанию Правила, 99 Yэль Лай Джournal 87 (1989). 

55 То легкость, с которой стороны могут заключить контракт вокруг’ один резерв по умолчанию повлияет на то, как он работает. Например, если то расходы отсжимающий вокруг провизии высоки, она может быть менее полезна в качестве информация-форсирование ‘штраф’ По умолчанию(хотя это будет зависеть от размера от то ‘штраф’), хижина все еще способен отфункционирующий адекватно как а ‘мажоритарный’ По умолчанию (как и большинство партий предпочло бы это в любом случае). Для нюансов Обсуждение от эти и другие вопросы, см. Айрес и Гертнер, вышезаписка 54, в 121-5. Эмпирическую перспективу см. В статье Яир Листокин, Что действуют ли корпоративные правила и правила по умолчанию?Эмпирическое Исследование, Работающий Документ (2006), at http://www.ssrn.com.

56 См. статью225-57Codedecommerce.

57 На последнее соображение смотрите у Лучана Бебчука и Асафа Хамдани, Оптимальный Дефолты Для Эволюции Корпоративного Права, 96 Нортвестерн Uниверситет Лай РЭви 489 (2002). 

58 Майкл Klausner, Корпорации, CorporateLaw, andNetworksотКонтракты, 81 Виргиния Лай РЭви 757, 839-41 (1995). 

59 Один исключение составляет Великобритания’с Закон о компаниях 2006 года, который предусматривает несколько форм модели Статьи от ассоциация быть сделанным доступным для различных типов компаний: ID., § 19(2). Другой-Италия’с меню от три бортовые системы: одноуровневая система по умолчанию с отдельным корпусом внутри 

²² Что является Корпоративный сайт Закон?

Закон Против Договор в Корпоративный сайтДела 23

Там являются тоже важный правила корпоративного права, которые являются обязательными.60 Большой Немецкие корпорации, например, не имеют иного выбора, кроме как дать половина своих мест в наблюдательном совете представителям своих наемные работники, а также публично торгуемые США корпорации у вас нет альтернативы, кроме как предоставлять регулярные подробные финансовые disclosureinacloselyprescribedformat.61Theprincipledrationaleformandatory термины этих типов является обычно основанный на некоторой форме отказа от контракта’: тот

некоторые в противном случае партии могут быть использованы, потому что они не очень хорошо себя чувствуют что могут быть затронуты интересы третьих сторон; или это коллективные действия проблемы (подобный как то печально известные заключенные’ дилемма’) вероятно иначе свинец Для договорной неэффективные или несправедливые положения62 Обязательный сроки могут быть тоже обслуживать один полезная функция стандартизации в таких обстоятельствах (например как учет правила), где преимущества соблюдения увеличиваются, если все придерживаются к тому же положению. 

Обязательный правила нужны не просто так обслуживать один однако предписывающая функция. При использовании в сочетании с выбор корпоративного вариантаформы, они может выполнять функцию enab ' ling, аналогичную той, что используется по умолчанию Правила. Более конкретно, мандатные правила могут облегчить свобода заключения контрактов, помогая корпоративным акторам сигнализировать об условиях они предлагают и связывают себя этими условиями. Закон достигает этого путем создания корпоративных форм, которые в какой-то степени являются негибкий (т. е., являются SUB 

джект в обязательном порядке Правила), но затем разрешение выбора между различными корпоративными формами 63 Там есть два основных варианта этого подхода. 

Первый, данная юрисдикция может предусматривать меню различного стандарта форма Юридическая информация сущности из которых стороны могут выбирать при структурировании организации. В некоторых Юрисдикции США, например, фирма с пять Базовые модели атрибуты бизнес-корпорации могут быть сформированы, альтернативно, в соответствии с общим уставом деловой кор-порации, а Закрыть корпорация устав, устав общества с ограниченной ответственностью, один ограниченный устав товарищества с ограниченной ответственностью или устав делового Траста-с каждый статут предусматривает несколько иное набор от обязательные и стандартные правила. Большинство мошенников пикантно, то количество обязательных правил уменьшается как один ходы с первого раза Для то последняя из этих уставных форм. Результат является Дляповышение уровня предпринимателя 

способность чтобы сигнализировать, через ее выбор формы, условия, которые фирма Предложения Для других договаривающихся сторон, а также сделать заслуживающим доверия предпринимателя’с обязательство не менять же эти условия. Образование как один бизнес-корпорация, например, подает сигналы просто и ясно-к все, кто имеет дело с фирмой, будь то путем покупки акций 

заряжать от внутренний controls (collegio sindacale’), новая одноуровневая система, не имеющая такого отдельного корпуса, и двухуровневая система. См. Статью 2380 Гражданского Кодекса. 

60 Видеть Джеффри Н. Гордон, То Обязательная Структура от Корпоративный сайт Закон, 89 Солумбия Лай РЭви 1549 (1989). 

61 Видеть infra 3.3.1 (кодетерминация) и 4.1.4 и 8.2 (раскрытие информации). 62 Видеть вообще Майкл Дж. Требийкок, Тон Лимитирует от ФРидом от Спо контракту (1993). 63 Ларри Э. Рибштейн, Законный Формы для Тесно Удерживаемые фирмы: теории и доказательства из 

компания LLC, 75 Wашингтон Uниверситет Лай Qуартерли 369 (1995); John Armour and Michael J. Whincop, Один экономический анализ отОбщий Право собственности в партнерстве и близких корпорациях, 26 Джournal от Сорпорация Лай 983 (2001). 

или просто по договору-то фирма является охарактеризованный по множеству знакомых gov­ ernance provisions, и что он будет продолжать иметь эти характеристики, если и до тех пор, пока она не изменит уставную форму.64 Таким образом, парадоксально, но большая жесткость внутри любой конкретной формы может фактически повысить общую свободу договора в структурировании частное предприятие, так длинный как там является один достаточно широкий ассортимент альтернаторов tive формы на выбор. 

Второй, даже в отношении конкретного вида юридического лица такие как то публично торгуемая деловая корпорация, организаторами которой могут быть фирмы разрешено выбирать между различными юрисдикциями’ законы. Этот ведет нас к генералу вопрос от ‘нормативныйсоревнование’ в корпорация закон. До обращаясь к этой теме, Как когда-либо, мы необходимость чтобы сказать больше о роли корпоративного права в целом. 

1.4.2 Правовые нормы против договора 

По умолчанию нормы корпоративного права делают больше, чем просто обеспечивают удобство стандартные формы, поощряют раскрытие информации и облегчают выбор самого Эффи­ cient65 среди несколько альтернативных правил. Они также обеспечивают средства размещениядатировка, с течением времени, событий, которые не могут быть легко предвидены в настоящее время. начало. 

Один договор такой, как у корпорации’с чартер, должен управлять сложными отношениями судов в течение длительного периода времени, является—к используйте слово, которое предпочитают экономисты-обязательно незавершенный. Ситуации возникнут ситуации, для которых контракт не дает четких указаний, либо потому, что в то время ситуация не была предсказуемой. контракт был составлен или потому, что ситуация, хотя и предсказуемая, казалось слишком маловероятным оправдать расходы на четкое обеспечение за это в договоре прописано. Поправки в законодательство, административные постановления, а судебные решения предусматривают такие ситуации как они возникают либо путем добавления новых норм корпоративного права или Автор: толкование существующих правил. Этот является то заполнение пробелов Роль корпорации закон.

Суды можно, конечно, также заполнить пробелы, не делая новых закон, просто путем Интер претинга составленных частным образом договорных условий в корпорация’с чартер. Но наибольшую выгоду фирма получит от судов’ интерпретационный деятельность, если фирма принимает стандартные условия устава, используемые многими другими фирмы, поскольку эти стандартные условия, скорее всего, будут подлежать повторное толкование судами.66 И наиболее широко используемые стандартные чартерные термины часто используются по умолчанию правила, воплощенные в корпорации закон. Так другой преимущество принятия правил по умолчанию закон, скорее чем составление специализированных условий устава, является Для воспользуйтесь преимуществами постоянного заполнения зазора стимулированной активностью по совокупности прецедентов выработанных как один результат другого 

64 Thirdpartiesdealingwithefirmcanthenensurethatnosuchchangewilloccurbyreserv наложение договорного вето на него, например, в форме ускорения пункт в кредитном договоре. 

65 Здесь, как и везде, мы используем этот термин ‘эффективный’, как условно используется в экономической литературе 

туре, и как обсуждается ниже в 1.5, ко относиться в организацию от дела это максимизирует совокупность 

социальные расходы. 66 Иан Айрес, Изготовление Один Разница: Договорные Взносы отИстербрук а Фишель, 

59 Uниверситет от Схикаго Лай РЭви 1391, 1403-8 (1992). 

²⁴ Что является Корпоративный сайт Закон?

корпорации они также подчиняются этим правилам. Этот является один пример а сеть эффект тот создает стимул для выбора общего подхода.67

То проблема контрактной неполноты идет за простое заполнение пробелов, однако. Дано длительный срок службы многих корпораций, это является скорее всего это какая-то офа фирма’с первоначальный условия чартера, как бы тщательно они ни подбирались, устареют с течением времени вследствие изменений в экономической и Юридическая информация environ­ мент. Нормы права по умолчанию имеют ту особенность, что они изменяются над время—Автор:

законный поправки и по судебному толкованию-адаптировать их к таким изменяющиеся обстоятельства. Следовательно, приняв законный дефолт правило, один твердый Имеет один степень гарантии того, что это положение не станет анахронизмом. Если, в напротив, фирма вносит в свой устав специально разработанное положение вместо установленного законом дефолта только сама фирма может внести поправки в закон. обеспечение когда, над время, изменение является называемый для. Этот сталкивается с проблемой, что фирма’с собственный механические анизмы длячартер поправка может быть наложена вето или захвачена конкретными конституциями encies в целях, соответственно, защиты или дальнейшего их частичного интересы. Просто приняв уставные правила дефолта, и делегирование государству ответственности за изменение этих правил со временем как обстоятельства изменение, избегает этих последних 

проблемы.68 Однако, качество и скорость, с которыми поставляются правила по умолчанию, inter

прет и обновлено будет зависеть от один диапазон институциональных переменных, касающихся законодательной системы, гражданский процедура, и судебная экспертиза. При наличии плохо разработанных правил проведения гражданский процедура, судебное разрешение споров о толковании статутных норм провизия может тоже становиться один транспортное средство с помощью которых отдельные избирательные округа могут защитить или продвинуть свои частичные интересы. И наоборот, проектирование процедур для поправка к уставу сильно повлияет на то, насколько они могут быть использованным для продвижения частичных интересов, как противоположный Для поощрение эффективное изменение. 

Для например, в США, штат Делавэр, ведущий штат инкорпорации для паб ликли продаваемый корпорации, имеет а ‘катающийся’ По умолчанию режим, при котором изменения в нормах права по умолчанию применяются ко всем корпорации, которые не имеют явно несовместимых терминов в своих чартеры. Один из признаков того, что эти уставные правила неисполнения обязательств удачно сыграй свою роль от‘делегированный (re) заключение контрактов\ является ре поразительная редкость, с которой американские публично торгуемые корпорации отклоняются из их провизии. IT является Редкий чтобы американская публичная корпорация включила в свой устав положение о том, что является нет четко указать как один правило дефолта в статутном праве государства в 

67 Один связанный с этим сетевой эффект, который может побудить фирмы принять стандартизированные условия устава, и в частности принять правила по умолчанию oflaw, является тот эти положения более знакомы аналитикам и инвесторам, поэтому снижение их затрат на оценку фирмы как инвестиции. Похожие сетевые эффекты могут привести к тому, что юридические услуги станут менее дорогими для вас. фирмы, которые принимают нормы права по умолчанию. Смотрите Марселя Кахана и Майкла Klausner, Стандартизация и инновации в корпоративном контракте (или " экономика отШаблонный), 83 Виргиния Лай РЭви 713 (1997). 

Видеть Генри Хансманн, Корпорация и контракт, 8 Одинмерикан Лай и Eкономика РЭви 1 (2006).

Закон Против Договор в Корпоративный сайт Дела 25

который фирма является включенный 69 В в отличие от этого, в Великобритании ‘Модель’ Статьи ассоциации, предусмотренные законодательством о компаниях, применяются на ‘исправлено’ основа, так тот изменения в типовых положениях не приводят к автоматическому обновлениюстатьи изassoci­ ation компаний, сформированных в соответствии с предыдущими положениями.70 Одновременно с этим, ставки от‘выбирать из’ От Великобритания’с Модель провизия, кажется, довольно высока.71 Однако, изменение устава британской компании является один более прямолинейная процедура, чем для Делавэр-инкорпорейтед твердый.72

IT следует От многое из вышесказанного, что для многих корпораций существует мочь часто будет мало практической разницы между обязательными и стандартными правилами. Фирмы в конечном итоге, как один практический вопрос, принятие правил по умолчанию как хорошо как тообязательный Правила. Этот предполагает, что может быть больше возможностей для введения гибкости в фирмы’ выбор структуры через предоставление меню альтернативного дефолта Правила. Там является вероятно простор для дальнейшего развития этого подхода, с Кор порациейуставы, предусматривающие более богатое меню альтернативных условий по умолчанию для различные аспекты корпоративного управления, все из которых являются (переосмысливается и изменяется с течением времени, чтобы сохранить их актуальными. Около настоящее, Однако, самое близкое к тому, что закон приходит Для такой подход к меню вранье в способности участников к выбору из один диапазон различных форм бизнеса—о которых мы уже говорили—и корпорации, чтобы выбрать юрисдикцию, по которой корпорация законом они будут управляться, который является то при условии чего мы очередь Далее. 

1.4.3 Регуляторная конкуренция 

То различные формы гибкости в корпоративном управлении закон на что мы и делаем иметь так далеко концентрированный-выбор специально разработанных положений Устава против По умолчанию положения, выбор одной дефолтной нормы в данном статуте как противоположный к другому, и выбор одной уставной формы по сравнению с другой— все это может быть предоставлено в рамках любого подаренный юрисдикция. Однако, как мы уже отмечали, может быть еще один размер Сион ofchoice-а именно, выбор юрисдикции, в которой будет осуществляться инкорпорация. 

В в Соединенных Штатах, например, преобладающий выбор правила Фло для корпор съел закон есть закон то ‘место об инкорпорации’ правило, что позволяет один бизнес корпорация Для быть включенный под-и, следовательно, управляемый Автор:—этот закон от Любой из 50

69 Видеть Листокин, выше записка 55. Позиция в отношении близких корпораций более разнообразна. Многие из них они имеют узкоспециализированные чартеры-возможно, отражающие большая легкость отпродуктивно renego tiating the corporate structure among the small number от сторонывовлечен и тот факт, что структурные изменения, скорее всего, произойдут во всяком случае, по мере того, как фирма (надеюсь) эволюционирует от стартапа до листинга Компания. 

70 19(4), 20 (2) Закон о компаниях 2006 года (Великобритания). 

71 Видеть Ричард К. Нолан, То Продолжение эволюции отАкционер Управление, 65 САмбридж ЛайДжournal 92,115-19 (2006). 

72 В Великобритания, это является один решение чисто для акционеров, хотя и требуя голосов сверхмалого большинства (75%) (§§21 и 283 закона о компаниях 2006 года (Великобритания)), тогда как в Делавэр, поправка к уставу должна быть сначала предложена правление, до голосования акционеров (§ 242 (b) Delaware General Корпоративное Право). 

26 Что является Корпоративный сайт Закон?

Закон Против Договор в Корпоративный сайтДела 27

индивидуальный состояния (или Любой иностранная страна), независимо от того, где находится фирма’с принси приятель место от бизнес или другие активы и виды деятельности находятся там. Где, как в США, такой выбор является Доступно по низкой цене, один подаренный юрисдикция’скорпорация устав просто служит как один пункт меню альтернативных стандартных форм, доступных сторонам вовлеченный. Как и в случае с дело где там является внутригосударственная юрисдикция выбор альтер нативных форм, обязательных правил в любой данной ситуации юрисдикция корпоративное право может обслуживать нет чтобы ограничить выбор формы, но на самом деле улучшить IT, Автор: изготовление это проще для фирм Для сигнал, и чтобы привязать себя к своему выбору среди альтернативных вариантов атрибуты. 

Тот форма выбора, давно доступная в Соединенных Штатах и в количество других стран как хорошо, является сейчас распространяется на корпорации по всему Европейскому Союзу как один следствие недавних решений Европейского суда о том, что в значительной степени заменили правило места инкорпорации реальным сиденье’ доктрина в соответствии с которым во многих европейских странах ранее требовались фирмы инкорпорироваться в соответствии с законодательством государства, где фирма имела его главный место от бизнес.73

То последствия выбора в разных юрисдикциях является нет просто для того, чтобы расширить круг правил управления, из которых данная фирма может выбирать, но и создавать возможность и стимул для юрисдикция, побуждающая фирмы инкорпорироваться в соответствии с ее законодательством—и тем самым приносить доход государству напрямую (через франчайзинг сборы) и косвенно (за счет увеличения спроса на местные Услуги) Автор: изготовление юрисдикция’ Корпоративный сайт закон необычайно привлекателен. Есть ли такой нормативный ком петиция’является хорошо или плохо было предметом воинственных дебатов. Пессимисты утверждают, что это создает гонку на дно’ в какое государство победит является тот который идет самый дальний лишая свой закон защиты избирательных округов, которые делать нет контролируйте решение о реинкорпорации. Оптимисты утверждают, что, по напротив, регулятивная конкуренция в корпоративном праве создает один добродетельный ‘гонка наверх’ в который— потому что то цена на рынках капитала, более или менее Меньше точно, влияние корпорации 

закон о благосостоянии акционеров-государство, которое выигрывает является тот чей закон является наибольший эффект ive в защита прав акционеров и других корпоративных лиц постоянные группы.74

73 Случай С-212/97, Centros ООО в. Эрхвервс-ОГ Сельскабссырельсен [1999] ECR 1-1459; дело C-208/00, OberseeringBVв. Скандинавский Строительная Компания Baumanagement GmbH(НКК) [2002] ECR 1-9919; дело C-167/01, Камель van Koophandelen Fabrieken uoorAmsterdam в.ВдохновлятьРисункиООО [2003] ECR 1-10155; дело C-210/06, Cartesio Октато es Szolgdltatd БТ, Суждение от 16 Декабрь 2008. См. Йенс К. Дамман, Свобода отВыбор в Европейском корпоративном праве, 29 Yэль Джournal от Яnternational Лай 477 (2004); Джон Армор, Кто ShouldMake CorporateLaw: ECLegislation versus Regulatory Competition, 48 Суррент Лegal Проблемы 369 (2005); Мартин Гекер, То Структура отНормативный Конкуренция в Европейском корпоративном праве, 5 Джournal от Сorporate Лай Сtudies 1 (2005).

74 То классические утверждения от то два полярных взгляда-это Уильям Кэри, Федерализм и корпоративное право: размышления о Делавэре, 83 Yэль Лай Джournal 663 (1974), и Ральф Уинтер, Государство Закон, защита акционеров и теория отто Корпорация, 6 Джournal от Лegal Сtudies 251 (1977). В обширной последующей литературе обсуждался вопрос о том, следует ли в фактические государства конкурируют за коррумпированные чартеры, см. Марсель Кахан и Эхуд Камар, То Миф отГосударство Конкуренция в корпоративном праве, 55 Стэнфордский Лай РЭви 679 (2002), приводит ли какая-либо конкуренция, которая действительно существует, к закону, который является лучше или хуже для акционеров, смотрите Роберту Романо, Закон как продукт: некоторые части отто

Ясно, то процесс Автор: который реинкорпорация является произведенный будет тоже быть один импорт муравьиного фактора в определении природы любой такой расы’.75 То более инклюзивный процесс ofparties участвуя в работе фирмы, Меньше скорее всего IT является тотреинкорпорация приведет к тому, что один ‘гонка до дна’.

Более того, эффективность регулирования конкуренции предположительно зависит от на то контекст, в котором он действует. В отличие от Европейского Союза, например например, Соединенные Штаты предлагают преимущество однородного имущественное и договорное право во всех государствах-членах и в значительной степени федеральное законодательство о банкротстве и налогах 76 Даже так, Только один из пятидесяти американских штатов-Делавэр-сделал постоянные усилия по привлечению инкорпорации со стороны негосударственных фирм77 IT Имеет бывшийдовольно успешный в этом начинании, теперь служащий как то состояние инкорпорации примерно для половины всех американских публичных торгов корпорации, хотя немногие из этих корпораций делают что-либо значительный объем бизнеса в штате Делавэр. Как часть от его усилиечтобы оставаться привлекательной, как один место инкорпорация, штат Делавэр’с законодательная власть регулярно обновляет свой устав корпорации, как правило, откладывая его на более поздний срок. в редакционном комитете преобладают практикующие юристы. То Судебная система штата Делавэр, в свою очередь, имеет один определенный суд (канцлерский суд’) тот является значительно специализируется на рассмотрении дел корпоративного права, а также является один постоянный источник принятого судьей закона, который интерпретирует и дополняет законный закон. Этот сосредоточенное внимание к законотворчеству явно имеет важные достоинства, хотя не все согласны с тем, что результат является один оптимальное тело корпорации закон.78

От конечно, там является спор как Для что представляет собой оптимальный вариант’ Тело из Корпора ели закон, даже в теории. Тот является наш следующая тема. 

Включение Головоломка, 1 Джournal от Лай Eкономика и Oрганизация 225, 280-1 (1985); Лучан Бебчук, Федералы?н и Корпорация: желательные ограничения на государственную конкуренцию в корпоративное право, 105 Харвард Лай РЭви 1435, 1441 (1992); а также Уильям Карни и Джордж Шепард, TheMystery отто Успех отДелавэр Закон, Uниверситет от Яllinois Лай РЭви 1 (2009), и, еслисоревнование приводит к более ценным фирмам, какова сумма отувеличился ценность, видеть Роберт Дейнс, Делает Закон Штата Делавэр Повышает Ценность Фирмы?, 62 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 525(2001) и Гухан Субраманьян, То Исчезающий Эффект Делавэра, 20 Джournal от Лай Eкономика и Oрганизация 32 (2004), 

75 Бебчук, выше записка 74, в 1459-61, 1470-5; Саймон Дикин, Нормативный Соревнование Против Согласование в Европейском корпоративном праве, в Рэгуляторный Сомпетиция и Eкономический Яntegration, 190,209-13 (Daniel C. Escy and Damien Geradin (eds.), 2001). 

76 На последствия нефедерализованного налогового законодательства и законодательства о банкротстве для регулятивная конкуренция в Европейском корпоративном праве, см. Micchall Кейн и Эдвард Б. рок, Корпоративный сайт Налогообложение и международная чартерная конкуренция, 106 Мичиган Лай РЭви 1229 (2008) (налог) и Хорст Эйденмюллер, Бесплатно Выбор в международном законодательстве о несостоятельности компаний в Европе, 6 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 423 (2005); броня, выше записка 73, at 401-11; лука Энрикес и Мартин Гекер, НормативныйКонкуренция в Европейском корпоративном праве и защита кредиторов, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 417 (2006) (банкротство). 

77 В в последние годы Невада сделала скромный и в значительной степени неудачный шаг попытка конкурировать с Делавэром. Возвращаясь к началу 20-е число век, Нью-Джерси тоже был один конкурент.

78 Видеть, например, Джонатан Р. Мейси и Джеффри P. Мельник, В направлении теория групп интересов от Делавэр корпоративное право, 65 Тexas Лай РЭви 469 (1987); Эхуд Камар, Один Регулятивная Теория Конкуренции отНеопределенность в корпоративном праве, 98 Солумбия Лай РЭви 1908 (1998). 

28 Что является Корпоративный сайт Закон? 1.5 ЧтоявляетсятоЦельofCorporateЗакон?

Что является то цель корпоративной деятельности закон, как отличающийся от своих непосредственных функций от определяющий форма предпринимательства и содержащая конфликты между паритетами участники этого предприятия? Как нормативный вопрос, общий цель корп Пората закон—как от любая отрасль права—является предположительно служить интересам общества как один весь. В частности, соответствующая цель корпоративного права является Для продвижение совокупное благосостояние79 от все, кто пострадал Автор: один твердый’с деятельность,включая фирму’с акционеры, сотрудники, поставщики и клиенты, как хорошо как третьи лица такие как Местные новости сообщества и бенефициары природной среды. Этот является что экономисты бы охарактеризовали как то стремление к общему социальному эффективность.

IT является иногда сказал, что цели корпоративного права должны быть уже. В паритете тикулярный, он является иногда сказал, что соответствующий Роль ofcorporate закон является просто Для уверять что корпорация служит то наилучшие интересы своих акционеров или, Еще в частности, чтобы максимизировать финансовую отдачу акционерам или, Еще особенно до сих пор, ко максимизировать текущая рыночная цена корпоративных акций. Такие претензии могут быть рассматриваемый в два способы.

Первый, эти претензии могут быть приняты по адресу Лицо ценность, в этом случае они не описывают корпоративное право как мы наблюдать это ни о чем Предложение один нормативно привлекательное стремление для этого органа власти закон. Там было бы мало что рекомендовать одинТело от закон тот, например, позволяет корпоративным акционерам обогатиться через сделки, которые делают кредиторов или сотрудников хуже на $2 для каждый $1 тот акционеры выигрывают. 

Второй, такие утверждения можно понять как поговорка, более скромно, что сосредоточение внимания в основном на максимизации доходы акционеров является, в в общем, наилучшие средства, с помощью которых корпоративное право может обслуживать то более широкая цель продвижения вперед над­ все социальное обеспечение. В общем, кредиторы, работники и клиенты согласится иметь дело только с корпорацией если они ожидайте, что им будет лучше как один Результат. Следовательно, корпорация—и, в частности, его акционеры, как то твердый’с остаточныйИстцы80 и риск-носители-есть один прямой денежный интерес в МАК Инге уверен что корпоративные сделки выгодны не только акционерам, но и самим акционерам. ВСЕ стороны которые имеют дело с фирмой. Мы считаем, что это вторая точка зрения является- и наверняка должна быть-соответствующая интерпретация высказываний Автор: Юридическая информация

79 Когда мы говорим здесь от надвигающийся или максимизировать ‘совокупный благосостояние’ от общество мы используем метафору, которая концептуально немного расплывчата. Нет никакого последовательного способа поставить цифру на общество’с совокупный благосостояние, а тем более максимизировать это число—и особенно так когда многие блага в значительной части являются нематериальными. Кто мы такие предположение здесь может быть выражено более точно на языке отблагосостояние экономика как погоня за Кайдомили*Хикс эффективность в пределах приемлемых паттернов распределения. 

80 Акционеры являются корпорацией’с ‘остаточный Истцы’ в в том смысле, что они имеют право присваивать себе все (и только) чистые активы и прибыль корпорации в конце концов договорные заявители-такие как сотрудники, поставщики и клиенты-имеют мне заплатили сполна. 

Что Силы Форма Корпоративная Закон? 29

ученые и экономисты утверждают, что акционерная стоимость является то надлежащий объект корпоративного управления закон.

Будь то, по сути, погоня за акционерной стоимостью является обычно один эффективный означает повышения общего социального благосостояния является один эмпирический вопрос, по которому Ри сональ умы может отличаться. При этом каждый из авторов этой книги обладает индивидуальностью число просмотров на эту претензию мы не принимаем один сильный позиция по этому вопросу в главах, которые Мы в соцсетях. Скорее, мы предпринимать более широкая задача-предложить аналитическую структуру, в рамках которой это вопрос может бытьисследованный и спорили. 

1.6 ЧтоForcesShapeCorporateLaw?

Для сказать тот стремление к совокупному социальному благосостоянию является то соответствующая цель корп Пората закон является нет Для сказать, от конечно, закон всегда служит этой цели. Законодательные органы и суды бывают иногда и такие Меньше внимательный к общему социальному благосостоянию, чем к частным интересам общества. влиятельные избирательные округа, такие как как управление акционеры, корпоративные менеджеры или организованные работники. Более того, корпоративное право повсеместно продолжает нести на себе отпечатокисторический путь, по которому она прошла развитый, и отражает как хорошо влияние различных не ориентированных на эффективность интеллектов туальные и идеологические течения.81

Мы коснемся здесь вкратце нескольких наиболее заметных из этих различных силы тот помогите сформировать корпоративную форму закон.

1.6Л Шаблоны отКорпоративный сайт владение 

То Природа а количество корпоративных акционеров заметно различается даже среди большинство развитых стран с рыночной экономикой, и, конечно же покидать один отметка о структуре корпорации закон.

В в США и Великобритании существует большое количество публично торгуемых корпорации, которые имеют рассеянный долевая собственность, такой что ни один акционер, или аффилированная Группа акционеров, является способный осуществления контроля над фирмой.82 Акциисреди крупных японских фирм есть такие тоже часто очень рассеянный,83 хотя во второй половине 20-го века он был Обычный для того чтобы значительная часть акций одной фирмы принадлежала другим фирмам в рыхлой группе с существенными взаимными 

81 Сигенералли, Маркдж.Икра, РoliticalДэтерминантыотСorporateГовернанс(2003); Петера. Гуревич и Джеймс Шинн, Р.olitical Пцветок и Сorporate Сontrol (2005).

82 Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силан и Андрей Шлейфер, Корпоративный сайт Собственность по всему миру, 54 Джournal от Финанс 471, 492-3; Мара Факсио и Ларри Х. П. Лэнг, То Конечная собственность западноевропейских корпораций, 65 Джournal от Фв финансовом отношенииEкономика 365, 379—80; ср. Клиффорд Г. Холдернесс, TheMyth отРассеять Собственность в Соединенных Штатах Америки, РЭви от

Фв финансовом отношении Сtudies (предстоящий), доступно по адресу http://www.ssrn.com. 83 Автор: некоторые счета, доля собственности в японских государственных корпорациях является Еще рассеянный 

чем в США: см. Holderness, выше записка 82; Джулиан Фрэнкс, Колин Майер и Хидеаки Миядзима, Эволюция отВладение: загадочная история отЯпония, Работающий Бумага (2007)t ar http://www.hbs.edu.

³⁰ Что является Корпоративный сайт Закон?

Что Силы Форма Корпоративный сайт Закон? 31

перекрестное владение акциями.84 В страны континентальной Европы, напротив, даже фирмы с публично торгуемые акции традиционно имели один управляющий шарохолдер, в форма индивидуального лица или семьи (как в Италия), другая фирма, тесно координируемая группа других фирм (как в Германия),85 или государство (как в Франция). 

То типы организаций, которыми или через которые проводятся акции, также различаются в основном из одной страны в другую. В США, например например, в то время как отдельные лица продолжают удерживать значительное количество запас сразу, большая часть запаса является сейчаспринадлежит двум типам от1институционный вкладчики'— взаимные фонды и установленный работодателем пенсия фонды— хотя есть много тысяч обоих типов фондов и Ан индивидуальный фонд редко держит значительную долю данного com паны’с склад.86 В Англия, институциональные инвесторы (в основном пенсионные фонды и страховые компании компании) также владеют значительной долей корпоративных акций,87 но-в

контраст по американскому образцу-тридцать или около того. так крупнейший фонды вместе держат а суффи­ достаточно большая доля акций во многих компаниях, чтобы оказать существенный контроль.88 В Германия, крупные коммерческие банки традиционно занимали значительные блоки кор поратного запаса за свой счет, а также служил как попечители для больших объемов принадлежащего имущества Автор: индивидуумы, чьи голоса часто звучали эффективно осуществляемые с помощью то сам банк.89 Недавние годы иметь увиденный появление новых типов институциональных инвесторов как хорошо. Бросающийся в глаза среди них: изгородьфонды—относительно unregu 

поздний коллективные инвестиционные фонды, которые, несмотря на свое название,90 часто принимайте высоко спекулятивные стратегии, которые предполагают значительные ставки в отдельных фирмах, и что иногда стремятся упражнение контроль над этими фирмами—и частными акционерными фирмами, которые являются (как правило) непубличные фирмы, которые приобретают, по крайней мере временно, полный 

84 Видеть ТОке Склад Exchange, 2006 Сгареевладение Сурвей, 4 (2007); Хидеаки Миядзима и Фумиаки Куроки, То Размотка от перекрестное владение в Японии: причины, следствия и последствия, в Сorporate Говернанс в Джapan: Яnstitutional СХэндж и Oрганизационный Дiversity 79 (Масахико Аоки, Грегори Джаксон и Хидеаки Миядзима (ред.), 2007). 

85 Однако, есть показания тот то традиционная позиция в некоторых юрисдикциях, в частности в Германии, такова: начало меняться в пользу от Еще рассеянное владение акциями: см. Дариус Войчик, Изменить в немецкой модели от Корпоративный сайт Управление: Доказательства Из Акционерных Обществ 1997—2001, 35 Environment и ПЛэннинг Один 1431; Стин Томсен, Конвергенция отКорпоративный сайт Governance duringtheStockMarketBubble: TowardsAnglo-American ореуропийские стандарты?в Грандори (ред.)> Сorporate Говернанс и ФИРМ Oрганизация (2004), 297, 306-12. 

86 Доска от Губернаторский корпус от то Федеральная Резервная Система, Fнизкий от Фunds Одинccounts в то Uночной СТейты: Одинnnual Фминимумы и Outstandings, 1995-2006, 82 (таблица L. 2I3) (2007). 

87 Офис для национальной статистики (Великобритания), Sзаяц Ownership: Один Рeport на Ownership от Сзайцы как на джист Дecember 2006,9 (2007). 

88 Видеть Геоф P. Степлдон, Яnstitutional Сдержатели Зайцев и Сorporate Говернанс (1996); Броня и Гордон, выше записка 9, в 29 лет—30.

89 Видеть например, Ральфельсас и Джан П. Кранен, Универсальные банки andRelationships with firms, в Тон Гerman Фв финансовом отношении Систем 197 (Январь P. Krahnen и Рейнхард Х. Шмидт (ред.), 2006). Однако эта закономерность имеет место, стали менее ярко выраженными в последние годы, причем только частные банки все еще работают таким образом и многие коммерческие банки поиск прокси-голосования слишком затратен. См. также цитируемые источники выше записка 85. 

90 Марсель Кахан и Эдвард Б. рок, Изгородь Фонды в корпоративном управлении и корпоративном контроле, 155 Uниверситет от Пэнсильвания Лай РЭви 1021 (2007). 

владение бывших публичных компаний, чтобы произвести серьезные изменения в фирмах’ структура, стратегия, или управление91

Вероятно, такие различия в структуре владения акциями в разных странах заключаются в следующем: следствие, по крайней мере частично, различий в структуре ofcorporate закон. Там является сейчас большой эмпирический Тау и финансы’ литература это призвано продемонстрировать, в частности, что страны с большим защита неконтролирующих акционеров от оппортунизма менеджерами и контролирующими акционерами иметь Меньше концентрированный акции как один последствие,92 хотя последующее исследование иметь иногда не удалось воспроизвести эти результаты,93 и выводы, которые следует из них сделать, широко обсуждаются.94

Там мочь быть маленький сомневаюсь, однако, что обратное является (тоже?) истинный: структура корпоративного права в той или иной стране является в важная часть следствие этой страны’с определенный модель корпоративной собственности, которая является в поворот определен по крайней мере частично Автор: силы экзогенный к корпоративному закон.95 IT утверждалось, например, что фрагментированная структура США акции является Для в значительной степени это результат того, что страна’с традиция популистской политики, которая породила целый ряд политических успешно разработанный, чтобы расстроить семейный и институциональный контроль промышленного предприятия.96 Соответственно, IT является сказал что то традиционно Еще концентрированный модели долевого участия в континентальной Европе и Японии дополняютсяособенности промышленного развития.97 В определенный, один управление акционер может быть лучше расположен, чтобы сделать заслуживающий доверия долгосрочный ком митменты работникам, что в свою очередь может облегчить труд отношения—и отсюда 

91 Сибрианр.Чеффинсанджонармур, TheEclipseотЧастная собственность,33ДэлаверДжournal от Сorporate Лай 1 (2008).

92 Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силан, Андрей Шлейфер и Роберт Вишня, Юридическая информация ДетерминантыотВнешнее финансирование,52ДжournalofФинанс 1131 (1997);Рафаэллапорта, Флоренсио Лопес-де-Силан, Андрей Шлейфер и Роберт вишни, Закон и финансы, 106Джournal от Пolitical Eкономия 1113 (1998); Торстен Бек, Асли Демиргиич-Кунт и Росс Левин, Закон и финансы: почему законное происхождение имеет значение?, 31 Джournal от Сомпаратив Eкономика 653-75 (2003); Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силанес и Андрей Шлейфер, Что Работает в сфере законодательства о ценных бумагах?, 61 Джournal от Финанс 1 (2006).

93 SeeHolgerSpamann,OntheInsignificanceand / orEndogeneityотЛапортеталь.'с, Антидиректор Индекс Прав" При Согласованном Кодировании, Работающий Документ (2006), at http://www.ssrn.com; Джон Броня, Симон Дикин, Прабирджир Саркар, Матиас Симс и Аджит Сингх, АкционерЗащита и развитие фондового рынка: эмпирический тест отто Гипотеза Правового Происхождения, Работающий Документ (2007), at http://www.ssrn.com; Ховелла Джексон и Марк Дж. Роу, Публично Принуждение отЦенные бумаги Законы: Предварительные Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика(предстоящий), доступно по адресу http: / / hku.hk/law. 

94 Например, сикеннета.Дамба,ТонЛай-ГРоутНexus(2006).

95 Брианр.Чеффины,Неужели это лоуматтер?TheSeparationотOwnershipandControlintheUnited Царство, 30 Джournal от Лegal Исследования 459 (2001); John C. Coffee, Jr., То Подъем отРассеянный Владение: TheRolesотLawandtheStatein theSeparationотOwnershipandControl, 111 Yэль Лай Джournal 1 (2001).

96 Марк Джей Роу, Сtrong Манагеры, WЭак Owners: Тон Пolitical Роотс от Одинмерикан Сorporate Финанс (1994).

97 Видеть Венди Карлин и Колин Майер, Финансы, Инвестиции и экономический рост, 69 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 191 (2003).

³² Что является Корпоративный сайт Закон?

Что Силы Форма Корпоративная Закон? 33

производительность-где цель является Для мотивируйте работников использовать существующие технологии, а не развивать их использование новых технологий.98

Эти модели владения акциями, в свою очередь, помогли сформировать корпоративную структуру закон в два способы. То во-первых, который мы вероятно термин the ‘распределительный’ эффект ofcorpor съел собственность на корпоративную закон, является через влияние, которое они оказывают дать Для особые группы интересов для формирования корпоративного права в способы тот распределите большую часть плодов предприимчивости на самих себя. Например, рассредоточенная доля собственного капитала США публично торгуемые корпорации имеют подаренныйКорпоративный сайт менеджеры субстанциальной автономии, которую они использовали-через лоббирование, судебные тяжбы и выбор своего государства инкорпорации-к Справка дать США корпоративное право один отчетливо Человек 

эйджериалист характер. Во-вторых, в том, что мы могли бы назвать контрастом эффективность эффект’, Поделиться формы собственности формируют проблемы, для решения которых реформы призваны облегчите инвестиционный ответ. Таким образом, рассеянная модель США акционер ings внес изменения в корпоративную политику закон,99 такой как ориентированность на инвестора правила раскрытия информации, призванные успокоить инвесторов и, следовательно, сделать его Меньше дорогостоящий чтобы фирмы привлекали капитал в рамках этой формы собственности.100

Оба распределительный эффект и эффект эффективности корпоративного управления право собственности на корпоративное право также очевидно и в других странах. Корпоративное право везде, где четко отражаются институциональные и политическая власть страны’с domin­ муравьиные корпоративные интересы, будь то банки, видные семьи, инвестиционные фонды или профсоюзы. В то же время все богатые люди страны, закон которых мы сосредоточить На имеют, в большей или меньшей степени, самосознательно сформированные свои закон Для усилить ре эффективность с какие корпорации могут финансироваться и управляться в контексте Страна’с определенный форма собственности.101

То распределительные эффекты моделей собственности часто работают против эффективность. Но тот является нет обязательно то дело. Иногда интересы компании один доминирующий между est Группа согласуются с более широким социальным обеспечением. Обратимся далее к некоторым факторам это влияет на компромисс между распределительными эффектами и эффективностью эффекты.

1.6.2 Международный конкурс 

Доминирующий группы собственников в обществе, вероятно, будут достаточно удовлетворены с действующим режимом корпоративного права если IT дает их доступ Для капитал на условиях Подробнее благоприятный чем их соперники. В экономиках, относительно закрытых для внешней конкуренции тиции, основными конкурентами созданной фирмы будут более новые и поменьше 

98 Видеть Варии от Сапитализм (Питер A. Hall and David Soskice (eds.), 2001); Barry Eichengreen, EУроп’с Eкономия СИНС 1945 (2006). 

99 Видеть, например Рагурам г. Раджан и Луиджи Зингалес, То Упорство от Недоразвитие: Институты, Человеческий Капитал, или конституций?,WorkingPaper (2006), athttp: / / www. ssrn. com.

100 Кофе,вышеПримечание 95.

101 Проницательный и информативные счета от то взаимная эволюция от Корпоративный сайт право собственности и корпоративное право в различных формах от Страны собраны в Рэндалле К. Морке (ред.), Ля Хистория от СorporateГовернансОдинкруглый столWорлд(2005).SeealsosourcescitedвышеПримечание 95.

внутренний фирмы. Поэтому владельцы созданных фирм не имеют никакого интереса в Юридическая информация реформы это облегчает таким конкурентам получение капитала finan cing, особенно от публичных рынков капитала-нечто такое, что закон может подойти, для пример, делая корпоративных менеджеров и контролирующих акционеров более подотчетен неконтролирующим акционерам.102 Между тем, установленный порядок фирмы мочь сами же полагаются на другие формы капиталообразования, такие как как сохраненный заработок и привилегии доступ Длябанковский кредит.103

Эти однако стимулы меняются в такие периоды, как как то присутствует когда мировой тарифуровни являются низкие и самые важные конкуренты страны ofa’с доминирующий отечественные фирмы-это уже не другие, более мелкие отечественные фирмы, а скорее Большой для­ eign фирмы. В таких обстоятельствах было доказано, что,104 установленный внутренний фирмы являются больше озабочены привлечением большего капитала для себя, чтобы не отставать со своими иностранными конкурентами, чем они являются в отрицании капитала для меньшие купола тиковых фирм. Следовательно, доминирующая собственность группы—например, estab lished industrial семьи-становятся более сговорчивыми к благоприятным для инвесторов реформам в Корпоративный сайт закон. Следовательно, нынешнее рвение к реформе корпоративного управления являетсявозможно отчасти это следствие великого успех, в последние десятилетия, в снижении барьеры Для международная торговля. 

1.6.3 Кросс-юрисдикционная координация 

Осознанный наднациональный усилия по координации регулирования деятельности корпораций через судебные власти являются еще одним важным источником как распределительных, так и эффективность факторы давления на корпоративе закон. Для в какой-то степени это координация является существование предпринято на глобальном уровне Уровень—для например, в международных усилиях по развитию общего бухгалтерского учета стандарты.105 IT является в настоящий момент наиболее заметны, однако, в Европейском Союзе’с усилия для дальнейшей интеграции своего общего рынка. Свободно говорящий, эти усилия требуют двух разных—и в значительной степени конфликтных-действий формы: согласование и регуляторная конкуренция. 

Согласование был ли начальный маршрут направлен на интеграцию корпорации съел закон. Эти усилия, обычно в форме законодательства ЕС, были направлены на то, чтобы навязать единые или, по крайней мере, минимальные нормы корпоративного права для всех государств-членовсостояния. Успешный согласование меняет арену для игры упражнение от влияние групп интересов от отдельных государств-членов до ЕС. Как таковой, он столкнулся один отличный сделка внутренняя групповая оппозиция интересов. Эффект до сих пор был в значительной степени бывший 

102 Джерард Хертиг, Эффективный Поощрение от EU Нормативный Соревнование, 76 Швейцарский RЭви от Бполезность и Фв финансовом отношении МАркет Лай 369,370 (2004). 

103 Механизмы чат полагаться на репутацию для принудительного исполнения также склонны благосклонно действующие фирмы и сдерживают выход на рынок, так как приобретение репутация: смотрите Саймона Джонсона, Джона Макмиллана и Кристофера Вудраффа, Судебные и реляционные контракты, 18ДжournalofЛай,Eкономикаи Oрганизация 221 (2002). 

104 Рагурам Г. Раджан и Луиджи Зингалес, То Великие Перевороты: Политика от Финансовый Развитие в ХХ веке, 69 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 5 (2003).

105 Видетьинфрах..5.

34 Что является Корпоративный сайт Закон?

тупик: многие из директив ЕС, которые были приняты, и которые являются мандой Тори для государств-членов, заниматься относительно неважными вопросыДж06 Будь то тот является один плохая вещь является предмет обсуждать. По крайней мере, некоторые из принятых на сегодняшний день директив-такие как Униформа минимальные юридические требования к капиталу-могут быть увиденный как способствующий распределительные давления больше, чем давления для эффективность, повышение озабоченность тем, что действительно всеобъемлющая гармонизация может быть зафиксирована формы регулирования, которые серьезно неэффективны. 

Еще в последнее время среди государств ЕС наблюдается определенная степень нормативного регулирования конкуренция-которая, в отличие от гармонизации, является один ‘снизу-вверх’ скорее чем один ‘нисходящий’ процесс правовых изменений—был развязан решениями Европейского суда по правам человека. Суд справедливости. Как мы отмеченный ранее суд удовлетворил различные иски Автор: индивидуальный государства должны навязывать свои нормы корпоративного права действующим фирмам локально, но инкорпорировано в другие государства-члены.1076ас это механизм рыночной интеграции, который обходит отечественные группы интересов, которые иметь держал вверх законодательный согласование. Однако он также может быть восприимчив к распределению 

факторы давления если то человек(ы), выбирающий компанию’с государство инкорпорационный стенд Для выгода от этого решения за счет других избирательных округов. Будущее путь европейского корпоративного права будет определен в Большой часть по родственнику масштаб тотгармонизация и регулятивная конкуренция даны в те годы, чтобы приходить. 

Один подобное, хотя и более ослабленное перетягивание каната между созданием единые правила Фло на надведомственном уровне Уровень и создание форменной одежды Торговая площадка для корпоративное право через судебные власти через регуляторную конкуренцию уже давно разыгрывается как хорошо среди Федеративные штаты Соединенных Штатов Америки. В результате был получен непростое и текучее распределение корпоративного права между федеральными правительство с одной стороны и отдельные государства с другой (светоизлучающий диод Автор:Делавэр) с другой стороны. Был сделан широко известный шаг в этом процессе с Сарбейнами-Оксли 

Действие 2003 года, который—вслед за Enron Серии от корпоративные скандалы-расширен федеральный закон на дальнейшие аспекты корпоративное управление ранее оставлено Для то состояния. 

Этот является в основном один книга о структуре и функциях корпоративного управления закон, нет о нас его происхождения. Тем не менее, в последующих главах мы будет здесь и там исследуйте, кратко и один немного умозрительно, влияние силы просто опрошенные-и другие в том числе—в формировании паттернов Корпоративный сайт закон тот мы смотрите поперек судебные власти.

106 Видеть Luca Enriques, ЕС Директивы и правила корпоративного права: насколько они тривиальны Они?, 27 Uниверситет от ПэнсильванияДжournal от Яnternational Eкономический Лай 1086 (2006). 

107 SeesourcescitedвышеПримечание 73.

2

Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии 

Джон Броня, Генри Хансманн, и Рейнир Краакман 

2.1 Три Проблемы Агентства 

Как мы объясненный в предыдущей главе,1 Корпоративный сайт закон выполняет две общие функции: во-первых, он устанавливает структура корпоративной формы как ну а как же ancil lary правила ведения домашнего хозяйства, необходимые для поддержки этой структуры; во-вторых, он пытается контролировать конфликты интересов между корпорациями избирательные округа, в том числе между корпоративными ‘инсайдеры’, такой как управление акционеры и топ-менеджеры, а также ‘внешние силы’, такой как меньшинство акционеры или кредиторы. Эти конфликты все иметь то характер чего экономисты относиться Для как ‘агентство проблемы’ или ‘принципал-агент’ проблемы. Для читатели, незнакомые с жаргоном экономистов, Ан ‘агентство проблема’—в самый общий смысл термина-возникает всякий раз, когда речь идет о благосостоянии от одинВечеринка, названный так ‘главный’, зависит после принятых мер Автор: другой партия, получившая название ‘агент’. То проблема вранье в мотивация агента действовать в принципе pal’с интерес а не просто в Агенте’с собственный интерес. Рассматриваемые в этих широких терминах, агентские проблемы возникают в один широкий диапазон контекстов, которые Вперед хорошо за те, которые формально будут классифицированы как агентство отношения с помощью адвокаты.

В в частности, практически любые договорные отношения, в которых одна из сторон (этот агент’) обещания исполнение другому (принципалу’), является потенциально с учетом проблемы агентства. Суть проблемы является тот, потому что агент com monly обладает лучшей информацией, чем Принципал о соответствующем факты, то принципалу нелегко убедить себя в том, что агент’с Производительность является пре cisely что обещанный. Как один последствие, у агента есть стимул действовать оппортунистически,2 экономящего о качестве его исполнения или даже отвлечения на себя кое-что из того, что было обещано директору. Это означает, в свою очередь, что значение агента’с Производительность к основному будет уменьшен, либо 

1 выше LI.

1 Мы используйте термин оппортунизм’ здесь, следуя использованию Оливера Уильямсона, для обозначения ro self interested поведение тот включает в себя какой-то элемент коварства, обмана, искажения фактов или недобросовестности. Смотрите Оливера Уильямсона, Тон EкономическийЯnstitutions от Сапитализм 47-9 (1985). 

³⁶ Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

Юридическая информация Стратегиидля Снижение эффективности Расходы 37

непосредственно или потому, что, чтобы гарантировать качество работы агентов, Принципал должен заниматься дорогостоящим мониторингом агента. Тем больше сложность задач, выполняемых агентом, и тем больше осмотрительность агента должна быть подаренный, то больше эти агентские расходы’ являются вероятно.3

Как мы отмечали в главе 1, три общие агентские проблемы возникают в коммерческих фирмах. Первый включает в себя то конфликт между фирмой’с владельцы и его нанял человек эйджеры. Здесь владельцы-это руководители, а менеджеры-агенты. То проблема вранье в уверяя, что менеджеры отзывчивы к владельцам’ интересы вместо того, чтобы преследовать свои личные интересы. Второе агентство проблема включает в себя то конфликт между, с одной стороны, владельцами, которые обладать то контрольный пакет акций фирмы и, с другой стороны, миноритарные или неконкурентные собственники. Здесь неконтролируемое о владельцах можно подумать как то прин ципалы и контролирующие собственники как то агенты и трудности вранье в гарантируя, что первые не будут экспроприированы вторыми. Пока эта проблема является наибольший

бросающийся в глаза в напряженных отношениях между мажоритарными и миноритарными акционерами,4 IT появляется всякий раз, когда какое-то подмножество фирмы’с владельцы может контролировать решения, влияющие на класс от владельцы как один весь. Таким образом еслименьшинство акционеры пользуются правом вето в отношении конкретных решений, он может дать подъем Для один вид от это вторая проблема агентства. Подобные проблемы могут возникнуть и между обыкновенные и привилегированные акционеры, а также между старшими и младшими акционерами кредиторы при банкротстве (когда кредиторы являются следствием' ive владельцы фирмы). Третья проблема агентства включает в себя то конфликт между самой фирмой-в том числе, в частности, его землевладельцы и другие стороны, с которыми фирма заключает договоры, такие как кредиторы, сотрудники и клиенты. Вот в чем сложность вранье в обеспечивающий что фирма, как агент, не ведет себя оппортунистический союзник по отношению к этим различным другим принципалы-такие как Автор: экспроприация кредиторов, эксплуатация рабочих или введение потребителей в заблуждение.

В каждая из вышеперечисленных проблем, задача обеспечения агентов’ респон siveness является более значительный там, где есть несколько принципалов—и особенно так где у них разные интересы, или ‘гетерогенный предпочтения’ как экономисты сказать. Множественный принципалы столкнутся лицом к лицу координация расходы, который будет препятствовать их способности участвовать в коллективных действиях.5 Эти в свою очередь будет взаимодействовать с агентскими проблемами двумя способами. Первый, трудности координации действий между руководителями приведут их к делегируйте больше полномочий по принятию решений агентам.6 Второй, то 

3 Видеть, например, Стивен Росс, То экономическая теория отАгентство: Проблема директора школы. 63 Одинмерикан Eкономический РЭви 134 (1973); Рринципалы и Одинмужская уборная: Тон Сtructure от Бполезность (Джон W. Pratt and Richard J. Zeckhauser (eds.), 1984); пол Милгром и Джон Робертс, Eкономика, Oрганизация и Мanagement (1992).

4 Эти проблемы становятся тем серьезнее, чем меньше степень владения фирма тот является им пользуется контролирующий акционер. Смотрите лука Энрикес и Паоло Вольпин, Корпоративный сайт Реформы государственного управления в континентальной Европе, 21 Джournal отEкономический Пперспективы Эрс 117, 122-5 (2007). 

5 Классические положенияотэта проблема возникла в джемесме.BuchananandGordonTullock, Tон Салкулус от Сонсент, 63-116 (1962) и Манкур Олсен, т.он ЛОГИК от Сollective Одинction (1965).

6 Откровенный Х. Истербрук и Дэниел Р. Фишель, Тон Eкономический Сtructure от Сorporate Лай, 66-7 (1991).

Еще трудно это является для принципалы для координации действий по единому набору целей для агента, более очевидно, что это трудно является Для убедитесь, что агент выполняет следующие действия: ‘право’ вещь.7 Координация расходы как между тем самым руководители усугубляют проблемы агентства. 

Закон мочь играют важную роль в снижении агентских издержек. Очевидными примерами являются правила и процедуры, способствующие раскрытию информации агентами или облегчающие принудительное исполнение исков, поданных принципалами против недобросовестных илинерадивые агенты. Парадоксально, но механизмы, которые накладывают ограничения на агентов’ способность Для эксплуатировать их руководители, как правило, приносят пользу агентам как много как—или даже больше-они приносят пользу руководителям. То Причина является тот одинглавный будут готовы к этому Предложение более значительный компенсация агенту, когда Принципал является гарантированный производительности, что является честный и высокого качества. Взять один бросающийся в глаза пример в коренном контексте-нормы права, которые защищаюткредиторы от оппортунистического поведения со стороны корпораций следует снизить процентную ставку, которую должны платить корпорации кредит, что приносит пользу как корпорациям, так и кредиторам. Также, Юридическая информация ограничения о способности контролирующих акционеров экспроприировать несовершеннолетние акционеры ity должны увеличить цену, по которой акции могут быть проданы. продано неконтролирующим акционерам, что привело к снижению стоимости внешний акционерный капитал для корпорации. И нормы права, которые препятствуют инсайдерской торговле со стороны корпоративного человека эйджеры должен увеличьте размер компенсации, которую акционеры готовы выплатить Предложение то звено. В целом, снижение агентских расходов является в интересы всех сторон в один операция, как руководители, так и агенты. 

IT следует тот нормативная цель повышения совокупного социального благосостояния, как обговоренный в главе l,8 является обычно эквивалентно поиску оптимальных решений для корпорации’с агентство проблемы, в смысле поиска решений, которые максиmizetheaggregatewelfareofthepartiesinvolved-этоявляется,ofbothprincipalsand агенты взятый вместе. 

2.2 LegalStrategiesforReducingAgencycosts 

В решая агентские проблемы, закон неоднократно обращается к базовому набору из страта Эгис. Мы использовать этот термин "законный СТРАТЕГИИ’ Для имеется в виду общий метод развертывания субстанционального закон Для смягчить уязвимость руководителей к оппортунизму их собственных интересов. агенты. Соответствующая стратегия не обязательно должна требовать Юридическая информация СНиП для его реализация. Мы наблюдали в главе 1 тот, из пять определяющий характеристика корпоративной формы, только одна-юридическая личность-явно требует особый Правила от закон.9 То другие характеристики могли бы, в принципе, быть приняты контрактом—для пример, посредством соответствующих положений в статьях 

7 SeeHidekiKanda,Держатели долгов и акционеры,21ДжournalотЛegalСtudies431,440-л 444_5 (1992); Henry Hansmann, Tон Ownership от Enterprise, 39-44 (1996).

8 Видеть выше 1.5. 9 Видеть 1.2.1. 

³⁸ Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

Юридическая информация Стратегиидля Снижение эффективности Расходы

39

ассоциация соглашаться Автор: то владельцы фирм.10 То такой же является истинный из различных страт эгисы мы набор вон в этом разделе.11 Более того, обеспечение верховенства права один Юридическая информация СТРАТЕГИИ мочь быть, как обговоренный в главе 1, любойобязательное или стандартное правило, или одно из меню альтернативного типа Правила.12

Юридическая информация стратегии для контроля агентских затрат можно быть разделенный на две части подмножества, который мы срок, соответственно, нормативный стратегии’ и стратегии управления’. Нормативный стратегии носят предписывающий характер: они диктуют существенные условия, которые регулируют содержание отношений Принципал-агент, стремясь к сдерживать агента’с поведение непосредственно. Автор: контраст, стратегии управления направлены на то, чтобы облегчить работу принципиальных товарищей’ контроль над их агент’споведение.13 *

То эффективность стратегий управления в решающей степени зависит от способности принципалы осуществляют предоставленные им контрольные права. Затраты на координацию между руководителями будут еще более затруднены для им либо к монитор то агент так как Для определить целесообразность своих действий, или решать будь то, и как, Для примите меры, чтобы наказать невыполнение. Таким образом, высокие затраты на координацию рендеринг стратегий управления Меньше успешный в контролирующих агентах, и регулятивные стратегии будут иметь тенденцию казаться более привлекательный. Стратегии регулирования имеют различные предпосылки для успеха. Наиболее очевидно, что они зависят от Эффи­

Кейси о способности внешнего органа-суда или регулирующего органа орган-для определения того, соблюдал ли агент особые предписания. Для этого требуется не только хорошее качество регулирующие институты-отличительными чертами которых являются экспертные знания и честность-но эффективные механизмы раскрытия информации для обеспечения что информация о действиях агентов может быть проверена’ Автор: регулятор. В отличие от этого, стратегии управления-там, где принципалы способны эффективно их осуществлять-требуется только что сами руководители являются способный Для наблюдайте за действиями, предпринимаемыми агентом, с какой целью ‘мягче’ Информация мочь достаточно.

Стол 2-1 излагает десять правовых стратегий—четыре стратегии регулирования и шесть gov­ стратегии ernance-которые, взятые вместе, охватывают закон’с главный методы решения агентских проблем. Эти стратегии не являются ограниченные корпоративным контекстом; они могут быть развернуты для защиты приблизительно Любой уязвимый отношения Принципала и агента. Однако наш фокус здесь, естественно, будет будьте на месте способы тот эти стратегии применяются в корпоративных системах закон. Около прежде всего, мы должны подчеркнуть, что цель этого упражнение является нет чтобы обеспечить авторитетную таксономию, но просто для того, чтобы 

10 Закон может, однако, оказать полезную помощь париям в отношении эти другие характеристики через предоставление стандарта формы’. Видеть выше 1.4.1.

11 Для доказательства о роли отдоговорной решения агентских проблем, принятые отдельными фирмами, см. Поль Гомперс, Джой Исии и Эндрю Меррик, Корпоративный сайт Управление и цены акций, 118 Qуартерли Джournal от Eкономика 107 (2003); Леора Клэппер и Инесса Лав, Управление,InvestorProtection, andperformance inemergingmarkets, 10ДжournalотСorporate Финанс 703 (2004). 

12 SeeChapterл’sdiscussionofthevariousformsthatrulescancake,выше1.3-1.4,

13 Один таким образом, альтернативная маркировка будет представлять собой различие между агент-ограничитель’ и ‘Принципал-расширение прав и возможностей’стратегии.

Стол 2-1: Стратегии для Защищающий Принципалы

Экс Одинnte Экс ПОст

Агент Ограничения 

Рулес Стандарды

Присоединение Условия 

Eнтри Exit

Назначение Права 

Свыборы Рэмовал

Решение Права 

Янитирование Вэто

Агент Стимулы 

Тржавчина РЭвард

Нормативный Стратегии 

Управление Стратегии 

Предложение один эвристический устройство для размышления о функционале Роль от корпоративное право дела. Как Результат, различные стратегии не являются полностью дискретными, но иногда перекрытие, и наша классификация этих стратегий не идеально подходит для квадрирования с корпоративными закон доктрина.

2.2.1 Стратегии регулирования Считать Первый то стратегии регулирования на то левая рука сторона ofTable 2—1.

2.2.1.1 Правила и стандарты 

То наиболее знакомая пара регуляторных стратегий сдерживает агентов Автор: команда ing их не принимать решений или совершать сделки, которые были бы наносят ущерб интересам их руководителей. Законодатели могут сформулировать такие ограничения как Правила, который требовать или запрещать определенное поведение, или как Общая информация .который покидать то точный определение о соответствии требованиям судей постфактум. 

Оба правила и стандарты пытаются регулировать существо агентства отношение кораблинепосредственно.Правила, которые предписывают специфическое поведениеэксставкаарекоммонли использованный в корпоративный контекст для защиты корпорации’с кредиторы и публичный Инвесторам. Таким образом уставы корпораций повсеместно включают правила защиты кредиторов такой как дивиденд ограничения, требования к минимальной капитализации или правила, требующие меры, которые должны быть приняты после серьезных потеря от столица.15 Аналогично,органы рынка капитала часто обнародуют подробные правила для того, чтобы правительственный тендер Предложения и голосование по доверенности.16

Автор: контраст, несколько судебные власти полагаться исключительно на стратегия правил для регулирующий сложные внутрикорпоративные отношения, такие как как, для пример инициированных самостоятельных сделок Автор: управление акционеры. Такие вопросы, по-видимому, слишком сложны для регулирования с не более чем один матрица запретов и изъятий, которые 

14 Для (он каноническое сравнение достоинств правил и стандартов как методы регулирования, 

с Луис Каплоу, Правила В Сравнении Со Стандартами: Экономический Анализ, 42 ДУке Лай РЭви 557

(1992). 15 Видеть infra 5.2.2. 16 См., напр.,infra8.2.5.4 (mandatorybid) и 9.2.2(listingrequirements).

⁴⁰ Агентство Проблемы и Юридическая информацияСтратегии

было бы угрожают кодифицировать лазейки и создавать бессмысленные жесткости. Скорее чем основанное на правилах регулирование, то внутрикорпоративные темы такие как инсайдер самостоятельные сделки, как правило, регулируются открытыми стандартами, которые покидатьосмотрительность для судей, чтобы определятьexpostто ли еще что-то случилось.17Стандартсаретожеusedto защитите кредиторов и государственных инвесторов, но парадигматические примеры основанное на srand-ards регулирование относится к компании’с внутренний дела, как когда то закон требует директора должны действовать добросовестно’ или мандаты о том, что самостоятельные сделки должны быть полностью справедливыми’.18

То важность как правил, так и стандартов во многом зависит от сила, с которой они навязываются. В принципе, хорошо составленный правила могут быть механически соблюдены. Стандарты, однако, неизбежно требуют суда (или Другие Аджуди каторы) Для станьте более глубоко вовлечены в оценку и иногда формование корпоративное решение экс Публикация. В в этом смысле стандарты лежат между правилами (которые просто требуют лицо, принимающее решение для определения соответствия требованиям) и другая стратегия, которая мы будет адрес ниже-стратегия опеки, которая требует один нейтральный

принимающий решения Для упражнение его или ее собственное ничем не сдерживаемое лучшее суждение в управлении корпорацией решение. ,

2.2.1.2 Установка условий отвход и выход

Один второй набор регулятивных стратегий, открытых для закона вовлекать регулирующий условия, на которых принципалы Аффилиат с агенты, а не—как с правила и стандарты-регулирующие действия агентов после отношения Принципала и агента является установленный. Закон может диктовать Условия отвход Автор:, для пример, требующий агентов Для раскрывать информация о вероятном качестве их выполнения до con­ переговоры с руководителями.19 Альтернативно, закон может предписывать: выход возможности для принципалы, такие как награждение акционеру предоставляется право на: Продать ее акция или 

награждение кредитору предоставляется право требовать возврата кредита. То стратегия входа является в частности важное значение в отсеивании оппортунистических агентов в общественном капитале Рынки.20 Внешний инвесторы мало что знают о публичных компаниях, пока им не скажут. Таким образом это является широко принято, что государственные инвесторы требуют некоторой систематической формы раскрытие информации для получения адекватного объема информации. Юридическая информация правила, обязывающие такое раскрытие информации, дают пример записи стратегия, потому что акции не могут быть проданы без необходимого Информация является отхлебывать курсировали, как правило, самой корпорацией.21 Один аналогичная, но более экстремальная форма 

17 Видеть infra 6.2.5. Это не означает, что правила полностью отсутствуют в таких ситуациях: некоторые юрисдикции регулируют формы от самостоятельная работа судят, чтобы заслужить особое подозрение через правила в сочетании с более общей стратегией стандартов, 

18

Юридическая информацияСтратегиидля СокращениеАгентство Расходы ⁴¹

то стратегия входа является один требование что покупатели определенных ценных бумаг встречаются один порог конечно, не стоит и финансовых изысков.22

То выход СТРАТЕГИИ, который является тоже всепроникающий в корпоративном закон, позволяет принципалы к побегоппортунистические агенты. В широком смысле слова, есть и другие вопросы. То первое-это то право Для Вывод средств то значение единицы’с инвестиции, lhe лучший примертакой один право в корпоративном секторе закон является то применяемая в некоторых юрисдикциях методика присуждения оценки право акционеров, несогласных с некоторыми крупными сделками такой как слияния.23 Как мы обсуждать в Глава 7,24 оценка разрешает акционерам, которые возражают ко один существенная сделка, чтобы претендовать на ту стоимость, которую их доли имел предварительный Для то спорная сделка-таким образом избегая один перспективный потеря если, в их Вид, то фирма приняла решение о снижении стоимости. 

То второй тип выхода правый является то право отперемещение— то право на Продать доли в то рынок-который является от очевидная важность для публичных акционеров. (Напомним, что переносимость является один основная характеристика корпоративной формы.) Одиноко стоявший, один перемещение право обеспечивает Меньше защита чем один вывод правильно, поскольку информированный получатель вступает на место трансферент, и поэтому будет Предложение один Цена тот конфискует ожидаемое будущее потеря от ценность от бесхозяйственности инсайдеров или оппортунизма. Но передача право разрешает замену от то текущий акционер/Принципал(ы) новым акционером, который может быть больше эффективен в контроле то твердый’с Руководство. Таким образом, беспрепятственная передача прав допускает враждебные поглощения, в которыхдезагрегированные акционеры один портившая компания может Продать их доли К одиночный активный акционер с сильной финансовой заинтересованностью в эффективный

Руководство.25 Такой один перемещение прав на контроль или даже угрозы их применения. IT, мочь быть один высоко эффективное устройство для дисциплинирования руководства.26 Более того, перемещение 

Еще чем одна стратегия. Однако функция от текущий правила раскрытия информации являются более общими: см. infra, 2.4 и 9.2.1.4.2. 

; Для например, регистрационные требования SEC в США отменяются для эмитент, чьи предложения ограничены ‘аккредитованный Инвесторам’, определяется как физические лица с чистым капиталом, превышающим $лм или годовой доход в избытке от $200,000 для каждого от топоследние два года (17 C. F. R. §230.501 (a), 505, 506 (SEC, регламент Д)). Аналогичным образом, в ЕС требования к раскрытию проспектов ценных бумаг являются отказано в отношении вопросов, ограниченных ‘квалифицированный Инвесторам’, с портфель ценных бумаг от Еще более 500 000 евро и знания отценные бумаги инвестиции (ст. l (e) (iv), 2,3(2) директива 2OO3 / 25 / EC, 2003 O. J. (L 345) 

64 (Директива О Проспекте Ценных Бумаг)). . 23 То право на изъятие является доминирующим механизмом управления для регулирования из некоторых не 

Корпоративный сайт формы отПредприятие например, товарищество по общему праву по своему желанию, которое может быть распущено по своему усмотрению. в любое время любым партнером. Деловые корпорации иногда предоставляют гранты аналогичные права на вывод средств своим акционерам через специальные положения устава. Самый яркий пример является представленный открытыми инвестиционными компаниями, такими как взаимные фонды в США., которые часто формируются как бизнес-корпорации в рамках общий устав корпорации. Универсальный режим дефолта в корпоративное право, однако, предусматривает гораздо более ограниченный набор офшорных прав для акционеров, а в некоторых юрисдикциях вообще нет вообще. 

24 Видетьinfra7.2.2,7.4.1.2. 25 Некоторые юрисдикции устанавливают ограничения на степень передачи прав могут возникнуть препятствия. Один 

пример это ЕС’с - правило прорыва’ для поглощения, осуществленные в нескольких европейских странах. 

Видеть infra 8.3.2. 26 Viewedthisway, конечно, legalrulesthatenhancetransferabilityservenotjustasaninstance

конечно же стратегия выхода, но, одновременно, как пример отто стратегия входа и стимулирование straregy как хорошо. Один и тот же правовой механизм может выполнять несколько защитных функций. Видеть тоже infra 8.1.2.4.

Видеть, напр., infra 5.3.1.1 (управленческая ответственность перед кредиторами). Видетьinfra5.2. 1and9. 2. 1. 20Видеть9.2.1. То роль правил раскрытия информации в облегчении въезда наиболее интуитивно понятна в отношение к проспекту Дис 

11 закрытие для первичных публичных предложений и новых выпусков отприправленный справедливость. Текущие правила раскрытия информации могут в некоторой степени также способствовать выход новых акционеров на вторичный рынок, в то же время время, облегчающее выход существующих акционеров—пример единый набор от Правила реализации 

⁴² Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

Юридическая информация Стратегиидля СокращениеАгентство Расходы 43

права являются один предпосылка для склад рынки, которые тоже уполномочивать дезагрегированные акционеры путем обеспечения непрерывной оценки управленческая деятельность (в том числе) в форме обмена информацией цены. 

2,2.2 Стратегии управления 

Таким образом далеко мы иметь адресованный набор регуляторных стратегий, которые могли бы быть расширенный для то защита уязвимых сторон в любом случае класс от договорные отношения. Теперь мы обратимся к шести стратегиям, которые зависят от иерархических элементов принципала-агента отношения. 

2.2.2.1 Выбор и удаление

Дано Сентрал Роль от делегированное управление в корпоративной форме, ИТ является НЕТ удиви меня этим назначение права— то сила к выбирать или гетите директора (или Другие менеджеры) - это ключевые стратегии управления предприятием. Действительно, эти страты эгисыявляются в самом центре корпоративного управления. Как мы будет обсуждение в главах 3 и 4, более того, право назначать директоров является один Ядро стратегия не только для решения агентских проблем держателей акций по отношению Для звено, но тоже, в в некоторых юрисдикциях для решения агентских проблем меньшинств акционеры по отношению к контролирующим акционерам, а также сотрудники в отношениях с 

акционер класс как один весь. 

2.2.2.2 Инициацияиратификация

Один вторая пара стратегий управления расширяет полномочия руководителей похоронить­ vene в руководство фирмы. Это решение права, который предоставьте Принципалам право: инициировать или ратифицировать Руководство решения. Опять же, это является НЕТ удивительно, что этот набор стратегий прав на принятие решений является много Меньше видный в корпоративном праве чем являются стратегии назначения прав. Этот неравенство является один логическое следствие того, что корпоративная форма является разработанный как один транспортное средство для делегирования человеку возрастной власти и полномочий совет директоров рхэ. Только самые крупные и фундаментальные корпоративные решения (такие как слияния и поправки к уставу) 

требовать ратификация акционеров в рамках существующей корпорации starutes, и никакая юрисдикция, насколько нам известно, не требует от акционеров инициировать принятие управленческих решений.27

2.2.2.3 Опека и награда

Окончательно, последняя пара стратегий управления изменяет стимулы агентов вместо того, чтобы расширять полномочия руководителей. Это стимул стратегии. То первая стратегия стимулирования является то наградаСТРАТЕГИИ, который—как из названия следует-награды 

27 Видеть infra 3.4. Коммунальные услуги, для снижения агентских расходов, от отделяющий инициация от решения от их ратификации впервые подчеркнул Евгений Фама и Майкл Дженсен, от Владение и контроль, 26 Джournal от Лай и Eкономика 301 (1983). 

агенты за успешное продвижение интересов своих доверителей. Широко говоря, в корпоративном бизнесе существуют два основных механизма вознаграждения закон. То Еще распространенная форма вознаграждения является один разделение правило тот мотивирует лояльность, связывая денежные доходы агентов непосредственно с те, что от директора. Наглядный пример является то защита, которой пользуются миноритарные акционеры от равного обращения ментальная норма, которая требует один строго пропорциональное распределение дивидендов.28 Как один последствие из этого правила контролирующие акционеры-вот агенты’—иметь стимул максимизировать прибыль фирмы’с меньшинство акционеры-вот они. ‘принципалы’—на по крайней мере в той мере, в какой выплачиваются корпоративные доходы как распределение дивидендов.Механизм вознаграждения, который является Меньше обычно в центре внимания корпорации закон является то оплата за производительность режим, в который агент, хотя и не разделяет его принципала’с ВОЗВРАТ, является тем не менее заплатил за успешное продвижение ее интересов. Хотя нет юрисдикция облагает такой один схема об акционерах, Юридическая информация Правила часто облегчают или препятствуют этому мощные стимулы сортировать.29 Американки закон, для например, уже давно применяются стимулирующие компенсационные устройства, такие как как склад опционные планы, в то время как более скептические юрисдикции продолжают ограничивать их. 

То вторая стратегия стимулирования— опека СТРАТЕГИИ—работает по совершенно иному принципу. Он стремится устранить конфликты между интерес экс ставка Для убедитесь, что агент не получит личной выгоды от Диссернета ее директор. Эта стратегия предполагает, что в отсутствие сильного сфокусированный-или ‘мощный’—денежный стимулы вести себя оппортунистически, агенты будут реагировать на ‘маломощный’ стимулы самосознание, гордость и репутация,30 и являются, таким образом, более вероятными для человека возраст в интересы их руководителей. Один из хорошо известных примеров стратегия судна доверительного управляющего является то ‘независимый директор’, сейчас полагается во многих юрисдикциях Для одобрить самостоятельные сделки. Такие директора лично не получат прибыли от действий, которые непропорционально выгодны фирме’с звено или контролирующих акционеров, и, следовательно, ожидается, что они будут руководствоваться более сильно руководствуясь совестью и репутацией при принятии решений 31 Аналогично, доверие к аудиторам при утверждении финансовой отчетности и некоторых других документов корпоративные сделки является тоже пример того, как 

28 Seerw / h*4.1.3.2. 29 Видетьinfra3.5.

30 Weusetheterms‘мощные стимуляторы’andTow-poweredincentives’астейяреконвен тионально используется в экономической литературе для обозначения различие между экономическими стимулами с одной стороны и этическими с другой или моральные стимулы с другой стороны. Экономические стимулы-это мощные в том смысле, что они конкретны и четко сфокусированы. См., например, Уильямсона, выше записка 2,137-41; Бенгт Холмстром и Пол Милгром, То Фирма как система стимулирования, 84 Одинмерикан Eкономический РЭви 972 (1994). Ссылаясь на моральные нормы как ‘маломощный’ стимулы мы не имеем в виду, что подразумеваем тот они как правило, они менее важны в управлении человеческим поведением, чем денежный стимул. Конечно, для большинства людей в большинстве обстоятельства, как раз наоборот, и цивилизация не имела бы заходите очень далеко если этот но это было не так. 

31 На репутационные последствия для независимых директоров бедных компаний представление, см. Дэвид Ермак, Вознаграждение, Удержание и репутационные стимулыдля Внешний Директора, 54 Джournal от Финанс 2281 (2004); Элиэзер М. фич и Анил Шивдасани, ФинансовыйМошенничество, репутация директора и богатство акционеров, 86 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 306 (2007). 

⁴⁴ Возрастпсу Проблемы и Юридическая информация Стратегии

Соответствие и Принуждение 45

опека, при условии, что аудиторы мотивированы главным образом Автор: репутационный кон Кернс.32 В при определенных обстоятельствах другие внешние по отношению к корпорации агенты могут быть называемый по факту до обслуживать как попечители, как когда закон требует инвестиционного банкира, один государство официальный, или суд, чтобы одобрить корпоративный иск. 

2.2.3 ЭксПубликацияиэксставкастратегии

То нижний ряд в таблице 2-1 упорядочивает нашу десятку Юридическая информация стратегии в пять пары, каждый Витан- бывший- Зейт’andan- бывшийСТРАТЕГИИ.Thispresentationmerelyhighlightsthe факт, что половина стратегий вступает в полную силу до один агент действует, в то время как другая половина отвечает—около наименьший потенциально - к качеству действия агентов экс Публикация. В то дело от в регуляторных стратегиях, например, правила определяют, что такое агент может, и нет. экс ставка, пока стандарты определяют общую норму, против которой действует агент’с Действия будут судить expost. Таким образом, правило может запрещать один класс саморазоблачение транзакции прямолинейны, в то время как стандарт может предписывать, что эти сделки будут быть судимый против нормы справедливости выговор?3 Аналогично, в делоот установление условий входа и выхода, стратегии входа, такой как как обязательный раскрытие, укажет что должно быть сделано до один агент может иметь дело с Принципалом, в то время как выходное устройство такое как оценка права позволяют принципалу ответить после того, как 

то качество агента’с Экшен является выявленный.34 То шесть управление стратегии также попадают в экс ставка и expost пары. Если принси

приятели может назначать своих агентов exante, они может экранировать лояльность; ifprincipals может удалить своих агентов expost, они могут наказать за нелояльность аналогичным образом, акционеры могут иметь то право инициировать крупную корпоративную сделку, такую как какслияние, или—как является обычно дело в том, что они могут ограничиться ратификацией один движение слияние предлагается советом директоров.35 Окончательно, опека является один экс ставка страт Эги в смысле Чат IT нейтрализует агент’с неблагоприятный интересы до ее назначения Автор: то Принципал, в то время как большинство стратегий вознаграждения являются экс Публикация в ощущение, что их выплаты зависят от неопределенного будущего результаты, и таким образом остаются Меньше чем полностью указан до тех пор, пока агент не начнет действовать. 

Мы не стоит, однако, преувеличивать ясность или аналитическую силу этой категоризации правовых стратегий в экс ставка и экс Публикация типы. Можно было бы хорошо спорить, например, что стратегия вознаграждения не должна рассматриваться как экс Публикация СТРАТЕГИИ но скорее Ан экс ставка СТРАТЕГИИ потому что, как и страта опеки, которую она устанавливает в заранее оговорите условия, на которых агент получит компенсацию. 

32 Пока аудиторы сталкиваются с репутационными санкциями за неудачу (см., например, янв. Усадьба, Кто Забота О Репутации Аудитора?, 22 Сontemporary Одинccounting Рesearch 549 (2005)), их независимость и, следовательно, статус доверительного управляющего могут бытьскомпрометирован финансовыми стимулами в виде консультирования ingcontracts:seeJohnC.Кофе,Что случилось с энроном?ACapsuleSocialandEconomicHistoryотто 1990-е годы, 89 Сорнелл Лай РЭви 269, 291-3 (2004). 

33 Сравнитьinfra6.2.4(exanteзапреты) и6. 2. 5(expostнормы). 34 Сравнить, напр., infra 5.2.1, 6.2.1.1, 9.2.1 (обязательное раскрытие информации) и 7.2.2 (оценка). 35 SeeM/ra7. 4.

Также, один можно было бы возразить, что права назначения не могут быть легко нарушены экс ставка и expost типы, поскольку выборы директоров могли бы вовлекать, simultan­ eously, то подбор новых директоров и устранение старых. Мы Предложение то expost / ex ставка различиеТолько как один классификация эвристическая, что является полезный для pur Позы от экспозиция. 

Действительно, как У нас есть уже отметить это является в тот же самый эвристический дух, который мы Предложение наш классификация правовых стратегий в целом. Десять стратегий выстроенный в Стол 2-1 явно перекрываются, и любой данный Юридическая информация правиловполне может быть По рубрикам как один instanceoftwoormoreofthosestrategies.Again,ourpurposehereявляетсяпросто чтобы подчеркнуть различные способы, которыми закон мочь использовать как один инструмент, не обеспечивающий один НОВОЕ формалистическая схема, которая вытесняет, а не помогает функционалу понимание. 

2.3 СоответствиеиПринуждение

Юридическая информация стратегии они релевантны только в той мере, в какой они побуждают к уступчивости. В этом в связи с этим каждая стратегия зависит от наличия других юридических учреждения-такие как суды, регуляторы, а процедурные правила-обеспечить принуждение от то Юридическая информация СНиП. В этом разделе мы рассмотрим взаимосвязь между принудительным исполнением и соответствие. Затем мы обсудим три способа, с помощью которых принудительное исполнение может быть произведенный. 

2.3.1 Правоприменение и вмешательство 

Принуждение является наибольший непосредственно относящийся к делу как с уважением регуляторная стратегия такая как Правила и стандарты. Они действуют, чтобы ограничить агента’с поведение; они не могут сделать это достоверно, если они фактически не принуждаются.36 Этотнеобходимы хорошо функционирующие правоохранительные органы, такие как как суды и регуляторов, наряду с надлежащим образом структурированными стимулами к инициировать случаи.

В контраст, стратегии управления полагаться значительно после вмешательства Автор: принси приятели Для создание соответствия требованиям агента 37 Будь то это вмешательство принимает форму соответствующего отбора агентов и структура вознаграждений, заслуживающие доверия угрозы отстранения, или эффективный принятие решений от ключевых вопросов зависит его успех в обеспечении соответствия требованиям агента в первую очередь от способности руководителей координировать свои действия и действовать на низком уровне стоимость. Безусловно, стратегии управления опираются на предысторию Юридическая информация Правила чтобы поддержать их работу; в частности, они полагаются на правила определение понятия 

36 Этот точка зрения не нова. Раннее распознавание см. В разделе Roscoe Pound, Закон в книгах и законе в действии,44американЛайРЭви 12(1910);Гарибекер,CrimeandPunishment:AnEconomic Подход, 76 Джournal от Пolitical Eкономия 169 (1968). 

37 Itispossibletocalkоттакие случаи былиодинформаот‘принуждение’,inthesensethattheymake влияние стратегий управления, заслуживающих доверия агента. Однако, чтобы избежать путаницы с morespecificsenseотправоохранительные органы понимали, что это законники, а мы-нет.

⁴⁶ Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

принятие решений авторитет различных корпоративных субъектов.38 Они следовательно тоже требовать Юридическая информация принуждение институты для проведения таких разграничений полномочий эффективный. Однако, стратегии управления требуют: Меньше утонченность и информации со стороны судов и регулирующих органов, чем является требуемый ко принуждать агенты’ соответствие более непосредственно через регулятивные стратегии.39 Принуждение таким образом, институты имеют первостепенное значение для регулятивные стратегии, но только второго порядка важности для стратегии управления. 

2.3.2 режимы работы принудительного исполнения 

Превращение теперь о природе этих правоохранительных органов’, мы различают три организационные условия от принудительное исполнение, в зависимости от характера действующих лиц, отвечающих сибл для принимая инициатива: (1) Публично должностные лица, (2) Частное стороны, действующие в своих собственных интересах, и (3) стратегически размещенные частные лица (привратники’) con­ по сценарию он должен действовать в интересах общества. Условия принудительного исполнения может конечно быть По рубрикам через один количество других измерений. Наша цель здесь является нет к категоризации Изя для его собственный сакэ, но чтобы спровоцировать мысль о том, как влияет субстантивация 

Юридическая информация стратегии является опосредованный различными способами принуждения. Поэтому мы просто делаем набросок из один эвристический классификация основана на одном измерении-символе актера ofenforcers—и побудить читателей задуматься о том, как обстоят дела может быть затронут Автор: Другие размеры, вдоль которых принудительное исполнение может различаться. То категоризация, которую мы выбрали, мы верить, Имеет преимущество в том, что он, вероятно, отражает способ, которым агенты участвующие в управлении фирмой воспринимают правоприменение-это является, как затрагивающий их через действия государственных должностных лиц, заинтересованных частными лицами вечеринки и привратники. 

23.2,1 Публично принуждение 

Автор: Публично принуждение’, мы обратитесь ко всем правовым и нормативным актам, внесенным Автор: органы госбезопасности государство. Этот режим включает в себя криминальный и гражданский Костюмы принесено публикой должностные лица и агентства, а также как различныйэкс ставка права утверждения-такие как для заявления о размещении ценных бумаг-осуществляются публичными субъектами. В помимо официальных мер, публичное принуждение также включает в себя репутационные санкции, которые могут сопровождать раскрытие информации о том, что фирма является под расследование.40

38 Forexample, decisionrightsstrategiesrequirerecourtstodenyvaliditytoодинпредполагаемое решение сделано процессом, который не отражает принципы’ решение права. 

39 Видеть Alan Schwarrz, Реляционный Договоры в судах: анализ отНезавершенный Соглашения и судебные стратегии, 21 Джournal от Лegal Сtudies 271 (1992); Эдвард Б. Рок а Майкл Л. Wachter, Острова от Сознательный Власть: закон, нормы и самоуправляющаяся корпорация, 149Uниверситет op Пэнсильвания Лай РЭви 1619 (2001). 

40 SeeJonathan Карпоффанджон Лотт-Младший., ТоРепутацияalpenaltyfirms facefrom Совершение Преступного Обмана, 36 Джournal от Лай и Eкономика 757 (1993); Синди Александер, На а потом еще и температура отто Репутационный Штрафдля Корпоративный сайт Преступление: Улики, 42 Джournal от Лай и Eкономика 489 (1999); Джонатан Карпофф, Д. Скотт Ли и Джеральд Мартин, То Стоимость io фирм отКулинария книга, 43 Джournal от Фв финансовом отношении и Quantitative Одинnalysis 581 (2008). 

Соответствие и Принуждение 47

Публично принудительные меры могут быть инициированы один широкий разнообразие государственных органов, начиная от местных прокуроров’ Офисы Для национальные регулирующие органы, осуществляющие мониторинг корпоративных действий в Реальное время-такое как тоКомиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) осуществляет мониторинг корпоративных раскрытие информации—и иметь право вмешаться, чтобы предотвратить нарушения.41 Мы также опишите некоторые саморегулируемые и квазирегулирующие органы, такие как национальные фондовые биржи и Великобритания’с Финансовый Отчетным советом, как ‘Публично органы’. Такой тела есть органы Для в той мере, в какой они способны на практике ко принуждать соблюдение их правил экс ставка или ввести санкции за нарушение правил экс Публикация, будь то эти санкции носят репутационный, договорный или гражданский характер. Более того, они многозначительно описываются как Публично органы где их регуляторная эффективность является подстегиваемый по кредиту ибл угроза государственного вмешательства, и они могут быть увиденныйкак Публично франчайзинг.42 Где такой достоверной угрозы не существует, значит, такие организации лучше рассматриваемый как чисто Частное. 

23.2.2 Частное принуждение 

‘Частное принуждение’ наибольший очевидно, включает в себя гражданский судебный процесс принесено pri Вэйт стороны, такой как акционер производные иски и класс Действия. Важно, однако, мы хочу подчеркнуть, что это тоже должен будьте поняты как включая неофициальные или репутационные санкции, введенные частными сторонами, что может принять форму снижения цен на акции, снижения социальной активности. стоя, или личное чувство от позор.43 Все из них могут быть нанесены частными лицами на непослушную корпорацию съел актеры как частные ответы на проступки.44

Как с публичное принуждение, частное принуждение охватывает один широкий спектр учреждений. На формальном конце спектра эти включать класс Действия и производное Костюмы, которые требуют значительной правовой и институциональной инфраструктуры в то форма истцов’ бар,кооперативные судьи и благоприятная процедура закон тот облегчает действия через такие разнообразные вопросы, как как открытие права и Юридическая информация сборы. Аналогично,attheinformalendofthespectrum, marketreputationcanly‘уголовный­ Изя’ проступок корпоративными правонарушителями в той мере, в какой там является один механизм для распространение информации о компании (вероятный) должностное преступление и разумно 

41 На эффективность публичного применения законодательства о ценных бумагах в продвижении глубокие и жидкие Мар кеты, контраст Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силан и Андрей Шлейфер, Что Работает в сфере законодательства о ценных бумагах?, 61 Джournal от Финанс 1 (2006) с Хауэллом Джексоном и Марком Роу, Публично и Частное укреплениеотSecuritiesLaws:Resource-BasedEvidence,WorkingPaper (2008), athttp:// www.ssrn.com,

42 То концепция от принужденный саморегулирование’ является разработано в Ian Ayres и John Braithwaite, Responsive Рэгуляция: Твымогательство то Дэрегуляция Дebate 101-32 (1992). 

43 ReputationallossesmayalsobesufferedbyfirmsconsequentontheannouncementofодинПОИ­ vate иск, в дополнение к формальной санкции он подразумевает. Видеть, например, Амар Ганде и Крейг Льюис, Акционер Инициированные коллективные иски: влияние на благосостояние акционеров иОтраслевые Побочные Эффекты, Джournal от Фв финансовом отношении и Quantitative Одинnalysis (предстоящий).

44 Действительно, источником санкции может быть сам субъект, в той мере, в какой это возможно. здесь замешаны очень личные внутренние чувства человека. 

⁴⁸ Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии 

Раскрытие ⁴⁹

хорошо функционирующий факторные и товарные рынки, на которых действуют условия, на которых работает фирма контракты становятся Меньше благоприятный в ответ на эту информацию.45

В отличие от публичное принуждение, модальность мы срок частное принуждение зависит главным образом на то механизм сдерживания-то является, то наложение штрафных санкций экс Публикация на обнаружение проступка. Прямых аналогов в Привате немного 

принуждение к экс ставка нормативный утверждение мы иметь включен в режим публичного принуждения. Один из примеров такого рода правоприменением может быть Великобритания’с ‘схема по договоренности’ процедура, в результате чего компания, желающая взять на себя одинглавный реструктуризация сделки и получение необходимых голосов от держатели акций (и кредиторы, если они являются сторонами) могут требовать одобрение судом этого соглашения.46 То суд тщательно изучит процессуальные шаги, предпринятые на этом этапе, и если его санкция является подаренный что касается схемы, то она не может быть оспорена эксПубликация. Однако, если фокус является расширенный включать в себя не только принуждение в строгом смысле слова, но и средства обеспечение соответствия требованиям агента в более общем плане, там является один важный аналог: частные акторы, конечно, очень много участвующие в экс ставка управление интервенции для обеспечения соблюдения требований агентами. Действительно, в то время как обсуждение в этом разделе 

Имеет основное внимание уделяется государственным и частным субъектам как инициаторы о приведении в исполнение Юридическая информация СНиП, такое же концептуальное различие можно провести и в отношении правительственные интервенции. Государственные субъекты также могут быть вовлечены в государственное вмешательство, например, в тех случаях, когда государство является один значительный акционер. Эта позиция является нет наблюдается в большинстве юрисдикций, которые мы исследуем, но в некоторых страны—в первую очередь Китай-государственная собственность на контрольные пакеты акций публично торгуемых компаний является Обычный.47 Под такие обстоятельства, общественные субъекты-а именно правительство агентства-принимают решения относительно вмешательства в управление. 

2,3.2,3 Gatekeepercontrol 

Привратник контроль предполагает привлечение некорпоративных субъектов, таких как: как бухгалтеры и юристы, контролирующие поведение корпоративных субъектов. Эта афера описание вообще включает в себя раскрывающий привратники к угрозе санкций за участие в корпоративное неправильное поведение или неудача Для предотвращать или раскрыть недостойное поведение48 То актеры так призванный это привратники’ в то чувство тот ее участие является обычно необходимо ли, будь то как один вопрос практики или закон, Для выполнение корпоративных транзакций, которые являются конечной целью деятельности компании. то 

45 На роль выкупных штрафов в контрактации, sec Simon Johnson, Джон Макмиллан и Кристофер Вудрафф, Суды и реляционные контракты, 18 Джournal от Лай Eкономика и Oрганизация 221 (2002); Франклин Аллен, Цзюнь Цянь и Мэйдзюнь Цянь, Закон, Финансы и экономический рост в Китае, 71 Джournalот Фв финансовом отношении Eкономика 57 (2005). 

46 Part26CompaniesAct2006 (Великобритания).

47 Видеть Ли Бранстеттер, Китая Финансовые Рынки: Обзор, в СХина’с Фв финансовом отношении Транситион около один Сроссроудс 23,43-57 (Чарльз У. Каломирис (изд.), 2007). 

48 Видеть Reinier Kraakman, Контролеры: анатомия отодин Стратегия Принуждения Третьих Сторон, 2Джournalот ЛайEкономиксанд Oрганизация 53 (1986); John C. Coffee, Jr., Gатеисты: Тон Профессии и Сorporate Говернанс (2006).

принуждение усилия. Мы называем режим привратник контроль* Для подчеркните, что это работает Автор: использование контроль, который привратники имеют над корпоративными транзакциями, и дать им сильный стимул использовать этот контроль для предотвращения нежелательное поведение. 

Привратник контроль является возможно лучший просмотр как один форма делегированного вмешательства: принципалы сами не делают этого займитесь изучением агента, но покидать этот к привратнику. Соответствие является обычно обеспеченный через экс ставка механик­ анизм принуждения (напр., аудиторы отказать в выдаче неквалифицированного отчета), а не через expost механизм о наказании беззаконников. Такое делегирование, конечно, создает новую агентская проблема между привратником и прином шифры. Этот является иметь дело с помощью применения основных Юридическая информация стратегии Для то сами привратники, с главной опорой на стандарты и опека стратегии.

2.4 Раскрытие

Раскрытие играет фундаментальную роль в контроле расходов корпоративного агентства. Как У нас есть уже отмеченный 49 IT является один важная часть права принадлежности страт Эгис. Наиболее очевидно, что раскрытие проспекта заставляет агентов предоставлять перспективу iveпринципалы с информацией, которая поможет им решить, на каких условиях, если Любой, они желаю вам входить то твердый как владельцы. В меньшей степени периодическое раскрытие финансовой информации и реклама раскрытие информации-для пример, информация, релевантная для обмена цены, и условий сделок со связанными сторонами—тоже разрешения принципалы Для определять степень, в которой они хотят оставаться владельцами, или, скорее, ^xit ре твердый. Однако, продолжающееся раскрытие информации также имеет более общие вспомогательные эффекты в отношение к каждой из других стратегий; следовательно, мы рассматриваем его отдельно на этом этапе нашего обсуждения. 

В отношение к регулятивным стратегиям, требующим правоприменения, раскрытие информации Похожие Вечеринка транзакции помогают выявить существование транзакций, которые могут быть подверженным потенциальному вызову и обеспечивает потенциальных тяжущихся сторон с информацией для предъявления в суд. По отношению к стратегии управления, раскрытия информации могут быть использованы в нескольких различных, но дополняют друг друга, способы. Первый, и большинство из них gener­ союзник, уполномочивающее раскрытие условий соглашений об управлении, которые являются в место позволяет принципалы к оценивать подходящий тактика вмешательства. Секунда и конкретно в отношение к праву принятия решений, обязательное раскрытие деталей один предложенный операция для который принципал’ утверждение является искатьможет улучшить принципалы’ решение. В-третьих, раскрытие информации о лицах, работающих в доверительном управлении роли служит для того, чтобы связь их репутация публично способствует эффективному мониторингу агентов. 

49 Видеть выше 2.2.1.2; смотреть также infra 9.2.1.

50 Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

Систематический Различия 51

Там является от курс один необходимость обеспечить соблюдение самих обязательств по раскрытию информации. Этот является один микрокосм более общей проблемы от обеспечивающий соответствие требованиям агента. Для периодического раскрытия информации, где тип Информация является ожидаемый но содержание является нет пока еще известны (так называемые *известный неизвестные’), НЕТ кроме того, может потребоваться дополнительный механизм соблюдения один Публично заявление о том, что закрытие Дис является ожидаемый. Если то принципалы должны знать, что определенный кусок 

Информация (например, годовая финансовая отчетность, структура и ком - должность правления или исполнительные компенсационные механизмы) является ожидаемый Для быть раскрыто в один определенный формат, то само неразглашение может отправить нега­ тивный сигнал руководителям, побуждающий их действовать.50 То вопрос соблюдения требований при периодическом раскрытии информации является нет так много бывает ли это, но его качество, а значит и один опека стратегия—в виде аудиторов—является типично используется для оказания помощи вобеспечивающий этот. Для реклама hoc раскрытие, соответствие вопросы являются разные, потому что по определению принципалы не ожидают особых раскрытие информации заранее (что является, эти это так называемые " неизвестные неизвестные’). Здесь только энергичное правоприменение, по-видимому, способно обеспечить соответствие.51

2.5 Юридические стратегииinCorporateContext

То закон не применяет правовые стратегии абстрактно, а только в специфический регулирование­ латорские контексты. Для целей изложения и анализа мы имеем сгруппировал эти контексты в шесть Базовые модели категории корпоративных решений и сделок. Каждый из следующих семь глав посвящены одной из этих категорий. Обязательно, чтобы границы этих категорий до некоторой степени произвольны и перекрытие. Тем не менее, каждая категория имеет определенную функциональную степень единство и типичное развертывание легальных стратегий в каждом из них является около наименее умеренно отчетливый. 

Главы 3 и 4 исследовать правовые стратегии, используемые в регулировании торговли людьми деловые операции и решения. Неудивительно, что управление в этом контексте преобладают стратегии. Глава 5 витки к корпоративным долговым отношениям и проблеме кредитора защита-это контекст, в котором регулятивная страта эгисы являются общие, за исключением случаев, когда фирма является неплатежеспособный, когда акцент смещается на стратегии управления. Глава 6 осматривает правовое регулирование деятельности связанной стороны (или самостоятельная работа) сделки; Глава 7 исследует корпоративное право. мент от‘существенный’ операции, такой как слияния и майор продажи от активы и глава 8 оценивает то правовой режим контролируемых сделок, таких как как продажи офкон тролльские блоки и враждебные захваты. Как будет показано ниже в обсуждении продемонстрируй, Юрис 

дикции принять гибкое сочетание регулятивных и управленческих стратегий во всех то 

50 Этот механизм используется для обеспечения раскрытия информации о механизмах управления в Великобритания и другие страны в рамках так называемого соблюдения или объяснения’ положения.

51 Видеть Утпай Бхаттачарья и Хазем Даук, То WorldPrice отИнсайдер Торговля, 57 Джournal от Финанс 75 (2002). 

Последние три транзакционные контексты. Затем, Глава 9 витки к защите инвесторов и регулированию эмитенты на публичный рынок, где преобладают стратегии регулирования. 

Пока мы делать не утверждайте, что эти транзакционные и решающие категории исчерпывают себя ВСЕ от Корпоративный сайт закон, они покройте большую часть чего является условно под стояли к быть Корпоративный сайт закон, и почти все интересное и спорное вопросы тот субъект представляет Сегодня.

Внутри в каждой из наших семи основных глав наш анализ продолжается Функ - тионально. В большинство глав, наше аналитическое обсуждение является организованный Автор: агентство ■ проблемы и юридические стратегии: для данной категории корпоративных решений мы обзор топравовые стратегии, которые активно внедряются ключевыми корпоративными закон судебные власти. В двух главах, однако, аналитическое обсуждение является организованный несколько иначе-по категориям от операции в главе 7 (которая кон ЦЕРНЫ существенный сделки), а также по агентским проблемам в главе 8 (который касается контрольных сделок). Это изменение в структуре отвечает к 

более значительный неоднородность сделок, рассматриваемых в этих документах главы. Окончательно, Для степень, в которой существуют значительные различия между судебные власти в то Юридическая информация стратегии используется для регулирования один подаренный класс корпоративных решений, мы попытка Для оценивать то происхождение этих различий. В частности, в главе 10 мы футовый:. спрашивать Для в какой степени эти различия могут быть поняты как функциональная варианты адаптации Для различия в учреждения, такие как как торговый рынки и финансовые посредники- КЭС (что является эффективность эффекты’ от таких взаимодополняющих институтов), и насколько далеко они, по-видимому, находятся исторические, культурные или политические артефакты, движимые распределением

скорее чем функциональные проблемы.52

^7- иа- •.. .

2.6 Систематические различия 

т; Мы вероятно ожидайте использования различных правовых стратегий для контролирующего органа расходы, и связанных с ними способов принуждения, систематически различаться через ф судебные власти. В частности, мы ожидаем, что видеть сильный комплементарности Г : междуструктура долевой собственности и виды Юридическая информация стратегии в наибольшей степени полагались на контроль расходов агентства. Так как эффективность управления ^■ механизмы является тесно связано с тем, в какой степени принципалы являются способный Для коорд- Wинате, это было бы удивительно если то структура долевого участия не повлияла на то, в какой степени эти стратегии используются для управления менеджерами. В большинство юрисдикций по всему миру, владеющих акциями в публично торгуемые фирмы является концентрированный в руках относительно небольшого числа акционеров - будь то семьи или С институциональные инвесторы.Withsuchownershippatterns, ownersfacerelativelyнизкий координация затраты как между собой, так и способны опираться на управление 

52 На различие между эффектами эффективности’ и ‘распределительный эффекты’ от дополнительные институты, см. сирга 1.6.1.

*•*>►

₅₂ Агентство Проблемы и Юридическая информация Стратегии

стратегии чтобы контролировать менеджеров. Где право собственности на акции является Еще рассеять, однако, управление механизмы есть Меньше эффективный, а там является Еще на первый план должны выйти регуляторные механизмы. 

Просто как то выбор правовых стратегий для решения проблем контролирующего органа является скорее всего Для дополнять схему владения он будет в свою очередь быть дополненный Автор: то природа и изощренность правоприменительных институтов. На системах полагаться­ в значительной степени опираясь на стратегии регулирования, правоприменительные институты будут скорее всего иметь один более значительный Роль Для играйте в обеспечение соблюдения требований агентами, как противоположный чтобы вмешаться Автор: принципалы самих себя.53Около а еще микро Уровень, определенный регуляторный страт эгисы дополнение и поддерживаются различными правоохранительными органами. Правила требовать один утонченный и быстро реагирует регулятор, если они не хотят в конечном итоге навязываться большая помеха, чем выгода на вечеринках. Стандарты, с другой стороны стороны, требуют независимых и изощренных судов и адвокатов, если они должны быть развернутый эффективно.

В кроме того, соответствующие масштаб от обязательства по непрерывному раскрытию информации могут варьироваться в зависимости от степени какие именно юридические стратегии используются. Таким образом, в США, там, где широко используются стратегии регулирования, продолжение раскрытие информации фокусируется на самостоятельных сделках, а также так помогает в формальной правоприменительной деятельности. В ЕС, Автор: контраст, где большая опора является помещенный что касается механизмов управления, то обязательства по раскрытию информации подчеркивают детали структуры доски.54 То необходимый степень от раскрытие будет тоже различаться в зависимости от структуры собственности. Где владельцы высоко ценятся скоординированное, частое раскрытие информации может быть Меньше важный для контролирующих менеджеров:55 владельцы лучше способны открывать информацию для себя, и стратегии управления могут быть использованы для стимулирования раскрытия большей информации. Информация. Этот является нет Для сказать, однако, что эффективные и надлежащим образом обеспеченные обязательства по раскрытию информации не дело в системах с согласованными владельцами. Скорее всего, проблема с скоординированные владельцы является нет первая из трех проблем агентства, но вторая: обеспечение того, чтобы управление информацией передает могущественным владельцам, и информация о том, как эти владельцы exer­ cise их контроль над правами, пробивается ко всем собственникам одинаково-то является, препятствующий так называемый селективный раскрытие*.

53 То существование от один спрос на регулятивные, в отличие от управленческих, стратегии может быть ожидаемый ко шпора разработка от нормативный экспертиза. Таким образом, в юрисдикциях с широко распространенной розничной торговлей акционеры, такие как США, специализированные суды, как правило, более активны, потому что они-морейндеманд.SeeZoharGoshen, ЭффективностьотControllingCorporateSelf-Dealing: Теория Встречается С Реальностью, 91 САлифорния Лай РЭви 393 (2003). 

54 Видеть например, группа высокого уровня от Компания Эксперты В Области Права, Рeport от то ХМММ ЛЭвелин ГРУП от Сомпаны Лай Eэксперты на Один Модерн Рэгуляторный Фрамная работа для Сомпаны Лай в EУроп 45—6 (2002), at http://ec.europa.eu; Рекомендация 2005/162 / EC о роли неисполнительных или надзорных директоров отперечисленные компании и в комитетах от то (наблюдательный) совет (2005 O. J. (L 52)51)> para. 9-

55 Видеть Джон армор и Джеффри н. Гордон, 7е Perle-означает корпорация в 21 веке, Работающий Документ (2008), at http://www.law.upenn.edu.

Систематический Различия 53

Многие такие институциональные различия могут иметь незначительное общее значение для успех фирм’ контроль об их агентских расходах, как различный комбинации страт эгисы и ассоциированные институты могут быть функционально эквивалентны. Однако, есть некоторые учреждения, чье присутствие или отсутствие является скорее всего быть важным в любой юрисдикции. В частности, учитывая фундаментальная роль сыграна Автор: раскрытие в поддержке как правоприменительных стратегий регулирования, так и упражнение по gov­ ernance, институты, поддерживающие раскрытие информации-сильный и эффективный регулятор ценных бумаг и сложный бухгалтерский учет профессия, например-есть всегда скорее всего чтобы внести общий вклад в успех фирм в области контроля агентские расходы.56

56 Видеть Бернард Блэк, То Правовые и институциональные предпосылкидля Сильный рынок безопасности, 48 UCLA Lай РЭви 781 (2001). 

ъ

То Базовое Управление Структура: То Интересы от Акционеры в класс 

Luca Энрикес, Генри Хансманн, и Рейнир Краакман 

То закон о корпоративном управлении устанавливает: ‘Правила из игры’1 среди корпоративные избирательные округа. Как мы наблюдалось в главе 2, Корпоративный сайт закон должен решение трех фундаментальных проблем агентства: конфликт между менеджеры (директора и старшие руководители) и акционеры, конфликт между мошенничеством и миноритарием акционеры, а также конфликт между акционерами и не являющиеся акционерами избирательные округа. В этой главе рассматривается, как Корпоративный сайт gov­ структура ernance смягчает конфликт между менеджером и акционером; глава 4 исследует то Роль ofgovernance в защите интересов миноритарных акционеров и не акционеров. Обе главы посвящены публично торгуемым фирмам, хотя большая часть из них дисквалификация одинаково хорошо применима и к компаниям, которые не являются таковыми. активно торговать. 

Корпоративный сайт управление строится в основном на правах назначения и доверительного управляющего корабельные стратегии подробно описаны в таблице 2-1. Мы начинаем с расширения на них стратегии, которые являются 5^//-cnforcing в ограниченном смысле, что ониуполномочить Принципала или незаинтересованного доверительного управляющего защищать главный’с интересы. Таким образом мы сосредоточить Меньше на принудительное исполнение в главах 3 и 4 чем в последующих главах. Мы должны отметить, однако, что основные права акционеров заключаются в следующем нет всегда принужденный. Россия’с отрицательный опыт работы в середине 1990-х годов является один предостерегающее напоминание о том, что ‘самоподдерживающийся’ управление стратегии все еще требуют честной судебной системы и сильных ценных бумаг регу латор должен быть эффективным.2 Действительно, даже в США, там является причиняющий неудобство свидетельство недостатков в механизме голосования акционеров.3

1 Лукиан А. Бебчук, Сдача в аренду Акционер установил правила игры, 119 Харвард Лай РЭви 1784 (2006). 

2 Видеть Бернард Блэк, Рейнир Краакман и Анна Тарасова, Русский Приватизация и корпоративное управление: что пошло не так?, 52 Стэнфордский Лай РЭви 1731 (2000). 

3 Похоже, что это был арселкаханандвардб.Рок,TheHangingChadsofCorporateVoting,96 гэоргтаун Лай Джournal 1227 (2008). В то время как никто не предполагает, что конкурсы голосования в США сфальсифицированы, инкум-бенты часто, кажется, наслаждаются преимуществом в близко подобранныхКонкурсы. См например Яир Листокин, Руководство Всегда побеждает близкий человек, 10 Одинмерикан Лай и Eкономика РЭви 159 (2008). Смотреть также Хьюлетт в. компания Hewlett Packard Co., 2002 WL 818091 (Del. Ч. 2002) (обзор нарушений в работе HP-Compaq конкурс прокси). Закон в некоторых других основных юрисдикциях, по-видимому, сделайте больше, чтобы успокоить 

56 То Базовое Управление Структура 3.1 Назначение прав иИнтересы акционеров

Два особенности корпоративной формы лежат в основе корпоративного управления. То Первый является инвестор собственность, которая, учитывая широту современного капитала Мар kets, подразумевает, что окончательный контроль над фирмой часто вранье частично или полностью в руках акционеров, далеких от фирмы’с повседневно операции. Второй является делегированный управление, которое подразумевает, что акционер влияет является обычно осуществляется косвенно, Автор: избрание директора.4 Таким образом, каноническая особенность корпорации являетсяодин многоместный член доска-выбранная (в основном или полностью) Автор: акционеры— тот является отчетливый как от общего собрания акционеров, так и от фирмы’с управляющий командный состав. То закон решает проблему агентства акционер-управляющий в первую очередьнапример, путем установления и укрепления права на долю держатели назначают членов правления. Эффективность применения эта стратегия зависит, в свою очередь, от совета директоров с полномочия и ресурсов, и от способности акционеров заниматься коллективное действие. В дополнение к этому назначению страт egy, много юрисдикции все больше полагаются на опеку Роль от независимых членов как столбы корпоративное управление. 

3.1.1 Управленческая власть и корпоративные советы директоров 

То право управления публичными или открытыми корпорациями является широко аналогично во всех наших основных юрисдикциях. IT резервы определенный основные решения общего собрания акционеров, при этом наделение значительной части полномочий по принятию решений одно-или двухуровневыми советами директоров конечно, директоры. 

В одноуровневые юрисдикции, такие как США, Великобритания и Япония, один совет директоров упражнения то Юридическая информация сила наблюдать и управлять один корпорация, либо напрямую, либо через его комитеты.5 Автор: контраст, в двухуровневых юрисдикциях контрольные полномочия являются распределенный к избранным наблюдательным советам неисполнительных директоров, которые затем назначать и контролировать правление, в состав которого входит директор исполнительная власть командный состав кто разработка и реализация бизнес-стратегии. Германия и Нидерланды мандатные двухуровневые советы директоров для открытых отечественных компаний, в то время как Италия и Франция разрешила отечественным компаниям выбирать между одно-и двухуровневыми советы директоров и фирмы в каждой юрисдикции ЕС могут выбирать между одним из них- и двухъярусный 

беспокойства о нарушениях при голосовании. См., например, § § 342—351 ВЕЛИКОБРИТАНИЯ Закон о компаниях 2006 года (требующий независимого отчета об акционере опрос по запросуодин квалифицированный меньшинство отакционеры).

4 Один исключение из этого обобщения доказывает правило. С 1971 года по настоящее время 2004, закон о компаниях в Нидерландах поместил некоторые крупные отечественные корпорации под так называемым structuur режим, в котором новые директора были выбраны действующими директорами, подлежащими рассмотрение дела Арбитражным судом для обеспечения надлежащего представительства интересов акционеров и работников. Для дальнейшего обсуждения из structuur режим и его замена, см. infra 4.1.3.1.

5 Восток Азиатские юрисдикции в значительной степени подвержены влиянию немецкого законодательства и Италии. рудиментарные наблюдательные советы, такие как совет директоров отаудиторы (Япония и Италия) или совет управляющих (Китай). Власть над собой однако эти вторичные платы, как правило, ограничены. 

Назначение Права и акционер Интересы ₅₇

доски Автор: выбор в комнату Societas Europaea (или SE), который позволяет любой структура правления.6 Хотя наблюдательный и управляющий советы являются в один полу- иерархический правоотношения в двухуровневой структуре правления может быть, более могущественный из двух в факт. То правление компании наслаждается независимый правовой статус. Под Немецким закон, для например, наблюдательный совет не может отстранить правление от должности без причины, не может сделать бизнес deci sionsreservedtothemanagementboard, and-oncertainmatters-mayevenбыть отмененный если непокорный правление может получить поддержку супер голос большинства акционеров.7 В практика, компания’с наибольший влиятельным одиночным актером может быть председатель либо его наблюдательного совета или его правление, в зависимости от структуры собственности и вовлеченные личности.8

В теория, одноуровневые советы концентрируют власть принятия решений, в то время как двухуровневые советы директоров отдают предпочтение коллективному принятию решений. Например, a одноярусный совет директоров каждой фирмы mits для объединения роли от председатель правления и главный исполнительный директор офицер (‘ИСПОЛНИТЕЛЬНЫЙ ДИРЕКТОР’), как обычно что происходит в США и Франции? Автор: контраст, двухуровневые юрисдикции, такие как Германия, адвокатские наблюдательные советы из принятие управленческих решений, а также, как один законный по умолчанию требуется, чтобы правление принимало решения большинством голосов Голосовать.10 Оба подходы к управлению крупными фирмами иметь потенциал преимущества.11 Но два соображения предостерегают от общего Изинга по этому поводупреимущества в наших основных юрисдикциях. Во-первых, степень различие между двумя структурами правления является часто непонятный. Неформальные коалиции лидеров могут пересекать границы Юридическая информация разделение между правлением и наблюдательными советами;12 пока превосходство независимых директоров и независимого председателя правления мочь дать одноярусный доски один квази-супервизор аромат.

6 Для Франция см. ст. L. 225-57 Code de commerce. Для Италии см. ст. 2409-8 Для 2409-15 ГК РФ. Для SE см. статью 38 Регламента Совета (ЕС) № 2157/2001 от 8 Октябрь 2001, 2001 ОДж. (L294) 1.

7 §§ Больной Иванд 119 II Aktiengesetz (AktG). 

8 Forexample, acontrollingshareholderwhochairsafirm’ssupervisoryboardislikelytobeits доминирующий актер. Кроме того, в прошлом немецкая практика иногда имела место размыло разделение между двумя досками, подняв пенсионера Участники от то правление, и в частности его председатель, к наблюдательному совету доска. Недавно был принят необязательный немецкий Кодекс корпоративного управления. ограниченное количество от бывший членов правления в составе наблюдательного совета до двух, а также требуемый ‘особый причины’ для выборы от один бывший член правления в качестве председателя наблюдательного совета (Статьи 5.4.2 и 5.4.4). 

9 То Великобритания является исключением среди одноуровневых юрисдикций: Один. А. 2. 1 сводного Кодекса передовой практики требует четкого разделения от ответственность между компанией’с председатель и главный исполнительный директор. 

10 §77Aktiengesetz.

11 Anextensiveliteratureinsocialpsychologyexploresrhesystematicdifferencesingroupversus индивидуальное принятие решений и решение проблем. См., например, Сэмюэл Н. Фрейдин, Когда Разве Одна Голова Лучше Двух? Взаимозависимая информация в группе принятие решений, 93 OрганизационныйБэхавиор и Хuman Дecision Пrocesses 102 (2004); Норберт л. Керр и Р. Скотт Тиндейл, Группа Производительность и принятие решений Gт 56 Одинnnual РЭви от Психология 623 (2004). 

12 Часто, в немецких компаниях, где нет контролирующих акционеров, руководство совет директоров де-факто выбирает наблюдательный совет. См. Клаус Дж. Хопт и Патрик К. Лейенс, Доска модель в Европе— Недавние Развития отВнутренний Структуры корпоративного управления в Германии, Великобритании, Франция и Италия, 1 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 135,141 (2004). 

58 То Базовое Управление Структура

Назначение Права и акционер Интересы ₅₉

Второй, трудовое кодетерминация в Германии, наиболее известный двухуровневый Юрис дикция, ослабляющая наблюдательный совет как один орган управления, посвященный исключительно Для интересы акционера класс. Мы рассмотрим особенности управления кодетерминацией далее в главе 4. Здесь мы просто отметим, что двухуровневая структура правления облегчает сильное участие рабочей силы в корпоративном управлении отчасти потому, что полный доступ Для конфиденциальная информация и принятие бизнес-решений могут остаться с вами. правление, тем самым смягчая потенциальные конфликты интересов проценты в наблюдательном совете. 

3.1.2 Назначение директоров и механиков от голосование

В помимо архитектуры правления, правовые аспекты корпоративного управления управление включает в себя широкий спектр правил, регулирующих директора выдвижение кандидатов и голосование акционеров. 

Все из наших основных юрисдикций, кроме США, акционеры могут nomin­ съел директора. Обычно правление предлагает компанию’с шифер номинантов,13 который является редко выступал против на годовом собрании акционеров. Но в большинстве случаев Юриспруденция процессы, одинквалифицированный меньшинство (обычно небольшой процент) держателей акций может оспорить доска’с шифер путем внесения дополнительных кандидатур в повестку дня акционеров’ встреча.14 Повстанец кандидаты, которые выдвигаются таким образом Лицо то то же самое голосование вверх или вниз как то Компания’с собственный кандидаты. В отличие от этой модели, как когда-либо, повстанец акционеры в США не могут размещать номинантов в компании’с полномочие или в повестке дня акционеров’ встреча как от правильно, но должен вместо этого просить их собственный полномочия и распространяют свои собственные просьбы—т.е., голосования, regis tration statements (с учетом SEC обзор), и сопроводительные материалы—Для Конкурс компания’с шифер номинантов.15

Голосование правила предоставления мест в совете директоров на ежегодном собрании следуют аналогичной схеме. Наши основные юрисдикции за исключением США следуют за большинством голосов правило, в соответствии с которым избираются директора Автор: один большинство из них Голосов бросать у акционеров’

13 InItalianlistedcompanies, theincumbents’шифероткандидаты формально представлены быдлом инантные акционеры, как правило, по согласованию с менеджерами. 

14 В в Великобритании по умолчанию действует правило, что любой акционер может представить свой собственный кандидаты в совет директоров заранее от то совещание (статья 76, таблица а). Точно так же в немецких компаниях любой акционер может добавить своих собственных кандидатов до двух недель до начала конкурса. собрание (§ 127 AkcG). В Японии квалифицированное меньшинство (1% от Голосов или 300 голосов) может предложить свой собственный сланец от кандидаты, которые компания должна включить в свои почтовые голосующие/доверенные документы. Статьи 303 и 305 закона о компаниях. В Icaly кворум для предложения доля кандидатов в списке кандидатов варьируется от 0,5% для крупнейших компаний (по капитализации курсивом) до 4,5% для более мелких. Статья 144-4 Положение консоб об эмитентах. 

15 Видеть Софи Остывает, То Реальная разница в корпоративном праве между Соединенными Штатами и США Континентальная Европа: Распределение отПолномочия, 30 Дэлавер Джournal op Сorporate Лай 697, 746 (2005). Закон США о ценных бумагах позволяет акционерам добавлять определенныепредложения ко то Компания’с полномочие, но он прямо исключает резолюции, касающиеся избрания президента. директора. 17 С. Ф. Р. § 240.14 а-8 (2008). Смотреть также infra 3.1.4. Управленческое сообщество яростно сопротивлялось реформаторским усилиям, направленным на то, чтобыallowa квалифицированное меньшинство отакционеры чтобы разместить своих собственных номинантов на компанию’с полномочие. 

встреча. Автор: контраст, законный дефолт в США, является один ‘множество’ голосование правило, при котором любое количество голосов хватает Для избирать один номинант на место в совете директоров.16 Под это правило, даже несколько благоприятных голосов могут избрать весь список кандидатов. номинанты потому что диссиденты не могут голосовать против то Компания’с кандидаты: они могут голосовать только за конкурирующий список номинантов, когда есть является один.17 Таким образом, США акционерный капитал еро не могу блокировать компанию’скандидаты без ведения войны один дорогостоящий конкурс доверенных лиц. Тем не менее, практика голосования в США в настоящее время находится в поток. Делавэр предпринял один скромный законодательная реформа,18 и институциональные инвесторы побудили некоторых СШАкомпании сделать выбор в пользу голосования большинством голосов.19

Другой важным аспектом системы голосования являются правила, которые регулировать—или не регулировать-распределение голосов власть среди классы от акционеры и между номинальными и бенефициарными акционерами. Корпоративный сайт законы обычно примите правило по умолчанию, что каждый запас несет один Голосовать. Но ВСЕ судебные власти допустим некоторые отклонения от этой нормы одна акция / один голос, даже пока они запрещают или ограничивают других. Таким образом, все наши основные юрисдикции предел cir­ cular структуры голосования20 и покупка голосов сторонами, противоречащими интересам акционеров как один класс. Германия, Италия и Япония запрещают голосовать шапками (т. е., пределы на то количество голосов, которые может отдать один акционер) и установить лимиты на двойной 

класс доли это позволяет контролирующим акционерам сохранять контроль в то время как снижая свои экономические ставки.21 Автор: контраст, однако все наши юрисдикции 

16 См., напр.,§216 (3)DelawareGeneralCorporationLaw.

17 Однако, Американские диссиденты могут воздержаться от благоприятного голосования за кандидатов в совет директоров выражайте недовольство политикой компании. Акционер активисты часто проводят кампании по удержанию голоса, чтобы оказать давление на даже совет директоров если они нельзя изменить его состав. Contesretbelections для США компании’ доски большая редкость. См. Лучан А. Бебчук, TheMyth отто Акционерная Франшиза, 93 Виргиния Лай РЭви 675,688 (2007). 

18 См.§216 (4)DelawareGeneralCorporationLaw(barringtheboardfromrevokingastock устав Холдера, требующий большинства голосов для директоров). 

19 Смей-Джей.Веррет,Pandora's ballotbox, oraProxywithMoxie?Мажоритарное Голосование, Бюллетень Для ГолосованияДоступ, андтелегендотМартин Липтонр-Осмотрен, 62Тон Бполезность Ловер 1007, 1043 (2007). 

20 Наиболее юрисдикции запрещают дочерним компаниям голосовать за акции от их компании-учредители. Рисунки. L. 233-31 Code de commerce (Франция); Art. 2359-2Гражданский Кодекс(Италия); статья 308 (1) Закона о компаниях (Япония); § 160 (с) Общее корпоративное право штата Делавэр; § 135 закон о компаниях 2006 года (Великобритания). Немецкое законодательство запрещает дочерним компаниям владеть акциями своих родителей за исключением особых обстоятельств (§71dAktG).Анумеротcountriesalsobanvotinginthecaseотcross-shareholdingsbycom пани, которые не находятся в родительско-дочерних отношениях. В Италии то же самое соответствующий порог (только для перечисленных компаний) составляет 2%, в то время как IT является 10% во Франции и 25% в Германии. См. SХирман & Стерлинг, ТОО, Пропорциональность Бэтвин Ownership и Сontrol в EU ЛТИО Сомпании: Сомпаратив Лegal Студи 17 (2007) Ат http://www.ecgi.de/osov/final_report.php.

21 Для Германия см. § 134 (1) (ограничения для голосования допускаются только в тех странах, которые не включены в список компании), § 12 (1) и § 139 (допускаются неголосующие акции только до одного половина от акционерный капитал) и § 12(2) (mul tiple voting rights запрещен) Aktiengesetz. Что касается Японии, см. 115 Компании Закон (акции с ограниченным правом голоса не могут превышать половина от то всего выпущенных акций); Что касается предельных значений для голосования, то закон неясно, но Токийская фондовая биржа, скорее всего, исключит компании из списка где потолки приводят к необоснованному ограничению от акционеры права (см.Хирман & Стерлинг, ТОО, Пропорциональность между Ownership и Сontrol в EU ЛТИО Сомпании: Сомпаратив ЛegalСтуди—ExhibitС, ПРисунки зет, 357 (2007) на http://www.ecgi.de/osov/final_ репортаж.РНР. Для Италии см. Арка. 2351(2) (голосующие акции не могут превышать половина от непогашенный капитал), 2351(3) (ограничения для голосования разрешены только в незарегистрированные компании) и 2351(4) (многократное голосование 

60 То Базовые модели Управление Структура

разрешать структуры долевого участия, которые имеют эффекты идентичный к тем акциям двойного класса, которые как Корпоративный сайт пирамиды.22

Почему? является там такое несопоставимое отношение к отделению контроля от эко номинальный интерес к акциям, как между юрисдикциями, так и внутри них? Один ответ является тот там является НЕТ убедительная теоретическая или эмпирическая поддержка для один один-доля/один-правило голосования.23 Другой является тот многие стратегии для отделения голосов от акций являются трудный контролировать. Традиционная корпоративная пирамида иллюстрирует и то и другое Очки. IT является вероятно эффективен постольку поскольку как IT позволяет талантливым контролирующим акционерам рычаг их собственный капитал путем привлечения общественности к участию в своих предприятиях (и это является широко используется для финансирования семейных предприятий по всей стране. мир). В кроме того, он не может быть запрещен прямо, не повредив частично удерживаемая дочерняя компания как один жизнеспособная структура собственности.24

Один Меньше традиционный пример разделения прав контроля и прав на движение денежных средств является так называемый ‘пустой голосование’, в какие активисты используют фондовое кредитование, собственный капитал меняет, и другие производные инструменты для приобретения голых голосов в корпорациях, в которых они могут даже держать чистую короткую позицию.25 Пустой голосование является трудный выявлять (на наименьший без реформы раскрытия информации), и, как и покупка голосов, он может быть использован для подрывают благосостояние владельцев акций. Излишне добавлять, что он также имеет привлек к себе пристальное внимание законодателей поратов.26

3.1.3 Власть снимать директоров 

Удаление права следуют за правами назначения. Действительно, можно было бы сказать тот директора обычно такие ‘Удалено’ Автор: выбрасывая свои имена из компании’с шифер или Автор: неудача чтобы переизбрать их. Отсюда следует, что продолжительность директорских сроков можетбудь Крит программа iCal. Длиннее условия предусматривают изоляцию от конкурсов доверенных лиц, временного акционера 

права запрещен) Гражданский кодекс. Обратите также внимание, что ограничения для голосования могут закрепить менеджеров а также защищать интересы миноритарных акционеров, в то время как циркуляр структуры голосования и кросс-холдинги могут закрепить контроль миноритарные акционеры, а также менеджеры. 

22 Видеть, например, Люциан А. Бебчук, Рейнир Краакман и Джордж Триантис, Пирамиды, Перекрестное владение и Двухклассовое равенство: механизмы и Агентские Расходы отОтделяющий Контроль Над Правами На Движение Денежных Средств, в Сoncentrated Сorporate Ownership445 (Рэндалл К. Морк (ред.), 2000). 

23 Видеть например, Майк Беркарт и Сэмюэл Ли, То Дебаты "Одна Акция - Один Голос": Теоретическая Перспектива, (2007), Ат http://www.ssrn.com; Рене Адамс и Даниэль Феррейра, Один Поделись, Один 

Голосовать: TheEmpiricalEvidence, 12 РЭви от Финанс 51 (2008). 24 Такой структуры чрезвычайно распространены, но их трудно регулировать, за исключением, возможно, через 

налог закон. См., например, Рэндалл К. Морк, Как ликвидировать пирамидальные бизнес-группы: двойное налогообложение отВнутрикорпоративный Дивиденды и другие резкие Использует от Налог Политика, в Ттопор Полиси и то Eкономия135 (JamesM.Портерба (ред.),2005).SeegenerallyTтопориСorporateГовернанс

(Wolfgang Schon (ed.), 2008). 25 Видеть Henry T. С. Ху и Бернард Блэк, То Новая покупка голосов: пустое голосование и скрытое 

(Морфируемый) Владение, 79 Сouthern САлифорния Лай РЭви 811 (2006). 26 Правило 8.3 Кодекса поглощений Великобритании с поправками, внесенными в мае 2006 года, требует ‘контракты для различных ференций’ (т. е., свопы на акции) и аналогичные производные контракты, удерживаемые во время оферты период, подлежащий удалению 

закрытый если они влияет более чем на 1% от то базовые ценные бумаги. 

Назначение Права и акционер Интересы 61

большинство, и даже влиятельные генеральные директора. Среди наших основных юрисдикций-директорская термины варьируются от двух в случае джапана до вообще никаких ограничений в случае джапана. дело конечно же ВЕЛИКОБРИТАНИЯ (где Частное компании иногда назначают директоров для жизнь).27 США Условия падать где-то в середине, с дефолтом в один год и максимумом в большинстве случаев случаи от три-четыре года за шахматные или секретные доски.28 Автор: контраст, кор­ порации в Германии и Франции обычно избирают директоров для пять- илишестилетний Условия соответственно, то максимум, что позволяют их уставы.29

Один второй аспект прав на удаление является то власть снимать директоров до то конец их семестров. Британское, французское, итальянское и Японское право предоставить большинству акционеров неотменяемое право на удаление директора в середине срока без причины.30 Нашостальные юрисдикции предоставляют более слабые права на высылку. немец правило по умолчанию позволяет rree-quarters ofvoting shares удалить a акционер-избран членом совета директоров super visory без причины 31 То наиболее важные юрисдикции США рассматривают право отстранять директоров от должности без оснований как один установленный законом дефолт подлежит откат, любой по уставному положению о пункте,32 или путем запрещения удаления без причины для классифицированных досок 33 В кроме того, Делавэр косвенно защищает права на удаление, отказывая акционеры право созывать специальных акционеров’ встреча разве что компания’с чартер специально так обеспечивает.34

Таким образом, права на удаление обычно отслеживают права на назначение. Юрисдикции с ‘акционер-ориентированный’ законы на книги-Великобритания, Франция, Япония и Италия—предоставляют акционеры с неограниченными полномочиями по удалению как ну а как же крепкийполномочия по выдвижению кандидатов. ‘Правление-центрированное’ Делавэр-тот самый доминирующая юрисдикция США-ослабляет полномочия по удалению, позволяя пошатнувшиеся советы директоров и недовольство специальными акционерами’ встречи. Соотношение между полномочиями назначения и отстранения нарушается в основном для немецких компаний, чьи акционеры имеют сильные права на назначение (для ‘их’ наблюдательный доска места)

27 Арка. 332 (1) Закон О Компаниях (Япония); Paul L. Davies, Gцветок и Давиес’ Пrinciples от Модерн Сомпаны Лай 389 (8-е изд., 2008) (Великобритания). Максимальный срок для директоров итальянских компаний компании - это 3 года. Статья 2383 Гражданского Кодекса. 

28 Inastaggeredorclassified Board, onlyafractionотThe boardiselectedeachyear.Forexample, Общее корпоративное законодательство штата Делавэр требует, чтобы по крайней мере одна треть отто директора избираются ежегодно (§141(д)) где там является один один класс голосующих акций. Однако возможны и более длительные сроки, там, где корпоративные уставы предусматривают несколько классов голосующих акций.

29 §1021AktG (Германия); ст.L. 225-18Codedecommerce (Франция).

30 § 168 и §303 закона о компаниях 2006 года (Великобритания), ст. L. 225—18 Code de commerce и 225- ЮЗ (Франция); Статьи 2383 и 2367, Гражданский кодекс и статья 126—2, Сводный закон О финансовом посредничестве (Италия) (все положения для удаления в течение срока и установки минимальных пороговых значений для вызова специальные собрания в публично торгуемых компаниях). Статья 339 (1) Компании Закон (Япония) (простое большинство голосов требуется для удаления без причины). 

31 § 103 Я AktG (Германия), 32 Видеть § 8.08 (а) пересмотренный типовой закон о коммерческих корпорациях. 33 См.§141 (k)DelawareGeneralCorporationLaw. 34 Видеть §§ 211 (b) и 211(d) общего закона штата Делавэр о корпорациях. Примечание что большинство из них 

Делавэр компании, которые теперь становятся публичными, выбирают шахматные доски, а также другие положения устава, которые затрудняют смещение директоров. Видеть Лучан А. Бебчук, Джон К. Коутс и Гухан Субраманьян, То Мощная Противотанковая Сила отПораженныйСоветы директоров: теория, доказательства и Политика, 54 Стэнфордский Лай РЭви 887 (2002). 

₆₂ То Базовое Управление Структура

но может только вытеснить директоров из длительных сроков с помощью сверхмалость Голосовать.35 (Действительно, Немецкое законодательство сторонница стабильность в правлении компании как ну, по изоляционный его члены от резкого удаления Автор: то наблюдательный Совет.36)

3.1.4 Содействие коллективным действиям 

Один заключительный аспект правил управления является то степень, в которой они наделяют полномочиями рассеянных акционеров. Диффузный запас право собственности представляет акционерам Грозный кол lective Экшен проблемы при попытке упражнение их права контроля. Все наши целевые юрисдикции решают эту проблему проблема—до определенного момента. 

Голосование механизмы-яркий тому пример. Мелкие акционеры повсюду мочь упражнение их голос около собрания акционеров через один из трех механизмов: почта (или расстояние) голосование, привлечение доверенных лиц Автор: Корпоративный сайт партизаны, а также голосование по доверенности через учреждения опеки или другие агенты. Например, японское законодательство позволяет средним и крупным фирмам выберите либо прокси-сервер, либо почтовое голосование.37 Почта голосование требует распределения голосов от‘Универсальный бюллетени", которые позволяют акционерам голосовать за всех кандидатов в совет директоров в вместо того, чтобы давать доверенных лиц партизанским агентам, которые в конечном счете голосуют на акционеры’ встречи. Точно так же Франция, Германия и Италия позволять корпорации чтобы выбрать дистанционное голосование,38 который также позволяет акционерам подавать универсальные бюллетени для голосования.39 Автор: контраст, только США и Великобритания полагаться exclu­ Сивилла на доверенное голосование среди наших основных юрисдикций.40 В британские прокси-бои являются относительно редко, так как предварительные переговоры между институциональными инвесторами часто разрешает рознь 41 IT имеет значение в США, однако, где акционеры упражнение относительно Меньше влияние над менеджерами и расходами повстанцев на выдвижение кандидатуры Канди даты и запрашивание доверенных лиц высоки.42

35 § 103актг. 36 §84актг.

37 Японский фирмы с 1000 или более акционеров должны сделать этот выбор. Рисунки. 298(1) (iii), 298(2) и 301 компания действует. Голосование по почте является тоже опционально для небольших компаний, а также голосование электронными средствами является необязательным для всех японских компаний. Статья 298 (l) (iv) компании Действие. На практике большинство крупных публичных японских фирм используют почтовое голосование а не голосование по доверенности. 

38 Рисунки. L. 225-107 Code de commerce (Франция); статья 2370 (4) Гражданского кодекса и Статья 127 сводного закона О финансовом посредничестве (Италия). Для Германия, см. закон 2001 года о зарегистрированных акциях и об облегчении упражнение от то право голоса (Настраг). 

39 Видеть Ульрих НОАК и Майкл Берскенс, Интернет-Влияние по корпоративному управлению— Прогрессили застоя?, 3 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 129,146 (2002). 

40 То NYSE мандаты прокси-запрос для ‘операционный’ перечисленные Американские фирмы, за исключением тех случаев, когда солицирование было бы невозможно (правило 402.04 (А) Руководство По Листингу Компании). См. также правила 4350 (g) и 4360 (g) Правила рынка NASDAQ (те же). Нет такого закона или требования к листингу существует в Германии, Франции, Италии, Великобритании или Японии. Отметим, что ст. 12 от то Акционеры’ Права Директива (директива 2007/36/EC, 2007 O. J. (L 184) 17) потребует также Великобритания предоставит все " торгуемые компании’ то право выбора для дистанционного голосования, хотя изменится ли это в Великобритании корпоративную практику еще предстоит увидеть. 

41 Юлианр.Фрэнкс, Колинмайер и стефаноросси,Собственность: Эволюция И Регулирование,Тон РЭви от Фв финансовом отношении Исследования (предстоящий 2009) около http://www.ssrn.com.

42 Тяжелый регулирование от полномочие вымогательство было главным препятствием для мятежных действий акционеров в США до 1992 года, когда SEC ослабила многие из своих подач и требование раскрытия. Регулирование коммуникации между Акционеры, Выпуск Закона Об Обмене № 34-31326 (1992). 

Назначение Права и акционер Интересы ₆₃

Широко говорящий, ВСЕ учреждения которые инвестируют в рынок от имени нескольких бенефициаров могут быть увиденный как агрегирование контролировать права, а следовательно, снижать проблемы коллективных действий из дезагрегированных инвесторов. Действительно, многие учреждения с финансовыми обязательства перед своими бенефициарами или клиентами-в том числе пенсионные фонды, взаимные фонды, паевые фонды и страховые компании— уже давно отстаивают интересы акционеров в Великобритании и США.43 Автор: контраст, чисто кастодиальные учреждения не имеют финансовой заинтересованности в акции, которыми они владеют, и традиционно благоприятствовали номинантам компаний, чтобы в той мере, в какой они иметь бывший уполномочен голосовать за акции кастодиума. Например, брокерская деятельность в США дома голосуют своими кастодиальными акциями в пользу безальтернативной компании кандидаты,44 пока континентальные европейские хранители, такие как как банки а основы, традиции союзника сыграли еще более сильную роль, роль должностных лиц в корпоративном управлении.45 ВГермания, например, где наблюдательные советы не могли (или сделал не вступать 

в партизанское ходатайство о доверенности,46 банки обслуженный как депозитарии за акции, и cus tomarely проголосовал этими акциями за компанию кандидаты Автор: неявный согласие47 После финансовое давление48 и Юридическая информация реформа49 значительно обуздал эту практику в 1990-е годы, голосование результаты в широко распространенных немецких компаниях иметь периодически становиться Меньше предсказуемо про-менеджмент.50

Действительно, значительные препятствия ко акционер по-прежнему сохраняются коллективные действия, включая регистрацию и раскрытие информации требования к любому 5% ‘Группа’ от акционеры члены которого соглашаются координировать свои голоса. См. правило 13D-5 SEC (17C. F. R. § 240.13 d—5 (2008)). Сегодняшнее регулирование не совсем неблагоприятно для американских повстанцев, однако. Закон также приносит им пользу, например, принуждая обширное корпоративное раскрытие информации, гарантирующее, что повстанческий прокси-сервер материалы действительно доходят до акционеров, и часто позволяют небольшим акционеры, чтобы откинуть предложения акционеров на один Компания’с полномочие форма. Наконец, США - это наша единственная основная юрисдикция, позволяющая экс/РВ conipensauotbofsuccess фул инсургентов на их предвыборные расходы. См., напр., Розенфельдв. FairchildEngine drAirplane Corp., 128 N. E. 2d 291 (NY.1955). 

43 Видеть Геоф П Степлдон, Яnstitutional Сдержатели Зайцев и Сorporate Говернанс (1996).

44 Один предложение запретить это все еще находится на рассмотрении. См. предлагаемую поправку NYSE к Правило 452 (предоставление доверенностей организацией-членом), в http://www.nyse.com/press/I161l66307645.html.

45 Italyisanexception, becauseproxyvotingbybankswasprohibitedin1974andonlybecame снова легально в 1998 году. Сегодня нет никаких свидетельств существования банков’ участие на собраниях акционеров. 

46 SeeKarstenSchmidt,Gesellschaftsrecht854 (4-е место.,2002).

47 Smallshareholderscouldalwaysinstructtheirbanksastohowtovotetheirshares.См.§128 Aktiengesetz. Но они редко давали четкие инструкции. Марк Дж. Косуля, Некоторые Различия в корпоративной структуре в Германии, Японии и США Соединенные Штаты Америки, 102 Yэль Лай Джournal 1927, 1942 (1993). 

48 Видеть Dirk Zetzsche, Die Aktiondrslegitimation durch Berechtigungsnachweis—von der Verkorperungs- zur Registertheorie (Teil2), 4 ДerКонцерн 251,251—2 (2007). 

49 Видеть Эрик Новак, Инвестор Защита и регулирование рынка капитала в Германии, в Тон Гerman Фв финансовом отношении Систем 425, 436 (январь P. Krahnen и Рейнхард Х. Шмидт (ред.), 2004), в котором рассматриваются новые бордюры на доверенное голосование банков. Еще одной законодательной реформой стало Положение о ком пани назначать независимых представителей акционеров уполномоченных для осуществления доверенностей от акционеры желающие проголосовать. § 134(3) AktG. 

50 AnecdotalevidenceincludestheresignationofDeutscheBorse’сПредседательствоfthesupervis ОРИ и правление после активистов инвесторов’ давление ясно дал понять, что они бы столкнулись с голосованием от роспуск на общем собрании. Смотрите норму Коэн и Патрика Дженкинса, Д Вожди борсов согласны уйти в отставку, Фв финансовом отношении Тimes (Европа), 10 Май 2005, at 1. Для свидетельство снижения влияния банков в Германии см. Дирк Zetzsche, Явный и Неявный Система корпоративного управления 

64 То Базовое Управление Структура 3.2 То Опека СТРАТЕГИИ; Независимый Директора

Среди наши основные юрисдикции, наша основная стратегия опеки сегодня для защита интересов разукрупненных акционеров—как ну а как же меньшинство акционеры и не акционерные корпоративные группы—является то добавление ‘независимый’ директора к доске. От курс,‘независимость’ (и опека) является один вопрос степени. Пт минимальный, законодатели создают меру опеки просто определяя один подмножество о фирме’с звено как ‘директора’, кто они наделены уникальными полномочиями и сталкиваются с уникальными обязательствами. Такойменеджеры-директора берут на себя больше ответственности или вины за компанию производительность, чем у других менеджеров, и являются следовательно вероятно, он будет иметь большую преданность, чем другие менеджеры, социальному обеспечению компании и его акционеры. С другой стороны, корпоративный закон вероятно полагаться полностью на стратегию опеки, и полностью отказаться от назначения СТРАТЕГИИ, Автор: уполномочивающее чтобы правление было самоназначающимся без какой-либо зависимости или обязанности представлять любой избирательный округ, кроме корпорации, во всей его полноте. эти. Пока подход латтефа является нет взято сегодня любой из наших ведущих юрисдикций—или любой другой другие, которые мы знать от—IT был до недавнего времени приближен Автор:

то structuur режим в Нидерландах.51 IT является, более того, форма правления характеристика largenonprofitcorporations,52и теонеадоптировалсяАвтор:themany— вообще довольно успешный бизнес-фирмы в Северной Европе тот иметь бывший (реорганизованный как Рабочая обувьосновы.53

То все более распространенное требование, чтобы некоторые или все члены корпорации атион’с доска директора не должны быть высшими руководителями фирмы отражает то стратегия трастового корабля в том, что он убирает один бросающийся в глаза мощный стимул для директоров к тому, чтобы одолжение то интересы фирмы’с Руководство за счет других избирательных округов. Если, однако, такие неисполнительные директора назначаются непосредственно менеджерами, акционеры или другие заинтересованные стороны в качестве представителей избирательного округа tives, их независимость может быть не более чем символической. Например, хотя 

Контроль—Один теория конвергенции отАкционер Права, Работающий Документ (2004), at http://www.ссрн. com. До недавнего времени Нидерланды шли дальше, чем любой другой Европейский Союз юрисдикция в разрешении определенного вида деятельности от депозитарный посредник для раздевания акционеров от их Голосовать. Эта интермедия, которая существовала во многих от ре крупнейшими голландскими листинговыми компаниями был специализированный траст для голосования (управлять Kantoor}, уполномоченный по уставу и учрежденной самой корпорацией, которая занимала и проголосовали за корпорацию’с акции и выпущенные бенефициарными владельцами от этот на его месте-ценные бумаги, не имеющие права голоса. Недавняя реформа законодательства восстановлено некоторое право голоса бенефициарным владельцам: за исключением некоторых обстоятельства (например«, когда недружественное поглощение является неизбежный), держатели трастовых сертификатов в государственных корпорациях теперь имеют законное право на получение доверенности для осуществления голосования права на базовые акции rhe. См., например, Peter Van Schilfgaarde и Яап Винтер, Водин de НЕВАДАen de ВѴ 198 (2006). 

51 Видетьвышепримечание 4.

52 Видеть Генри Хансманн, То Роль отНекоммерческий Предприятие, 89 Yэль Лай Джournal 835-901 (1980). 

55 Видеть Стин Томсен и Каспар Роуз, Основа Собственность и финансовые показатели: нужны ли компании собственники?, 18 Eуропеец Джournal от Лай и Eкономика 343 (2004). 

То Стратегия Опеки И Попечительства: Независимый Директора

65

Немецкий закон исключает топ-менеджеров из состава наблюдательного совета, он отражает стратегия двойного назначения, а не стратегия опеки над степень, в которой правление является включаемый членов акционеров, которые зависят от них финансово или иным образом мудрый, наинтересы акционеров, а также членов трудового коллектива, столь же зависимых от трудовые интересы. Франция ограничивает число сотрудников (и, следовательно, менеджеров) в советах директоров публичных компаний до одной трети,54 но это правило также отражает опеку лишь в той мере, в какой остальные две трети членов правления составляют: Бесплатно от сильный узы Для крупные блокхолдеры. 

Действительно независимые директора - это члены совета директоров, которые не сильно привязаны друг к другу Автор: мощный финансовые стимулы для любой компании’с постоянные группы но кто мотивирован главным образом этическими и репутационными соображениямибеспокойства. Тот является, от конечно, наше определение попечителя. Как отмечалось ранее в этой статье глава, все наши основные юрисдикции, включая Японию55 сейчас распознать класс от‘независимый’ директора в этот смысл, и большинство юрисдикций активно поддерживают хотя бы некоторые участие Автор: эти директора в ключевых комитетах Совета директоров. США. является то родоначальник этой формы опеки и до сих пор ее наиболее восторженный сторонник. Прецедентное право США в целом поощряет независимые и неработающие директора, в то время как правила американской биржи теперь требовать, чтобы в совет директоров компании входило большинство независимых прямых ПРС и что ключевые комитеты Совета директоров должны состоять из большинства независимых членов. директорсориентированно на них.56Непреднамеренность, Теу.S. Sarbanes-OxleyActrequires публично торгуемые компании должны иметь полностью независимые аудиторские комитеты с властью и обязанностью отбирать внешних аудиторов.57

Наш Юрисдикции ЕС продвигают независимых директоров через Меньше компул сори ‘коды из лучших практик’, который мы адрес в разделе 3.3 ниже, кроме что директива ЕС по аудиту теперь требует листинговых компаний (и других ‘publlt-интерес сущности’ такой как банки) иметь хотя бы одного независимого директора с финансовыми утонченность.58

54 СМАРТС.L. 225-22Codedecommerce.Seealsoinfra4.2.1.

55 Japaneselawnowprovidesforthetrusteeshipstrategyintheformотachoicebetweenstatu аудиторы Тори, около наименьший половинаоткому должна быть независимая или Трехсторонняя структура отдоска коммит тройники укомплектованные большинством голосов от независимый директора. Видеть infra текст сопроводительные Примечания 85-92. На момент написания этой статьи подавляющее большинство отЯпонский фирмы предпочитают традиционную законодательную систему аудиторов, а не В западной системе комитетов преобладают независимые директора.

56 Видеть Правила 303A. 01 (Листинговые компании должны иметь большинство независимых директора) и 303A. O4-O5 (выдвижение кандидатов/корпоративное управление и компенсационные комитеты полностью состоят из независимых директоров) Руководство по листинговым компаниям NYSE; правило 4350 (c)(1) (Большинство отнезависимый требуются директора лор) и правила 4350 (c) (3)-(4) (компенсация и комитеты по назначениям, состоящие исключительно из независимых директоров; один из от три члены могут не иметь независимости при условии, что она является нет офицер или член семьи от один офицер) правила рынка NASDAQ. Ревизионные комиссии должны соблюдать Раздел 10А, закон о фондовых биржах от 1934, 15 США. § 78а (2008) (каждый член ревизионной комиссии должен быть независимым): см. правило 303A. 06NYSE Listed Company Manual и правило 4350 (d) NASDAQ Правила Рынка. В отношении Японии см. статью 2 (15) Закона о компаниях (определение отснаружи директор). 

57 Сарбейнс-Оксли. от2002 [SOX] § 301. 

58 Рисунки. 41(1). Компании могут принять решение о назначении независимого бухгалтерского или эксперт по аудиту как один Участник от один отдельный орган (например, итальянский совет директоров от аудиторы) вместо от квалификационный она как режиссер. 

66 То Базовое Управление Структура

Доска Структура и международные отношения Лучшие Практика 67 

Таким образом, широко считается, что доверительные управляющие являются ключевым элементом благое управление. В США их чаще всего можно увидеть как мониторы управляющих или мошеннических акционеров (хотя эта задача возможно, это будет лучше выполнено Автор:директора кто они такие зависимый на интересы акционеров или миноритарных акционеров59). В Юрисдикции ЕС с концентрированными структурами собственности, независимыми директора с большей вероятностью будут быть увиденный как чемпионы миноритарных акционеров или лиц, не являющихся акционерами.60 Поставь иначе говоря, попечительские директора - это профилактическое средство широкого спектра действия. Они потенциально ценны для решения всех проблем агентства, но нет исключительно посвященный лечить Любой. Более того, они приходят на один Цена, с тех пор как там является один неизбежный компромисс между режиссером’с независимость и ее знают уступ о нас компания.61 IT является, затем, нет так удивительный что эмпирическая литература еще не нашла значительного соотношение между независимыми директорами как один 

процент члены правления и корпоративная деятельность 62

3.3 Доска Структура и Международный Лучшие Практика 

С оба стратегии назначения и опеки осуществляются через совет директоров, их успех зависит в немалой степени на доске’с возможности—или, Еще в частности, о его стимулах, профессионализме, юридических полномочиях, структура комитета, размер, и Ресурсы. Начиная с середины 1980-х годов, усилия по реформе государственного управления предприняли попытку увеличить правление’с эффективность вдоль одного или нескольких из этих размеров Сионы. В в частности, комментаторы связывают благое управление с целым рядом так называемых 

59 Видеть, например, Рональд Дж. Гилсон и Рейнир Краакман, Изобретать велосипед внешний директор: повестка днядля Институциональные инвесторы, 43 Станфорд Лай РЭви 863 (1991). 

60 То Определение NYSE от независимость исключает крупных держателей пакетов акций (правило 303A. 02 NYSE Listed Company Руководство); большинство юрисдикций ЕС рассматривают крупных акционеров или их назначьте ЭЭС ‘зависимый’ (ВЕЛИКОБРИТАНИЯ: Рисунки. А, 3.1 Комбинированный Код от Лучшие Практика; Италия: Статья 3.C. 1 Кодекс корпоративного управления; во Франции a более строгая оценка от независимость требуется для акционеров владеющих более чем 10% от Голосов или выдающийся капитал, см. AFEP и MEDEF, Tон Сorporate Говернанс от ЛТИО Сorporations, § 8.5 (2003)); Япония рассматривает кандидатуры холдинговых компаний для осуществления операционной деятельности Советы Директоров компаний должны быть независимыми (см. статью 2 (15) Закона о компаниях и ТОке Сток Exchange, Пrinciples от Сorporate Говернанс для ЛТИО Сомпании 18 (2004)).

61 Для Обсуждение от то компромиссы между независимостью и информацией на доске, см. Джеффрин.Гордон, ТеризаотIndependentDirectorsintheUnitedStates, 1950-2005:Отакционерный капитал еро Ценность и цены на фондовом рынке, 59 Станфорд Лай РЭви 1465, 1506-7 (2007). Гордон’сважный в статье утверждается, что все более информированные цены акций в США разрешение все менее информированного, но все более независимого внешнего мира директора. Видеть ID. ar 1541-63. Но посмотрите на Энрикетту равину и Паолу Сапиенцу, Что знают ли об этом независимые директора?Свидетельства Их Торговли (2006), Ат http://www.ssrn.com (обнаружив, что независимые директора делают почти а также инсайдеров в акциях торговых компаний, что говорит о том, что они хорошо информированы). 

62 Foranextensivereviewотtheliteratureonindependentdirectorsintheu.С., сигордон, выше записка 61, на 1500-9. Для доказательства того, что фирмы с большим количеством внешних директоров делают не превзойти тех, у кого их меньше в Японии, см. Есиро Мива и Дж. Марк Рамсейер, КтоНазначает их, что они делают?EvidenceonOutsideDirectorsОтЯпония, 14ДжournalотEкономика,Мanagement& Сtrategy 299 (2005). 

‘Лучшие практика’. Начальник среди них: размер (маленький является лучше); структура комитета (независимый аудит, компенсация и выдвижение кандидатов комитеты хороши); независимость от руководства, контроля акционеры, или оба (подробнее является лучше); а также разделение ролей председателя правления и генерального директора (Независимого председатели-это хорошо). 

3.3.1 Национальные кодыотлучшие практики

До однако, рассматривая эти практики в деталях, мы немного отклоняемся от них, чтобы обратитесь к замечательному расцвету ‘мягкий закон’ в форма кодексов наилучшей практики, которая сейчас выполняет большую часть работы в формировании структуры правления в европейских компаниях. 

Следующий Великобритания’с вести, все юрисдикции ЕС теперь приняли корпоративное управление код’,63 т.е., руководящие принципы для листинговых компаний, которые касаются состава совета директоров, структура и функционирование, а также разрабатываются участниками рынкапод эгидой биржи или регулирующего органа. Перечисленные компании являются нет юридически обязана следовать этим рекомендациям. Вместо этого у них есть обязательство-в соответствии с Правилами листинга, как в Великобритания, или под корпоративным управлением закон, как вГермания—Для Сообщить ежегодно ли они соответствуют положениям Кодекса и, если они этого не делают соблюдайте, причины их несоблюдения 64 Этот устройство является предназначенный чтобы заручиться репутацией, голосом акционеров и давлением рынка, чтобы подтолкнутькомпании стремятся к передовым практикам, одновременно избегая жестких правила в области, где один размер ясно не подходит всем.65

В в целом добровольные кодексы наилучшей практики, по-видимому, наиболее влиятельны в Страны такой как то Великобритания, где институциональные акционеры являются властьюзаполнять и финансовая пресса является чувствительный к управлению вопросы 66 Для быть уверенным, сообщается компли ставки ance высоки и растут во всех юрисдикциях, которые имеют приняты кодексы корпоративного управления.67 Но сообщаемые ставки могут вводить в заблуждение. Компании могут 

63 Inthewakeofseveralcorporatescandalsandaconsequentfearотdirectgovernmentinterven Тион города от Лондон впервые кодекс корпоративного управления был издан в 1992 году (Ыir ОдинДриан Садбери, Рeport от то Соммитти на Фв финансовом отношении ОдинОФЭКТЫ от Сorporate Говернанс (1992)).

64 SeeLR9. 8. 6 UKListingRules; forGermany,§161AktG.

65 Как один из соавторов этой книги заметил, однако, что даже кодексы корпоративного управления могут иметь - дефакто one-size-fits -іі эффект, поскольку участники рынка могут предпочесть стандартизацию индивидуальные решения и, следовательно, наказание за отклонения от кодоврекомендации с более низкими ценами акций даже тогда, когда они были бы в акционеры’ интерес. Смотрите Джерард Хертиг, Продолжается Реформы Доски: Один Размер Подходит Все и Регуляторный Захват, 21 Oxford РЭви от Eкономический Полиси 269,273-4 (2005).

66 Формальное укреплениеоткодезисотвторостепенное значение всегда и везде.SeeEddyWymeersch, То Принуждение от Корпоративный сайт Кодексы Управления, 6 Джournal op Сorporate Лай Исследования 113 (2006).

67 Фортеуксее.г. Шридхараркотандвалентинабруно,InLetterbutnotinSpirit:Ананализ от Корпоративный сайт Управление в Великобритании (2006), Ат http://www.ssrn.com; для Франция см. AMF, АИФ 2008 Отчет о корпоративном управлении и внутреннем контроле (2009) Ат http://www.amf-france.org; forItalyandGermanyseeEddyWymeersch,Корпоративное управление‘КодыотПоведение*Между ГосударствоиPrivateLaw, 16-7 (2007), около http://www.ssrn.com.

68 The basic УправлениеСтруктура

BoardStructureandInternationalBestПрактика ₆₉

претензия подчиняться, когда на самом деле они ведут себя стратегически, чтобы избежать ‘дух’ или даже буква национальных кодов. Разгром, окружающий Примером может служить итальянская компания Parmalat, включенная в список. Один несколько месяцы перед своим крахом Пармалат объявил (помимо всего прочего) о своем полном соблюдение принципа итальянского кодекса, требующего ‘один достаточное количество’ от независимые директора-заявление, очевидная неточность которого пошла совершенно незамеченным в то время.68 Даже в дело от Великобритания, где полное соблюдение комбинированного кодекса витает в воздухе избыток от 50% компаний, включенных в список, почти 10% предпочитают не подчиняться и терпят неудачу. дать один причина, в вопиющем нарушении АФН’с перечисление Правила 69

Национальный кодексы лучших практик, применяемые правилом "соблюдай или объясняй", находятся в место за пределами ЕС как хорошо.70 Еще, два из наших основных юрисдикций такой кодекс отсутствует в США и Японии. В США, отсутствие мягкого национального кодекса наилучших практик является нет особенно озадачивает. США ‘трудный закон’ Имеет уже сделано многое из того, что работа: тот является, перечисление правила, федеральные закон, или квазидегислативные мнения судов штата Делавэр имеют уже принудительный крупные компании перенимают большую часть лучших практик, которые кодирует ЕС рекомендовать. Внешние директора составляли большинство в большинстве советов директоров США из 1970-е годы далее; и как ранний как 1978, то Нью-Йоркская фондовая биржа обязала котирующиеся компании назначать ревизионные комитеты. Автор: независимый директора.71 Делавэр суды и федеральное налоговое законодательство США также поощряют публичную торговлю компании, чтобы увеличить число и ответственность независимых режиссеры в последние десятилетия.72 И требования к управлению были еще более ужесточены Автор: то изменения в законодательстве и правилах листинга, последовавшие вслед за Энрон и 

WorldCom фиаско. В Японии Токийская фондовая биржа обнародовала ограниченный набор volun 

Тари рекомендации по управлению, которые не включают в себя соблюдение или объяснение мужское свидание. Эти рекомендации учитывают как Модель правления независимого директора в западном стиле и традиционная японская модель, в которой доска является доминируемыйвнутренними менеджерами, которые контролируются советом аудиторов (или один последний вариант этой модели). Таким Образом, Япония является один выброс среди наших основных дикций Юриса в той мере, в какой его нормы передовой практики не поощряют имплицитно 

68 То в заявлении о корпоративном управлении откровенно сообщалось, что совет директоров включенный три ‘inde­ подвесной’ директора из от 13: один личный бухгалтер (и одноклассник) от то доминирующий акционер и генеральный директор; второй-личный юрист компании.Генеральный директор; и третий директор в банковской группе, тесно связанной с с Пармалатом. Смотрите Гвидо Феррарини и Паоло Джудичи, Финансовый Скандал и роль отЧастное Правоприменение: Дело Пармалата, в Одинfter Eнрон 159, 174 (Джон армор и Джозеф А. Маккахери (ЭЦП.)> 2006).

69 SeeArcotandBruno,вышеnote67, at3.

70 Для полный перечень кодексов корпоративного управления по всему миру, в том числе коды, которые не подкреплены соответствием или объяснением’ СТРАТЕГИИ, видишь http://www.ecgi.org/codes/all_codes. РНР.

71 Видеть например, Марк С. Бисли, Один Эмпирический анализ отто Отношения между Советом директоров отДиректор CompositionandFinancialStatementfraud, 71 ТонОдинccounting РЭви 447 (1996). 

72 Для например, одобрение независимых директоров приносит американским менеджерам больше прибыли расслабленный судейский обзоротсвоекорыстные решения, великая вечность, вечная мудрость.отиски акционеров и т. д. право на благоприятный налоговый режим управленческой компенсации планы. Видишь Гордона, выше записка 61, в 1480-3. 

то масштабное назначение независимых директоров.73 В практика, однако, много компании, которые следуют традиционной японской модели составления советов директоров они должны включать независимых директоров в свои советы директоров. 

3.3.2 Передовая практика и структура правления 

Япония кроме того, канон лучших практик корпоративного управления является замечательно аналогично во всех наших юрисдикциях, независимо от того, воплощено ли это в жестком законе или полу-добровольные кодексы. Юрисдикции больше отличаются друг от друга в ‘строгость’ от их лучшие практики, а не в направлении их проблем. Один пример является Зарубежные конвергенция по стандартному американскому триптиху аудита, номинация, и ком пенсионный комитет внутри правления, чтобы быть укомплектованный-—-полностью или частично—Автор: независимыйдиректора. Вот вам и мотивация является ясно Для держать контроль над этими важнейшими функциями из рук корпоративных инсайдеров. Как отмеченный выше, правила перечисления США и закон Сарбейнса-Оксли делают это структура правления обязательна для США Листинговая компания.74 В некотором роде Меньше решительно, Великобритания’с Комбинированный Код от Корпоративный сайт Управление рекомендует что независимые директора составляют половину членского состава совета директоров. доска как один целое, что доска’с стул будьте независимы по назначению, и чтобы компания’с аудит комитет должен быть полностью независимым.75 Франция, Германия и Италия следуют этому примеру, хотя и с Меньше акцент о независимости pendence 76 Таким образом, за исключением япана, состав и структура комитета похоже, что большинство советов директоров в наших основных юрисдикциях сходятся. 

В в отличие от директорской независимости и структуры комитета, правление размер

Имеет полученный Меньше внимание в наших основных юрисдикциях, несмотря на свою выдающуюся роль в ,*4 

73 Медведь в уме тот очень мало данных связывает большинство показателей надлежащего управления с корпоративными Производительность. См. Санджая Бхагата, Брайана Дж. Болтона и Роберту Романо, То Обещать и Опасность от Корпоративный сайт Индексы Управления, Работающий Документ (2007), at http://www.ssrn.com. Примечание кроме того, традиционная японская структура управления сохраняет избранный совет директоров от законный аудиторы’, около наименьший половина из нихкому должно быть, из-за пределов фирмы. 

74 OnlytheNYSErequiresfirmstohavenominationandcompensationcommitteescomposed исключительно от независимый директора. 

75 ProvisionC.3.1 комбинированный код лучших практик.ProvisionB.2.1.отthemostrecent, июнь Сводный кодекс 2008 года также требует, чтобы Комитет по вознаграждениям был полностью независимы, за исключением тот к мочь включая председателя еслиона был независим по назначению. 

76 То Французский кодекс (принцип 8.2) проводит различие между широко распространенными компании (рекомендуют Инг независимость для половина от то правление) и компании с контролирующим акционером (recom починка независимости на одну треть), в то время как немецкая и итальянская коды только рекомендуют 

адекватный номер’ от независимый директора, оставляя широкие полномочия отдельным компаниям. Видеть Рекомендация 5.4.2 Немецкий Кодекс Корпоративного Управления; Принцип 3.P. 1 Итальянский Кодекс Корпоративного Управления. Случай от независимый директора в Германии особенно деликатны, как акционеры может опасаться, что режиссеры, которые являются ‘независимый’ от акционеры мог бы встать на сторону представителей труда на разделенной доске. Все три страны рекомендуют создать комитет по аудиту, а Франция иItalyaremunerationcommitteeaswell.Ингерманландия,‘themajorityотthelargerlistedcompanieshas уже созданы [комитеты по назначениям и вознаграждениям].’ Клаусж. Хоптанд Патрик С. Лейенс, Настольные модели в Европе—Последние разработки отВнутренний Структуры корпоративного управления в Германии, Великобритании, Франция и Италия, 1 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 135,141 (2004). 

₇₀ То Базовое Управление Структура

Доска Структура и международные отношения Лучшие Практика ₇₁

литература на эффективный управление.77 НЕТ совет по ограничениям кодекса наилучших практик размер, и только Франция требует максимум размер от 18 директора в его Компания закон.78 79 Тем не менее, как Стол 3-1 иллюстрирует структуру комитета, подобную размеру правления—похоже, что он приближается к англо-американской норме малых досок с участием от девяти до двенадцати директоров в ВСЕ Ядро юрисдикции, кроме Германии. 

и может даже выбрать независимых директоров с помощью контролирующего органа акционер.82 В Италия, тоже, блокхолдеры часто обеспечивают свое влияние, раздувая совет директоров с помощью дружелюбные внешние директора.83

Окончательно, головоломка из японских досок является нет что они средний Еще прямые ОРС, чем в других юрисдикциях, но что они, по-видимому, имеют так несколько родственник к прошлому десятилетию.84 Японский практика традиционно диктовала, что доски должны быть Большой,главным образом для того чтобы создать позиции для старения но верный старший руководители.85 Но эта традиция, по-видимому, изменилась. Таблица 3-1 может преувеличить величина изменения потому что она является основывающийся на средний доска размер от более крупный Компан КЭС перечисленные на Токийской фондовой бирже, многие из которых, тем не менее, меньше чем та же категория компаний, перечисленных два десятилетия назад (потому что за это время количество зарегистрированных компаний выросло более чем в два раза период). Но другие фак­ Торы тоже работают. Один является тот Японские компании теперь могут принять один американский стиль, структура трехстороннего комитета.86 Другой является тот инновации также произошли внутри то традиционная японская модель доски. Под так называемым Шиккоу-

якуин система, некоторые японские компании в настоящее время отделяют принятие стратегических решений от тактические бизнес-решения Автор: делегирующий последний Для один НОВОЕ Уровень ofcorporate командный состав кто может быть иначе иметь обслуженный как второй эшелон директора в традиционном японском совете директоров.87 Этот Инновация Предложения то вариант меньших досок без изменения количества хоноров должности в компании’с вершина, (т. е., то сумма директоров и руководителей, которые обслуживать как шиккоу-якуин).

Поставь по-разному, как в Германии, так и в Японии, большие советы директоров обслуживать организационный функции, отличные от мониторинга и управления на behalfofshare сайтхолдеры. Улис не означает, что традиционные японские и немецкие компании 

82 Вихрь Wymeersch, Один Отчет о состоянии дел с правилами и практикой корпоративного управления в некоторых странах Континентально-Европейские Государства, в Сомпаратив Сorporate Говернанс: Тон Стейт от то ОдинРТ и Eслияние Рesearch 1045, 1113-14 (Klaus J. Hopt et al. (ЭЦП.), 1998). То Loi relative aux Nouvelles Regulations Economiques (NRE) от 15 Май 2001 год позволяет французским открытым компаниям отделять свои офисы отпрезиденти директоргенералин приказ чтобы присоединиться к международному сообществу ‘хорошо управление’ рецепт от отделяющий роль генерального директора из чата председателя правления от то доска. Рисунки. L. 225-51-1 Code de commerce. 15 из 40 крупнейших французских листинговых компаний сделали это так: видеть СПенер Стуарт, Сorporate Говернанс в ФРэнс (2007) (http://www.спенсерштуарт. co.uk/).

83 Cf. Одинssonime и Emittenti Тitoli СпОдин, Один Анализ отто Соблюдение итальянского Кодекса корпоративного управления (2007 год) 24 (2008) at http://www.assonime.it) (неисполнительный, несамостоятельные директора занимают в среднем одну треть отдоска места в итальянских листинговых компаниях). 

84 СмитонОдинnatomyofСorporateЛай40note32 (lsted.,2004) (listedJapanesefirmsaver в возрасте между 19 и 25 режиссеров в 1990-е и более ранние годы). 

85 См. секуртисдж.Милхаупт,CreativeNormDestruction:TheEvolutionofNonlegalRulesinJapanese корпоративное управление, 149 Uниверситет от Пэнсильвания Лай РЭви 2083, 2092 (2001). 

86 Sonyreduceditsboardsizeandbegantorecruitindependentdirectorsin1997.Скоро там будет aftersomeotherJapanesemultinationalcompaniesfollowedsuit, якобы для повышения эффективности Автор: отделяющий формулировка от политика от ее реализации. См., например, Ronald J. Gilson andКертис.Милхаупт,ChoiceAsRegulatoryReform:TheCaseотJapaneseCorporateGovernance, 53 Одинмерикан Джournal от Сомпаратив Лай 343, 349 (2005). 

87 Видеть Хидеки Канда, Понимание Последние тенденции в отношении ответственности отЗвено и Директорыsinjapanesecorporatelaw, \7ЗетeitschriftfurДжапанишиРecht29,32(2004).

Стол 3-179

Средний размер доски 

Средний по цент независимых директоров 

США

10.7 81% 

ВЕЛИКОБРИТАНИЯ Германия Франция Италия 

10.8 > 20 для самого большого 10,3 11 компании

59% 28% 46% 46% (исключая председатель)

Япония

13.8

Между 0%-10% 

Для будьте уверены, цифры в таблице 3-1 требуют квалификации. Начать, необычайно большие размеры немецких досок является один артефакт немецкого кодетерминизма закон.80 Без это ограничение немецкие компании, несомненно, имели бы надзорный характер доски в соответствии с международными средними показателями—и действительно несколько крупные немецкие компании такие как как группа Allianz, БАСФ, и Porsche переоборудовали в общеевропейский SE форма специально для того, чтобы уменьшить размер своих досок до SE минимум 12 директора.81Аналогично, степень, в которой ‘независимый

ЛОР’ директора фактически независимы, отличаются юрисдикцией. Французский закон, для пример, все еще подчеркивающий роль президент-директор Общая информация (PDG), один комбинированный председатель совета директоров и генеральный директор, который обычно доминирует в совете директоров 

77 Видеть например, Дэвид Ермак, Выше рыночная оценка от Компании с небольшой доской от Директора, 40 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 185 (1996); Джеффри л. Коулз, Навин Д. Дэниел и Лалита Навин, Доски: Подходит Ли Один Размер?, 87 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика329 (2008). 

78 Рисунки. L. 225-17 Code de Commerce. 

79 Источники: СПенер Стуарт, 2006 ВЕЛИКОБРИТАНИЯ Bвесло Яndex (2006) АР http://www.spencerstuarr.com; СПенер Стуарт, Тон Схэнсинг Профиль от Директоры (2006) на hctp: / / www.спенсерштуарт. ком (США.); ID,, Яталия 2006 СПенер Стуарт Бвесло Яndex (2006) на hctp: / / www.спенсерштуарт. ком; Хэйдрик &Стащится, Сorporateуправление в EУроп: Райзинг то Бar (2007) Ат http://www.heidrick.com; ТОке Сток Exchange, TSE-LТИО Сомпании WХайт Папер от СorporateГовернанс2007 (2007)athttp: / / www.tse.or. jp(forlargecompanieswith300or более консолидированные дочерние компании—Диаграмма 20; для всех перечисленных компаний средний показатель равен девяти). Пока все ofthesesourcesarelativelycurrentasofourwriting, thecriteriatheyemployforselectingfirms и определение независимости директоров варьируется. Тем не менее, мы поверьте стол дает грубый идеяотactualpracticeastoboardsizeandindependenceineachofourjurisdictions.

80 ThesupervisoryboardsofFirmswithmorethan20, 000employeesmustcontainatleast20 директора. Видеть § 7 Mitbestimmungsgesetz (Закон Кодетерминации). 

81 SeeJochemReichert,Опыт с этимSEinГермания,4UтречтЛайРЭви22,27-8 (2008). Имеющиеся данные свидетельствуют о растущем интересе к форме SE. Смотреть также ETUI-REHS, Европейский Фактологические таблицы компании (SE)  (2008) Ат http://ecdb.worker-participation.eu (перечисление обоих установленных andplannedSEswithanindicationотthereasonfortheadoptionотtheSEstatute).

⁷² То Базовое Управление Структура

Решение Права и акционер Интересы 73

отсутствие эффективный управление, однако. Возможно, реальное управление во многих немецких компаниях происходит в составе правления,88 или в составе комитетов наблюдательного совета 89 пока наблюдательный совет в целом функционирует главным образом в целях Дис ЗакрытьРуководство политика в отношении представителей трудовых ресурсов и арбитраж потенциальных трудовых ресурсов споры. Точно так же в Японии де-факто власть принятия решений традиционно проживает нет в правлении как один весь, но в руках неформального руководства совершают тройники или один одиночный представитель’ директор, кто является тоже то твердый’с ИСПОЛНИТЕЛЬНЫЙ ДИРЕКТОР.90 То совет статутных аудиторов sep arate, который контролирует управление в сотрудничестве с компанией’с снаружи аудиторы,91 является обычно воспринимается как быть относительно инеф­ фективный в Япония, как IT является в другие юрисдикции, которые поддерживают эту атрофированную форму надзора доска.92

3.4 DecisionRightsandShareholderInterests 

С корпоративная форма существует отчасти для облегчения делегирования полномочий принятие решений,93 Корпоративный сайт закон является щадящий в мандате прямых прав принятия решений для акционеров еро. Как мы объяснять в последующих главах акционеры получают обязательные права принятия решений в основном, когда директора (или их эквиваленты) конфликтуют интересы (Глава 6) или, даже чаще всего, когда решения требуют принципиальных изменений в gov­ структура ernance или фундаментальные транзакции, которые потенциальнореструктуризация фирмы (Глава 7). Более того, хотя закон как правило, не поощряет акционеров к прямому участию в деловых решениях есть исключения. В Уровень от индивидуальный акционер, многие юрисдикции разрешают производные финансовые инструменты действия, которые являются не только разновидностью принудительного устройства, но и право 

88 Таким образом, Немецкое законодательство предусматривает, что это ответственность от то правление, и только правление, чтобы управлять AG. § 76 Я AktG. Наблюдательный совет может наложить вето на некоторые сделки, но-в отличие от американского, британского или французского совета директоров—не могу поручить правлению принять какие-либо меры в отношении несовершеннолетнего исключение, необходимое для осуществления закона о совместном определении. Гerman Склад Сорпорация ОдинКТ и Сo-Дэтерминация ОдинКТ 10 (Мартин Пельтцер и Энтони г. Хикинботэм (ред. & транспорт.), 1999). 

89 Germansupervisoryboards, astheCorporateGovernanceCodeitselfrecommends, майс вверх комитеты, перед которыми стоят его основные задачи, и особенно аудит функции, которые могут быть делегированы (§5.3 немецкое корпоративное управление Код). 

90 SeeGilsonandMilhaupt,вышеnote86, at349.

91 Японский штатный аудитор (кансаяку) провести как финансовый аудит компании’с Книги и аудит соответствия требованиям’ от независимо от того, соблюдают ли менеджеры применимые законы, Компания’с чартер, и их фидуциарные обязанности. 

92 SeeGilsonandMilhaupt,вышеПримечание 86,около348.Доскаотstatutoryauditorsisalsoheld чтобы плохо выступали в Италии, где это было обязательным до 2003 года. Смотрите Феррарини и Джудичи, выше записка 68, в 186. Итальянские публично торгуемые компании теперь могут выбирать между по умолчанию один tierstructurewithaboardofstatutoryauditors, atwo-tierstructure, andasingle-tierboardwithan ревизионная комиссия в составе от независимый директора. См. статьи 2380 и 2409-18(2) Гражданского кодекса. 

93 Управление затраты могут быть определены как затраты на информирование и подделку документа. большинство предпочитает ence среди нескольких акционеров, а также расходы от принимая ошибочные решения, потому что держатели акций относительно неинформированный. Эти затраты идентичны тому, что один от США Условия ‘владение расходы’. Видеть Генри Напзтапп,ТнЕ Ownership от Enterprise 35 (1996). 

предоставленный отдельным акционерам для управления корпоративным иском. Мы подробнее о производных исках поговорим в главе 6. Достаточно сказать здесь что даже в США юрисдикция наиболее дружелюбна к производным инструментам иски, суды позволяют им действовать только тогда, когда коллегии явно слишком конфликтные или некомпетентные, чтобы управлять своими корпорациями’ Юридическая информация претензии, особенно кажущиеся правдоподобными претензии к корпоративным инсайдеры. 

Судебные власти тоже отличаться в Уровень от собрание акционеров. Некоторые юридические лица разрешают компании уставы для разрешения прямого участия в акции собрание акционеров при принятии оперативных бизнес-решений, и все юрисдикции позволяют акционерам управлять тесно связанными корпорациями непосредственно. Юрисдикции разные ТЭР, затем, главным образом в той мере, в какой они признаются обязательными или факультативными права принятия решений акционерами открытых корпораций. 

Около один конец спектра, законодательный дефолт Великобритании позволяет квалифицированному большинство акционеров должны отменить решение совета директоров о Любой дело в рамках Совета’с компетенция.94 Таким образом, акционеры могут Продать то общество или внести изменения в устав даже если правление не согласится с этим при условии, что вопрос является должным образом заметили и является одобренный более чем на 75% голосующих акций.95 От курс, акционеры сель­ dom overrule один доска в этом путь. Один голосование за супермайоритет является трудный чтобы прийти; и, более того, к делу, один простой большинство является обычно достаточно убрать доску. Тем не менее, скрытая сила, чтобы сделать все бизнес-решения, даже в публичных компаниях, укрепляют Великобританию’с позиция как то большинство наших основных юрисдикций ориентированы на акционеров. 

В юрисдикции, отличные от Великобритании, акционеры’ встреча Имеет Меньше автоно МУЗ Пауэр. Рутинные бизнес-решения, как правило, попадают в Эксклюзив ком петенция правления или в пределах одного уровня доска’сЭксклюзив полномочия на ‘управлять’ то корпорация.96 Тем не менее, континентальные европейские юрисдикции и Япония все еще допускают квалифицированных специалистов проценты акционеров для инициирования и утверждения решений по широкий круг вопросов, включая вопросы, которые мочь иметь основополагающий важность для компании’с Руководство и стратегическое направление, такое как как поправки к корпоративному уставу 97 Автор: контраст, то США.'—или около по крайней мере, Делавэр-закон является снова наименее ориентированная на акционеров юрисдикция. Как мы обсуждать в главе 7, СШАакционеры должны ратифицировать фундаментальные корпоративные 

94 Видеть График 3, Арк. 4, типовые статьи для публичных компаний, компаний (Типовые Статьи) Правила 2008 Года № 3229. Потому что акционеры может уволить всю доску с простым крупным разрешением (§ 168 закон о компаниях 2006 года), это откурс не имеет значения на практике. 

95 См.§§314and338 (companiesarerequiredtocirculateshareholderstatementsandproposed решения по запросу акционеров, представляющих 5% отголосование прав или 100 акционерами), а также § 283 (75% согласие, необходимое для принятия специальной резолюции) закон о компаниях Великобритании 2006 года.

96 Напр., § 141 (а) общее корпоративное право штата Делавэр. В Германии рутина деловые решения будут подпадать под исключительную компетенцию от то руководящий (а не наблюдательный) совет 

(§ 76 Aktiengesetz). 97 Видеть Dirk Zetzsche, Акционер Взаимодействие Перед Собраниями Акционеров от Публично

Корпорации—Один Сравнение Шести Стран, 2 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 107, 120—8 (2005) (Франция и Германия). Для Италии см. статью 2367 Гражданского кодекса и Статья 126-2 сводного закона О финансовом посредничестве. для Японии, см. статьи 303 и 305 закона о компаниях. 

74 То Базовое Управление Структура

решения такой как слияния и поправки к уставу, но не имеют права их инициировать?8

Почти все юрисдикции требуют от акционеров ратификации более широкого круга корпоративные решения, чем они позволяют инициировать акционерам. Тем не менее, ре паттерн права принятия решений среди судебные власти является Похожие в обоих случаях уровни. В Общая информация, США закон мандаты на ратификацию акционерами для относительно узкого круга лиц deci­ Сионы, пока другие наши основные юрисдикции требуют одобрения акционеров для один более широкий диапазон, включая некоторые рутинные, но важные решения. Для пример, Франция, Германия, Италия, то Великобритания и Япония требуют от общих акционеров’ встреча Для одобрить то дистрибуция компании’с прибыль." Для британских компаний, котирующихся на бирже, закон круг полномочий консультативное голосование акционеров по вопросам директоров’ компенсация, в то время как правила листинга требуют одобрения акционерамиодин номер от‘существенный сделки’, включая существенный продажи ofcorporate активы.19080 9E9qually важно, что все члены ЕС состояния дать акционеры право назначать и увольнять аудиторов перечисленных и публично торговое предприятие,101 пока акционеры также избирают ‘statu­ аудиторы Тори’—как хорошо как директора-японских и итальянских компаний.102

Окончательно, даже хотя права акционеров на принятие решений расходятся в разных юрисдикциях публично компании, они сходятся на Гибкий и обширное решение акционеров Сион права в тесно держал компании. Хороший пример является то закрытый Немецкий lim ited liability company (GmbH), которая может быть очень большой в капитализация и количество акционеров. ГмбХ не только мандаты утверждение акционерами финансовой отчетности и дивидендов, а также уполномочивает общий пакет акций еро’ встреча проинструктировать компанию’с доска (или Общая информация директор) по всем аспектам 

от политика компании.103 То Таким образом, форма GmbH предоставляет акционерам полные полномочия по управлению бизнес путем прямого голосования-если только компания является предмет Для кодетерминация закон в силу численности его рабочей силы.104 Аналогично, хотя Юридическая информация режимы для Закрыть компании во Франции, Италия, Япония, и США в целом 

98 Видетьinfra7.2 и7Есть

99 §§58and174AktG (Германия)(thepowertodecideonthedistributionlieswithsharehold Эрс, руководство бур и наблюдательный совет могут ограничить распространяемые прибыль); ст. L. 232-12 коммерческий кодекс (Франция); статья 2434 Гражданского кодекса Кодекс(Италия); Статья 454 (1) Закона О Компаниях (Япония). В Великобритании действует закон не распределяет полномочия для утверждения распределений, но модель статьи требуют одобрения акционеров (Статья 30 расписания 1, Модель Статьи для частных компаний, ограниченных акциями и ст. 70 регламента 3, типовые статьи для публичных компаний, компаний (типовые статьи) Правила 2008 Года № 3229). 

100 См. 6. 2. 3 (votingoncompensation); гл.10, Уклистингрулес.

101 Видеть Европейская комиссия, Зеленый Документ, роль, должность и ответственность отто Статутный аудитор в Европейском Союзе 23 (1996), около http://www.eucopa.eu. Однако, в большинстве листинговых компаний акционеры просто одобряют сделанный выбор у борта {идентификатор., 23).

102 Рисунки. 329 (1) закон о компаниях (директорах, а также обязательных аудиторах назначается общим собранием акционеров отакционеры) (Япония); Статья 2400 Гражданского Кодекса (Италия). 

103 Schmidt,вышеnote46, ar1068;§46GesetzbetreffenddieGesellschaftenmitbeschrankter Haftung (GmbHG) (финансовая отчетность, распределение прибыли), §§ 37, 38,46 GmbHG (инструкции акционера). 

104 Один ГмбХ, подлежащая кодетерминации, должна иметь двухуровневый совет директоров и является в соответствии с правилами AG о разделении функций между правлениями, и между советами директоров и акционерами. Schmidt, выше записка 46, at 482—3.

То Награда СТРАТЕГИИ ₇₅

идентифицировать директора (Италия, то США, Великобритании и Японии) - или ‘звено’ (Французский SARL) - как лица, принимающие решения по умолчанию, все эти юрисдикции разрешают тесно держал компании, чтобы выбрать полное управление акционерами.105

3.5 TheRewardStrategy 

Корпоративный сайт закон дает то хорошо организованный акционер большинство обладает достаточными полномочиями для защиты своих интересов путем назначения и права принятия решений, что, помимо прочего, позволяет акционеру большинство для сильного влияния на управление’с денежный стимулы. Но стратегия вознаграждения, как и опека над независимых членов, является иногда также говорится, что он заменяет прямой контроль акционеров, когда акционеры разошлись. Теория, конечно, является тот opti mally-структурированные пакеты оплаты могут согласовывать интересы менеджеры с теми из акционеров как один класс.

То закон, как правило, играет в механизм вознаграждения косвенно, регулируя как, и когда компании могут компенсировать своим менеджерам, чтобы продвинуть интересы фирмы.106 И самая важная награда для менеджеров публично торгуемых фирм сегодня является один из многих форм компенсации акционерного капитала—напр., склад опционы, ограниченные акции и права на повышение стоимости акций-которые в настоящее время составляют основную (хотя и различную) часть общей компенсации для топ-менеджеров во всех наших основных юрисдикциях.107

Hie США лучше всего иллюстрируют закон’с Роль в облегчение— а затем обуздание-мощного акционерного капитала стимулы. Хотя Делавэрские суды изначально рассматривали 

105 То Французская непублично торгуемая форма корпорации, SARL, наделяет властью управление SARL в одном или нескольких ‘звено’, отсутствовать положение устава об обратном. Рисунки. L. 221—4 и 223-18 Code de commerce. В то время как американские непублично торгуются уставы корпораций и итальянское и британское законодательство обычно допускают прямые акционер управляет компанией, для этого требуется spe cialized корпоративная форма— то societtpar действия simplifile— в Франция. См. Искусство. L. 227—5 и 227—6 Код de commerce. В Японии разрешены непубличные компании не иметь статутных аудиторов и в этом случае каждый акционер должен иметь те же права, что и у статутных аудиторов. 

106 То случаи, когда закон фактически предписывает справедливые стимулы для директора в значительной степени символичны, как в тех случаях, когда французское законодательство требует директоров иметь хотя бы одну долю в своих компаниях. Рисунки. L. 225—25 и L. 225-72 Code de commerce. 

107 Даже однако сегодня между странами сохраняются значительные различия в доля совокупного вознаграждения руководителей компаний, которая принимает форму долгосрочная компенсация собственного капитала, ежегодные премии и заработная плата. Для например, в крупнейших американских компаниях в период с 2002 по 2006 год 60% общая прямая компенсация составила компенсацию акционерного капитала, чуть более 20% принял форму бонусов, andlessthan20%took theformотзарплата.Кажись, яростнее’с2006CEOCompensationSurvey(покрытие лучшие американские фирмы) (http://www.mercer.com/pressrelease/details.jhtml/dynamic/idContent/i2632iO). Любопытно, эти цифры аналогичны таковым для немецкого DAX 30 management советы директоров в 2006 году, по общему признанию, только самые крупные немецкие компании (компенсация собственного капитала 60%, ежегодные премии 25%, зарплата 15%). Deutsche Bdrse AG, отчет о вознаграждении за 2006 год, по адресу http.7 / www.deutsche- boerse.com. Один более широкая выборка публично торгуемых британских фирм, однако, предлагала гораздо более низкие уровни долгосрочной компенсации собственного капитала (собственный капитал 28%, ежегодные премии 22%, а зарплата 44%). Мартин Дж. Конион, Джон Э. Керн, и Уэйн Р. Гуай, Как Высока ли зарплата генерального директора в США?Сравнение с оплатой труда генерального директора в Великобритании (2006), Ат http://www.ssrn.com.

76 То Базовое Управление Структура склад варианты с подозрением,108 они вскоре заключили свой мир с option com 

пенсия, этому способствует широкая свобода действий, которой пользуются американские фирмы. вопрос права и выкупить акции.109 В дополнение, а 1994 менять в налоговом законодательстве США110 дал Возможности огромный (хотя и непреднамеренный) толчок, если запретить корпорациям компенсация расходов в избыток от $1 миллион за год, который не был привязан к твердому исполнению ance. Еще однако недавно правовая реформа обернулась против стимулов справедливости. Во-первых, закон Сарбейнса-Оксли от2002 незначительно ограниченная оплата собственного капитала Автор: запрещающий корпоративные кредиты для топ-менеджеров для использования в приобретении акций или варианты упражнений (ля прежде обычная практика111), и Автор: требующий Генеральные директора и финансовые директора будут извергать прибыль на компенсацию собственного капитала, возникающую в результате искусственно завышенные цены на акции.112 Второй, просто как этот глава является существование пересмотренное федеральное правительство США радикально ограничило долевое вознаграждение топ-менеджеров всех компаний КЭС тот приняли или примут государственный капитал, чтобы выжить нынешний финансовый кризис.113 Эти ограничения будут сохраняться до тех пор, пока правительства не инвестируют является погашен.

Прочее юрисдикциям потребовалось больше времени, чтобы охватить долевую оплату и расшириться совет директоров по своему усмотрению назначает поощрительные премии. В дело от компенсация акционерного капитала, например, в Германии только недавно разрешена публично торгуемые компании для выкупа преследовать вверх Для 10% от их размещенные акции с целью андеррайтинга опциона на акции план компенсации.114

Как Для дискреция правления окончена платить, различия среди наших юрисдикций есть лучшие увиденный в сравнение примерно современного гражданского процесса в штате Делавэр против Майкла Эйснера, Disney, Inc.’с бывший Генеральный директор и другие директора Диснея, для один прекращение соглашение, которое присудило Диснею 140 миллионов долларов’с Президент,115 и уголовное преследование Йозефа Аккермана, Deutsche Bank’с ИСПОЛНИТЕЛЬНЫЙ ДИРЕКТОР и один Mannesmann Директор AG и два других члена Mannesmann supervis ory доска, для оплаты Маннесманна’с ИСПОЛНИТЕЛЬНЫЙ ДИРЕКТОР, и члены его исполнительной команды, 

признательность Награды’ (от примерно 20 миллионов долларов для Маннесманна’с ИСПОЛНИТЕЛЬНЫЙ ДИРЕКТОР), за то, что он получил чрезвычайно высокую премию от враждебного государства эквайер (Vodafone) после затянувшейся битвы за поглощение.116

То два случаи отличившееся главное по своим фактам. В Disney, то сумма в вопрос был по контракту исправлено экс ставка, и спор развернулся о том, будет ли Дисней’с

108 Се-е-е ... г.Кребсв.Californiaeaesternairways,90A. 2d562 (Del. Ch. 1952). 109 Например,§157DelawareGeneralCorporationLaw, 110 InternalRevenueCode§162 (m). 111 Се-е-е ... g.KuldeepShastriandKathleenM.¥ л & \е,ExecutiveLoans,39JournalofФв финансовом отношении

и Quantitative Одинnalysis 791 (2004). 112 SOX§304 (a). 113 См. раздел americanrecoveryandreinvestmenttaxactот2009(enacted13Feb.2009) (за исключением,

между alia, ВСЕ формы от справедливость оплата труда пяти лучших офицеров и 20 самых высокооплачиваемых сотрудников ниже первой пятерки офицеров в крупных фирмах, за исключением отдолгосрочный ограниченные акции стоимостью менее одной трети застрахованного получателя’с обычный зарплата). 

114 § 71 Aktiengeserz. Прежние правила, ограничивающие выкуп акций и новые выпуски акций, имели серьезные последствия. ограниченная компенсация на основе акционерного капитала. 

115 InreWaltDisneyCo.Деривативная оценка,906A. 2d27 (Del.2006). 1,6 e p. Кертис И. Милхайинр и Катарина Пиктор. Т ай *мп Сапитай учение 69—Я6 floor'J

То RewardStrategy ₇₇

директора был так чрезвычайно нерадивый как Для действовали недобросовестно, либо при заключении первоначального контракта или в том, чтобы не оспаривать условие о прекращении действия без вины’ тот спровоцировал выплату $ 140 млн компании Disney’с бывший президент, дажехотя акционеры утверждали, что бывший президент действительно был на работе. ошибка. В Mannesmann, то платежи по адресу вопрос были безвозмездный (expost бонусы предоставленный Автор: Ackermann и еще один член компенсационного комитета), но сделал с полное одобрение Vodafone-которое, к моменту выплаты, владел 98,66% акций Mannesmann с доли.

Несмотря на эти фактические различия, однако, то различные результаты этих двух исследований случаи являются выявление. Суд штата Делавэр применил правило делового решения к оправдать Эйснера и совет директоров Disney от гражданский ответственность несмотря на доказательства небрежности и запах конфликта интересов (the уволенный менеджер был один Закрыть личный друг генерального директора). Автор: контраст, Верховный суд Германии, BGH, постановил, что Аккерман может быть уголовная ответственность за злоупотребление доверием в форме растраты активы корпорации.117 От перспектива Делавэра закон, IT является приблизительно немыслимо, чтобы незаинтересованный директор (Аккерман) столкнулся с гражданский ответственность за утверждение безвозмездного бонуса, ратифицированного 98% незаинтересованных лиц держатель акций, не говоря уже о Лицо преступный ответственность.118 Делавэр уже давно разрешил отщепенцам вознаграждать уходящих руководители с компенсацией в избыток из их числа договорные права.119 Для БХГ, уголовная ответственность вытекала как само собой разумеющееся из Уголовный кодекс, тот факт, что Маннесманн’с независимый существовать ence был окончание, и отсутствие заранее оговоренного золотого парашюта. 

Ясно, США ограничивают зарплату менеджеров Меньше чем Германия делает это, даже если исполнительная власть платит является спорный в обеих странах. Один вопрос, затем, является будь то относительно низкооплачиваемые юрисдикции, такие как как Германия может конкурировать за топвменеджер- IAL талант на мировом рынке без ослабления ограничений на компенсация,120 особенно при пересечении границы Швейцария предлагает компенсацию на уровне США.121 То преобразовать вопрос, однако, является будь то американская компания (или компании в других высокооплачиваемых юрисдикциях) может продолжать предлагать беспрецедентные пакеты оплаты без 

117 BGH, Решение от 21 Декабрь 2005, 3 StR 470/04. В отличие от нижестоящего суда, BGH полагался на только уголовное право (уголовный эквивалент от Обычный юридическая доктрина корпоративных отходов: см. § 266 Strafgesetzbuch (Уголовный кодекс)), и, в отличие от нижестоящего суда, не закрепил его проведение в соответствии с § 87 АКТГ, который требует управленческой компенсации для быть разумной. После проведения БХГ-холдинга,  Mannesmann подсудимые достигли денежного соглашения с прокурором. 

UB Видеть Франклин А. Гевурц, Дисней в сравнительный свет, 55 Одинмерикан Джournal от Сомпаратив Лай 453,484 (2007). Согласно закону штата Делавэр, ратификация акционерами также будет иметь защищен второй член от то Исполнительный комитет маннесмана, который, в отличие от Аккермана, стоял за извлеките денежную выгоду из бонусов ex post Как бывший Mannnesmann офицер. 

119 ВидетьЦупникв.Гоизуэта,698A. 2d384 (Dei. Ch. 1997) (supportingoptionsgrantedforpast услуги в конце концов от владение) и Блиш v. Thompson Automatic Arms Corporation, Del.Супр., 64 A. 2d 581 (1948) (ретроактивная компенсация не производится без рассмотрение в тех случаях, когда доказано существование подразумеваемого договора или когда присужденная сумма не является необоснованной с точки зрения отто оказанные услуги). 

120 Брианр.Чеффинсандрандаллс.Томас,Глобализация(Американизация?)отИсполнительный Оплатить, 1 Бэркли Бполезность Лай Джournal 233 (2004). 

121 Schweizer Topverdiener, Борсен-Зетeitung, Нов. 22, 2007, at 6 (reviewing study of manage- 

78 То Базовое Управление Структура

Юридическая информация Ограничения и примирение Права ₇₉

вызывающий один акционер восстание или политическое вмешательство, особенно во время Пери одов экономического характера стресс. Как как отмечалось выше, Великобритания теперь санкционирует консультативное голосование акционеров по всем вопросам исполнительный директор’компенсация для компаний, котирующихся на бирже; возникает вопрос, Могут ли США в ближайшее время Мы в соцсетях подходить.122

Один разные вопросы является будь то мощная компенсация собственного капитала как IT является сейчас структурированность фактически мотивирует менеджеров к максимизации долгосрочных результатов Корпоративный сайт ценность. То эмпирическая литература является снованеубедительный.123 Общеизвестный критики утверждают, что компенсация в американском стиле является Лучшие объясненный как плохая видимость управленческая рента, извлекаемая из акционеров, а не как тонко настроенный стимулы, выработанные в ходе переговоров на расстоянии вытянутой руки.124 Автор: контраст, сторонники американской платежной практики утверждают, что ее критики недооценивают его стимулирующие свойства и неправильно воспринимают переговорный контекст, в котором неизбежно должна устанавливаться зарплата генерального директора.125 Около снизу, вопрос является будь то стимулирующая компенсация является, или вероятно быть, один частичный замена пристального контроля со стороны влиятельных акционеров (или один активный рынок корпоративного контроля), или же, альтернативно, текущий уровниот компенсация Результат От недостаточный контроль со стороны акционеров и рынка.126

3.6 Юридическая информацияОграничения иАффилированность права

Юридическая информация ограничения и права на принадлежность обслуживать как поддерживающий актеры, а не как ведущий игроки в структуре корпоративного управления, по крайней мере с уважение к защите интересов акционеров в целом класс. Все управленческие решения и решения совета директоров ограничены Автор: Общая информация фидуциарные нормы, такие как как то обязанности по Лой­ АЛТИ и забота. Кроме того, принадлежность права в форме обязательного раскрытие информации информирует как акционеров, так и советы директоров путемпредоставление метрики для оценка оценка эффективности управленческой деятельности в форме долевого участия в капитале цены.127 Автор:

122 Для доказательства того, что Великобритания " говорит о зарплате’ обеспечение имеет повышенную чувствительность денежного вознаграждения генерального директора к негативу эксплуатационные характеристики см. Фабрицио Ферри и Дэвид Мабер, Решение проблема компенсации исполнительной власти через акционера Голоса?Доказательства из то Великобритания.-, Работающий Статья (2007). Ат http://www.ssrn.com. То США уже приняли свое собственное мнение об оплате труда’ требование для фирм, получающих государственный капитал на волне от тофинансовый кризис. Видеть выше записка 113 (закон 2009 года, регулирующий вознаграждение руководителей в фирмах тот принимать Финансирование брезента). 

123 Сравните,например, Лучану.Бебчук, Мартийнкремерс, андурс.С. Пейер,Распределение выплат в топ-менеджерская команда (2007), около http://www.ssrn.com, с Бхагат, Болтон и Романо, выше записка 73, в 54, 56. 

124 Видеть, например, Люциан А. Бебчук и Джесси М. Фрид, Пда Without Пerformance: Тон Unfulfilled Промизе от Executive Сомпенсация (2004).

125 Видеть например, Джон Э. Керн, Уэйн Р. Гуай и Рэндалл С. Томас, Является Компенсация генеральному директору США неэффективная зарплата без результатов работы?, 103 Мичиган Лай РЭви 1142 (2005). 

126 См., например, MarcelKahanandEdwardRock,КакЯLearnedtoStopWorryingandLovethePill: Адаптивные реакции на поглощение, 69 Uниверситет от Схикаго Лай РЭви 871 (2002) (компенсация опциона в качестве замены давления поглощения). Но посмотрите, например, на Люциана Бебчука, Джесси Фрида и Дэвида Уокера, Управленческий Сила и Арендовать Извлечение в конструкцию отИсполнительный Компенсация, 69 Uниверситет от Схикаго Лай РЭви 751 (2002). 

127 Видеть Гордон, выше записка 61. 

контраст, права на выход не имеют большого значения для общего корпоративного управления и Большой. Корпоративный сайт закон использует их только в особых обстоятельствах, которые являются подробный в последующих главах: например, как один средство за злоупотребление миноритарным акционером или как один проверять по некоторым фундаментальным сделкам таким как как слияния. 

3.6.1 Стратегия сдерживающих факторов 

Как с правами на выход жесткие правила и фидуциарные стандарты плохо сочетаются подходящий Для защищающий интересы большинства акционеров. Акционеры, которые могут назначать и снимать менеджеров не нужно, чтобы ковылять управленческие усмотрение с юридическими ограничениями-за исключением, возможно, контекст сделок со связанными сторонами, которые мы адрес в главе 6. Еще, ВСЕ из наших основных юрисдикций навязывают один очень широкие обязанности по отношению к корпоративным директорам и командный состав Для проявите разумную осторожность в упражнение от их Офисы (обязанность от забота). Этот долг, хотя его и трудно исполнить, является действительно часть более широкой системы корпоративного управления, и предназначенная для выгода акционерам как один класс в той мере, в какой его интересы отождествляются с корпорацией атион’с интересы.

IT является заманчивый для просмотра нарушений директора’с или офицер’с обязанность о заботе как один добрый о корпоративной халатности’, аналогичный к халатности, совершенной другими специалистами, такими как врачи или аудиторы. Но аналогия есть является слабый потому что определение ‘разумный забота’ является далеко более трудным для режиссеров, чем, сказать, для врачи. Проступок, нарушающий обязанность по уходу является номинально описанный как ‘халатность’ или ‘валовой халатность’. Еще наибольший юрисдикции признают второй принцип коррумпированности закон, то правило делового суждения,128 который эффективно изолирует от юридического оспаривания принятые бизнес решения добросовестно (что является, без промежуточныйДля вредить компании). Этот низкий стандарт ответственности имеет два основныхоправдания. Первый является тот судьи плохо подготовлены для оценки высоко контекстуальных дел мыс решения. В частности, отсутствие четких стандартов, предвзятость ретроспективы может сделать даже самые разумные управленческие решения кажутся опрометчивыми expost. Товторой является тот, учитывая туманные стандарты и предвзятость ретроспективы, риск юридической ошибки ассоциированный с агрессивным исполнением обязанности заботиться будет неизбежно приводят к тому, что лица, принимающие корпоративные решения, предпочитают безопасные проекты с более низкой доходностью по сравнению с рискованными проектами с более высокой ожидаемой доходностью ВОЗВРАТ.129 В конце концов, акционеры могут стоять на своем терять Еще от таких ‘оборонительный Руководство’ чем они получают выгоду от сдерживания случайной небрежности, 

128 Ингермания, thebusinessjudgmentruleisembodiedinstatutelawratherthanbeingsolely создание от то суды. § 93(1) para. 2 (АКТГ) (добавлено в 2005 году). В Великобритании правило не сформулировано прямо, но, по-видимому, вытекает из судов’ отсутствие от готовность чтобы просмотреть менеджера’с бизнес решения при отсутствии какого-либо конфликта от интерес: см., напр., Говард Смит Лтд в. Ампол Петролеум Лтд [1974] AC 821, 832. закон о компаниях от2006 вводится объективный стандарт медицинского обслуживания, но мало кто верит в это это приведет британские суды к сомнительным бизнес-решениям. 

129 Видеть,.напр., Уильям Т. Аллен, Рейнир Краакман и Гухан Субраманьян, Сомментарии и Сases на то Лай от Бполезность Oрганизация (2-й ред., 2007) гл. 8. 

80 То Базовое Управление Структура

Около меньше всего в США редки случаи, когда суды дерзают директорам лицо, ответственное за грубую халатность при принятии решений. Для вовлекать необычный обстоятельства, такие как один слияние или Распродажа от вся компания или наступление неплатежеспособности?30 Более того, даже в таких случаях суды часто намекают на что-то большее Чан халатность-недобросовестность или один конфликт интересно, что является трудный подтверждать—как то реальный" основа для ответственность.1310The закон-о-ТГК-книгах в континентальных европейских юрисдикциях, таких как как Германия появляется Для Предложение нерадивые директора Меньше защита от ответственности, чем дело США закон, законный закон, и вспомогательные учреждения такие как как комплексный D & O страхование.132 То смещение, однако, является тотвероятность предъявления иска о привлечении к ответственности является далеко выше в США, чем в других наших основных юрисдикциях. 

В в дополнение к глобальной обязанности по уходу многие юрисдикции вводят специализированные обязанности по мониторингу на корпоративном уровне командный состав и директора, которые играют в корпоративное управление и служат в часть для защиты интересов акционеров. Например, случай закон в Делавэр и Великобритания считают, что обязанность заботиться распространяется на создание "информационные и отчетные системы’ тот может позволить доске оценивать корпор соблюдайте все применимые законы.133 Аналогично, ЕС и Япония закон задачанаблюдательные советы, ревизионные комитеты и статутные аудиторы с обеспечение того, чтобы публично торгуемые компании имели адекватные аудиторские проверки и контроль за управлением рисками в место.134 Раздел 404 закона США Сарбейнса-Оксли, более мягкого ver­ Сион которого был усыновленный в ЕС требуется, чтобы генеральные директора и финансовые директора американских фирм отчитывались о эффективность их фирм’ внутренний финансовый контроль.135 Однако,

130 Видетьinfra5.3.1.1.

131 То знаменитый Делавэрский пример Кузнец В. ван Горком, 488 A. 2d 858 (Del. 1985), в котором Верховный суд штата Делавэр Суд ясно уверовавший тот один уходящий в отставку Генеральный директор имел один сильный личная заинтересованность в продаже своей компании, которая добавила элемент нелояльность к этому, возможно, небрежному процессу, вызванному совет директоров в завершении продажи. 

132 Таким образом, § 93(1) para. 2 aktg, немецкое правило делового суждения, появляется защищать не- небрежный бизнес решения от юридической атаки. Напротив, американское правило защищает нерадивых решения, которые были приняты добросовестно в результате судебного пересмотра. Аллен, Краакман и Субраманьян, выше записка 129, на 252. Аналогичные прецедентные события в Японии см. В разделе Канда, выше записка 87, в 30 лет. 

133 ВидетьInreCaremarkInt‘IInc.DerivitiveLitigation,698A. 2d. 959(Del.Ch. 1996).ТоCaremark обязанность отнадзор недавно это было подтверждено Del. Верховный Суд в г. Камень в, Риттер, 911 A. 2d 362 (Del. 2006). Аналогично и в Великобритании, Ре Baringspic (№5) [1999] 1 BCLC 433, esp. на 486-9. 

134 Видеть Правила раскрытия информации FSA и правила прозрачности DTR 7.1 (ВЕЛИКОБРИТАНИЯ); § 91 (2) AktG (Германия); Ст. L. 225-235 Code de Commerce (Франция); статья 149 сводного закона О финансовом посредничестве (Италия). Для Японии требования к аудиту устанавливаются ст. .328 (1), 390 (2) и 404(2) от то Компании действуют, в то время как требования внутреннего контроля устанавливаются ст. 362(4) (iv) и статья 362 (5) от то Закон о компаниях; см. Также ст. 24-4 -4(1) и 193—2(2) финансовых инструментов и биржевых акк. Директива ЕС ообязательные аудиты (директива 2006/43 / EC, 2006 O. J. (L 157) 87) требует, чтобы компании имели комитет по аудиту (состоящий из директоров или учреждается в качестве отдельного органа в соответствии с национальным законодательством), который ‘монитор эффект, который я испытываю от то Компания’с внутренний контроль, внутренний аудит, где это применимо, и риск система рационального природопользования’. Рисунки. 41 2) b).

135 закон SOX § 404. О затратах и выгодах от § 404, см., например, Роберт А. Прентис, Сарбейнс- Оксли: доказательства, касающиеся воздействия отРаздел 404, 29 Сардозо Лай РЭви 703 (2007). Япония также приняла один Похожие обеспечение. См. Искусство. 24-4-4 Финансовый Закон об инструментах и биржах 

Юридическая информация Ограничения а также примирение Права 81

с исключение составляют раздел 404 и его японский аналог, которые являются принужденный byoutsideauditorattestation,136weareunawareofevidenceindicatingthatthese более узкие обязанности по мониторингу ас принужденный более строго, чем более широкий долг заботы сам.

3.6.2 Раскрытие информации, связанной с корпоративным управлением 

Пока обязательное раскрытие является нет сама по себе одна из юридических стратегий, которую мы определили в главе 2, это Спектакли один критический поддерживающий Роль в функционирование водопада Юридическая информация страт эгисы, и во всех аспектах корпоративного права—по крайней мере, для публично торгуемых компаний компании. Структура системы корпоративного управления является НЕТ исключение. 

Все наши основные юрисдикции требуют широкого публичного раскрытия информации как один условия для допуска компаний на публичные рынки. Фирмы необходимо своевременно раскрывать информацию, как периодически, так и до собрание акционеров. Более того, там являетсязначительный сближение по содержанию этого раскрытия, большая часть которого является связанные с управлением. Например, все наши основные юрисдикции требуют, чтобы фирмы раскрывать их структура собственности (значительные пакеты акций и доверительное управление с правом голоса соглашения), исполнительная компенсация и детали правления состав и функционирование.137

IT является довольно вполне вероятно, что такое обширное раскрытие вносит большой вклад к качеству корпоративного управления непосредственно, путем информирования акционеры, и косвенно, путем привлечения рыночных цен в оценка эффективности корпоративной деятельности 

ЕС, 2006 O. J. (L 224) I) требует, чтобы ежегодное корпоративное управление заявление компании flkced содержит ‘Описание из основных особенностей компании’с системы внутреннего контроля и управления рисками в отношении процесс финансовой отчетности’. Рисунки. 1(7). Однако никакой оценки эффективности нет от che структура и порядок внутреннего контроля не должны быть изменены., afortiori, иметь аудиторы ко Сообщить на нем. 

136 SOX§404 (b).Статья 193-2(2)FinancialInstrumentsandExchangeAct (Япония).

137 Forownershipdisclosurerequirements, seeArt.9—15,TransparencyDirective; US: раздел 13d, закон о фондовой бирже от 1934; Япония: Статья 27—23 Закон о финансовых инструментах и биржах. Регулирование США S-K, 17 С. Ф. Р. Parc 229 пункт 60I (b) (3) (i) - (ii), требует подачи заявки на корпоративную регистрацию устав и подзаконные акты в качестве экспонатов в форме 10Q (ежеквартальный отчет) и Форма 10К (годовой отчет). Кроме того, любое соглашение о голосовании или корпоративный кодекс от этика должен быть подан в форме 10Q. см. пункт 601 (b) таблицы экспонатов. Раскрытие от голосование доверять соглашения является тоже требуется Директивой ЕС о заявках на поглощение (ст. 10 Директива 2004/25 / EC, 2004 O. J. (L 142) 12). Что касается вознаграждения руководителей см. Вознаграждение исполнительного директора SEC и раскрытие информации о связанных лицах, обмен Выпуск Закона № 33-8732 (11 Авг. 2006); для ЕС см. Комиссию ЕС, подходящий режим для то вознаграждение отдиректора отперечисленные компании (Рекомендация 2004/913 / EC, 2004 О-Джей. (Л 385) 55) и международный стандарт бухгалтерского учета № 24 (комиссия Регламент (ЕС) № 2238/2004 от 29 декабря 2004 года, 2004 O. J. (L 394) 1) (раскрытие на агрегированной основе). Требуется раскрытие информации о вознаграждении руководителей в Японии на агрегированной основе в ежегодном отчете по ценным бумагам (должно быть подано в соответствии со статьей 24 Закона о финансовых инструментах и биржах; смотрите Акинобу Шуто, Исполнительный Управление компенсациями и доходами: эмпирические данные из Японии, 16 Джournal от Яnternational Одинccounting, Одинудитинг и Таксация я(2007)) но че годовой отчет корпорации съел управленческий отчет ко быть подано в соответствии с Положением о листинге ценных бумаг Токийской фондовой биржи требуются компании ко расщеплять данные по категориям бенефициаров (ТОке Склад Exchange,

82 То Базовое Управление Структура

инсайдеры. Более того, это является в частности важно в фирмах без мощных внутри акционеры, где обязательное раскрытие информации может быть основанием на который мажоритарный акционер может осуществлять его назначение и права принятия решений. Возможно, всеобъемлющий характер американского прокси-сервера заявления, а также Большой потенциал ответственность, которая возлагается на искажения информации, строится на этом предположение. Еще один показатель является то акционер’с право в континентальных европейских юрисдикциях аннулировать акции владельца решения, если компания утаила существенную информацию, имеющую отношение к то 

Голосовать на собрании акционеров. Судебные тяжбы такого рода является в частности распространено в Германии, где суды очень внимательно относятся к раскрытию информации, связанной с голосованием серьезно, оба в публичных и частных компаниях.138

3.7 ОбъяснениеjurisdictionalsimilaritiesиРазличия

Один обзор основных юрисдикций показывает, что они часто используют одно и то же стратегии формирования корпоративного управления в корне схожи способы. Например, все наши примеры юрисдикций предписывают, что акционеры избирают решительное большинство директоров в совете директоров (или из менеджеров, которые служат как директор аналоги в не публично торгуемые корпорации); и все они требуют один квалифицированный большинство акционеров ко одобрить фундаментальные изменения в компании с Юридическая информация личность, такая какодин слияние, роспуск или существенное изменение в компании’с чартер. Для 

один в большей или меньшей степени, все от наш юрисдикции приняли элементы ныне общемировых норм добра корпоративное управление. Например, все юрисдикции теперь требуют (в их правила листинга на фондовой бирже), рекомендуют (в их кодексы корпоративного управления) или (в случае Японии) по крайней мере разрешить компаниям выбирать структуру трехстороннего комитета-аудит, компенсационные и номинационные комитеты.139 Более того, все одноуровневые юрисдикции, кроме Японии, теперь требуют или рекомендуют значительное число независимых директоров в составе корпоративных советов директоров и в ключевых комитетах правления (таким образом, охватывая механизм опеки). Все основные юрисдикции накладывают один обязанность осторожности или благоразумного управления как один правовая норма (хотя нигде являетсяIT строго соблюдается); и все юрисдикции полагаться на обязательное раскрытие информации для привлечения рынка как один монитор о перформансе публичных компаний и помощи в разбивке акционеры при осуществлении своих прав на назначение. 

Несмотря на эти глобальные сходства, однако, там существуют ли существенные различия в степени, в которой управление закон от наши целевые юрисдикции является структурированный защита интересов акционеров от управленческого оппортунизма. Более того, Челюсть- на балансе,твердая или мягкая, только несовершенно отражает каждый юрисдикция’с отличительный баланс сил между акционерами, менеджерами, труд, и государство. 

138 Видеть например, Укик НОАК и Дирк Зетцше, Корпоративный сайт Реформа государственного управления в Германии: Вторая декада, 15 Eуропеец Бполезность Лай РЭви 1033, 1044 (2005). 

139 Видетьвыше3.3.2.

Объяснениеjurisdictional Сходство и Различия 83

Считать сначала закон-о-книгах. Еслимы были задать вопрос один осведомленный обсер ver Для массив наш шесть Ядро юрисдикция на один спектр от наибольшего к наименьшему расширению прав и возможностей акционеров по отношению звено в публично торгуемых компаниях, онабыло бы скорее всего, Великобритания окажется в одной крайности, а США-в другой. Несмотря на их общее юридическое наследие, два англосаксонских юрисдикции обозначают концы континуума управления. Заполнение середина является похитрее. Италия, Германия, и Франция предоставляет акционерам значительные права, которые имеет Делавэр не такая как то не подлежащее отказу право меньшинства инициировать собрание акционеров, Для инициировать один разрешение внести изменения в устав компании, внести кандидатуры членов совета директоров в повестку дня акционеров’ встреча, и снимать директоров без причины Автор: один квалифицированное большинство голосов. Тем не менее, Япония также имеет правдоподобные претензии на равным образом дружественный акционерам закон на основе его короткий директорские условия, простой удаление права, а также дружественные к пользователю интернет-ресурсы.Thestickingpointдля

Японский закон является тот он поддерживает крупные корпоративные советы директоров, в которых доминируют инсайдеры. Этот листья Германия и США, в частности. один мертвый тепло для наименее дружественного акционерам управления закон, около по крайней мере, в книгах. Делавэр закон является безошибочно совет директоров-центрированный, в то время как Германия’с кодетерминация устав предписывает трудиться напрямую ПРС на совет директоров с интересами, которые, по крайней мере на первый взгляд, противоположны к тем, кто является акционером класс.

В в некоторых отношениях этот правовой спектр точно отражает силу закона. дольщики как один класс Для защита их интересов по отношению звено. Несмотря на то, что акции в Великобритании являются диффузными, управление в Великобритании. является существенно под влиянием институциональных акционеров, которые хорошо оснащены для того, чтобы представление интересов акционеров как один класс.140 Более того, один из важнейших арбитров корпоративных споров в Российской Федерации Великобритания-панель поглощения—развитый* хргели в соответствии с пожеланиями институциональных акционеров.141 В напротив, американская система управления полагается тяжело о независимых директорах, опеке и государстве суды,ни один из которых не имеет особого значения для защиты интересов государства еро как один класс. Воднако в последние годы институциональные акционеры США—и espe­ особенно хедж-фонды-стали все более напористыми, и США доски иметь становиться все больше внимания уделяется цене акций.142 Там другими словами, так оно и было, один ощутимый сдвиг в пользу интересов акционеров над автономией правления-хотя и это произошло без серьезных изменений в базовой структуре закон. Таким образом, Управление США в

140 Для дискуссия о политической экономии власти от институционный инвесторы в Великобритании. относительно тех, кто живет в США, см. Джеффри Мельник, Политический Структура и корпоративное управление: некоторые моменты от Контраст Между Соединенными Штатами и Англией, 1998 Солумбия Бполезность Лай РЭви $1; Рональд Дж. Джилсон, То политическая экология от Поглощения: Мысли о гармонизации Европейского корпоративного управления Окружающая среда, в Eуропеец Тakeovers: Лай и ПРактис 49 (Клаус Дж. Хопт и Эдди Ваймерш (CD.), 1992). 

141 Видеть Джон армор и Дэвид а, Скил-младший., Кто Пишет правила игрыдля Враждебный Поглощения, и почему?—То Своеобразное Расхождение от США и регулирование поглощений в Великобритании, 95 Гэоргтаун Лай

Джournal 1727, 1767-7(5 (2007). 142 Видеть Алон брав, Вэй Цзян, Фрэнк парной и Рэндалл Томас, Изгородь Активизм Фонда, 

Корпоративный сайт Управление и эффективность работы фирмы, 63 Джournal от Финанс 1729 (2008); Гордон, выше записка 61, at 1526-35- 

84 То Базовое Управление Структура

Объяснениеjurisdictional Сходство и Различия 85

практика является Еще акционер дружелюбный, чем Делавэрский статут и избранный дело закон это может привести к ожиданиям. 

Перемещение из США и Великобритании в Италия, Франция, а Германия меняет земельный ландшафт корпоративного управления в два раза важный аспект. Во-первых, котирующиеся компании на континенте, как правило, контролироваться коалициями стабильных, крупноблочных акционеров а не многочисленными инвесторами, которые активно торгуют в Торговая площадка.143 В кроме того, семьи владеют многими крупными блоками акций, в частности в Франция и Италия. Этот структура собственности в значительной степени нейтрализует менеджмент-акционераагентский конфликт, который затрагивает крупные американские компании (и был бы важно и в Великобритании в отсутствие сильной акционерной ориентации учреждения). Большие держатели блоков, как и традиционный бизнес принципалы, найм и огонь как они они не нуждаются и, вероятно, не хотят ничего большего, чем назначение на должность, отстранение от должности и принятие решений о защите своих интересов как большинство акционеры. Тогда, похоже, Нат Урал решил, что ... доминируют крупные блочные акционеры, которые должны иметь один Компаниязакон, который наделяет акционеров полномочиями в качестве класс, точно как то закон действует во Франции и Италия.

То второй способ изменения ландшафта управления на континенте является тот, Для один более значительный степень, чем в США или Великобритании, корпоративное управление является один трехсторонний игра, которая вращается вокруг больше, чем интересы акционеров и менеджеров. в Италии и Франция, третья сторона является то государство, которое является simultan­ eously один интрузивный регулятор, один главный акционер,144 и один защитник О национальных чемпионах’, в который он может приобрести или не приобрести долю в акционерном капитале.145Действительно, во Франции есть является один хорошо пройденный карьерный путь между элитной государственной бюрократией и штаб-квартира корпорации во Франции’с крупнейший компании.146 То Роль от государство в корпоративном управлении, по нашему мнению, усиливает и то, и другое закон об управлении, благоприятном для акционеров, и концентрированная собственность в Италия и Франция. С одной стороны, политики и государственные служащие, которые контроль за государственными пакетами акций в этих компаниях 

143 See,e.g,,TomKirchmaierandJeremyGrant,Корпоративное управление структура и производительность в Европе, 13, 17 (2006), at http://www.ssrn.com (контролируемые структуры собственности появляются стабильными с течением времени в наших основных юрисдикциях). 

144 Как конечно, в 2007 году эти два государства все еще контролировались соответственно французскими компании, представляющие 22% от то общая капитализация от то индекс голубых фишек (CAC 40) и итальянские компании, представляющие ing 34% от то общая капитализация от тоиндекс голубых фишек (S&P Mib) (источник: авторы’ разработать ation, основанный на данных по рыночной капитализации, доступных по адресу http://www.euronext.com и hctp: / / www. borsaitaliana.it).

145 Общеизвестный примеры включают GDF / Suez во Франции и Autostrada/Abertis в Италии. В первом случае французское правительство организовало слияние между французская государственная фирма, GDF и французская широко распространенная фирма Суэц блокирует враждебную заявку на поглощение Суэца со стороны (итальянского) государственная фирма "Энел". В результате французское государство превратилось в контролирующий акционер объединенной компании GDF / Suez. В последний случай, итальянская фирма Autostrade, Италия’с крупнейший toll road operacor, участвующая в переговорах о слиянии с Испанская фирма Abertis, вплоть до решения итальянского правительства о пересмотр своего контракта по сбору пошлин с компанией Autostrade достиг своей цели. цель торпедирования сделки. 

146 Видеть, например, Уильям Лазоник, Corporate Говернанс, Яnnovative Enterprise и Eкономический Дevelopment, 49-56 (2006) (описание опыта элитного образования и государственной службы оттипичный Французские Генеральные Директора). Как теперь принято у французских госслужащих коПрисоединиться частный сектор в начале своей карьеры, этот конкретный галстук между государством и крупными компаниями может быть ослабление. 

судебные власти имейте естественный стимул к тому, чтобы одолжение сильный права акционеров, как потому, что они представляют che государство как один акционер и потому что они могут незаметно действовать через других акционеры крупных блоков для обеспечения того, чтобы корпоративная политика отражала государство’с приоритеты. С другой стороны, мы подозревать что хорошо связанные держатели блоков могут быть экономическим активом для фирмы в политизированной среде в той мере, в какой эти "владельцы’ иметь больше легитимности и ресурсов для защиты своих компаний от политическое вмешательство, а не просто менеджеры, поддерживаемые рассредоточенными акционеры могли бы собраться.147 Таким образом, интервенционистское государство, концентрированный корабль-владелец, и благоприятное для акционеров законодательство может быть взаимоукрепляющим, особенно когда государство ре держит большие блоки нефти в его собственный право. 

В в отличие от Италии и Франции, третий актер в немецкой корпорации управление ance является нет государство, но сильное представительство рабочей силы в корпоративных советах директоров. Как отмеченный ранее (и обсуждается далее в главе 4) немецкое законодательство предусматривает для квазичетность кодетерминация, в которой участвуют работники и представители профсоюзов заполнять половина из нихместаonthesupervisoryboardsoflargefirms.148Отконечно, лабордир экторы, как и акционеры-директора, имеют фидуциарные обязательства переддальнейший che между ЭСТ из "этот Компания’ скорее чем те, кто принадлежит к их собственному избирательному округу. Тем не менее, труд’с интересы есть значительно Меньше в общие с теми из крупных блоковых немецких акционеров, чем государство’с интересы возможно, с французскими и итальянскими блокхолдерами. В кроме того, вмешательство государства в корпоративное управление является скорее всего чтобы быть спорадическим, в то время как директора по труду постоянно контролируют немецкий язык фирмы. Мы подозреваем (и мы не первые, кто это делает149) тот чистый эффект Германики’с тесно разделенные наблюдательный Совет является Для повышение власти топ-менеджеров— т.е., от правление-относительно правления акционеров. Поставь иначе говоря, модальная крупная немецкая компания является скорее всего быть более менеджериалистом, чем4* аналогичная фирма в другой крупной юрисдикции блокхолдеров, такой как Италия или во Франции.150

Окончательно, в Япония разрыв в духе между один дружественный к акционерам Корпоративный сайт закон и реальность японского корпоративного управления представляется более масштабной чем в любой другой основной юрисдикции. Япония является один рассеянный-акционерюрисдикция, как в США и Великобритании,151 но его акционеры слабы, а ее руководители сильны, даже

147 Этот смотровые дорожки Mark Roe’с Похожие укажите, что сильный труд благоприятствует сильному капиталу, в форме от управление акционеры, см. Mark J. Roe, Юридическая информация Происхождение, политика и современный фондовый рынок, 120 Харвард Лай РЭви 460 (2006). 

14а Видетьinfra4.2.1.

149 SeeKatharinaPistor, Кодетерминация: ASociopoliticalModelwithGovernanceexternalities 17л В Еmployees и Сorporate Говернанс (Маргарет М. Блэр и Марк Дж. Роу (ред.), 1999). 

150 IT вряд ли может быть иначе если Германия’с двухуровневый структура правления частично выполняет функции по страхованию просроченных компаний’ бизнес решения от разногласий в своих наблюдательных советах путем назначения это решение ко их советы директоров. Показательный признак от то сила от то правление заключается в том, что часто в широко распространенных компаниях оно, скорее, чем занимается наблюдательный совет, неофициально назначающий компанию’с акционер кандидаты в наблюдательный совет. Видеть выше записка 12. 

151 Один недавнее исследование показало, что Листинговые компании в Великобритании и Японии имеют большинство разрозненных структур собственности в мире, в то время как США тропы на некотором расстоянии позади. См. Клиффорд Г. Холдернесс, То Миф отРассеятьСобственность в Соединенных Штатах Америки, РЭви op Фв финансовом отношении Сtudies (предстоящий) (2007) на http://www.ssrn.com.

₈₆ То Базовое Управление Структура

сравненный для США, Кроме того, японские доски остаются необычайно большими и— что является Еще бросается в глаза-подавляющее преобладание Автор: внутри директора. Так как может ли японское корпоративное право расширить права акционеров в то время как его управление а практика - нет? Один номер из факторов, помогающих объяснить эту загадку, в том числе и диссипация японских акций со времен Второй мировой войны, статутный закон производное от раннего и дружественного акционерам немецкого языка закон, то роль государства в мобилизации японского восстановления после войны, а сильная зависимость от долгового, а не акционерного финансирования, а также постоянный рост цен на японские акции для четыре спустя десятилетия после войны.152

Но там является другой частичный ответ, который кажется особенно заметным Сегодня. Япония имеет традицию стабильного дружественного владения акциями среди действующих компаний фирмы, которые цементируют деловые отношения и изолируют топ-менеджеров от вызова. Эти бизнес-холдинги многочисленны, но как правило, не большие, и они часто не являются даже обоюдный. Колючка то важный момент является тот они стабильны и управляются дружелюбно.153 В предшествующие десятилетия эти пленники’ акционеры учитываемый для один гораздо более высокий процент размещенных акций японского листинга компании, чем они занимаются Сегодня, когда на их долю приходится около четверти размещенных акций— Меньше чем доля акций, принадлежащих иностранным инвесторам в японских фирмах.154 Этот изменение личности акционера, как ну а как же то Японские рынки в последнее время демонстрируют смешанный рекорд годы, предполагает что активисты-акционеры могут прибегнуть к закон в приказ Для претензия более широкое управление Роль в будущее. Действительно, уже есть признаки возросшей активности включая попытки захвата, ядовитые пилюли,155 и подъем в производное Костюмы. Таким образом, мы предположение что разрыв между законом и Реаль ностью корпоративного управления управление в Японии в конечном счете ослабнет. Мы отмечаем, однако, тот этот разрыв может сократиться в одном из двух способы, любой потому что акционеры получают власть, эксплуатируя существующие дружественный к акционерам закон, или потому что законодатель и судебная власть меняют существующий закон к лучшему поддержите статус-кво управления. 

152 Видеть Масахико Аоки, В направлении экономическая модель от то японская фирма, 28 Джournal от Eкономический Литерация Я (1990); Рональд Дж. Гилсон и Марк Дж. Роу, Понимание японское Кейрецу: перекрытия между корпоративным управлением и промышленная организация, 102Yэль Лай Джournal 871 (1993); Steven Kaplan, Наверх Награды Руководителей и Твердый Производительность: Сравнение отЯпония и США тоже., 102Jоврналоф Пolitical Eкономия 510 (1994). 

153 Мы не занимайте никакой позиции по поводу продолжающихся дебатов о важности от Кейрецу, или чистая работа от компании связанные перекрестным владением акциями и отношениями с a ‘Главная банк’. Сравнить Кертис м илхаупт и Марк Д, Уэст, Экономический Oрганизации и СorporateГовернанс в Джapan: Тон Яmpact от Формаль и Яnformal Рулес (2004) с Дж. Марком Рамсейкром и Йоширо Мивой, Тон Фспособный op то Кэйрецу, Urban Лэгенды от то Джапанез Eкономия, Ч. 2 (2006). 

154 Asof2007, иностранные инвесторы владеют 28% рыночной капитализации;кросс-акционеры распределены от 20% до 25%. Видеть Идущий Гибридный. Специальный доклад о бизнесе в Японии, Тон Eкономист, 7—8 (1 Декабрь 2007). 

155 Видеть, например, Кертис Дж. Милхаупт, В тень отДелавэр! подъем отВраждебный Поглощения в Японии, 105 Солумбия Лай РЭви 2171 (2005); Джек Б. Джейкобс, Реализация джапанов Рубить Анти­ руководящие принципы защиты от поглощения, Часть II: роль отСуды как Экспозитор и монитор отто Правила отто Игра На Поглощение, 3 UN University от ТОке Джournal от Лай и Политики 102 (2006). См. также rhe 

Японский Высший Суд’с решение в SteelPartners в. Бык Собачий Соус (7 Август 2007 года). 

Объяснениеjurisdictionalsimilarities и Различия 87

Один заключительная головоломка, которая мы иметь встречающиеся в этой главе является почему? единая модель лучших практик (независимые директора, трехсторонняя структура комитета, назначение внешнего председателя, и т.д.) доминирует реформа управления в ВСЕ Ядроюрисдикции, когда агентская проблема заключается в том, что дал подъем Для эта модель-Мана гериальный оппортунизм по отношению к акционер класс—является первостепенный только в диффузных акционерных юрисдикциях, таких как США и Великобритания. За исключением США и Японии, эта модель является встроенный в мягком законе кодексов лучших практик управления, а также привязанных к UKS enforcement innovation of a comply-or-explain requirement. 

То очевидный вопрос в отношении кодексов наилучшей практики является: почему? должен один размер подходит всем, подаренный драматические различия в структуре собственности по всей нашей цели юрисдикции? Здесь можно выдвинуть несколько гипотез. Один является тот лучшие международные практики в значительной степени декоративны в блокхолдере юрисдикции, поскольку доминирующие коалиции акционеров сохраняют право нанимать и увольнять весь совет директоров, включая его номинально независимых членов. Вторая гипотеза является тот то такой же глобальный рецепт хорошего управления независимыми директорами и независимыми лицами комитеты как-то реагируют эффективно Для различные агентские проблемы: не только проблема управленческой оппортунизм, но и проблема конфликта между большинством акционеры, с одной стороны, и миноритарные акционеры или с другой стороны, не являющиеся акционерами избирательные округа. Мы исследуем этот вопрос в Глава 4. Наконец, а третий возможно, что нынешний общеюридический рецепт наилучшего практика означает что-то очень различное в каждой юрисдикции. Для например, добавление независимых директоров может расширить возможности японцев акционеры и усилить доминирование акционеров в Великобритании, в то время как это служит для обоснования перераспределения полномочий от акционеров к совету директоров в США и за рубежом. является значительно декоративен в континентальной Европе. Тогда вопрос, является будь то конвергенция на подоснове лучших практик управления является истинный функциональная конвергенция или просто стилистическая конвергенция, которая скрываетустойчивые различия в фактической структуре корпоративного управления управление через судебные власти.156

156 Формальный конвергенция, которая скрывает существенные расхождения в корпоративном праве, является естественное противоречие формального расхождения, которое затемняет функциональная конвергенция. См. Рональд Дж. Гилсон, Глобализирующийся Корпоративное Управление: КонвергенцияотФорморфункция, 49АмериканДжournalof Сомпаратив Лай 329 (2001). 

4

То Базовое Управление Структура: Меньшинство Акционеры и Не Являющиеся Акционерами Избирательные Округа 

Luca Энрикес, Генри Хансманн, и Рейнир Краакман 

То система корпоративного управления принципиально поддерживает интересы от Поделиться держатели как класс. Тем не менее, корпоративное управление может—и в какой-то степени должен—тоже решение агентских конфликтов, ставящих под угрозу интересы от незначительный это акционеры и не акционеры избирательных округов. И здесь кроется ложь растирание. Смягчить положение либо миноритарного акционера, либо проблемы агентства, не являющегося акционером, режим управления должен обязательно сдерживать власть от то большинство акционеров и тем самым усугубить управленческое ведомство проблема. И наоборот, механизмы управления тот уменьшить управленческие агентские издержки за счет расширения прав и возможностей большинства акционеров составляют вероятно, это усугубит агентские проблемы, с которыми сталкиваются меньшинства акционеры и не акционеры на руках от con­ троллинг акционеров. 

Меньшинство акционеры, как правило, не имеют внекорпоративной защиты, которой пользуются не акционерами, включая индивидуальные договорные права и право на полный уход из фирмы.1 Таким образом, в этой главе мы сначала рассмотрим защиту от меньшинство акционеры, а потом очередь Для механизмы управления, защищающие фирму’с служащие—то основной электорат, не являющийся акционером, должен пользоваться такой защитой, как дело от право в некоторых юрисдикциях. Впоследствии, в главе 5, мы рассмотрим следующие вопросы: защита, предоставляемая корпоративным кредиторам. 

4.1 Защищающий миноритарный акционер 

Один растущий организм от эмпирический литература документирует частные выгоды контроля—то есть, непропорциональная отдача—тот доминирующий акционер 

1 Тот является, несчастный работники могут искать альтернативную работу, а неоплаченные кредиторы-нет. добиться ликвидации всей фирмы в рамках процедуры неплатежеспособности. Видеть обычно Оливер Э. Уильямсон, Корпоративный сайт Управление, 93 Yэль Лай Джournal 1197 (1984). 

90 МеньшинствоАкционерыandNon~акционерПостоянные группы

получать, часто за счет миноритарных акционеров.2 Эти Преимущества являются конфискованный в то контрольные премии начисляются за контрольные блоки и в цене дифференциалы, которые получают между публично торгуемыми высоко-и низкий голос доли в такой же компании. Оба показателя часто считаются грубыми индикаторами Уровень от экспроприация миноритарных акционеров через наш основные юрисдикции.3 То меняющийся степени от защита, предоставляемая миноритарным акционерам различными корпоративными системы управления предположительно объясняют по крайней мере некоторые вариации в этих уровни.

4.1.1 Права на назначение миноритарных акционеров 

Корректировки к назначению акционера и принятию решения права могут защитить несовершеннолетние ити акционеры тоже Автор: наделяющий их, или-почти равнозначно—Автор: предел ing власть контролирующих акционеров. 

Считать сначала права на назначение. Закон о компаниях усиливает назначение миноритариев права путем либо резервирования мест в совете директоров для миноритарных акционеров, либо перевешивание голосов меньшинства на выборах директоров. Один организованный чат меньшинства выбирает только часть доски может все еще извлекают выгоду из доступа Для Информация и, в некоторых случаях, возможность формировать коалиции с Индией. висячие директора.4 Откурс, даже без явного разрешения, акционерных соглашений или уставы могут—а иногда и требуют-назначения миноритарные директора для отдельных фирм. Закон может достичь аналогичный результат на один шире шкала путем установления кумулятивных или пропорциональных правил голосования, которые разрешить относительно крупным пакетам миноритарных акций избирать один или несколько директоров, в зависимости от количества мест в совете директоров. Более того, законодатели могут увеличить полномочия миноритарных директоров назначив им ключевой комитет роли или разрешив им осуществлять право вето в отношении определенных классов решение правления.5

Существенно, однако правовые нормы, требующие миноритарных директоров, являются относительными. тивно ««общий среди наших основных юрисдикций. Только Италия мандатирует правление 

2 Видеть Татьяна Нэнова, То Ценность от Корпоративный сайт Избирательные права и контроль: межстрановой анализ, 68 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 325. 336 (2003) (использование дифференциалов цен акций для двойного класса фирмы для расчета частных выгод); Александр Дейк и Луиджи Зингалес, Частное Преимущества отКонтроль: международное сопоставление, 59 Джournal от Финанс 537, 551 (2004) (использование контрольных премий в продажах отконтроль блоки для расчета частных выгод). 

3 ВидетьinfraПримечание 77andaccompanyingtext.

4 Один исследование, которое, по-видимому, подтверждает (он полезен от меньшинство представительство в совете директоров считает, что миноритарные инвесторы с большей вероятностью иметь представительство в совете директоров в закрытых корпорациях, которые управляютсяконтролирующих акционеров, чем в тех, которые ими не являются. Видишь Мортена Беннедсен, Почему? делать 

фирмы есть доски?, Работающий Документ (2002) на http://www.ssrn.com. 5 Для например, российский закон Об акционерных обществах требует тот главный операции, 

включая те, которые подразумевают интересы от управление акционеры должны быть единогласно одобрены директорами. Статья 78. Следовательно, ‘незаинтересованный’ меньшинство директора могут блокировать крупные сделки между компанией и его контролирующие акционеры или менеджеры. 

ProtectingMinorityАкционеры ₉₁

представление для миноритарных акционеров листинговых компаний,6 Совокупный голосование является то законный дефолт в Японии, но он является обычно избежавший Автор: чартер обеспечение.7 В Во Франции, Великобритании и США фирмы могут принять кумулятивное голосование правило, но редко делают это;8 и в Германии комментаторы спорят о том, является ли кумулятивное голосование является допустимый вообще в государственных фирмах.9

Юридическая информация устройства, которые разбавляют полномочия назначения Большой акционеры приносить пользу мелким акционерам гораздо реже, чем устройства, которые усиление власти миноритарных акционеров. Пожалуй, самое известное разведение устройство такого рода является Голосовать укупорочный1, или внушительный один потолок на то контрольные права крупных акционеров, а также, коррелятивно, раздувание право голоса мелких акционеров. Например, один условие то, что ни один акционер не может отдать более 5% голосов, перераспределяет75% прав контроля, которые в противном случае были бы у 20-процентного акционера упражнение Для акционеры с долями участияМеньше чем 5%. 

То Великобритания, США и Франция разрешают публично торгуемым корпорациям выбирать в избирательные колпачки Автор: чартер обеспечение, даже несмотря на то, что сегодня реальная мотивация для вотинга капс является Еще скорее всего, это будет сдерживание поглощений, чем защита от них. миноритарные акционеры. Избирательные колпачки сохранились сегодня главным образом во Франции.10 Германия а Италия полностью запрещает их в листинговых компаниях,11 пока правила листинга и культура управления устранили их в США и Великобритания.12

Другой класс от ограничения на контролирующих акционеров ограничивают способы в какие акционеры могут осуществлять право голоса в избыток tfftheir экономические доли в их фирмах. Как мы записка в Глава 3, такой ограничения включают в себя регулирование двойного класссправедливость структуры, круговые пакеты акций и пирамидальная собственность 

6 Рисунки. 147-3 сводный закон О финансовом посредничестве (требующий, чтобы при хотя бы один директор должен быть избран миноритарными акционерами). 

7 Рисунки. 342 Закона О Компаниях. 

8 Около очередь отто В 20 веке кумулятивное голосование было распространено в США, см., напр., Джеффри Н. Гордон, Учреждения как реляционные инвесторы: новый взгляд около Совокупный Голосование, 94 Солумбия Лай РЭви 124 (1994); ср. §§ 708(а) (обязательное кумулятивное голосование) и 301.5(a) (санкционирование отказа от кумулятивного голосования по перечисленным компании) кодекс калифорнийской корпорации. 

9 Видеть Mathias Siems, Сonvergence в Сзайцевладелец Лай 172 (2008). Даже если большинство согласится с тем, что пропорциональное голосование является допустимо, что ни одна важная немецкая корпорация не включала в себя такую положение о чартере. 

10 Видетьвыше3.1.2.

11 Голосование caps были запрещены для немецких публично торгуемых (листинговых) компаний в Германии. 1998. См. § 134 I Aktiengesetz (AktG) (с поправками, внесенными KonTraG). Тем не менее, было одно важное исключение: Volkswagen AG, который регулируется один особый закон, был предметом ко один 20% - ный избирательный лимит. европейский суд отСправедливость постановил, что избирательный колпачок (вместе с другими положениями VW Закон) препятствовал свободному движению капитала, гарантированному ст. 56 (1) ЕС Треати; видеть E. C. J., дело C-l 12/05, Комиссия в. Германия, Суждение от 23 октября 2007 года. Италия запретила избирательные шапки в 2003 году. Смотрите Дугу. 2351 Гражданский Кодекс (Италия). 

12 Мы знать от НЕТ Британская или американская публично торгуемая компания с голосующими колпачками сегодня, хотя шапки были обычным делом на повороте отто 20 век как в Европе так и в США см. Колин А. Данлави, Корпоративный сайт Государственное управление в Европе и США конца XIX века, в Сомпаратив Сorporate Говернанс: Тон Стейт от то ОдинРТ и Eслияние Рesearch 5 (Klaus J. Hopt et al. (ЭЦП.), 

1998).

92 Меньшинство Акционеры и Не Акционер Постоянные группы

сооружения.13 Регулирующий эти способы Для рычаг контроль права можно просмотреть либо как защищающий акционеры как один класс, еслидоли измеряются наличными деньгами поток права, или как защищающий меньшинство’ акционеры, если акции измеряются Автор: голосованиеправа. 

Наиболее юрисдикции запрещают некоторые стратегии использования избирательных прав граждан. мошенничество с акционерами, но без юрисдикции—как мы записка в главе 3-бары все эти стратегии. Германия, Италия, и Япония идет дальше всех, запрещая акции с несколькими голосами и ограничивая их выдача привилегий без права голоса или с ограниченным правом голоса encesharesto50%ofoutstandingshares.14Eventhesejurisdictions,однако,делать не регулировать пирамидальные структуры собственности. Французский закон позволяет корпорации Для награда двойное право голоса для акционеров, которые владели своими акциями два годы или Еще (ля механизм это усиливает мощь государства как акционер).15 То США и Великобритания разрешает различным классам акций нести любую комбинацию Наличными поток и права голоса, но правила листинга американской биржи запрещают рекапитализацию это разбавляет право голоса по старым акциям,16 и Британские институциональные инвестиционные организации успешно препятствуют двойному инвестированию класс доли в целом.17 Таким образом, хотя 

Юридическая информация поддержка нормы "одна акция-один голос" является ограниченный (вероятно, по разумным политическим соображениям18), ВСЕ основные юрисдикции, за возможным исключением Великобритании, регулируют некоторые способы от использование избирательных прав, которые рассматриваются как быть в частности вредный. 

4.1.2 Minorityshareholderdecisionrights 

Как в то дело от право назначения, закон иногда защищает миноритарных акционеров Автор: усиление их прямые права на принятие решений или, альтернативно, путем разбавления прав принятия решений отуправление акционеры. 

Меньшинство право принятия решений является наиболее сильным, когда закон доверяет индивиду акционеры (или один маленький меньшинство из них) с властью сделать корпоративный 

13 Видеть Люциан А. Бебчук, Рейнир Краакман и Джордж Г. Триансис, Склад Пирамиды, перекрестное владение и Двухклассовое равенство: механизмы и Агентство Расходы отОтделяющий Контроль Над Правами На Движение Денежных Средств, в Сoncentrated Ownership Сооружения 295 (Randall W. Morck (ed.), 2000). 

Х Видеть Статья 2351 Гражданского Кодекса (Италия); § § 12 11 и 139 II Aktiengesetz AktG (Germany); Art. l08(l) (tii) и 115 Компании Закон (Япония). Франция ограничила выпуск голосующих акций nonn по листингу компании по 25% от всех размещенных акций. Рисунки. L. 228-11 to L. 228-20 Код de commerce. 

15 Рисунки. L. 225-123 Code de commerce. 

16 Видеть Правило 313 руководство по листинговым компаниям NYSE (права голоса существующих компаний акционеры публично торгуемых обыкновенных акций не могут быть несоизмеримо сокращены или ограничены посредством каких-либо корпоративных действий или эмиссия) и правило 4351 правил рынка NASDAQ (то же самое). Токио фондовая биржа является принимая во внимание аналогичное правило на момент написания статьи: см.Оке Склад Exchange, ЛИстинг Систем Яmprovement ФГ 2008 15 (2008), Ат http://www.tse.or.jp.

17 Видеть Джулиан Фрэнкс, Колин Майер и Стефано Росси, Расходующий Меньше Время с семьей: упадок отСемья Собственность в Соединенном Королевстве, в Один Хистория от Сorporate Говернанс Одинкруглый то Wорлд 581, 604 (Рэндалл К. Морк (ред.), 2005). 

18 Видеть выше 3.1.2. Смотрите также Guido Ferrarini, Один Поделиться—Один Голосовать: Л Европейское Правление?, в 2 Eуропеец Сompany и Фв финансовом отношении Лай РэВ. 147 (2006); Kristian Rydkvist, Двойной класс Акции: Обзор, 8 Oxford РЭви от Eкономический Полиси, Вопрос 3, 45, 51 (1992);Лучан А. Бебчук, ARЛОР- ПротектионТхеориофСorporateOwnershipиСontrol(1999)(ssrn.com).

ProtectingMinority Акционеры ₉₃

решение. Такой является то дело для например, когда закон разрешает отдельным держателям акций или мелкий акционер миноритарий, чтобы подать иск в корпорацию’с Имя против директоров или других лиц, в отношении которых корпорация может иметь один причина конечно.19

Меньшинство права на принятие решений Чат являются предоставленные большинству миноритарных акционеров также являются эффективная стратегия управления. Как мы обсудим в главе 7, трудный закон и кодексы лучших практик иногда навязывают amajority-of-the-minority approval requirement on fundamental сделки между контролирующими акционерами и их акционерами корпорации.20 Действительно, незаинтересованное одобрение меньшинства является необходимый узаконить все значительные сделки по самостоятельной сделке в некоторых странах. юрисдикций, в то время как в других она не имеет большей власти, чтобы изолировать самостоятельные сделки Чан делает бескорыстным правлением утверждение.21

В кроме того, все наши основные юрисдикции укрепляют решение меньшинства права над основополагающий корпоративные решения путем навязывания одобрения со стороны высшего руководства требуют менты. Как мы обсудите это в главе 7, то спектр значимых решений, подлежащих голосованию акционеров меняется, как имеет ли точный порог голосования, необходимый для утверждения.22 Как один практический вопрос, однако, этот порог является всегда выше, чем у простой большинство голосов, поданных на общем собрании акционеров’ встреча.23 Вероятно,затем, ВСЕ судебные власти использование права принятия решений для защиты крупных пакетов миноритарных акций против экспроприации через такие крупные сделки, как как слияния. Несколько европейских юрисдикций преследуют эту цель явно путем присуждение достаточного процента миноритарных акций (25% и более ofvoting доли) один законное право блокировки-предотвратить ‘обнажать большинство’ От превзойдя волю ближайшего большинства’.24 Но большинство штатов США достигают один Похожие эффект, требуя один большинство размещенных акций для одобрения таких фундаментальных сделок, как как слияния, что подразумевает подавляющее большинство голосов, которые фактически отданы.25 То размер от превосходство в этом дело зависит о проценте акций, представленных на собрании, который, в свою очередь, в свою очередь, отражает значимость сделки для миноритариев акционеры. 

19 Видеть выше 3Один wd. infra 6.2.5.1. 20 Видеть m/hx 74.2.2. 21 Видеть infra 6.2.3. 22 Видеть infra TA и 7.8. 23 Германия требуется 75% voce от доли представлен на заседании для утверждения фундаментализма 

tal операции. См. е г. § 53 II Gesetz betreffend die Gesellschafcen mit beschrankter Hafcung (GmbHG) (поправка к уставу); § § 50 I, 65 Я Umwandlungsgesetz (UmwG) (слияние); § 179 II AktG (поправка к уставу). Аналогично, закон о компаниях в Великобритании требует голосования от 75% отрепре sented shares to pass ‘особый разрешения’; §190(1) Закон О Компаниях 2006 Года. Франция требует один два- большинство в третях представленных акций для внесения изменений в устав публично торгуемые корпорации (ст. Л. 225-96 Код de commerce). В Италии большинство в две трети голосов от доли присутствие на собрании обязательно ко одобрить решения специальных собраний публично торгуемых компаний (в том числе слияния, новые выпуски от доли, и т.д.) (Ст. 2369 ГК РФ), в то время как для непублично торгуемых сом пани, одобрение большинством голосов от выдающийся акций достаточно (ст. 2479-2 ГК РФ). японская компания Закон требует одобрения двумя третями голосов отголосование акции с кворумом более половины ал! голосующие акции (the кворум может быть уменьшен до одной трети уставом) для утверждения слияния и другие основные сделки. См., например, статью 466 и 309(2) (xi) (поправки к уставу); статьи 783,795, 804 и 309(2) (xii) (слияние). 

24 Видетьinfra7.2 иTA. 25 Се-е-е ... g.§251DelawareGeneralCorporationLaw(слияние);§242 (charteramendment).

94 Меньшинство Акционеры анднон-акционер Постоянные группы

Отсутствует один конфликт проценты, расходы на предоставление один блокировка или право вето у крупных миноритарных акционеров, скорее всего, будет небольшим. Миноритарный инвестор, владеющий 25% акций компании’с справедливость является вряд ли наносить ущерб IT. Нопреимущества ограничены как хорошо для рассеянные акционеры, которые слишком неорганизованны или плохо информированы, чтобы МУЗ Тер один блокировка Голосовать без руководство компании один Большой миноритарный акционер готов инициировать доверенную борьбу. В большинстве обстоятельства, голосование за превосходство, например, избирательные колпачки или пропорциональные голосование, наиболее значимое сегодня в тесных компаниях и на публике в компаниях доминируют коалиции крупных акционеров. 

4.1.3 Стратегия стимулирования: опека и равное обращение 

То стратегия стимулирования для защиты миноритарных акционеров состоит из двух этапов формы. Один является то знакомое устройство заселяющих щитов и Клавиша доска комитеты с независимыми директорами. Как отмечалось в главе 3,26 законодатели часто просматривают независимых директоров как один добрый широкого спектра профилактических средств, пригодных для лечение обе агентские проблемы миноритарных акционеров как хорошо как те акционеров как один класс. То второй способ защиты миноритарных акционеров является сильныйобеспечение соблюдения нормы равного обращения между акциями, особенно в том, что касается распределения и права голоса. Этот норма применима к обоим тесно держал и публично торгуемых фирм, и размывается в один из аспектов стратегия ограничений: фидуциарная обязанность 

от лояльность Для то корпорация, которая неявно распространяется на миноритарных акционеров и возможно, охристым корпоративным округам в качестве хорошо. Мы первый адрес rhe Роль офинде висячие директора как попечители.

4.1.3.1 Тоtrusteeshipstrategyинезависимые директоры

То добавление независимых директоров в состав совета директоров является один Популярные устройство для защиты ING миноритарные акционеры и так же и не являющиеся акционерами избирательные округа. Законодатели неявно предполагают что независимые директора-мотивированы ‘маломощный стимулы’, то есть„ мораль, профессионализм и личная репутация-воля стенд до контролирующих акционеров в интересах Предприятие как один весь, в том числе ing его меньшинство акционеры и, в разной степени, его не акционер Конституции. Сильные формы опеки снижают возможность управления доска Автор: акционеры (или кем-либо еще еще). В крайность дело, НЕТ избирательный округ, включая акционеров, может непосредственно назначать представители в компании’с доска. Это был, по сути, основной принцип Нидерландов’ недавно Абан дон ‘структура режим’,27 под какие советы директоров некоторых крупных компаний16 17 * * 

16 SeesM/ " tf3. 2.

17 Видеть например, Эдо Груневальд, Корпоративный сайт Управление в Нидерландах: из доклада Verdam из/964 Для код Табаксблата от2003, 6 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 291 (2005). Смотреть также выше 3.2.

ЗащищающийМеньшинство Акционеры 95 

стал самоназначающиеся органы, во многом похожие на советы директоров многих некоммерческих организаций.  кор­ порции. В качестве альтернативы инвесторы сами могут заключить контракт Для дать один или Еще взаимно выбранные независимые директора решающий голос в совете директоров как один gov­ решение ernance ко внутри-акционер оппортунизм. Этот шаблон является Обычный в соглашениях о венчурном финансировании, которые часто предусматривают строгое критерий для то назначение независимых директоров.28

В однако большинство наших основных юрисдикций ‘независимый’ директора не являются ни самовыдвиженцами, ни тщательно отобранными для получения независимости сообразительными инвесторами. Вместо этого, директор ‘независимость’ типично означает финансовый и семейная независимость от контролирующих акционеров (и от топовая корпоративная компания командный состав). Один директор квалифицирует как независимый при таких условиях один определение даже если она будет проверена и одобрена компанией’с управление акционер-и даже еслионаимеет социальные связи с контролером—до тех пор, пока у нее нет близких семейные или финансовые связи, такие как как один должность по найму или консультационные отношения, с кон троллер. Обычный пример является тот должностное лицо несвязанной, сторонней компании имеет право: как один независимый директор корпорации, но Ан Оффи­ cer of один удерживание компания с контрольным пакетом акций в то корпорация-нет.25>

Окончательно, самая скромная и основная форма один директор-основатель опека страт Эги отказывается от всяких притязаний на независимость и просто требуется одобрение совета директоров для важный решения компании. Например, полномочия инициировать предложения als ко поглощать компания может быть наделена исключительно полномочиями совета директоров, а также IT является под США и Италия закон.30 Альтернативно, акционеры могут быть запрещенный от непосредственного принятия каких-либо решений о компании’с бизнес без доски’сприглашение, как они находятся под немецким закон.31 Эти меры, ограничивающие большинство акционеров для осуществления его Политики через директоров, которые, хотя и назначаются большинством голосов, тем не менее Лицо различный ответственность, стимулы и потенциальные обязательства, чем контролирующий акционер. 

От курс, насколько хорошо работает стратегия опеки на основе директора, даже когда некоторые или большинство директоров финансово независимы от контроллинга держатели акций, остается открытым вопрос. Наши основные юрисдикции дать некоторые Причина для скептицизм по крайней мере, об эффективности этих директоров как попечители для меньшинств 

28 Видеть Брайан Джей Броуман, То Роль от Независимый Директора в компаниях, поддерживаемых венчурным капиталом* Работающий Документ (2008) на http://www.ссрн.cvm.

29 Такой так ли обстоит дело в Италии с листинговыми компаниями, которые выбирают двухуровневую систему система правления: компании, контролирующие их, не могут назначать своих директоров. сотрудники в качестве членов наблюдательного совета. См. Статью 148 Сводного Законао финансовом посредничестве, 

30 Видеть § 251 (b) общее корпоративное право штата Делавэр. Видеть выше 3.4. Арка. 2367 Гражданский Кодекс (Италия). 

31 § 119II AktG (акционер может голосовать только по вопросам управления ifask управление rhe правление).БутинтХольцмюллерcasetheBGHheldthatthediscretionarypowerofthemanagement совет директоров, стоит ли спрашивать об этом акционеров, превращает в обязанность представьте определенный вопрос для принятия решения если то правление не могло обоснованно предположить, что’ тот он может принимать решения исключительно по собственному усмотрению не допуская генерала участие в собрании’. Видеть BGHZ 83,122, 13L 

9 6 Меньшинство Акционеры анднон-акционер Постоянные группы

ProtectingMinority Акционеры 97

акционеры.32 Тем не менее, прецедентное право США предоставляет анекдотические доказательства того, что независимые советы директоров или комитеты могут изменить ситуацию в слияниях с обналичиванием средств33 или при контроле акционеры вопиюще перегибают палку. Один Классический пример как о силе, так и о слабости стратегии является то Холлингер дело,34 в который поддержал суд Делавэрской канцелярии один большинство независимых директоров, которые вытеснили доминирующего акционера из правление, и помешал ему лишить его контрольного пакета акций в компании, как ему и хотелось. Независимые директора в Холлингер действовал, однако только после того, как контролирующий акционер с злодеяния они уже находились под следствием SEC, и контролер уже был арестован. открыто нарушил договор с правлением как один весь для продвижения проекта Распродажа от компания в один Мода это принесло бы пользу всем акционерам, а не контрольному Леру один. 

4.1.3.2 Норма равного обращения 

То равное обращение с акциями (и акционерами) одного и того же общества класс является один фонд ментальной нормы корпоративного поведения закон. Хотя эту норму можно посмотреть как один ограничение, основанное на правилах для корпоративных контроллеров, также можно увидеть как разновидность стратегии стимулирования. В той мере, в какой она связывает контролируя акционера, он мотивирует ее действовать в своих интересах офшорные держатели как один класс, который включает в себя интересы миноритарных акционеров. Как с все абстрактные нормы, однако, ее функционированию подчинены по меньшей мере две важные квалификации. Первый касается ассортимента корпорейций ешьте решения или действия акционеров, которые запускают эту норму. То вторая квалификация касается значения нормы сам. Для например, относятся ли к двум акционерам одинаково, когда корпоративный решение имеет те же формальные последствия для каждый, даже несмотря на то, что это сторонница то распределение или предпочтения в отношении риска контрольной группы акционер над миноритарным акционером? Насколько как акционер предпочтения неоднородны и контролирующие акционеры имеют законная власть формировать корпоративную политика, некоторые Уровень от неравное обращение, по-видимому, является эндемичным для 

Корпоративный сайт форма.35

32 Видеть выше 3.2. Для один широкий Обсуждение от то стоимость независимых директоров в американском семейном листинге компании смотрите Deborah A. DeMoct, (ji / er/s около таблица: независимые директора в семье^повлияли на общественность Компании, 33 Джournal от СорпорацияЛай 819 (2008). 

33 ВидетьinfraЗХ.7Л.2.2.

34 Видеть Холлингер Int’Я, Инк. в. Черный, 844 A. 2d 1022 (Del. Ч. 2004). Для получения анекдотических свидетельств о positiveroleofindependent, minority-appointeddirectorsinItalianlistedcompanieswithadominant акционер, см. Luca Enriques, Плохие яблоки, Плохие апельсины: комментарий из Старой Европы о пост-Энронской корпорации реформа управления, 38 WАке Фorest Лай РЭви 911, 928 (2003). Кроме того, там есть является систематический доказательства того, что независимый совет директоров коррелирует с лучшей производительностью в компаниях, управляемых контролирующим акционером (см. С. Андерсон и Дэвид М. Риб, Доска Композиция: BalancingFamilyInfluenceinS&P500Фирмы,49АdministrativeСcienceQуартерли209,224-6 (2004); Джей Дахья, Орлин Димитров и Джон. Джей Макдоннелл, Доминантные держатели, Корпоративные доски и корпоративная ценность: межстрановой анализ, 87 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 73 (2008)). Однако более высокие показатели в компаниях, где доминирует а контролирующий акционер, имеющий независимых директоров, может хорошо быть вызванным качеством контролирующего акционера. 

35 Для поучительный пример США по этому вопросу см. В разделе эволюция Массачусетс close corpor ation case law from Донахью в. Родэлектротип Co., 328 N. E. 2d 505 (масса. 1975), в котором 

Наш основные юрисдикции различаются в отношении обеих квалификаций норма равного обращения. В общем, юрисдикция Гражданского кодекса—и особенно те, что иметь бывший сильное влияние Автор: Немецкий закон-склонен рассматривать равное обращение как один широкийисточник oflaw как такой скорее, чем как один фоновая норма информирующая о фактических закон. Для например, в Японии действует принцип равного обращения как один Общая информация законодательное положение.36 Автор: контраст, юрисдикции общего права-—то США иВЕЛИКОБРИТАНИЯ.—указывать равное обращение в соответствии с прецедентным правом или статутом в частности con texts, но они есть Меньше наклоненный обнять один Общая информация правовой стандарт равного обращения как отчетливый от подобных ограничениям стандартов, таких как контролирующий акционер с обязанность действовать честно по отношению к миноритарным акционерам. 

Эти юрисдикционные различия в уважении, оказываемом равным лицам лечение иметь важный последствия в один номер из областей корпоративного управления закон. Как мы дис ругаться в Глава 8, уважение к равному обращению делает американский стиль ядовитым таблетки Ещетрудно реализовать в юрисдикциях, которые препятствуют компаниям от разногласий между акционерами при присуждении льгот, в том числе в разделе Права на покупку акций.37 Действительно, IT является спорный что американское—или, по крайней мере, Делавэрское-право дает самые широкие широта для " равного обращения с ценными долями между все наши Ядро судебные власти, хотя есть некоторые изолированные области, в которых он обеспечивает равное лечение нормализуется с исключительной энергией. Хотя большинство юрисдикций обеспечить соблюдение нормы равного обращения наиболее эффективно в области корпоративные дистрибутивы (т. е., распределение дивидендов и выкуп акций) и доля вопросы, США закон ограничивает категорическое исполнение только выплатой дивидендов. В целом, целевой выкуп акций преследует, даже по ценам, превышающим рыночные, допустимы в США и компании может выпускать акции третьим лицам без предоставления преимущественных прав к инкум Бент акционерам 38

суд мандаты, которые тесно удерживаемые корпорации должны покупать акции пропорционально от миноритарных и контролирующих акционеров, до Уилкс v. Springside Nursing Home, Inc., 353 N. E. 2d 637 (1976), в котором суд признает, что контролирующий орган акционеры могут отстаивать свое право от‘эгоистичный владелец судна’ около издержки для миноритарных акционеров до тех пор, пока они имеют законное право деловая цель. 

36 Рисунки. 109 (1) Закон О Компаниях. Ряд от ЕС директивы’ положения более или менее широко навязать ЕС принцип равного обращения а также открытые компании. См. статью 42 директивы 77/91 / EEC, 1977 O. J. (L 26) 1; Рисунки. 3(l) (a) директива 2004/25/EC, 2004 O. J. (L 345) 64; Art. 17(1) Директива 2004/109/EC, 2004 O. J. (L 390) 38; Статья 4 директивы 2007/36/EC, 2007 О. Дж. (L 184) 17.

37 Дано Япония’с сильное законодательное положение, закрепляющее норму равного обращения, эволюция японского прецедентного права в отношении защиты от поглощения на основе ордера является в частности интересно в этом отношении. Видеть Бульдог Sauce v. Steel Partners, Миншу61—5-2215 (Япония. S. Ct. 2007) (допускающее распространение дискредитации ордеров, где план ордера был подавляющим большинством голосов одобрен информированное голосование акционеров и предоставленная компенсация за дискриминационное отношение к проигравшему тендерному оференту). Видеть infra 8.2.3. См. также Джеффри н. Гордон, Один Американки Взгляд на законы О борьбе с поглощениями в ЕС: пример Германии, в Рeforming Сомпаны и Тakeover Лай в EУроп 541, 551 (Гвидо Феррарини Этал. (ЭЦП.), 2004) (директива ЕС о капитальном ремонте защищает преимущественные права и ограничивает дискриминационный выпуск акций таким образом, чтобы Ядовитые пилюли американского образца неосуществимы). 

38 Wheredeviationsfromequaltreatmentinsharerepurchasesaregitimate, these canbeused отбиваться от враждебных участников торгов, будь то путем выборочного выкупа акции, принадлежащие потенциальному участнику торгов (greenmail: see Чеффв. Математика, 41 Del. Ч. 494, 199 A. 2d 548 (1964)) или через самостоятельные тендеры 

98 Меньшинство Акционеры andNon-Sbareholder Постоянные группы

Другой область, в которой уважение к норме равного обращения имеет важное значение последствия является то закон о корпоративных группах (т. е., Группы компаний, находящихся под общим контролем другой компании, часто управляемый как один одиночный, интегрированный Буси мыс). Как мы обсуждать в главе 5 и 6, некоторые юрисдикции обеспечивают для особый регулирование в этот область.39 То идея, лежащая в основе такого регулирования является Чат Любой одна внутригрупповая транзакция является часто часть большего набора транзакций Rh обеспечивает смещение ' ting преимущества и недостатки для отдельных дочерних компаний и для родитель 

Компания. Подвергая каждую отдельную транзакцию в этом наборе всем контроль, предоставляемый сделкам со связанными сторонами в Общая информация—т.е., обеспечивающий что каждая внутригрупповая транзакция не приносит пользы группе’с родитель или один из них его SUBсидиарии на один deal-by-dea] основа-напрасно нарушит работу группы’с день-к- управление днем. 

То альтернатива является Для разрешить судебную оценку внутригрупповых сделок в совокупности. В Германии, где норма равного обращения имеет широкий спектр применение, норма равного обращения также была распространена на агрегированные показатели внутригрупповых операций: одно из основных положений формальная немецкая группа закон является то обязанность по возмещению убытков дочерним компаниям группы за любые потери тот проистекают из действий в интересах групп на один ежегодная основа40 который можно посмотреть как тоэкстраполяция нормы равного обращения на годовые агрегаты операции. Это резко контрастирует с США подход в который любая конкретная внутригрупповая транзакция между родителем и его дочерней компанией частично удерживаемые дочерние компании является предмет в полном вооружении самоконтроля. По крайней мере, на бумаге, это подход тоже расходится с французского и итальянского подходов. Как мы показать в главе 6, эти две юрисдикции, по-видимому, требуют ‘справедливый’ лечение миноритарного пакета акций 

еро внутри группы, рассматривая общий набор взаимодействий между его компании (и без указания временных рамок, которые должны быть рассмотрен). Иными словами, Франция и Италия нанимают генерала стандарт справедливости в группе закон, который листья много Для один суд’сосмотрительность, в то время как Германия опирается на более строгую норму равного обращения. Однако есть ли это формальное различие в групповом праве между тремя юрисдикция имеет реальное значение на практике является Открыть чтобы задать вопрос?1 Первый, эффективно ли немецкие суды применяют агрегат’ равный лечение внутри групп является неопределенный. Во-вторых, что касается конкретно Франции, то индетерминизм стандарт справедливости вкупе с уголовным наказанием прилагается Для один отрицательный обнаружение Автор: то суды, могут сдерживать оскорбительное поведение доминирующих акционеров компании. группы даже более эффективно, чем один основной требование равного обращения. 

Таким образом, охват нормы резус-равенства сильно варьируется, как внутри страны, так и за ее пределами. между юрисдикциями. Однако все юрисдикции полагаются на это устройство по крайней мере над некоторыми 

исключая потенциальный участник торгов формирует форму участия (см. компания Unocal v. Mesa Petroleum Co., 493 A. 2d 946 (Dei. 1985)). 

39 См. инфра52.1.3,5.3.1.2, и6. 2. 53. 40 §§302,311 II AktG. 41 Смейнфраг.25.3.

ProtectingMinority Акционеры 99 набор обстоятельств для выравнивания стимулов контроля и меньшинства 

акционеры.

4.1.4 Ограничения и права на принадлежность 

Мы сгруппируйте вместе остальные стратегии защиты меньшинств акеох 

еро потому что там является то по крайней мере, сказать о них в один глава посвященный ко то gov­

эрнанс система. Правовые ограничения-главным образом в форме стандартов такой 

как то долг верности, стандарт угнетения и злоупотребление большинством голосование— 

являются широко используемый ко защищать интересы миноритарных акционеров. На самом деле, эти 

стандарты часто существуют конкретные приложения нормы равного обращения, как когда

суды разрешить только ‘справедливый’ операции между компаниями и их контролерами— 

значение, фактически, что контролирующие акционеры не могут принимать несанкционированные 

распределения из корпоративной казны за счет фирмы’с незначительный

ити акционеры. Мы рассмотрим эти стандарты более подробно в главах 6

и 7, хотя здесь мы должны подчеркнуть, что они могут помочь миноритарному акционеру 

еро в настройки, не связанные ни со сделкой со связанными сторонами, ни с один основополагающий 42

Окончательно, стратегия аффилиации под видом обязательного раскрытия информации является около наименьший как важный к защите миноритарных акционеров как IT является Для защита акционеров как один класс. Для степень раскрытия информации, как один состояние для входа и торговли на открытых рынках, раскрывается управление структуры акционеров и конфликтные сделки, рыночные цены могут отразить риски оппортунизма контролера и наказать конкретных примеры это?3 Более того, обязательное раскрытие обеспечивает информацию, необходимую для защиты миноритарные акционеры через другие механизмы, такие как как голосование или судебный процесс. 

Автор: контраст, стратегия выхода является умеренно используется для защиты миноритарных акционеров еро. Постоянство об инвестициях является один отличительная черта корпоративной формы—в отличие от партнерской формы, в какие права выхода являются устройством управления по умолчанию. Как мы адрес в главах 6, 7, и 8, корпоративное право иногда предоставляет право на выход, но только при условии вопиющее злоупотребление властью Автор: один контролирующий акционер или в момент принятия важного решения, которое грозит трансформировать предприятие. Таких примеров являются то возможность оценки прав (ля обязательный вариант выкупа) при наступлении ренты один основополагающий сделки в США, Японии и других странах?4 или сработало обязательное правило ставок Автор: один Распродажа из-за контроля?5

42 Видеть,infra6.2. 5 и 7. 4. 2.Forinstance,одинminorityshareholderinодинблизко к фельдфирмайчалу Ленге как угнетающий или оскорбительный один управление акционер’с решение уволить миноритарного акционера в качестве наемного работника или уберите ее с доски, когда вся компания ре’с распределение средств акционерам осуществляется в форме сотрудника или директора компенсация, 

43 SeeSection13DSecuritiesExchangeActот1934,15 U. S. C.§78a (2008); Arc.9-15Directive 2004/109/EC, 2004 O. J. (L 390) 38. Обязательное раскрытие является дальнейший обсуждается в главе 9. С infra9.2.1.

44 С infra 7.2.2 и 7.4.1.2. 45 Видеть infra 8.2.5.4.

100 Меньшинство Акционеры и Не Акционер Постоянные группы 4.2. защита рабочих 

В помимо защиты миноритарных акционеров, корпоративная управление sys­ Теа распространяет важные меры защиты на группы, не являющиеся акционерами. Корпоративное право во всех юрисдикциях обеспечивает специализированную защиту корпоративным кредиторам, хотя это и так так преимущественно посредством основанных на сделках правил и стандартов для платежеспособных фирм, или путем передачи полномочий по управлению оптом от акционеров к акционерам кредиторы в обанкротившихся фирмах. Мы рассматриваем эти меры защиты кредиторовотдельно в главе 5. Здесь мы сосредоточить главным образом о защите прав управления, предоставляемой служащие.

4.2Л Назначение и принятие правильных стратегий

То широкое внедрение назначаемых сотрудниками директоров в состав советов директоров крупных европейских корпораций является то самый замечательный эксперимент в области корпоративного управления 20-го века век. Многие западноевропейские страны в настоящее время мандатируют назначенных сотрудников директора по крайней мере в некоторых крупных компаниях,46 хотя наши основные юрисдикции не являются полностью репрезентативными в этом отношении. США, Великобритания, Италия, и У Японии есть НЕТ кодетерминация требования. Даже французские требования к кодетерминации являются ручными по меркам большинства других европейских стран, которые обычно требовать, чтобы представители работников составляли одну треть от общего числа работников; доска.47 Франция требуется некоторое представительство сотрудников в совете директоров в compan КЭС в какие сотрудники владеют более чем 3% акций (как правило, приватизированных, или частично приватизированы, фирмы); но в подавляющем большинстве французских компаний (с над 50 сотрудников) служащие может избрать только двух представителей без права голоса для участия в совете директоров встречи.48

Автор: контраст, Немецкое законодательство устанавливает ‘квазичетность совместное принятие решений’, в какие сотрудники директора составляют половину членов наблюдательного совета советы директоров в немецких компаниях с более чем 2000 (немецкими) сотрудниками 49 Простокак важно, некоторые из этих директоров труда должны быть союз номинанты, которые обычно приходят 

46 То только страны ЕС, которые имеют нет представил любая форма от работник в совете директоров представлены Португалия, Бельгия, Италия и Великобритания. Многие страны, однако, предусматривают кодетерминацию только в государственных компании. 

47 Этот так обстоит дело, например, в Австрии, Дании, Люксембурге, Венгрии, и Чешская Республика. Смотрите Норберта Клюге и Майкла Столта, Obersicht: Unternehmemmitbestimmung in den 27 EU-Mitgliedstaaten, в Дт.е. Europaische Одинktiengesellschaft: EНСИ Einfuhrung в die EuropaischeОдинktiengesellschaft mit Одинnmerkungen zur grenzuberschreitenden Вerschmelzung, 47-50 (Р. Костлер (ред.), 3-е изд. " 2007). 

4е Рисунки. Л. 225-23 и L. 225-71 Code de commerce. Рисунки. Л. 432-6 Код du travail. Кроме того, французские фирмы мочь резерв меньшинство мест в совете директоров принадлежит сотрудникам-директорам. Рисунки. Л. 225-27 Коммерческий кодекс. 

4* §§ 1 и 7 Mitbestimmungsgesetz. См. Клаус Дж. Хопр, Труд Представительство в корпоративных советах директоров: последствия и Проблемыдля Корпоративный сайт Управление и экономическая интеграция в Европе, 14 Яnternational РЭви от Лай и Eкономика 203, 204 (1994). Немецкие компании с 

Защищающий Работники 101

От за пределами предприятия.50 Более того, только немецкие работники и немецкие профсоюзы имеют один законный право на труд директоров. Работники и профсоюзы, базирующиеся в других странах странам не хватает прав на назначение, которые могут казаться—а могут и не казатьсяпарадоксальный,51 в соответствии к одному’с число просмотров о социальных функциях кодетерминации. 

Хотя акционеры и лейбористы назначают равное число директоров на наблюдательные советы крупных немецких компаний (как ре термин квазичетность’ означает), это не означает, что они делят власть поровну как один формальный юридический мат Тер, с правление’с председатель, кто является выбранный из числа акционеров-репрезентативов, имеет уставное право право отдать решающий голос во втором туре голосования в случай тупиковой ситуации.52 Тем не менее, представители работников сохраняют значительную власть, формально через законодательное право вето на выдвижение кандидатов в правление,53 и неофициально, потому что они находятся в один позиция сорвать работу наблюдательного совета. Кроме того, Немецкий статут о кодетерминации выделяет одно место на правление К а ‘человек директор по ресурсам’, кто часто иметь Закрытьузы с профсоюзы и наемные работники.54 Таким образом, Немецкое кодетерминирование дает труд значительное кредитное плечо над Корпоративный сайт политика Автор: согласие ing it влияние на состав правления, доступ Для информация, а также право отказать в согласии от спорных вопросов решения компании. Этот последний пункт является особенно критично, потому что обычная практика работы наблюдательных советов является Для принимать решения единогласно Голосовать.

В однако, в отличие от права назначения, корпоративное право почти никогда наделяет правом прямого принятия решений лиц, не являющихся акционерами постоянные группы. То же самое справедливо и для ЕС’с Работает Директива совета, которая, учитывая масштабы сообщества группы или предприятия, требует, чтобы все государства-члены ЕС предоставили информация о сотрудниках и консультации (но не принятие решений) права на вопросы, представляющие особый интерес для сотрудников, включающие по меньшей мере два различные государства-члены, такие как 

между 500 и 2000 сотрудников должны предоставить одну треть отих места в совете директоров ко служащие. I и 4 Drittelbeteiligungsgesetz. 

50 Inthelargestcompaniessevenmembersareelectedbyemployeesandthreeareappointedby профсоюзные объединения. § 7 II Mitbestimmungsgesetz. 

51 Видеть Christine Windbichler, Овации и Боос для Работник Вовлечение: совместное определение как Загадка корпоративного управления, 6 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 507, 521-5 (2005). Одна из достопримечательностей города от то Societas Europaea (Европейский Компании), помимо того, что это позволяет фирмам снижать Рэ размер наблюдательного совета до 12 мест (см. выше 3.1.1), разве что он также допускает представительство в совете директоров отслужащие расположенный за пределами Германии, таким образом уменьшая сцепление с дорогой отНемецкий профсоюзы над компанией. Смотрите Патрика Дженкинса и Тобиаса бака, На theMove: почему европейские компании могут видеть преимущества в корпоративном бизнесе Срок давности с меньшим количеством ограничений, Фв финансовом отношении Тimes (Европа), 11 Октябрь 2005, ar 13 (цитируя эту функцию как одну от то достопримечательности от то Societas Europaea для Немецкая компания). 

52 §29IIMitbestimmungsgesetz.

53 Electiontorhemanagementboardявляетсяbyatwo-thirdsmajorityvoteотthesupervisoryboard (§ 31 II Mitbestimmungsgesetz). Еслитам нет ли двух третей большинства для кандидата, продолжительного продолжения процесса учреждаются, которые в конечном итоге присуждают тай-брейк голосования в простом большинство голосов за председателя человек от то наблюдательный Совет. 

54 § 33 Mitbestimmungsgesetz. 

и производственные процессы и коллективные сокращения или продажи от предприятия.55 Прочее примеры включают в себя ЕС’с Общая информация Рамочная директива, которая расширяет некоторую информацию и консультации права национальных фирм,56 и правила, требующие от компаний предварительного уведомления о принятых решениях по вопросам серьезным влиять­ сотрудники ing (напр. на сокращение штатов и продажа предприятий),57 таким образом давая трудящимся время организовать сопротивление, сделать свое дело или иначе защита сотрудников’интересы. Даже если рабочие советы не могут влиять на основные корпоративные решения. Информация поток тот они обеспечивают, от высшего руководства до цехового цеха и порок наоборот, возможно, создает как много доверие между компаниями и их сотрудниками 

ИЭИ как обязательный представительство работников в совете директоров, тем более что трудовые отношения представители в рабочих советах, как правило, являются сотрудниками фирмы, а не чем выйти сторона союз назначенцы.58

4.2.2 То стратегия стимулирования 

Стимул устройства являются Меньше важный в защите сотрудников, чем они являются в защищающий миноритарный акционер. Можно было ожидать иного, ar наименьший в дело независимых директоров. Еще, Только Нидерланды (один раз снова) Имеет предпринята попытка полностью разработанной модели опеки для защиты служащие, в то форма от один теперь-заброшенный статут, навязывающий самоизбирающиеся советы директоров на определенный крупные голландские компании, на которые легально была возложена обязанность представлять и согласовывать интересы акционеров и трудовых коллективов.59 То издержки голландского эксперимента в двойной опека, кажется, была тяжелый, однако. Компании, работающие в этом режиме, как правило, выполняли Меньше хорошо чем фирмы под надзором 

55 Для например, директива Европейского Совета по труду (директива 94/45 / EC, 1994 O. J. (L 254) 64) требуется тот Участник государства устанавливают процедуры информирования и консультирования сотрудников в каждая фирма с около наименьший 1000 сотрудников, при условии, что по крайней мере одна и та же фирма работает в наименьший 150 служащие в каждом из них от около по меньшей мере два государства-члена. Немецкие и голландские рабочие советы также имеют ограничьте прямые права принятия решений. §§ 87 et след.. Betriebsvcrfassungsgesetz (Германия) разрешить рабочим странам совместно принимать решения (с руководством) такие вопросы, как внутренний порядок работы от фабрики, ежедневное рабочее время, правила охраны труда и техники безопасности, а также местные принципы восстановления. 

56 Видеть Статья 4 Общая Рамочная директива (директива 2002/14 / EC, 2002 O. J. (L 80) 29). Директива распространяется на фирмы, в которых занято более 50 человек работникам (или учреждениям, в которых работает более 20 сотрудников) несмотря на отто трансграничный характер фирмы (Арк. 3). 

57 Видеть Статья 2 директива о коллективном увольнении (директива Совета 98/59 / EC, 1998 O. J. (L 224) 16); Arc. 7 продажа от Предприятия Директива (Директива Совета 200I / 23 / EC, 2001 О J. (L82) 16). 

58 Работает советы могут обеспечить лучшую основу для обмена информацией, чем наблюдательный совет, потому что, в отличие от профсоюзов, они являются обычно не участвует в переговорах об условиях найма: см. Annette Van Den Berg, То Вклад от Работа Представительство в решении проблемы структуры управления, 8 Джournal от Мanagement и Говернанс 129 (2004). Для немецкого тематического исследования, где Совет работ имел большую роль наблюдательного совета в формировании структуры фирмы см. М. Сако и г. Джексон, СТРАТЕГИИ Отвечает Институтам: Трансформация от Management-LaborRelationsatDeutscheTelekomandNTT,59Яndustrial&ЛаборРвосторги РЭви347 (2006). 

59 Видетьвышеtextaccompanyingnote27.

Нидерланды недавно сменил структуру режима на стандартную Северную Европейская модель, в которой сотрудники избирают одну треть директоров rhe Большой компании.61

От курс назначены независимые директора Автор: акционеры может функционировать как слабый попечители на от имени из сотрудников, просто как они сделайте для миноритарных акционеров, если закон и местная деловая культура моривает их делать так. И в какой-то степени законделает поощряйте слабую опеку, даже в США, где многие штаты другие чем Делавэр разрешает—но не требует-директорам рассмотрим интересы служащие и другие не-ззайцевладелец избирательные округа tn принятие важных решений Сионы, особенно в контексте защиты от враждебных поглощений 62

В отличие от миноритарные акционеры, не являющиеся акционерами избирательные округа не имеют—и обычно не может-пользоваться защитой нормы равного распределения. Работники, кредиторы, и поставщики вообще получать то основная часть их компенсации как исправлено платеживместо волатильных претензий на чистую прибыль фирмы в целом весь. В то дело от большинство сотрудников, которые вкладывают свой человеческий капитал в фирму, исправлено платить­ очевидно, что менты являются доминирующим механизмом распределения рисков, посколькуКомпания’с акционеры компании есть вообще способный Для разнообразить их финансовые вложения через фирмы. 

Для будьте уверены, корпоративное право многих юрисдикций предусматривает, что директора быть должным их долг верности компании, а не кому-либо из ее членов. избирательных округов, в том числе его акционеров такой обязанностью является наибольший естественно понял как один ком Манд для максимизации чистой совокупной прибыли (денежной и нематериальные) из ВСЕ Корпоративный сайт постоянные группы. Теоретически, выполнение этого предписания могло бы (или вероятно не) требовать разделения излишков компании между акционерами и не являющиеся акционерами избирательные округа, такие как как служащие для того чтобы максимизировать совокупность Частное благосостояние от ВСЕ Корпоративный сайт постоянные группы.64 В практика, однако, судов отсутствие то информация для определения того, какие политики максимизируют совокупный частный благосостояние, так то обязанность преследовать интересы корпораций (в данном случае чувство) является неосуществимый. Более того, даже честные режиссеры вряд ли знают, как лучше распределять избыток среди многочисленных корпоративных групп. Таким образом, судебный запрет к доскам Для преследовать их корпорация’ интересы является Меньше один вид равного распределения, чем, в лучшем случае, туманный совет виртуэ, и, в худшем случае, дымовая завеса для благоразумия совета директоров. 

60 Видеть Уильям У. Брэттон и Джозеф А. Маккахери, Реструктуризация взаимоотношения между акционерами и менеджерами, в Хerpositionering фургон ondernemingen, Конинклийке Вereniging voor de Сtaathuishoudkunde, Пreadviezen 200i, 63 (Hans Schenk (ed.), 2001). 

61 Видеть Груневальд, выше записка 27, at 299. 

62 Видеть infra 8.5. Подобный анализ попечительского совета США см. В статье Маргарет М. Блэр и Линн А. Стоур,Один Командное производство ТеорияотКорпоративное право, 85 Виргиния Лай РЭви 247 (1999). 

° Напр. Германия: 761 и 93 12 АКТГ; Япония: статья 355 закона о компаниях. 

64 NotethatmaximizingtheprivatewelfareотЭл!отthefirmscurrentconstituenciesisnor equivalenttomaximizingsocialwelfare, whichwouldinclude, forexample, thewelfareотпотенциал employeeswhoareneverhiredbecausethehighwagesofcurrentemployeeslimitfirmexpansion.

104 Меньшинство Акционеры и Не Акционер Постоянные группы

НЕТ сомнение эта двусмысленность способствует продолжающейся популярности долгосрочная стоимость акций как один доверенное лицо в интересах корпорации. 

Окончательно, владение акциями сотрудников может показаться слабым вариантом равенства разделяемое устройство. Некоторые юрисдикции поощряют фирмы делиться собственным капиталом владелец корабля с сотрудниками, по теории, что это улучшит корпоративное управление и снижение напряженности внутри фирмы.65 Колючка владение акциями не имеет таких же последствий для сотрудников что он имеет для внешних инвесторов с диверсифицированными портфелями. Для сотрудники, долевая собственность сильно увеличивается тот уже большой— и значительно недиверсифицированный-специфичный для фирмы риск, который несут сотрудники. Более того, это является непонятный защищает ли право собственности на акции работников интересы использовать ИЭИ как один класс, с сотрудники, как правило, остаются миноритарными акционерами без существенных права управления. 

4.2.3 Стратегия сдерживающих факторов 

То стратегия ограничения для защиты сотрудников является значительно воплощенные в дедуктивных регулирующих структурах, таких как как труд закон, который, возможно произвольно, мы исключать с точки зрения данной книги за исключением фундаментальных вопросовкорпоративные решения, рассмотренные в главе 7 ниже.66 Прочее ограничения корпоративного права для защиты не акционеров заключаются в следующем: либо беззубый, либо узко нацеленный. Например, в некоторых директора юрисдикций обязаны заботиться обо всех третьих лицахзатронутые компанией’с операции,67 но на практике это обязанность является принси пэлли читал, чтобы защитить кредиторов тесно связанных корпораций 68 Аналогично, закон о компаниях Великобритании 2006 года налагает директорскую обязанность по продвижению ‘то выгода от[компания] Участникикакawhole,andindoingтак что[к]иметьуважение(среди прочих вопросы) Для... то интересы компании’с служащие,... то влияние компании’с операции об обществе и окружающей среде.’69 Но этот язык, по-видимому, не имеет никакой сдерживающей силы, подобно тому, как аналогичная формулировка в типичном американском уставе другого избирательного округа. Наконец, возможное ограничение для защиты сотрудников является то Немецкое требование, чтобы правление учредило ‘рисковать система рационального природопользования’ Длявыявлять и сдерживать события, которые могут угрожать компании’с Выживание.70 Вероятно это положение вводит предпочтения в отношении риска 

65 Там есть также экземпляры от то стратегия вознаграждения в форме rhe от юридически санкционированные режимы шариата. Например, в США есть налоговые льготы для сотрудников планы владения акциями, см. Henry Hansmann, Tон Ownership от Enterprise 87 (1996). Франция требует как обширной информации, так и ограниченного числа сотрудников права на участие в прибылях во всех фирмах с численностью работников более 50 человек. Видеть Рисунки. Л. 2322-1,2323-6 Для 2323-26, 3322-2, ст. 3324-1 и 3324-10 Кодекса о родах. 

66 Видетьinfra7.4.3. 2and7. 5. 2. 2.

67 Рисунки. 429 (1) Закон О Компаниях (Япония). Статья 2395 Гражданского Кодекса (Италия). Рисунки. Л. 225-251, L. 223-22 Code de commerce (Франция). Однако французские суды практически никогда не возлагайте ответственность на директоров от их имени от третий вечеринки до тех пор, пока компания является платежеспособной. См. Морис Косьян, Ален Виандье и Флоренс Дебуасси, Д.roit des societes. Нет. 1777 (21-е число ред., 2008). 

68 Видетьinfra5-3.1.1. 69 §172CompaniesAct2006 (Великобритания). 70 §91IIAktG, introducedbythe1998KonTraG.

ОбъяснениеjurisdictionalРазличия и Сходство 105 некорпоративные компании избирательные округа, и особенно сотрудники, в корпоративное решение

изготовление. Но имеет ли он этот эффект на самом деле должно ждать будущего судебный процесс.71

4.3. Объяснениеjurisdictionaldifferencesandsimilarities 

Как с наше обсуждение проблемы первичного управляющего-акционерного агентства в Глава 3, мы Первый ранжируйте наши основные юрисдикции в соответствии с защитой, которая основной закон Предложения Для миноритарные акционеры и сотрудники соответственно, и ранжируйте их далее в соответствии с защитой, которую эти избирательные округа наслаждайтесь на практике, учитывая не только корпоративное право, но и общественные и правовые институты в более широком смысле. Наш рейтинг они, по общему признанию, грубы. Юрисдикции гораздо больше различаются в своем обращении межведомственных проблем с участием миноритарных акционеров и служащие чем они делают это в своем подходе к конфликту между менеджером и акционером агентства. Тем не менее, этот рейтинг является один полезная точка входа в анализ межведомственных отношений различия. 

4.3.1 Thelaw-on-the-books 

То основной закон-о-книгах дает маленький руководство как Для какие юрисдикции место Еще акцент на защите миноритарных акционеров. Оно делает, однако, профессиональный смотри один указание на то, какие страны Вперед самый дальний для защиты сотрудников через корпоративную систему закон.

Считать сначала миноритарные акционеры. Практически вся защита меньшинств является один дело из корпоративных закон, будь то она принимает форму обязательных правил управления или специализированных режимы, регулирующие самостоятельные сделки. Еще Только Италия Среди наших основных юрисдикций мандатирует это меньшинство акционеры назначают один доска член в перечисленных фирмах как один вопрос права. В других местах долгосрочная тенденция является в противоположное направление, т. е., прочь От расширение прав и возможностей меньшинств посредством устройства такой как пропорциональный голосование и строгие правила голосования за суперважество.72 В условия назначения прав, то Италия квалифицирует руки вниз как то большинство дружественных меньшинств среди наших основных юрисдикций. 

Почему? есть ли в других юрисдикциях отсутствие обязательного назначения, ориентированного на меньшинства права ment для компаний, котирующихся на бирже? Один ответ является тот миноритарный акционер являются один гетерогенный группа в публично торгуемых корпорациях. С одной стороны, розничная торговля инвесторы-самое уязвимое меньшинство, но, как один последствие col lective Экшен проблемы, они также являются миноритарными акционерами, которые являются наименьший возможность нажатия их интересы через назначение и права принятия решений. С другой стороны, миноритарные акционеры лучше всего умеют пользоваться правом назначения являются

71 То сфера применения этого нового положения остается неясной и противоречивой. Видеть Уве Хииффкр, Аktiengesetz, §93 , n. 5 и n.8 (8-е изд., 2008). 

72 Видеть.выше3.1. 2and4. 1. 1.

106 МеньшинствоАкционерыанднон-акционер Постоянные группы

"

ОбъяснениеjurisdictionalРазличияи сходства ₁₀₇

крупноблочный инвесторы, которые являются тоже Лучшие способный заключить контракт на управление protec- процессы (сказать, в один акционерное соглашение) даже без добавления обязательных условий в закон. То естественная параллель является с труд. Для то насколько это возможно служащие являются уже организованные в профсоюзные или рабочие советские структуры, они тоже-вроде Большой- | блок акционеры-могут обладать правами назначения эффективно. И наоборот, они являются вряд ли получится так если им не хватает предварительной организации. 

Доска представительство интересов миноритарных акционеров может принести больше пользы чувство если, как Я является относительно часто так бывает в Италии для крупнейших компаний,73 институционный invtjs- jS tors, как в отличие от внутренних блокхолдеров, назначенных миноритарными директорами. Около наименьший Й в США, однако, строгие законы на инсайдерская торговля и обременительная владение | раскрытие правила, препятствующие координации действий акционеров74 было бы дискурс-Ц возраст наибольший институциональные инвесторы от осуществления прав назначения, принятия решений этот, Я СТРАТЕГИИ Меньше привлекательный. Для крупных блокчейн-активистов-инвесторов такие как изгородь фонды, однако, юридически защищенное представительство в совете директоров для миноритарных инвесторов может быть.|| доказывать быть один сильнодействующий инструмент, даже в США 4Я 

Что, затем о других юридических стратегиях для защищающий общественное меньшинство инвесторы? Я Если независимые директора являются надежными доверенными лицами, то США, сопровождаемый Автор: то ВЕЛИКОБРИТАНИЯ, обеспечивает миноритарные инвесторы с наибольшей защитой, решительно поощряя $ независимый Совет. Но так как контролирующие акционеры назначают независимый реж.-Я эккорс, даже в США и Великобритания, их преданность является всегда подозревать если не они

ожидать что их действия будут отслеживаться эксПубликация. , Альтернативно, рассмотрим жесткое применение нормы о равном обращении как 4

||

Кмор ослабленный присутствие рабочей силы в советах директоров компаний. Но все юрисдикции ЕС— ^Германия, Франция, Италия, и Великобритания-подпадают под действие директивы Совета по труду^, а также подчеркните участие сотрудников в структурировании рабочего места^соответственно75 Окончательно, Япония, Франция, Германия и Италия все имеют сильную рабочую силу 

^закон Правила управление основными интересами работников, начиная от пенсионных прав Для fterms офдисмиссаль76 То США является то наименее защищенные из наших основных юрисдикций, обе pn прямой регулирование прав работников и в структурировании корпоративного управления управление системой ance для отражения интересов сотрудников. 

іЦкч То лай практика 

B^sVwe спорить выше, закон-о-книгах является часто неполная мера ^ защиты, предоставляемой корпоративным организациям постоянные группы. Этот является в частности то дело для ®акционеры ninority. 

Г >•>»; 

3.2.1 Миноритарные акционеры

видный эмпирические работы, использующие различные методологии, предполагают, что ^ контролирующие акционеры получают частные выгоды, которые варьируются от маленький для нега лигатура в Великобритания, США и Япония соответственно, но умеренно больше в ^Германия(примерно 10%) и очень велики в Италии (30% и более) и— ^возможно-инфранс(28%) ifthemorecredibleofthestudiesявляетсяпринято.77Таким образом, |gto степень, в которой частные выгоды conrrol измеряют серьезность из большинства-fcfnihority shareholder agency problem, наше ядроюрисдикции сильно отличаются друг от друга 

fen то степень защиты, которую они предлагают миноритарным акционерам, даже если бы эти различия не были очевидны один priori От закон-о-книгах. Более того, эти вариации следуют четкому шаблон. Три юрисдикции, в которых крупные корпорации атионы обычно иметь рассеянныйправо собственности также есть низкий Частное преимущества con- Битрол, пока три страны, в которых доминирует концентрированная собственность иметь Неумеренный Для большие частные выгоды. Говоря легкомысленно, наши основные юрисдикции так и делают лучше всего в ^защите миноритарных акционеров там, где внутри-акционер агентская проблема является к наименьший суровый. 

''' аКЙ- 75 Сеин. 1 Работает директива Совета, выше записка 55.

Е|й&..7£ См., например, Хуан К. Болеро, Симеон Джанков, Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силан, и Хандрей Шлейфер, То Регулирование отТруд, 119 Qуартерли Джournal op Eкономика 1339 (2004) gfe (Франция показывает самое ограничительное трудовое право среди вне судебные власти). 

77 ThetwopapersareTatianaNenova, TheValueотКорпоративный сайт VotingRightsandControl:A Пересекать- ^'Jfountiy Анализ, 68 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 325, 336 (2003) (используя цену акций^.дифференциалы для двухклассовых рычагов для расчета частных выгод); Александр Дейк и Луиджи Зингалес, Я ^ частный Преимущества отControl-An международное сопоставление, 59 Джournal от Финанс 537, 551 (2004) ^(нанимающий контроль премия в продажах от контроль блоки для расчета частных выгод). Хотя эти Ktwo документы представьте себе аналогичные результаты во всех других юрисдикциях, они отличаются резко для Франции (2% 

против, 28%). Здесь вывод Ненова о 28% кажется более правдоподобным, потому что он основан на девятом обскр- ^Vations от Французские фирмы, в то время как у Дейка и Зингейла есть только четыре наблюдения Французский контроль ^сделка.

один меньшинство защита. В данном случае Япония-за ней следуют Германия, Франция и Италия-может быть помечена как имеющий самый дружественный меньшинствам закон в книгах. Великобритания также будет квалифицироваться, учитывая его упреждение права и защита меньшинств 3 Захват Код, в то время как Делавэр был бы наименее дружественным меньшинству членом наши основные юрисдикции. Автор: контраст, однако, если обязательный раскрытие Лучшие профессиональный- 3 Текты миноритарные акционеры, США поднимается снова к началу списка второстепенных юрисдикций, дружественных к ИТ, по крайней мере, для публично торгуемых фирм. Положим иначе, ВСЕ мы Й знаю из закона-о-книгах является тот юрисдикции преследуют разные цели стратегии

Для защита интересов меньшинств. Насколько хорошо эти стратегии работают в практика должна быть быть расследованный в ситу. 

То контраст со стратегиями управления, защищающими интересы трудящихся мог нет быть более поразительный. Здесь закон о книгах указывает на четкий порядок рангов среди юрисдикций. Германия’с система квазичетности кодетерминации является руки вниз то режим управления, который наиболее агрессивно защищает работника интересы. | Франция следует около один значительный расстояние позади Германии Автор: уполномочивающее один далеко'Я

73 В В 2007 году институциональные инвесторы выдвинули около трети назначенные миноритариями директораты в компаниях, добровольно предоставляющих такая информация. Смотрите Аssonime, Одинн Одинnalysis из Сompliance с то Яталиан Сorporate Говернанс Сода 8 (2008), Ат http://www.ассон- Д ime.it.

74 Похоже, что да.Икра, СtrongМанагеры,WЭакOwners:тоПoliticalРоотсотОдинмерикан Сorporate Финанс 273 (1994). 

,

108 Меньшинство Акционеры и Не Акционер Постоянные группы

ОбъяснениеjurisdictionalРазличияи сходства ₁₀₉

Этот наблюдения показывают, что Италия’с Недавние присуждение права назначения Для меньшинство акционеры является один ответ—не обязательно решение-на плохое обращение мент миноритарных акционеров. Более того, это говорит о том, что сильные нормы о равном обращении, содержащиеся в Гражданском кодексе, не применяются обязательно защищать миноритарных акционеров, равно как и относительно низкий уровень процент независимых директоров (как в

Япония) обязательно раздуть частные выгоды от контроля. Даже доминирование Автор: один con­ троллинг акционера является нет надежный предиктор, так как скандинавские юрисдикции обычно манифест низкий уровни от частные выгоды, несмотря на концентрированные структуры собственности,78

Что, затем предсказывает частные выгоды от контроля и, Автор: вовлечение, то Эффи­ Кейси от Защита миноритарных акционеров? Литература свидетельствует о том, что многие фак­ Торы имеют значение, от правовой защиты до общей деловой культуры, и даже к конкурентоспособности товарных рынков.79

Мы Предложение наш собственные дополнительные гипотезы, построенные на анализе Главы 3. Для начала, пирамиды и корпоративные группы (В Европейском чувство) большая редкость в три юрисдикции, в которых широко распространена корпоративная собственность преобладают структуры. Этот факт сам по себе снимает самые непрозрачные и эффективное устройство для туннелирование активы из контролируемых компаний. 

В кроме того, контролирующие акционеры просто не являются влиятельными группа интересов в этих трех юрисдикциях, которая является наибольший вероятно, как причина, так и эффект от их относительная редкость. В Великобритании интересы институциональных акционеры доминируют в институтах законотворчества и правоприменения, такой как то АФН и панель захвата. Институциональные инвесторы, хотя и крупные, являются обычно пассивный внешние силы со всеми основаниями, чтобы противостоять любой форме подозреваемого фаворитизма по отношению к корпоративные контролеры. 

В США, политическое влияние является Еще равномерно сбалансированный между институциональными инвесторами и профессионалами менеджеры, причем менеджеры пользуются преимуществом в совете директоров-центричном Делавэрские суды и институциональные акционеры чувствуют себя немного лучше на федеральном уровне Уровень от правила безопасности. Но опять же, ни менеджеры, ни институциональные инвесторы ни государственные суды и SEC не имеют оснований относиться к мошенничеству троллинг акционеров с ребенком Перчатки. Вэкосистема корпоративного управления, сильные менеджеры естественны конкуренты контролирующих акционеров.80 Строгий США раскрытие требования, регламент холдинговой компании,81 и налогообложение внутрикорпоративных распределений82 являются все указывает на сравнительную слабость контроля акционеры под управлением США закон. То Суды штата Делавэр тоже брать один жестче позиция по отношению к самостоятельным сделкам со стороны контролирующих акционеров, а не со стороны командный состав

78 Татьяна Ненова, выше записка 77 (экспроприация в скандинавских компаниях ограничена 1% от стоимость компании). 

79 SeeDyckandZingales,вышеПримечание 77. 80 Похоже, что да.Косуля,СtrongМанагеры,WЭакOwners,вышепримечание74, особенно примечание41. 81 7/7., около 98. 82 Рэнделл Морк и Бернард Юнг, Дивиденд Налогообложение и корпоративное управление, 19

и директора.83 Окончательно, принудительное исполнение со стороны SEC и акционера класс Действия являются Обычный и часто суровый.

То дело офджапан казалось бы, в одном отношении они похожи. Как мы спорить в Глава 3, звено доминируют крупные японские компании, а также Большой процент акции по-прежнему находятся в руках стабильных корпоративных акционеров. Как длинный как сильный менеджеры могут рассчитывать на стабильные сети дружественных акционеров для поддержка, они иметь НЕТ интерес к корпоративному праву, допускающему дискриминацию между акционерный капитал еро и тот, как один следствие, побуждает предпринимателей к агрегированному контролю блоки отдоли. Поэтому неудивительно, что норма равного обращения имеет трэд в Японии к нему относились с особой строгостью.84

Автор: контраст, в трех континентальных европейских юрисдикциях, в которых coali Тии крупных акционеров контролируют большинство листинговых компаний, один предполагает, что контролирующие акционеры являются мощным политическим влияние. Во Франции и Италии дело в том, что государство является один крупный акционер многих компаний-и является часто один Участник контрольной коалиции в компаниях, в которых она владеет один неконтролирующий доля-дополнительно усиливает влияние контрольного пакета акций держатели, как мы уже отмечали в главе 3. Эмпирические данные свидетельствуют о том, что что проблема агентства меньшинства-большинства остается серьезной в этих странах. юрисдикции, несмотря на Юридическая информация усилия смягчить его путем увеличения обязательного раскрытия информации,85 назначатьправа миноритарных акционеров в Италии и давление на них, чтобы добавить независимые директора, вытекающие из недавно принятых кодексов наилучшего поведения практика.86

Точно как контролирующие акционеры получают частные выгоды в этих трех случаях юрисдикции-если эмпирические данные является в факт точный—является непонятный. Все три юрисдикции имеют сильную защиту меньшинств законы на книги, хотя вот таклиттлприватеенфорсмент, особенно вИталия.87Возможно, это очень большая сила однако главная трудность заключается в том, чтобы следить за соблюдением условий договора связанной стороны. сделки между аффилированными лицами корпоративной группы. В качестве налога власти хорошо знают, что такое трансфертное ценообразование является нет легко регулировать. Таким образом, основная загадка, поставленная сравнением tive данные является нет почему? частные льготы велики во Франции и Италии, но скорее почему они по-видимому, в Германии (и тем более в Скандинавии) их меньше.88 В то 

83 Синфраг.25.2.

84 От курс, как только враждебные покупатели становятся существенной угрозой, несмотря на дружелюбие поддержка акционеров, менеджеры приобретают интерес к дискриминации среди акционеров в целях содействия ордерному или основанному на правах защита от захвата. Видеть infra8.23.2. Видеть также Сатоши Каваи, Яд Таблетка внутри 

Япония, 2004 Солумбия Бполезность Лай РЭви 11 (2004) (традиционно равенство акционеров один Клавиша принцип в Японии, может быть преодолен если то правление, приняв ядовитую пилюлю, торгуется в лучших интересах отВСЕ акционеры). 

85 На агентские проблемы в странах, где собственность фирм является концентрированный см. Рэндалла Морка, Даниэля Вольфензона и Бернарда Юнга, Корпоративный сайт Управление, Экономическое Укрепление И Рост, 43 Джournal от Eкономический Литерация 655 (2005). О роли отраскрытие в ограничении assetdiversionseeAllenFerrell, TheCaseforMandatoryDisclosureinSecuritiesregulationaroundthe Мир, 2 Бруклин Джournal от Сorporate, Фв финансовом отношении & Сommercial Лай 81 (2007).

86 См .хиргя3.2and4.3.1. 87 Видетьinfra6.2.5.4. 88 Видеть Рональд Дж. Джилсон, Управление Акционеры и корпоративное управление: усложнение 

Джournal от Eкономический Пперспективы Эрс 163 (2005). 

Сравнительный Таксономия, 119 Харвард Лай РЭви 1641 (2006). 

110 Меньшинство Акционеры анднон-акционер Постоянные группы

дело от Германия, по крайней мере, часть ответа может заключаться в том, что менеджеры сильнее, а контролирующие коалиции держателей акций слабее на средний, чем они являются в Италия и Франция. Труд, а не государство является то сторонний игрок в немецком корпоративном управлении; и немецкое право создает сильный совет директоров, в часть с явным намерением уравновесить влияние акционеры и трудящиеся в наблюдательном совете.89

4.3.2.2 Защита сотрудников

В в отличие от слабой корреляции между формальным правом и меньшинством защита владельцев акций, соотношение между законом и защита сотрудников является сильный. Немецкое корпоративное право фактически перераспределяет корпоративную власть между профсоюзы и рабочие советы через квазипаритетное кодетерминирование, а также разбавленное кодетерминирование в других европейских юрисдикциях делает это то же самое, хотя и в гораздо большей степени меньший степень. Мы иметь уже предположил, почему сотрудники, как противоположный чтобы дезагрегировать акционеров, можно было бы подчеркнуть представительство в совете директоров на их политическая повестка дня, если не обязательно на их коллективе повестка дня переговоров. Через существующие организационные структуры такой как объединения а рабочие советы, сотрудники коллективно могут сделать эффективный использовать директоров избирательных округов. 

Что чего именно могут достичь такие режиссеры помимо узкой цели от усиление труды торгуются власть? Один можно привести убедительный аргумент, что трудовые директора приносят пользу фирме и его акционеры как хорошо как его служащие. В Германии, по крайней мере, трудовые директора могут влиять на бизнес Политики.90 Но в дополнение к этому они также могут играть важную роль. информационный Роль, около наименьший в то ори. Взаимно расточительное торговое поведение такое как удары а локауты происходят отчасти из-за недоверия между фирмами ислужащие.91 Автор: достоверно информируя сотрудников, директора по труду могут правдоподобно ограничить такие дорогостоящий торг. иор. Также, раскрывая фирму’с намерения, директора по труду могут предупреждать о работе еро о нас возможные будущие закрытия заводов и сопутствующие им сокращение персонала. Будь то представительство интересов сотрудников в совете директоров Уровень на самом деле улучшает производственные отношения, основанные на доверии между трудящимися и работодателями. акционеры является невозможно Для сказать вотсутствие эмпирического исследования?2

89 Видеть Марк Джей Роу, Немецкий Совместное определение и немецкие рынки ценных бумаг, в Клаус Дж. Хопт ЕС Аль. (ЭЦП,), выше записка 12, at 361 (ослабленный наблюдательный совет в результате трехстороннего игра между менеджментом, трудом и капиталом). 

Объяснениеjurisdictional Различия и Сходство ₁₁₁

Один альтернативная теория с некоторой эмпирической поддержкой в литературе утверждает, что кодетерминация мочь обеспечивать Немецкие наблюдательные советы с ценными оперативными данными из первых рук знания’ тот улучшает процесс принятия решений правлением и увеличивает твердый ценность в подмножестве от фирмы в которой необходимость внутрифирменной координации является величайший?3 Еще там является тоже доказательство того, что квазичетное кодетерминирование в lar нем. Немецкий фирмы снижают стоимость фирмы94— и еще другие, несопоставимые исследования, обнаруживающие, что кодетерминация увеличивается (значительно снижаться) работник производительность или прибыльность фирмы?5

Более того, вопрос остается открытым: если Большой полезные действия Результат из определения кода следует, Почему стороны не заключают договор на трудиться директорам добровольно и делить излишки? Почему мы редко это делаем видеть труд директора там, где они не уполномочены Автор: закон? И если обязательное право является необходимый преодоление проблем коллективных действий связанный с введение добровольного кодетерминирования, почему является Человек-

£ датори регулирование, необходимое для поддержания кодетерминации после того, как она была вступление дучед? Хотя комментаторы предложили спекулятивные экономические ответы на эти вопросы?6 то эмпирическая литература опять остается скудной. 

Там также могут быть идеологические или культурные объяснения нехватки работник директора за пределами континентальной Европы. Но один конкурирующий объяснение является тот затраты на трудовое представительство превышать его Преимущества, или по крайней мере боятся делать так. Один стоимость является то трудность преодоления резко расходящихся интересов между доска’с составная часть группы работников и акционеров, или даже среди служащие самих себя, в разработке политики или контроле за управлением. Голосование является один высоконесовершенный способ принятия решений при наличии таких конфликтов. Принятие решений большинством голосов разделенным правлением рискует быть оппортунистическим результаты, которые уменьшают ценность фирмы как один весь, и является тоже скорее всего, чтобы сделать для"ляВ основном и громоздкий процесс принятия решений?7

(Гвидо Феррарини и др. (ЭЦП.), 2004) (президент профсоюза Верди, Фрэнк Бсирске, служил как порок председатель от Lufthansa’с наблюдательный борт во время организации забастовки в аэропорту, которая была исключительной дорого для его компании). 

93 Ларри Фовер и Майкл Э. Фюрст, Делает Хорошее Корпоративное Управление Включает В Себя Сотрудников Представительство?Доказательства Из Немецких Корпоративных Советов Директоров, 82 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика. 673,679(2006).

94 ВидетьID.at698-701; GaryGortonandFrankA.Schmid,Капитал, труд и сила: Астуди отНемецкий Кодетерминация, 2 Джournal от то Eуропеец Eкономический Одинssociation 863 (2004). 

95 Для недавний если партизанский обзор смотрите у Симона Рено, Динамический Эффективность отНаблюдательный Кодетерминация правления в Германии, 21 Лabour 689 (2007). Renaud’с собственный сильно положительные результаты 90Видеть3.7. об эффектах quasi-paritycodeterminationonprofitabilityandproductivityaresuspect

91 Видеть Р. Б. Фримен и Э. П. Лазар, Один Экономика Анализ от Работает Кенеши, в Wорки Сouncils: Сонсультация, Рэпресентация и Сooperation в Яndustrial Рвосторги 27 (J. Roger and W. Streek (eds.), 1995). Смотрите вообще, Джон Кеннан и Роберт Уилсон, Переговорный с неполной информацией, 31 Джournal отEкономический Литерация 45 (1993). 

92 Мы не смогли найти эмпирической работы по взаимосвязи между степень оттруд представительство в корпоративных советах директоров и частота забастовок. Действительно, есть даже анекдотические свидетельства того, что профсоюзы иногда имеют используется представительство Совета директоров для организации забастовок таким образом, чтобы особенно дорого это обходится компаниям. См., например, Клаус Дж. Хоуп, Опека и конфликты отИнтерес в корпоративном, банковском секторе, andAgencyLaw—TowardCommonLegalPrinciplesдляПромежуточные звенья в Современное Сервис-Ориентированное Общество, в Рeforming Сомпаны и Тakeover Лай в EУроп 51, 52 

потому что они полагаются на данные бухгалтерского баланса и не включают в себя диапазон контрольные переменные, найденные в финансово-ориентированной литературе, такие как Фовер и Фюрст, выше записка 93. Для очень полезного, если тоже партизан, обзор более широкой литературы, связанной с кодетерминация, см. Мартин Гелсер, Сдержатели взяток в Eуропеец и США Сorporate Говернанс (2008) (неопубликованная диссертация S. J. D., Гарвардская юридическая школа) (в файле с авторы). 

96 См., например, FauverandFuerst,вышеnote93, at679(proposingthatfirmsmaybedeterredfrom принятие кодетерминации добровольно путем неблагоприятного отбора в рекрутинг сотрудников и менеджеров, даже если бы определение было бы увеличение стоимости фирмы). 

97 IT почти всегда бывает так, что в любой данной фирме (будь то инвестор-, сотрудник, клиент или поставщик), группа лиц совместное владение примечательно своей однородностью 

112 Меньшинство Акционеры и Не Акционер Постоянные группы

ОбъяснениеjurisdictionalРазличия и Сходство 113

Другой затраты, связанные с сильным представительством рабочей силы в совете директоров является тот ofexacerbating агентский конфликт между менеджерами и акционерами как один класс. Управленческий дискреция правдоподобно возрастает, если акционер и трудовые директорарасщеплять над Корпоративный сайт политика, или если большие и разделенные наблюдательные советы не имеют институционального tional capacity to monitor Manager тесно.98 Действительно, менеджеры могут скрывать информацию от советов директоров с молчаливого согласияакционеров для ограничения утечек информации сотрудникам и конкурентам 99 Сильный труд может принести пользу менеджерам, точно так же, как сильные менеджеры доказали свою состоятельность верные защитники труда’с интересы в крупных японских компаниях даже без одинрежим кодетерминации.100

Так который сторона от главная книга доминирует, затраты или выгоды от кодетерминирования атион? По крайней мере, в дело от Кодетерминация в немецком стиле, эмпирическая литература является удивительно смешанный как мы отметили выше. Конечно большой немецкий фирмывыжить и даже процветать при квазипаритетном режиме представительства работников тации, и кажется интуитивно вероятным, что кодетерминация имеет способствовали Для то сильная ориентация немецкой экономики на экспорт обрабатывающей промышленности. Тем не менее, это является трудный чтобы подразнить альтернативные издержки, понесенные немецкой экономикой как один результат кодетерминации strong-form. 

Что угодно ответы на эти основные вопросы, мы ожидать два одновременных фак­ Торы, чтобы оказать большое давление на кодетерминацию в немецком стиле в будущее. С одной стороны, один растущий культура справедливости по всему ЕС является скорее всего конфликтовать с системой управления, которая сторонница сговор между менеджерами и сотрудниками.101 На с другой стороны, новые возможности для регулятивного арбитража, такие как Европейский 

интерес. Даже в компаниях, принадлежащих инвесторам, например, это очень необычно как для привилегированных, так и для обыкновенных акционеров доля существенная голосующие права. Аналогично, в рамках фирм, полностью принадлежащих сотрудникам, это редко когда как управленческие, так и линейные сотрудники разделяют контроль (и избирательные права часто предоставляются линейным работникам, которые, как правило, являются более однородный). Смотрите Хансманн, выше записка 65, at 62-4 и 91-2. Это говорит о том, что стратегия назначений дается нелегко адаптирован для разрешения значительных конфликтов отинтерес.

98 Но см. Fauyer and Fuerst, выше записка 93 (утверждая, что в некоторых случаях представительство сотрудников в совете директоров может увеличьте возможности мониторинга от то наблюдательный совет и тем самым уменьшить агентство затраты). 

99 SeeKatharinaPistor,Co-DeterminationinGermany:ОдинСоциально-политическая модель с управлением Внешние последствия, в Employees и Сorporate Говернанс 163, 188-91 (Маргарет М. Блэр и Марк). Roe (eds.), 1999). Pisroralsoprovidesan Illuminating account of the practice of codetermin атион в немецких фирмах как форсирование фракционирования от то наблюдательный совет в коллегии сотрудников и руководителей3, который встречайтесь отдельно перед заседаниями правления (практика, которую немецкие Кодекс корпоративного управления, в одном-единственном положении адресуя кодетерминация, даже рекомендует: рекомендация 6.3) и всегда представлять общий фронт на официальных заседаниях наблюдательного совета. Обычная практика от принуждение наблюдательные советы для проверки аудитора’с Сообщить около заседание правления, но не разрешая членам правления получить копию для тщательного рассмотрения, является символизирует информационные ограничения, установленные руководством правление на наблюдательном совете. ID., 191.

100 Видеть Масахико Аоки, В направлении экономическая модель от то японская фирма, 28 Джournal от Eкономический Литерация 1 (1990).

101 Видеть, например, Джеффри н. Гордон, Пути к корпоративной конвергенции? Два шага на пути к акционеру Капитализм в Германии, 5 Солумбия Джournal от Eуропеец Лай 219 (1999); Майкл Брэдли и Анант Сундарам, То Появление отАкционер Стоимость в немецкой корпорации, РаботающийДокумент (2003), at http://www.ssrn.com.

Компания и свобода инкорпорироваться за рубежом после Европейского суда ofJustice Центры дело закон,102 мочь позволить немецким фирмам избежать кодетерминации законы тот применяются только к компаниям, зарегистрированным в Германии.103 В то длинный срок, то баланс затрат и выгод является скорее всего чтобы решить, может ли кодетерминация сильной формы пережить эти проблемы. 

102 СлучайС-212/97,CentrosLtdvErhvervs-ogSelskabsstyrelsen[1999]ККМ1-1459.

103 Видеть например, Йенс К. Дамманн, То Будущее от Кодетерминация После Centros? Будет Немецкое Корпоративное право приблизится к американской модели?, 8 Фордхэм Джournal от Сorporate & Фв финансовом отношении Лай 607 (2003). 

5 Операции с Кредиторы

Джон Броня, Джерард Хертиг, и Хидеки Канда

Каждый Корпоративный сайт закон включает в себя некоторые положения, защищающие корпоративных кредиторов. Все стороны кто контракты с корпорациями могут выиграть от такой защиты, для то класс от кредиторы’ включает в себя не только банки и держатели облигаций, но и все остальные кто примет претензия по корпоративным денежным средствам потоки в обмен на товары или услуги Услуги. От курс, то к таким отношениям будет применяться общее право дебтор-кредиторских отношений. операции,1 и от интерес для наших целей представляют только те юридические стратегии специально направленный около кредиторы от Корпоративный сайт должники. Такие положения обычно оправданы Автор: относиться ence Для проблемы, которые, как говорят, свойственны корпоративным кредиторам, включая власть акционеров фирм романипулировать ограниченная ответственность в ущерб кредиту itors и сила кредиторов в том, чтобы схватить контроль офа дефолтная фирма в том смысле что предотвращает то эффективное развертывание его активы. В этой главе рассматриваются следующие вопросы: Юридическая информация стратегии занятые нашими основными юрисдикциями для решения этих проблем^ 

5.1 Почему? Должен Сделка По Корпоративному Праву с Кредиторы?

Один твердый’с кредиторы иметь один двойной Роль в отношение к другим участникам процесса ввода prise. Под обычные обстоятельства, большинство кредиторов не более чем contrac туал контрагенты. Однако, если фирма не выполняет свои платежные обязательства, его кредиторыполучить право на схватить и продать свои активы.2 Около этот момент, кредиторы 

1 Сильнее правовая защита от кредиторы’ права как правило, это связано с большим количеством кредитов корп порату заемщики: Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силанес, Андрей Шлейфер и Роберт У. вишни, Юридическая информация Детерминанты отВнешний Финансы, 52 Джournalот Финанс 1131 (1997); Райнер Хазельман, Катарина Пискор и Викранр Виг, Как Закон Влияет На Кредитование, Работающий Документ (2006), at http://www.ssrn.com; Симеон Джанков, карали Маклиш и Андрей Шлейфер, Частное Кредит в 129 странах мира, 84 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 299 (2007). Тем не менее, ссылка строн гер там, где есть качественные механизмы принудительного исполнения долговых обязательств, которые, как правило, находятся в развитые, а не развивающиеся экономики: Симеон Джанков, Оливер Харр, Кэроли Маклиш и Андрей Шлейфер, Долг Правоприменение по всему миру, 116 Джournal от Пolitical Eкономия 1105 (2008); Мехназ Сафавиан и Сиддхарт Шарма, Когда Работают Ли Права Кредиторов?, 35 Джournal от Сомпаратив Eкономика 484, 500-2, 506-7 (2007).

2 См. инфра-5л.2.

₁₁₆ Операции с Кредиторы

менять роли: они станьте, в один значимый чувство, то владельцы фирмы’с активы. Этот двойной Роль означает что кредиторы могут испытывать различные агентские проблемы около различный момент времени. Как договорные контрагенты, они сталкиваются с возможность оппортунистического поведения со стороны фирмы, действующей в интересы от его акционеры. Еще если фирма по умолчанию, проблема может трансформироваться в обеспечение того, что одна группа собственников является нет экспроприировано другим: что является, один конфликт между кредитором и кредитором Inter est. Более того, кредиторы’ контингент собственность бросит тень на нас как отношения среди участников фирмы ведутся переговоры, даже если это является материально здоровый.

5.1 Л Акционер-кредитор агентская проблема 

Считать во первых агентские проблемы возникающие между фирмами и их кредиторами как договорной контрагенты. Exante— до подрядчики-должники могут ложь о нас их активы Для получить согласие. Expost—после заключая контракт—они могут изменять риски в нарушение условий соглашений со своими кредиторами. Имеющий один Юридическая информация сущность (подобный как один корпорация) как должник может усугубить оба этих риски.3 Экс ставка, IT помогает акционеры в искажении ценности корпоративного управления активы по лживо претендующийчто фирма имеет право собственности на активы, которые фактически принадлежат другим лицам. юридическим лицам или акционерам в их личном качестве. Экс Публикация, то факт, что акционеры получают выгоду от фирмы’с успехи, но их личное дело активы являются экранированныйот последствий этого его неудача, дает их стимулы к тому, чтобы вовлекать в действия, которые приносят им выгоду за счет кредиторов. Эти акции может занять один разнообразие конечно. Во-первых, и это самое главное, акционеры могут сифонировать активы выходят из корпоративного пула в пользу самих себя. Такого рода транзакция, которая является иногда упоминаемый как актив разбавление, делает акционеров лучше ВЫКЛ, но наносит ущерб кредиторам, сокращая активы, доступные для удовлетворения их потребностей. требования. 

Второй, кредиторы’ интересы мочь быть поврежденный на увеличение в то рискованность фирмы’с бизнес, в частности через ‘актив замена’.4 Здесь акционеры не берут фирму’с активы для себя, но скорее Продать активы использованный в низкий риск бизнес деятельность по оплате приобретения активов, используемых в условиях повышенного риска деловые мероприятия.5 Акционеры может извлечь выгоду из увеличения рискованности-это является,

3 These agencyproblemsobecomeapplicabletoindividualdebtors, especiallyifbankruptcy закон облегчает увольнение от задолженность (‘свежий начало’) для них. 

4 Видеть Майкл К. Дженсен и Уильям Х. Меклинг, Теория отто Фирма: управленческое поведение, агентские издержки и структура собственности, 3 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 305, 334-7 (1976); Дэн Галай и Рональд У. Масулис, То Модель ценообразования опционов и фактор риска от Склад,

3 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 53 (1976). 5 Однако, доказательства относительно эмпирической значимости Рэ от такой смещение рисков является смешанный: видеть 

Кэтрин Х. Дейгл и Майкл Т. Мэлони, Остаточный Требования при банкротстве: объяснение теории агентства, 37 Джournal от Лай и Eкономика 157, 182-7 (1994); Грегор Андраде и Стивен Kaplan,Насколько остро это финансовое (а не экономическое)бедствие?EvidencefromHighlyLeveragedTransactions это стало огорчительным, 53 Джournal от Финанс 1443 (1998); Ассаф Эйсдорфер, Эмпирический Доказательства отРисковать Сдвиг в финансово неблагополучных фирмах, 63 Джournal от Финанс 609 (2008). 

Почему? Должен Корпоративный сайт Закон Иметь дело с Кредиторы? ₁₁₇

то волатильность-офрэ фирма’с Наличными потоки, потому что если все пойдет хорошо, ВСЕ то дополнительный идет Для их, но если вещи Вперед плохо, они терять НЕТ больше, чем они уже поставили на карту. Кредиторы, однако, будут пострадали от этого увеличения. Это увеличит вероятность того, что фирма не будет генерировать достаточно наличных денег, чтобы погасить их, без каких-либо встречная выгода вейлинга, если все пойдет хорошо, учитывая, что кредиторы’ требования против фирмы выступают исправлено.6 Для что еще хуже, такая замена может быть привлекательна для вас. акционерный капитал еро даже ifit снижает общую стоимость фирмы’с активы: тот является, то акционеры мочь предпочитать один больше кусочек меньшего общего пирога.7

Один третий способ, которым акционеры могут получить выгоду от кредиторов’ расход является Автор: увеличение фирмы’с в целом заимствование. Если то ‘НОВОЕ’ кредиторы в конечном итоге Вы делитесь своей фирмой’с активы со старыми’ кредиторы в случае неудачи это уменьшает ожидаемые результаты восстановления системы. старые кредиторы должны объявить фирме дефолт. Это выгодно акционерам позволяя им, по сути, получать финансовую выгоду от Старый кредиторы на Условия что, в свете добавления новых кредиторов, сейчас смотреть слишком благоприятно. Этот эффект является иногда упоминается как ‘долг разжижение’.8 То окончательный влияние на старых кредиторов будет, конечно, зависеть от того, какая фирма делает с новый фонд. А потому что новые заимствования является субсидированный (кстати Старый кредиторы) то новых кредиторов можно убедить финансировать ценные проекты сокращается, и без такой субсидии они бы отказались от нее. фонд. 

То интенсивность на решение проблемы агентства акционеров-кредиторов будет оказано влияние Автор: управленческий неприятие риска и контроль акционеров над принятием твердых решений. Менеджеры широко известных фирм, которые этого не делают иметь существенный доли в уставном капитале своих компаний собственный будет делитесь немногим из того, что ‘вверх’ выплаты полученный акционерами, а может быть и больше против Для увеличение риска дефолта из-за ущерба их репутации процессы если фирма испытывает финансовые затруднения.9 Как в результате они менее склонны к тому, чтобы быть искушенный совершать действия, приносящие пользу акционерам за счет кредиторов чем являются менеджеры, подотчетные контролирующему акционеру, или кто иметь один существенный личная заинтересованность в укреплении фирмы’сПоделиться Цена, как для пример 

6 Thefirmneednotactuallydefaultonitsdebtsforitscreditorstobeharmed:thevalueoftheir требования на вторичных кредитных рынках будут немедленно снижены за счет акционеры’ Экшен.

7 То феномен фирм, инвестирующих в бизнес-проекты, которые рационально инвестор откажется как от слишком низкой ставки доходности от Возврат иногда его называют ‘перенакопление’. То обратная задача-называется ‘недостаточные инвестиции’—мочь также возникают ситуации, когда фирма имеет обязательства, превышающие ее активы. Такая фирма может иметь возможности для роста, которые требуют дальнейшие вложения капитала, но акционеры не захотят этого делать. сделайте такую инвестицию, так как в результате вам придется платить быть разделенным с кредиторами: Стюарт К. Майерс, Детерминанты отКорпоративный сайт Заимствование, 5 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 147 (1977). 

8 Видеть например, Алан Шварц, Один Теория отЗайм Приоритеты, 18 Джournal от Лegal Сtudies 209 (1989). 

9 Для например, менеджеры американских фирм, которые переживают проблемы с долгами реструктуризации часто теряют работу и испытывают трудности обеспечение последующего трудоустройства на аналогичном уровне: Stuart C. Gilson, Руководство Текучесть кадров и финансовые затруднения, 25 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 241 (1989); Эдит Хотчкисс, Пост-Банкротство Производительность и управленческая текучесть кадров, 50 Джournal от Финанс 21 (1995); Кеннет М. Айотт и Эдвард Р. Моррисон, Кредитор Контроль и конфликт в главе 11,Работающий Документ (2008), at http://www.ssrn.com.

₁₁₈ Операции с Кредиторы

через акционерный опцион.10 В другими словами, чем успешнее различные страты эгисы описанный в главе 3 приведены в соответствие менеджеры’ интересы с акциями еро’, то сильная воля быть звено’ стимулы действовать таким образом, чтобы можно было выгода акционеры у кредиторов’ расход.

Акционер-кредитор конфликты потенциально могут привести к снижению общей ценность от фирма’с активы.11 Таким образом оба кредитора и акционеры может извлечь выгоду из соответствующих ограничений на возможность отвлечения или замещающие активы, потому что такойограничения скорее всего сократят фирму’с стоимость долгового финансирования?2 Последовательно с этим прогнозом кредиторы и корпоративные заемщики часто соглашайтесь на целый ряд кредитных ковенантов в дополнение к их основным обязательства по погашению основного долга и inter est. Часто эти Включить ограничения на фирму’с способность заниматься деятельностью, которая может привести к конфликту с кредиторами’ интересы-такие как платежи ofdividends Для акционеры, значительные операции с активами или увеличение объема заимствований.13Кредиторы может также принимать обеспечительные интересы в корпоративных активах, которые ограничивают масштаб для актив замена Автор: требующий фирма должна заручиться согласием кредитора до того, как актив сможет быть отчужденным свободным от кредитора’с интерес.14Оба из этих механизмов дать то кредиторы один определенный объем контроля над должником’с деятельность.15 *

Как кредиторы и фирмы часто тратят ресурсы на составление ковенантов или соглашаясь что касается обеспечительных интересов, то можно было бы спросить, Может ли корпоративное право сократите эти трансакционные издержки. Однако, как мы должен видеть, Корпоративный сайтзакон значительно отрекается от регулирования сделок с кредиторами как таковых. 

10 Звено кто держит значительные блоки от доли в их компаниях, вероятно, будет плохо диверсифицировано, и так будет будьте более склонны к риску, чем диверсифицированные акционеры. Однако, опционы на акции могут стимулировать менеджеров вести себя менее рискованно мода, только выплачивая если то цена акций растет. См., например, Шиварам Раджгопал и Терри Шевлин, Эмпирический Доказательства связи между компенсацией опционов на акции и риском Принимая, 33 Джournal от Одинccounting и Eкономика 145 (2002). 

u Се-е-е ... г.вышезаписка7.

12 Клиффорд У. Смит-младший и Джерольд Б. Уорнер, На Финансовый Контракт: Анализ отСвязь Договора, 7 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 117 (1979); Майкл Х. Брэдли и Майкл Р. Роберкс, То Структура и Подтягивающий отКорпоративный сайт Долговые Ковенанты, Работающий Документ (2004), ai http: / / www.ssrn.com.

13 Видеть Смит и Уорнер, выше записка 12; Уильям У. Брэттон, Связь Ковенанты и защита кредиторов: экономика и право, теория и практика Практика, содержание и Процесс, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 39 (2006). В дополнение к этим нефинансовыйдоговора, должники и кредиторы обычно соглашаются на целый ряд условий от так называемый финансовый договора—тот есть, обещания должника поддерживать один определенный уровень финансового здоровья. 

14 Клиффорд У. Смит-младший и Джерольд Б. Уорнер, Банкротство, Обеспеченный долг и оптимальная структура капитала: комментарий, 34 Джournal от Финанс 247 (1979). Обзор литературы по обеспеченному кредиту см. В разделе Barry Э. Адлер, Обеспеченный кредитный договор, в Тон НфуПальграв Дictionary от Eкономика и то Лай, Том. 3, 405 (Peter Newman (ed.), 1998); Жан Тироль, Т.он Тхеори от Сorporate Финанс 164-70,251-4 (2006).

,5 Видеть Рональд Дж. Дэниелс и Джордж Г. Триантис, То Роль отДолг в интерактивном корпоративном управлении, 83 САлифорния Лай РЭви 1073 (1995); Дуглас г. Бэрд и Роберт К. Расмуссен, Частное Долг и недостающий рычаг от Корпоративный сайт Управление, 154 Uниверситет отПэнсильвания Лай РЭви 1209 (2006). 

с

Почему? Должен Корпоративный сайт Закон Иметь дело с Кредиторы? ₁₁₉

Этот Общая информация опора на договор, а не на правовые положения, требует для эксплан атион. Мы считаю, что три фактора особенно заметны. Во-первых, там является один риск возникновения над­ убивать: имеющий слишком много ограничений на поведение фирм может быть каквредный как тоже несколько. Просто как акционеры есть стимулы, чтобы управлять фирмой, чтобы взять тоже много рисковать, кредиторы есть стимулы, чтобы побудить его взять тоже маленький^ То соответствующий бал ance является скорее всего варьироваться в зависимости от фирмы’сбизнес модель и так уходя его определение к контракту, а не к генералу закон, позволяет это должно быть установлено с более значительный чувствительность. 

Один второй фактор является тот кредиторы’ интересы в фирме-их временные и рисковые горизонты-скорее всего, будут гораздо разнороднее, чем выбрал от акционерный капитал еро.17 Как один Результат, предоставление стандартной формы ‘Условия’ Для защитить кредиторов могутбытьatonceover-protectiveofsomecreditors andunder-protectiveofothers.Третий, соответствующее содержание защитных ограничений кредиторов может быть меняются со временем, что делает необходимым их пересмотр. То легкость от пересмотр условий (и, следовательно, то подходящийначальная герметичность ограничений) будет зависеть от количества и идентификация кредиторов. IT является Сильнее например, для многих держателей облигаций, Для пересматривать, чем для один несколько банк кредиторы.18 Ограничения стремясь к власти Рела- доны с ВСЕот фирма’скредиторы если они не будут установлены, это создаст значительные проблемы с пересмотром условий в очень слабом состоянии Уровень около с самого начала-так много так, тот в большинстве случаи IT не стоило бы этого делать так около ВСЕ.19

Однако, в двух частных случаях—которые мы сейчас рассмотрим-это оказывается, что эти общие условия не выполняются, и что преимущества корпоративного управления закон отвечать на запросы для агентства акционеров-кредиторов проблемы взаимоотношений правдоподобно перевешивают их расходы.

?'

•5.ЛЛ1 То окрестность отнеплатежеспособность

Все наш юрисдикции, в частности, имеют дело с агентством акционеров-кредиторов проблемы, связанные с корпорациями, которые испытывают финансовые затруднения— то есть в окрестности разрешимости’. То стимулы для акционеров или менеджеров таких фирм участвовать в операции по снижению стоимости, такие как как актив замещения, становятся особенно интенсивными, когда фирма’с будущее является в сомнение. Соответственно, правовые ограничения, направленные против корпораций в финансовые трудности, скорее всего, будут иметь свои преимущества. Более того, 

16 Виралв.Ачарья, Яковамтхуд и любиморп.Литов,CWltorRightsandCorporateRisk Работающий Документ (2008), at http://www.ssrn.com.

<• 17 Хидеки Канда, Держатели долгов и держатели акций, 21 Джournal от Лegal Сtudies 431, 440—1, 444—5 (1992); Марсель Кахан, То Квалифицированное дело против обязательных условий в облигациях, 89 Нортвестерн Uниверситет Лай РЭви 565,609-10 (1995).

•'л. 18 Таким образом облигационные соглашения обычно имеют меньше (и слабее) ковенантов, чем банковские кредитные соглашения: сравните Брэдли и Робертса, выше записка 12 (кредит соглашения) с Робертом К. Нэшем, Джеффри М. Неттером и Аннет Б. Поульсен, ДетерминантыотДоговорной Отношения между акционерами и держателями облигаций: инвестиции Возможности и ограничительные соглашения, 9 Джournal от Сorporate Финанс 201 (2003) (облигации). 

19 Джон Броня, Юридическая информация Капитал: Устаревшее Понятие?, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 5,21-2 (2006).

120 Операции с Кредиторы

Почему? Должен Корпоративный сайт Закон Иметь дело с Кредиторы? 121

законодатели может просмотреть затраты как скромный, потому что такие положения прямо влиять Только небольшое подмножество фирм в экономике.20

Один общая тема в этих ограничениях является для закон направлен на поощрение менеджеров госкорпораций-кто являются, Автор: и большой, хорошо расположенный, чтобы оценивать то финансовое положение фирмы-действовать в интересах кредиторов, а не акционеры, и коинициировать, если это уместно, один переход к формальному конкурсному производству. Во многих юрисдикциях это подход является тоже распространяется на контролирующих акционеров, через различные механизмы-ответственность как de фактические или теневые директора; справедливое подчинение акционера кредиты при банкротстве, а также пирс­ cing корпоративная вуаль’. Более того, могут быть привлечены третьи лица как мониторы через действие законов о мошеннических перевозках и их применение аналоги. В то же время, законы в все наши юрисдикции дать кредиторы право инициировать процедуру банкротства в отношении фирм, которые являются неплатежеспособный. 

5.1.1.2 Нерегулируемые кредиторы Так называемый нерегулируемая’ кредиторы—те самые партии, которые по какой-либо причине являются

задолжал деньги мимо один Корпоративный сайт субъекта, но не могут скорректировать условия своего воздействия Для отражать риск, который они несут-представляют один определенный вызов.21 Наиболее очевидно, этот в группу входят жертвы корпоративных правонарушений и государство в праве нормативные требования.22 Такой кредиторы Лицо в частности суровый риски об оппортунизме, как акционеры знайте, что они могут избежать личной ответственности. Акционеры могут под капитализация или сдвиг активы из офриски эксплуатирующие компании именно для того чтобы минимизировать имизацию их потенциальная деликтная ответственность.23 Поставь иначе, в той мере, в какой корпоративная форма изолирует акционеры от причиненного ущерба или регулирующие органы штрафы, акционерный капитал еро являются Бесплатно Дляотказаться от участия в программе законы тот контролировать негативные внешние эффекты производства, в том числе ответственность производителя закон, экологический закон, и деликт закон обычно.24

Нерегулируемая таким образом, кредиторы нуждаются в особой защите, чтобы один более значительный степень чем кредиторы проблемных компаний и многие меры имеют было предложено с этой целью. Например, нерегулируемые кредиторы могут иметь приоритет над другими 

20 Howeverthismaybealittlesimplistic, astheexposteffectsofsuchprovisionswillbetaken во внимание в экс ставка принятие решений. Чрезмерные санкции в условиях финансового кризиса могут иметь место foredullrisk-takinginsolventfirms: seeMichelleJ.Белый, ТоРасходыотКорпоративная Коррупция: A Сравнение США и Европы, в Сorporate Банкрупты: Лegal и Eкономический Пперспективы Эрс, 467 (Джагдипс. Бхандари и лоуренсия. Вайс (ред.), 1996). 

21 Для таксономия от такой заявители, см. Lucian A. Bebchuk и Jesse M. Fried, То Непростой Случайдляthe priorityотSecuredClaimsinBankruptcy, 105YэльЛайДжournal857(1996).

кредиторы в процедуры несостоятельности.25 Альтернативно, акционеры могут быть задержаны 

ответственный для избыток деликт ответственность, либо на один профессиональный Рата основа в каждом дело от tort liabil- |Л ити, или в полном объеме убытков в случаях, когда акционеры контролируют рискованный Фе..деятельностьнепосредственно.26

Один регулятивная стратегия, которая является усыновленный в ряде юрисдикций является Для требовать от фирм, осуществляющих опасную деятельность, чтобы они несли определенную минимальный Уровень от Й страхование. Например, многие европейские страны и Япония иметьтакой требовать- СЭУ. менты в отношение к автомобильным авариям и несчастным случаям на производстве или обработке токсичный отходы. Эти требования часто дополняются законодательными актами, предусматривающими что, в случае неплатежеспособности истца, право на выплатустраховщик ответственности является автоматически передано пострадавшему. Однако, в то время как они требуют- 

22 Itissometimesarguedthatitshouldalsoincludecontractualcreditorswithclaimstoosmall Для заслужить затраты от регулирующий. Однако, в то время как торговые кредиторы часто не корректируют Условия ^fez на которые они одалживают, они могут тем не менее скорректировать сумма от кредит, предоставленный в соответствии с ^г рискованность от то заемщик: см. Митчелл А. Петерсен и Рагхурам Дж. Раджан, Торговля Кредит: Теории и доказательства, 10 РЭви от Фв финансовом отношении Исследования 661,678-9 (1997).

23 Эмпирический исследования фирм, работающих в опасных отраслях промышленности, показывают, что это происходит: см. Эл Х. Ринглеб и Стивен Н. Уиггинс, Ответственность и крупномасштабные, долгосрочные опасности, 98 Джournal у op Пolitical Eкономия 574 (1990). 

24 SeeStevenShavell, FoundationsоттоEкономическийОдиннализисофЛай,230-2(2004).

.

27 Видеть Джордж Г. Триантис, То Взаимосвязь ликвидации и реорганизации при банкротстве: То Роль от Экраны, Привратники и гильотины, 16 Яnternational РЭви от Лай и Eкономика 101 (1996); Дуглас г. Бэрд и Роберт К. Расмуссен, Контроль Права, Собственность 

Права и Концептуальные основы от Корпоративный сайт Реорганизации, 87 Виргиния Лай РЭви 921 (2001); Robert K. Rasmussen, Обеспеченный Долги, права контроля и опционы, 25 Сардозо Лай РЭви 1935 (2004). 

28 5Q/e предположим, как это обычно наблюдается на практике, тот справедливость уничтожается в фирмах, которые ранее не имели своих филиалов. 

если К Б Я 

Я

менты делать IT Меньше привлекательный для предпринимателей сделать выбор в пользу корпоративной формы для то целью оппортунистически экстернализирующих издержек, как правило, являются это не относится к корпорации. 

5.1.2 Кредитор-кредитор проблемы координации и агентства 

Операции с кредиторами ajso порождают версию второго базового агентство

зет > Фе? проблема, а именно конфликты между одним класс от хозяева и еще один. Наравне с мужчинами- 

процесс, кредиторы имеют один реальный" возможность стать собственниками фирмы’с активы, 

насколько как является необходимый чтобы погасить свои претензии, которые становятся осуществимый если фирма Фе.. по умолчанию на его обязательства для них.27 Один неоплаченный кредитор может обратиться в суд с иском о принудительном исполнении своего требования кдолжник’с активы, и обычно это так является то угроза такого принуждения, что дает то должник стимул к возмещать. IT следует, что там, где фирма объявила дефолт обычно на его кредитные обязательства, затем его кредиторы иметь

то вариант, между ними, стать собственниками всех его активов.28 г.' Однако, тогда кредиторы будут Лицо один координация проблема. Если каждый акты индивидуально чтобы обеспечить соблюдение, это очень быстро приведет к распаду системы. твердый’с Я бизнес. Когда фирма’с активы стоят больше того, чтобы держаться вместе, чем расстаться, это является один неэффективный результат и кредиторам коллективно будет лучше, если соглашаясь не принуждать, а вместо этого реструктурировать фирму’с долги. Каждый кредитор 

25 Дэвид.Леброн,Ограниченная надежность, Торцвиктимы и кредиторы,91СолумбияЛайРЭви 1565(1991).

26 Для пропорциональный подход, см. Генри Хансманн и Рейнир Краакман, В направлении Неограниченная Ответственность Акционеров для Корпоративный сайт Деликты, 100 Yэль Лай Джournal 1879 (1991); контрольный подход см. В статье Нина А. Мендельсон, Один Управление На ОсновеПодход к ответственности акционеров, 102

E*'. Солумбия Лай РЭви 1203 (2002). 

122 Операции с Кредиторы

тем не менее имеет стимул применять индивидуально: те, кто это делает так Первый будет получить оплачиваемый в полном объеме, а не в виде неполной выплаты при реструктуризации. Решения эти проблемы является банкротство закон’с Ядро функция.29

Как указанный, ВСЕ наш судебные власти дать кредиторы право инициировать процедуру банкротства в отношении фирм, которые являются неплатежеспособный.30 Этот трансформирует кредиторов’ индивид права ual Для схватить или прикрепите частности активы в право на участие в коллективном процессе закон о банкротстве введет один НОВОЕ структура для то твердый тот сохраняет в себе пять Базовые модели особенности корпоративной формы описаны в главе 1, с разница в том, что кредиторы, скорее чем акционеры, тем теперь собственники.31 Первый, активы подлежат защите от сильных форм собственности: личные кредиторы фирмы’с кредиторы больше не могу схватить то Корпоративный сайт активы Для какие кредиторы класть претензия, так тот удельная стоимость активов может быть сохранена 32 Второй, кредиторы имеют ограниченную ответственность для то фирмы имеют долги после банкротства, что облегчает продолжение фирмы ведут бизнес, если это уместно. В-третьих, кредитные ОРС’ требования обычно они свободно переводятся при банкротстве, как являются те из шэрхолда еро в платежеспособная фирма. В-четвертых, процедура банкротства, как правило, будет указывать один форма делегированного управления, отличного от индивидуальных кредиторов и с связанные с ними правила авторитета, обычно принимающие форму кризис менеджер’ от некоторые

Описание. В-пятых, этот кризис менеджер* является обычно подотчетен кредиторам. Отражая важность решения о том, чтобы продолжить или Закрыть вниз The busi мыс, судебные власти часто предоставляют на выбор несколько процедур банкротства, с различными связанными властными и контрольными структурами. Ликвидация процедуры ориентированы на а Распродажа от фирма’с активы Автор: аукцион, в то время как реорганизация, или ‘спасение’, процедуры стремиться содействовать пересмотру условий договора твердый’собязательства перед кредиторами.33Отконечно же, кредиторыфтенвулдратернот у вас есть проблемная фирма на самом деле Вперед в ‘формальный’ банкротство производство. Этот является потому что фирма’с банкротство ставит под сомнение его будущее, вследствие чего его поставщики и клиенты понижают свои ожидания по поводу его совершить ment to performance—-который, в поворот уменьшает значение которое может быть полученный Автор: продажа фирма’с активы. Отсюда и оно является Обычный для фирм, стремящихся добиться эффекта а ‘тренировка’

с их кредиторы (ля реструктуризация в тени процедуры банкротства), а не Вперед в формальное разбирательство. Межкредиторская координация и агентские расходы означают: что шансы на достижение тренировки уменьшаются вместе с их количеством, и 

29 Томас Х. Джексон, Т.он ЛОГИК и Лимитирует от Банкрупты Лай, 7-19 (1986). 

30 Там есть ли разнообразие в определении от неплатежеспособность, но преобладают два критерия: должник является неплатежеспособный когда его обязательства превышают его активы (‘бухгалтерский баланс тест’, или ‘чрезмерная рассеянность’) или когда это произойдет является прочнонеспособность погасить свои долги по мере их погашения (тест на денежный поток’ или ‘коммерческий’ несостоятельность).

51 Здесь мы используем этот термин ‘владельцы’ ни в технико-юридическом смысле (ибо корпорация по закону является собственником активов), но в функциональном смысле, сформулированном в гл. 1, именно группа, имеющая право контролировать активы фирмы (см.выше 1.2.5). Степень, в которой банкротство передает такой контроль от отношение акционеров к кредиторам варьируется в разных юрисдикциях (см. infra 5.3.2).

32 Этот является ли важным функциональным различием применимое законодательство о банкротстве для частных лиц, whichoftendonotprovideforsuffecriveentityshielding, atleastagainstsecuredcreditors.

Растворитель Фирмы ₁₂₃

неоднородность, кредиторов, участвующих в пересмотре условий договора,34 изготовление закон о банкротстве’с Роль соответственно более важный. 

В то время как кредиторы оказывают значительное влияние на выбор между банком процедуры ruptcy (например, соглашаясь на предварительно упакованные’ реструктуризация планы), несколько, если Любой, судебные власти разрешить фирмам заключать договоры со своими кредиторами, чтобы использовать один конкретная процедура,35 и никто не разрешает фирмам разрабатывать свои собственные проекты 36 Этот подход может быть поддержан на следующих основаниях. Expost, IT определяет путь в который находится под контролем фирмы является распределенный если кредиторы упражнение их реальный вариант, идеально в один манера это сводит к минимуму расходы на координацию и агентство. Exante, IT профессиональный vides то фон для переговоров между кредиторами и фирмой по поводу кредитования соглашения, пакты и тому подобное. Она определяет последствия кредиторы становятся владельцами фирмы. Следовательно на ступеньке до этого она влияла 

как многие кредиторы будут готовы дать взаймы в первую очередь 37 В другими словами, стандартизация через закон о банкротстве является скорее всего чтобы облегчить сторонам определение фона на фоне о чем они и ведут переговоры. Кроме того, правила man datory препятствуютстороны от согласования процедур банкротства, которые выгодны им при расходы нерегулируемых кредиторов.38 Однако, эта общая опора на императивные нормы была поставлена под сомнение в связи с тем, что основание, позволяющее фирмам заключать контракты на конкретное банкротство процедура может позволить большую адаптацию к потребностям партикулярные фирмы 39

5.2 SolventFirms 

5.2.1 Стратегия аффилированности-обязательное раскрытие информации 

Кредиторы вообще не заключайте контракт без получения информации от бора гребец о нас его финансовый производительность, если они не могут полагаться на репутация и 

34 Видеть, например, Стюарт К. Гилсон, Роза Джон и др. Ларри Л. П. Лэнг, Беспокойный Реструктуризация Долга: Эмпирическое Исследование от Частное Реорганизация от Фирмы в случае отказа, 27 Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 315, 354 (1990); пол Асквит, Роберт Гертнер и Дэвид Шарфштейн, Анатомия от Финансовый директор:ОдинExaminationofJunk-BondIssuers, 109QуартерлиДжournalofEкономика 625, 655 (1994); Антье Бруннер и Ян Питер Кранан, Множественный Кредиторы и корпоративный кризис: доказательства реструктуризации долга, 75 РЭви от EкономическийИсследования 415 (2008). 

35 То Великобритания разрешила фирмам предоставлять обеспеченному кредитору право на принудительное исполнение против всего их имущества, с помощью процедуры, известной как ‘администрация доходов’. Этот однако он был отменен для большинства фирм законом о предпринимательстве 2002 года. 

36 Для ‘банкротство заключая контракт на работу, фирма должна иметь возможность сделать выбор, который свяжет ВСЕ его кредиторы, в противном случае проблема координации не будет решена: см. Алана Шварца, Один Контрактная теория подход к банкротству, 107 Yэль Лай Джournal 1807(1998); Стэнли Д. Лонгхофер и Стивен Р. Питерс, Защитадля - Кто это? Конфликт кредиторов и банкротство, 6 Одинмерикан Лай и 

Eкономика РЭви 249 (2004). 37 Видеть Оливер Харт, Firms, Сontracts, и Фв финансовом отношении Сtructure (1995); Alan Schwartz, Один

Нормативный Теория отБизнес Банкротство, 91 Виргиния Лай РЭви 1199 (2005). 38 Видеть Бебчук и жареный, выше записка 21. 39 Робертк.Rasmussen,Должники: AMenuApproachtoCorporateBankruptcy, 71Тexas

Лай РЭви 51 (1992); Schwartz, выше записка 36. 

33 Видеть, например, ЮНСИТРАЛ, Lэгислативный Гuide на Яnsolvency Лай 26-31 (2005). 

124 Операции с Кредиторы

SolventFirms ₁₂₅

Другие общедоступная информация. Кроме того, более крупные кредиторы часто Создать выход возможности для себя в виде ускорительных предложений (- ранний этап выход стратегия, при которой долг становится причитающимся и подлежащим уплате при нарушении договорные обязательства) и / или обеспечительные интересы (ля Еще надежная стратегия выхода, при которой оплата является ускоренный посредством принудительного исполнения в отношении конкретных активы).40

Корпоративный сайт закон облегчает эти сделки, требуя от компаний: дис­ Закрыть определенный основная информация. Наиболее очевидно, что все юрисдикции требуют, чтобы названия юридических лиц отражают их статус через один суффикс, такой как ‘Инк.’, ‘ООО?, ‘GmbH’, ‘SA’, илиподобный.41 Компании являются тоже требуемый Для файл их обуглить ters в публичные реестры, которые делают доступной информацию о компании наименование, юридический капитал, ограничения ответственности директора и Нравится.42 За это ком МОН ядро обязательств, есть различия что касается обязательного раскрытия информации Для кредиторы-которые все больше и больше зависят от типа компании, а не от 

юрисдикция об инкорпорации. 

5.2. /. Я Тесно держал корпорации 

В то время как США тесно держал корпорации обязаны вести финансовые счета, они находятся под нет обязанности раскрывать их другим лицам, кроме их акционеров еро.43 Автор: контраст, Юрисдикции ЕС и Японии требуют от всех компаний подготовки финансовой отчетностиотчетность в соответствии с применимыми стандартами бухгалтерского учета и сделайте их доступными для общественного контроля.44 Таким образом кредиторы США тесно держал похоже, что у компаний есть Меньше доступ Для финансовые данные, чем их аналоги в наш другие юрисдикции. 

В практика, однако, эта разница является Меньше существенный чем это кажется. Первый, эти требования к малым фирмам часто смягчаются на том основании, что то исправлено расходы уступчивость ложится на них непропорционально.45 Второй, несколько от наш 

40 Видеть Рональд Дж. Манн, Объясняющий шаблон отОбеспеченный Кредит, 110 Харвард Лай РЭви 625 (1997); Роберт Э. Скотт, То Правда об обеспеченном финансировании, 82 Сорнелл Лай РЭви 1436 (1997); Eilfs Ferran, Principles от Сorporate Финанс Лай 340-1 (2008). 

41 Видеть Джонатан Р. Мейси, То Ограниченный Общество С Ограниченной Ответственностью: Уроки для Корпоративный сайт Закон, Т5 Wашингтон Uниверситет Лай Qуартерли433, 439-40.(1995). 

42 Для ЕС, см. первую директиву закона о компаниях 68/151/ЕЕС, 1968 O. J. (L 65/8), Arts. 2-3, с изменениями 2003/58 /20032003/58 / ЕС, 2003 O. J. (L 221/13); для США см., например, " пересмотренная модель Закон о коммерческих корпорациях § 2.02 (а). В Японии основные пункты от тоустав (но не сам устав), а также дополнительные пункты должны быть быть зарегистрированным в коммерческом реестре: статья 911 (3) Закона о компаниях. 

43 Видеть Уильям Джей Карни, То Производство отКорпоративный сайт Закон, 71 Сouthern САлифорния Лай РЭви 715,761 (1998). 

44 Вперед, зеарт.2(1)(f)FirstCompanyLawDirective (раскрытие информацииотежегодные счета); Четвертая Директива Закона О Компаниях 78/660 / EEC, 1978 О. Дж. (Л 222) 11 (учет стандарты); для Японии см. статью 440 закона о компаниях (раскрытие информации от ежегодный баланс по всем акционерным обществам—кабусикигайша; раскрытие от баланс Ведомости и счета прибылей и убытков акционерных обществ с юридический капитал больше чем ¥500м или балансовые долги от ¥20 млрд или более). 

45 FortheEC, seeFourthCompanyLawDirective, Art.11(memberstatesmayallowdisclosure сокращенных счетов для компаний, удовлетворяющих по крайней мере двум от то ниже: (1) балансовая стоимость менее € 3650 млн, (2) годовой оборот менее € 7,3 млн, или (3) 50 или менее сотрудников); Европейский Комиссия, 

главный судебные власти (до сих пор) делать не применять требования к раскрытию информации с какой-либо строгостью, когда дело доходит до более мелкие компании 46 Третий, существуют, по крайней мере, частичные рыночные заменители. Многие США тесно держатся корпорации добровольно представляют подробную информацию финансовый Информация частным кредитным бюро-кто Продать кредит отчеты потенциальным кредиторам—для того, чтобы получить лучшую прибыль доступ Для финансирование в обычном порядке бизнес.47 Аналогично, в то время как американское законодательство не обязывает ‘Большой’ частный ком паны Для подчиняйтесь стандартизированным принципам бухгалтерского учета (‘GAAP’), услуги поставщиков от столица, такой как это часто делают банки или частные инвестиционные компании так.

Странно достаточно одной области, в которой некоторые государства-члены ЕС могут претендовать на про смотри особенно раскрытие финансовой информации в интересах кредиторов вранье в их отказ от методологии бухгалтерского учета ЕС в пользу более старой подход. Германия’с теснохолдинговым компаниям, например, по-прежнему разрешено игнорировать ‘истинный и справедливо Вид’ подход это лежит в основе ЕС’с Четвёртый Директива по корпоративному праву в пользу один Еще консервативный подход ^Vorsichtsprinzip^ тот претендует на то, чтобы быть более профессиональным tective от интересы кредиторов.48 Как в сравнении с кредиторами такие бухгалтерские различия имеют большое значение ко, для пример, гарантии акционеров или информация о прошлых кредитных историях остается открытым вопрос. Мы подозреваем, что, в целом, тосчета близкородственных компаний ЕС и США аналогичного размера имеют Еще в Обычный друг с другом, чем со счетами публичных компаний, где бы расположенный.

5.2А. 2 Публично-проводимые корпорации

В контраст с тесно держал компании, раскрытие информации публичными компаниями КЭС является широко регулируется во всех наших юрисдикциях.49 Под безопасность США закон, один Компания выпуск публично торгуемых ценных бумаг, включая облигации, должен дис Закрыть ВСЕсущественная информация, имеющая отношение к стоимости вопрос и эмитент’с финансовый условие в регистрационном заявлении, поданном в SEC.50 В кроме того, публично торгуемые компании должны периодически файл финансовый заявления о том, что являются подготовленный в соответствии с ОПБУ США, и немедленно сообщить о новых 

Сообщить при ударе отподнятый пороговые значения, определяющие МСП (2005, Ат http://ec.europa.eu). освобожденные компании тем не менее являются придерживается более высоких стандартов бухгалтерского учета, чем партнерские отношения. См., напр., Фридрих Киблер и Хайнц-Дитерассманн, Гesellschaftsrecht § 19 IV (6-е изд., 2006). 

46 Исследования оценивают это30%отFrenchSARLandnon-listedSA, and8O%-95%отГермания GmbH, не раскрывают свою финансовую отчетность. Смотрите Морис Коциан, Ален Виандье и Флоренс Дебуасси, Д.roit des Сocietes Нo. 354 (21-е изд., 2008); Mathias Habersack,EuropaischesГesellschaftsrecht§5Нет. 15(3rded.,2006).

47 На роль кредитных бюро, см. Marco Pagano and Tull io Japelli, Информация Участие в кредитных рынках, 48 Джournal от Финанс 1693 (1993); Средит Рэпортинг Сystems и то Яnternational Eкономия (Маргарет Дж. Миллер (изд.), 2003). Обратите внимание, что наказание за мисдисклос Инг для кредитных бюро это не то же самое, что для неверного обнаружения под корпоративное право, которое может повлиять на качество данных. 

48 Об учете методологий см.infra9.2.1.5.Creditorprotectionisreinforcedbythelink между консерваторами’ подход и требования к капитальному обслуживанию. Видеть infra 5.2.2.2.

49 Видетьтожеinfra9.2.1. 50 SecuritiesAct1933§§5—7.

126 Операции с Кредиторы

Растворитель Фирмы ₁₂₇

материал развития,51 EU требования к раскрытию информации все больше похожи на требования США. требования.52 Для будьте уверены, различные государства-члены—в том числе Франция и Германия-требовать от отдельных фирм подготовки своих финансовых отчетность с использованием стандартов бухгалтерского учета, отличающихся от ОПБУ США.53 Тем не менее, многие кулаки фирм в этих странах использовать МСФО-the Европейский эквивалент* от США GAAP54—-к подготовить одиночная финансовая отчетность фирмы потому что их объединенныйфинансовый отчетность регулируется МСФО.55 Более того, единые стандарты бухгалтерского учета фирм сближаются с МСФО в многие государства-члены.56 Япония слишком предпринял реформы раскрытия информации и бухгалтерского учета, которые в конечном счете должно привести к тому, что эквивалентность* Для Требования ЕС и США.57 Когда и в какой степени ко который эквивалентность будет быть достигнутый остается открытым ко дискуссия, но там является НЕТ сомнение это органы, устанавливающие стандарты во всех наших основных юрисдикцияхблагоприятствуй меховой координации.58 На другая рука, как мы должен видеть в Глава 9, там являются

все еще значительные различия в интенсивности применения этих мер обязательства по раскрытию информации.59

Обычный мудрость имеет IT тот раскрытие информации в бухгалтерском учете, ориентированном на кредиторов является один феномен юрисдикций с один ориентированный на банк финансовая система— 

51 Видеть, например, Закон О ценных бумагах 1934 года, § 13; закон Сарбейнса-Оксли, §§ 401, 409; положение S-X; роль бухгалтерского учета SEC см. В разделе Louis Потеря и Джоэл Селигман, Fундаменталы от Сecurities Рэгуляция 175 (5-е изд., 2004). 

52 См., forEUcompaniestradedonregulatedmarkets, ProspectusDirective2003 / 71/EC, 2003 ОДж. (Л 345) 64; директива о прозрачности 2004/109 / EC, 2004 O. J. (L390) 38. 

55 Видеть Юань Дин, Оле-Кристиан Хоуп, Томас Жанжан и Негѵё Столовый, Различия между отечественными счетоводами: измерение, детерминанты и Последствия, 26 Джournal от Одинccounting и Публик Полиси 1 (2007). Продолжающееся расхождение между Францией и Германией являетсясказал в связи с использованием финансовой отчетности для определения налогооблагаемой базы доход, хотя немецкий Бухгалтерский учет также склонен к консерватизму. См. Джуди Бекман, Кристину Брандес и Бриджит Эйерле, Немецкий практика отчетности: Один Анализ отПримирения от коммерческого кодекса Германии до МСФО или ОПБУ США, 20 Одиндванс в Яnternational Одинccounting 253 (2007). 

54 Видеть Европейская комиссия, Сообщить о сближении международных стандартов финансовой отчетности (МСФО) и общие принципы учета в третьих странах (Оплошности) (2008). 

55 Видеть Eva K. Jermakowicz and Sylwia Gornik-Tomaszewski, Реализации МСФО с точки зрения перспектив от EU Публично торговое предприятие, 15 Джournal от Яnternational Одинccounting, Одинудитинг и Таксация 170 (2006); см. Также инфра 5.2,1.3. 

56 См. Европейскую комиссию,Планируемая реализацияоттоМСБУПостановление(1606/2002)в EUАндея(2005, athttp: / / www. ec. europa. eu).

57 Видеть Совет по стандартам бухгалтерского учета Японии и международному бухгалтерскому учету Совет по стандартам, Токио Соглашение о достижении конвергенции отбухгалтерские стандарты к 2011 году (8 Август 2007 года, по адресу http: / / www.asb.or.jp); НОВОЕ Закон требует от зарегистрированных фирм выпускать более прозрачные отчеты, Тон Никкей

Wкротко, 14 Апрель 2008 год-29 лет. 58 Сравнить Дорожная карта для то Потенциал Воспользуйся от Финансовый Заявления, подготовленные в соответствии с 

с Международные Стандарты Финансовой Отчетности для США Эмитенты, Exchange Действие РЭлиз Нос. 33-8982, 34-58960 (2008); Европейская комиссия, решение об использовании третьими лицами Страны’ issuersofsecuritiesofcertainthirdcountry'snationalaccountingstandards andinternationalСтандарты финансовой отчетности для подготовки консолидированной финансовой отчетности Ведомости 2008/961 / EC, 2008 O. J. (L 340) 112 и комиссия Регламент (ЕС) № 1289/2008, 2008 г. ОJ. (Л 340) 17; TokyoAgreement, выше записка 57. 

59 Seenj/h?9.3.

Германия, для пример-где консервативный’ учет стандарты благоприятствуют занижению активов, тем самым снижая кредиторы* скрининг расходы. Еще, то шапка итал Рынки управляемая конвергенция в бухгалтерском учете имеет повел Для больше пользы от инвестор- ориентированный‘истинный и справедливый взгляд’ стандарты, под которым играют рыночные цены один Еще важный Роль в оценка эффективности активы и обязательства и финансовая отчетность являются Еще ориентированность на денежные потоки.60 Этот эволюция, однако, сопровождалась Автор:один повышенное внимание к должникам’ Наличными потоки Автор: кредиторы, для целей проверки. IT 

? следует тот информация, предоставленная современными ‘истинный и справедливый взгляд’ учет может оказаться более полезным, от кредиторов’ точка от Вид, чем информация, полученная в рамках традиционных ‘консервативный’ учет.61

■ 5.2.1.3 Группы откомпании

Раскрытие имеет особое значение в контексте корпоративных групп. Возможно, кредиторы компаний группы более уязвимы к акционерный оппортунизм, чем являются кредиторы независимых компании.62 Акционеры мочь уменьшить прозрачность путем размывания разделений между активами членов группы и свинцом кредиторы, чтобы сделать вывод-ошибочно—что вся группа стоит за каждым членом’с долги. Групповая структура также позволяет контроллеры устанавливать условия внутригрупповых сделок и тем самым Для назначить (и переназначить) значение внутри группы. Иногда внутригрупповая операция является разработанный исключительно для того, чтобы извлечь ценность fromthecreditorsofafinanciallydistressedgroupmemberortoодолжениеthecred itors от одна дочерняя компания в ущерб кредиторам другой группы Участники. Ещекредиторы мочь тоже страдать вред как один побочный продукт внутригрупповых трансфертов активов, осуществленных для прочих целей причины—например, чтобы обезопасить себя один налог преимущество. 

Возможно в силу своей значимости групповой учет является то область, в которой наблюдается тенденция конвергенции является наибольший видимый. Следовательно, Перечисленные группы США, ЕС и Японии являются требуемый подготовка консолидированной отчетности в соответствии с ‘эквивалент’ GAAP и стандарты МСФО.63 Однако, регуляторные усилия по получению ВСЕ перечисленные Группы ко использовать МСФО стандарты все еще Лицо существенный препоны.64 В дополнение, реальное различия

60 Видеть, например, Рейнхард Х. Шмидт и Марсель Тирелл, Что Представляет собой финансовую систему в . Generaland в частности, немецкая финансовая система, Тон Гerman Фв финансовом отношении Систем 19 (Январь

P.KrahnenandReinhardH.Шмидт(ред.),2004).Seealsom/h?9.2.1.5. 61 Видеть Эдгар Лоу, Deutsches Комитет По Стандартам Rechnungslegungs, 13 Зетeitschrift мех

Bankrecht Und Бankwirtschaft 19 (2001). Обратите внимание, что ‘истинный и справедливый взгляд’ учет может иметь проциклические последствия в условиях финансового кризиса. Видеть infra 9.2.1.5.

62 Видеть Марианна Бертран, Парас Мета и Сендил Муллайнатан, Выискивающий Out Tunneling: приложение для индийских бизнес-групп, 117 Qуартерли Джournal от Eкономика 121 (2002); Саймон Джонсон, Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-Де-Силанес, а Андрей Шлейфер, Туннелирование, 90 ОдинмериканEкономический РЭви, Паперс и Пкачалки 22 (2000). Существенный аспект защиты миноритарных акционеров является адресованный infra в Главы 6 и 7.

63 См., например, регламент (ЕС)1606 / 2002ontheapplication of internationalaccounting Стандарты, 2002 O. J. (L243) 1.

64 Видеть Комиссия по ценным бумагам и биржам, Концепция отпустите нас, если позволите. эмитенты к пре парефинансовым статьям usingIFRS (2007, около http://www.sec.org); Сообщить о конвергенции, выше Примечание 54;TokyoAgreement,вышезаписка57.

128 Операции с Кредиторы

Растворитель Фирмы ₁₂₉

оставаться когда речь заходит о незарегистрированных группах. В частности, действует закон ЕС один в расширяющий требование консолидации к тесно держал Группы.65 Более того, пока большинство юрисдикций требуют от публичных компаний раскрытия внутригрупповой информации.трансакции, немецкое законодательство любопытно предоставляет кредиторам Меньше защита чем можно было бы ожидать, учитывая консервативность’ от это бухгалтерия. В частности, помимо ограниченного числа компании, принадлежащие к так называемым ‘формальный* contracтуальные группы,66 то Немецкий Konzernrecht просто обязывает контролируемые фирмы Для обеспечивать кредиторы с проверенным кредитором Краткие сведения от обширный отчет, названный Abhangigkeitsbericht или ‘зависимость* отчет-то, что эти компании должны доставить своим надзорным органам доска 67

5.2.1.4 То Роль отконтролеры

То качество санкционированного раскрытия информации может быть повышено путем проверки Автор: доверенный третьи лица или привратники’.68 Действительно, аудиторы повсеместно используются для проверки раскрытия бухгалтерской информации и кредитные бюро становятся все более важными в агрегировании данных и распространение информации, характерной для заемщики* кредит истории. Как с уважением более крупные заемщики, кредитные рейтинговые агентства имеют тоже возникший как один ключевой привратник, к которому многие из традиционных функций соответствия выполненные Тионы Автор: кредиторы были делегированы, особенно когда долг является широко рассеивается за счет использования облигаций или секьюритизации банковских кредитов.69

Все основные юрисдикции требуют, чтобы публичные компании использовали внешние ресурсы аудиторы проверяют их финансовую отчетность. Кроме того, ЕС и Японское законодательство требует профессионального аудита для тесно держал компании, где они находятся ‘больше’ вэкономический смысл.70 Хотя там является НЕТ аналогичное требование для тесно удерживаемые американские корпорации, it является трудный представить себе, что требовали детальные финансовые данные Автор: кредит ОРС будет быть рассмотрен надежны, если только они не подвергаются тщательному изучению Автор: один надежный аудитор. 

В проверка финансовой отчетности должника, аудиторов и кредитного рейтинга агентства мочь снижение стоимости капитала для заемщиков Автор: косвенным образом залог их репутационного капитала. Этот аспект сторожевого дела является усиленный во всех наших юрисдикциях 

65 Седьмой Директива по корпоративному праву 83/349/EEC, 1983 O. J. (L 193/1)- 

66 Так называемый договорные группы-это те, которые перечислены как таковые в торговом реестре: смотрите Уве Хииффер, Одинktiengesetz Нет. 17 § 294 (8-е изд. 2008). Существует неопределенность относительно того, сколько групп имеют выбрали договорную форму, но они считаются меньшинством: см. Volker Emmerich and Mathias Habersack, Konzernrecht 166 (8-е изд., 2005). На Konzernrecht отличительный между договорными и фактически Группы, смотреть также infra 5.3.1.2. Сравните Статью 2497—2 Гражданский кодекс (Италия), в соответствии с которым контролируемые фирмы обязаны раскрывать эффект от господство об управлении компанией и ее результатах. 

67 Видеть § 312 Aktiengesetz; Uwe Hiiffer, выше записка 66, № 38 § 312. Смотреть также infra 6.2.1.1 (требования к раскрытию информации о сделках со связанными сторонами).

68 См. 2. 3. 2. 3.

69 Видеть Арнуд У. А. Бук, Тодд т. Милборн и Анджолейн Шмейц, Кредит Рейтинги как координационные механизмы, 19 РЭви от Фв финансовом отношении Сtudies 80 (2006). 

70 СМАРТС.51(ЕС) FourthCompanyLawDirective;статья 328 companiesact(Япония).

Автор: аудитор лицензионные требования, установление стандартов аудита и экс Публикация аудитор ответственность, которая в совокупности обеспечивает основу для работы с привратник ‘неудача’71 Аудиторы необходимо обеспечить, чтобы финансовая отчетность компании отражала законы и стандарты бухгалтерского учета юрисдикций, в которых он находится является проживающий или его ценные бумаги торговля. Акционеры и кредиторы тоже усиливающийся положитесь на аудиторов, чтобы воспроизвести один шире Роль в мониторинг нарушений фидуциарных обязанностей менеджерами.72 Аудиторы, конечно, откажитесь от каких-либо обязанностей, выходящих за рамки проверки финансовой отчетности, но их все чаще просят принять один шире сфера ответственности перед инвестирующей общественностью.73

Суды были главными архитекторами ответственности аудитора, в частности: определенный Автор: обнаружение что кредиторы были предсказуемыми пользователями финансовой отчетности, или что у них были особые отношения с аудиторами, например потому что последнее иметьконкретно подтвержденный их поддержка для компании’с счета 74 Еще IT является диф фикульт Для откалибруйте, сколько усилий аудитора является оптимальный*. Частично как один результатом таких опасений стал ряд законодательных шагов в 1990-е годы старался обуздать аудитора ответственность.75 То возмущение последовало за Enron, Parmalat и другими бухгалтерскими скандалами снова привело к расширению сферы деятельности аудитора’с обязанности,76 но имплозия Артура Андерсена после преступления, связанного с Enron расследование выявило опасность вмешательства в работу аудитора репутация и обеспечила новый импульс для Лим итинга аудитора ответственность.77

Аналогично, последние финансовые скандалы—и особенно провал рейтинга agen­ cies Для процентные ипотечные финансовые продукты или кредитные деривативы эффективно— должно привести Для один повышение регуляторного контроля кредитного рейтинга агентства. В то время какони вносят позитивный вклад в смягчение последствий распространения информации асимметрия,78

71 SeeReinierKraakman,Привратники: ТеанатомияотA'Third-PartyEnforcementStrategy,2 Джournal от Лай, Eкономика, и Oрганизация 53,70 (1986). 

72 Видеть/л/гл6.2.1.Л

73 Видеть Джон К. Кофе-Младший, Г.атеисты: Тон Профессии и Сorporate Говернанс, около 168 (2006). 

74 Видеть Werner B. Ebke, Учет, Аудит и глобальные рынки капитала, в Сorporations, Сапитал Маркеты и Бполезность в то Лай 113, 126-33 (Теодор Баумс, Клаус Дж. Хоуп и Норберт Хорн (ред.), 2000); Пол Л. Дэвис, Г.цветок и Давиес’ Пrinciples от Модерн Сомпаны Лай 803-9 (8гл. ред., 2008). Смотрите также, для Великобритании: Хедли Бирн доктор Ко. в. Heller & Партнеры [1964] Апелляционные Дела 465 (Дом отГосподь 1963); для США: Розенблюм, Включенный u. Адлер, 93 Верховный Суд Нью Джерси Суд Отчеты 324 (1983); для Швейцарии: X. Корпорация в. Q, Одинmtliche Сammlung (КАК) 122 III 176 (Федеральный трибунал 1996 года). 

75 Видеть, для США, Джон К. кофе, Что Вызвал Энрон?: Один Капсула Общение и Экономика История отто 1990-е годы, 89 Сорнелл Лай РЭви 269 (2004); для Японии Art. 34-2-2 et след.. Закон о сертифицированном Государственном бухгалтере (пересмотрен в 2007 году); для Франции,Рисунки. L. 822-18 Code de commerce (трехлетний срок исковой давности); для Италия, ст. 164 Testo Unico della Finanza; для Великобритании, Limited Закон О Товариществах С Ограниченной Ответственностью 2000 Года. 

76 См.§§101-109Sarbanes-OxleyAct2001 (США);CommissionCommunicationCOM(2003) 286, Усиливающий уставные документы Аудит в ЕС, 2003, O. J, (C 236) 2; директива 2006/43 / EC об обязательном аудите отежегодный счета и консолидированные счета, 2006 ОДж. (Л 157) 87-

77 Видеть например, рекомендация комиссии, касающаяся ограничения гражданских прав. ответственность статутных аудиторов и аудиторских фирм, 2008 O. J. (L 162) 39 (ЕС). 

78 Видеть Амир Суфи, То реальный эффект отДолг Сертификация: доказательства из введения отБанк Кредитные Рейтинги, 22 РЭви от Фв финансовом отношении Исследования 1659 (2009). 

130 Операции с Кредиторы

Растворитель Фирмы 131

кредит рейтинговые агентства являются тоже предмет к конфликту интересов. Следовательно, регламент намеревался ввести лицензионные требования и повышение прозрачности рейтинга методология и стимулирование конкуренции в этом секторе является на то законодательный повестка дня в Европа и США.79

5.2.2 Стратегия правил: юридический капитал 

Если обязательный раскрытие информации помогает кредиторам защитить себя, а затем Правила СТРАТЕГИИ стремится Для обеспечьте им защиту в стандартизированной форме. Ихэ наибольший важный правила касаются: ‘Юридическая информация столица’.80 Эти может применяться по крайней мере к трем сен­ аратные аспекты корпоративных финансов, которые мы рассматривать по очереди: (1) устанавливающий один минимальный первоначальное вложение собственного капитала; (2) ограничения по платежам из Для учредители и (3) вызывающий действия, которые необходимо предпринять: серьезный истощение капитала. 

5.2.2.1 Минимальный капитал 

То правила, регулирующие минимальные инвестиции уровни для включение являются названный ‘минимальный столица’ требования. Среди наших юрисдикций только те в Европа вводит минимальные инвестиционные пороги для доступ Для корпоративная форма. Закон ЕС требует Публично корпорации чтобы иметь начальный Юридическая информация столица конечно нет Меньше чем 25 000 евро, в то время как государства-члены могут установить более высокие пороговые значения, если они желание.81 Хотя это число является Большой по японским или американским стандартам (которые обычно требовать вообще ничего),82 IT является на самом деле довольно маленький по сравнению с фактический столица потребности организованных предприятий как Публично фирмы. Как один как следствие, требования к мини-материнскому капиталу, по-видимому, не соответствуют создание значительных барьеров для входа Для Публично статус корпорации.83 Как с уважением поп-public компании, большинство наших юридических дикций в настоящее время допускают инкорпорацию непубличная компания без Любой

79 Видеть Предложение по положению о кредитных рейтинговых агентствах, COM (2008) 704 окончательная; поправка к правилам для национально признанных статистических органов Рейтинг Организаций, 74 Фэдерал Рэгистер 6456 (2009). 

80 В большинство юрисдикций, легальный капитал является ре совокупная номинальная (или номинальная) стоимость выпущенных акций, которая обычно составляет значительно ниже фактической эмиссионной цены этих акций. в США. юрисдикции, которые разрешают " нет паритета’доли, юридический капитал изначально устанавливается компанией’с организаторами, а может быть и любыми . сумма меньше (или равна) цены выпуска отодин акции компании. В Великобритании полная эмиссионная цена акций, в том числе и ‘Поделиться Премиум’ выше номинальная стоимость, рассматривается как капитал. 

81 Видеть Статья 6 вторая директива закона о компаниях 77/91 / ЕЕС, 1977 год О. Дж. (Л 26) 1, как исправленный Автор: 2006/68/ЕС, 2006 О Дж. (Л 264) 32, применимый к AG, SA, SpA, pic и т. д. 

82 На США, видит Бейлесс Мэннинг и Джеймс Дж. Хэнкс, лegal Сапитал (3-й ред., 1990). Japanabolishedinitialminimumcapitalrequiremententirelyinitscompaniesactот2005.НоIT maintainsdistributionregulationsbasedonlegalcapitalandotherbalancesheetnumbers.

83 КПМГ,FecibilitystudyonanalternativetothecapitalmaintenanceregimeestablishedАвтор: то Вторая директива закона о компаниях 77I9HEEC от 13 Декабрь 1976 года и экзамен отто Влияние о распределении прибыли отто Новый режим учета ЕС: основной отчет (2008). В теоретически, регулирование капитала может пойти дальше и потребовать от компаний поддерживать один специфический соотношение долга и собственного капитала. Тем не менее, учитывая, что различные предприятия несут различные риски, Ир трудно понять, как любое такое общее соотношение может быть быть эффективной. 

минимальный требование к капиталу.84 Только Италия (до сих пор) требует минимальный начальный уровень столица инвестиции 10 000 евро.85

IT кажется вряд ли что минимальные требования к капиталу обеспечивают любые реальный" профессиональный текция Для кредиторы, как фирма’с первоначальный столица является скорее всего Для быть длинный исчез, если он Файлы для банкротство. Более того, сокращение или отмена минимальных капитальных правил по всей Европе это, по-видимому, связано с увеличением предприниматель- 

ишип.86 Однако, большинство предпринимателей, похоже, инвестируют некоторые столица в вновь- сформированный фирмы, даже в отсутствие правил минимального капитала 87 Этот может указывать на то, что наличие капитала является один грубо-и-готово доверенность на серьезность’от предприниматели, показывая, что они совершают один нетривиальный сумма денег на их проект.88

15.2.2.2 Ограничения на распространение 

Компания законы обычно ограничить распределение средств акционерам-включая divi вмятины и выкуп акций—с целью предотвращения размывания активов.89 Хотя эти распределение ограничения варьируются через судебные власти, самые распространенные является на

ithepaymentofdividendswhichimpairthecompany’сlegalcapital-этоявляется,дис трибуции, превышающие разницу между балансовой стоимостью Компания’с активы и размер его юридического капитала, как показанный в бухгалтерском балансе.90

Правила ограничивающий распределения можно просмотреть как один ‘выбирать-в’ с от стандарт Условия. На этот Вид, Любой фирма, имеющая юридический капитал в избыток офминимум требовать менты делает так Автор: выбор, а не из-за обязательного требования.91 В такой один

84 С в конце 2008 года это справедливо даже для Германии, традиционного сторонника минимальные требования к капиталу. See e.g. Alexander Schall, Гlaubjgerschutz im Uмбрух (предстоящий’2009); Ульрих НОАК и Майкл Берскенс, Модернизация German GmbH—Простой Оформление Окон Или Фундаментальный Дизайн?. 9 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 97 (2008). Смотрите также, для Франции, Ален Пьетранкоста, Столица Ztro ou нулевой капитал, в Quel Одинvenir pour le Сапитал Софициальное лицо 127 (2004). 

МКФ-85 Рисунки. 2463 Гражданский Кодекс (Италия). 86 Видеть Джон армор и Дуглас Дж. Камминг, Банкротство Право и предпринимательство, 10

Одинмерикан Лай и Eкономика РЭви 303 (2008). 87 Видеть Марко Бехт, Колин Майер и Ханнес Ф. Вагнер, Где Инкорпорируются Ли Фирмы? 

Дерегулирование и то Стоимость отВход, 14 Джournal от Сorporate Финанс 241 (2008) (после того, как Франция отменила минимальные требования к капиталу для SaRL форма в 2003 году, 86,8% от НОВОЕ фирмы устанавливают свой начальный капитал ниже предыдущего минимума в размере 7500 евро, но только 4,9% имели минимальный капитал в размере 1 евро). 

V. 88 Видеть Джон Хадсон, Ихэ общество с ограниченной ответственностью: Успех, Неудача и будущее, 161 Ройал БАНК от Скотланд РЭви 26 (1989); Хорст Эйденмайлер, Барбара Грюневальд и Ульрих НОАК, Минимальный Капитал и система отЮридическая информация Столица, в Маркус Латтер (ред.). Лegal Сапитал в EУроп, Я, 25-7 (2006).

89 Видетьвыше,texttonote3.

90 Foranoverviewотскупостьотdividendrestrictionrules, seeBrianR.Чеффинс, Сомпаны Лай: Тхеори, Сtructure и Oперация 534-5 (1997); Holger Fleischer, Замаскированные распределения и капитальное содержание в Европейском уставе компании, в Lutter, выше записка 88, 94. 

91 Wolfgang Schon, То Будущее отЮридическая информация Столица, 5 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 429, 438-9 (2004). Однако фирмы не имеют реального выбора в юрисдикциях, где весь цена выпуска акций определяется как капитал, как в Великобритании, так и собственный капиталфинансирование не может быть привлечено без подачи заявки от распределение ограничения: см. Эллис Ферран, Ихэ Местодля Кредитор Защита на месте 

132 Операции с Кредиторы

Растворитель Фирмы ₁₃₃

ситуация, ограничения на распространение просто укрепляют доверие к держатели акций’ обещать чтобы сохранить свои капитальные вложения в фирму. От должника перспектива, такая выбирать-в* Имеет преимущество в том, что при наличии нескольких кредиторов сделка затраты невелики по сравнению с повторными переговорами о один (возможно, разнообразные) набор договорных обязательств. С точки зрения кредитора, как­ когда-либо, Юридическая информация капитал может и не быть Предложение достаточный защита. Неоднородность среди доверие­ это может привести к тому, что некоторые из них потребуют защиты Ковенанта в будущем. дополнение Для ‘один размер подходит для всех* Юридическая информация капитал, таким образом уменьшая сбережения трансакционных издержек.92

То в какой степени ограничения на распределение ограничивают платежи акционерный капитал еро является пострадавших Автор: то объем сделок, которые они совершают покрытие. В Германия и Великобритания, ограничение на дистрибуцию является прикладная и не только к сделкам формально структурированным как дивиденды или акции выкупы, но тоже Для любая недооцененная транзакция между один Компания и его акционеры, которых суды могут переквалифицировать Изя как имеющий был а ‘замаскированный распределение’?3 В США, США и другие страны. эффективность от даже то базовое ограничение распространения является подорванный путем предоставления акционерам, или в некоторые случаи то совет директоров, полномочия по сокращению компании’с Юридическая информация столица— а отсюда и то, что Уровень около какое ограничение на распространение является комплект-без согласие кредитора?4 Автор: контраст, Япония и многие юрисдикции ЕС требуют какого-либо сокращения юридических капитал, который будет предшествовать Автор: адекватный защита—например, один третий парировать 

гарантия— для существующий кредиторы?5 То эффективность от ограничения на распространение зависят от учета метамфетамина 

одология. В то время как консервативный учет обеспечивает Меньше Информация что касается текущей стоимости фирм, то она является Еще защита кредиторов’ интересы чем ‘истинный и справедливо Вид* учет когда речь заходит о снижении дискреции платить divi­ dends или иным образом передавать активы акционерам из пула, который облигации компании’с долги?6 Следовательно, растущая зависимость от ‘маркировка-к-рынку’ в ОПБУ США может быть одной из причин увеличения использования прибыли распределительные ковенанты американских публично торгуемых корпораций?7 Этот, в свою очередь, звонки в 

Повестка днядля Модернизация от Компания Право в Европейском Союзе, 3 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 178, 196 (2006). 

92 Ищи его!,вышепримечание17, 440;Кахан,вышезаписка17,около609-10.

93 На Великобритания, видите ли Ре Гараж Привала (1964) ООО [1982] 3 алл Eнгландия Рeports 1016, 1039—44; AvelingBarfordLtdv. ООО "Перион" 5 Бритиш Сомпаны Лай Сases 677,682-3; о Германии см. 

Fleischer, выше записка 90. Во Франции и Италии такого расширения нет: см. Pierre-Henri Конак, лука Энрикес и Мартин Гелтер, Ограничивающие доминанты-держатели’Самостоятельная Работа: Легальные рамы во Франции, Германии и Италии, 4 Eуропеец Сомпаны и Фв финансовом отношении Лай РЭви 491 (2007). 

94 Однако закон о мошеннической перевозке все равно ограничит платеж от распределение дивидендов когда компания неплатежеспособна. Видеть infra 5.3.1.3.

95 Видеть Статья 32 Вторая Директива Закона О Компаниях; Статьи 447, 449 Японского Языка закон о компаниях. Эти правила иногда называют " капиталом обслуживание’ в ЕС и ‘столица неизменяемость’ в

Япония. 96 Зеебернхардпелленсандторстенсельхорн. CreditorProtectionthroughIFRSReportingand

Платежеспособность Тесты, в Lutter, выше записка 88, 365; sec также Schon, выше записка 91. 97 См.статью джойбегли.Вольноотпущенник,TheChangingRoleотAccountingNumbersinPublicLending

Соглашения, 18 Одинccounting Хоризоны 81 (2004); Кристоф Кунер, То Будущее от Кредитор

вопрос сохраняющаяся полезность юридических ограничений капитала после использования методологии бухгалтерского учета по МСФО многими зарегистрированными европейскими фирмами?8

Один частый критика ограничений распространения является тот они сдерживают изменения в столица структура за счет увеличения затрат на корпоративную реструктуризацию таких как как использованной бай-ауты а расплата с несогласными акционерами?9 Для степень, в которой корпоративные финансы является банк центрирование и учет является консервативный, такие ограничения, вероятно, представляют собой небольшое бремя для финансовых операции. С другой стороны, они могут быть больше форы, когда реструктурирующие фирмы должны перейти от банковского финансирования к консервативному Бухгалтерский учет для финансирования рынка капитала и ‘истинный и справедливый Вид’ учет.

5.22.3 Потеряотстолица

В некоторые юрисдикции-особенно в Европе, но не в США. США-там являются Правила руководящий действия, которые необходимо предпринять после серьезного потеря от столица. ЕС закон требует от публичных компаний созыва собрания акционеров’ встреча рассмотреть вопрос о роспуске после серьезного потеря от капитал, определенный как сеть активы падающий ниже половины компании’с Юридическая информация столица.100 Несколько Европейские юрисдикции приняли еще более жесткие правила, обязывающие те, кто управляет фирмой, либо получают новое акционерное финансирование, либо прекращают его торговля при определенной доле легального капитала является измученный.101 В некоторые юрисдикции, такие как как Франция и Италия, компания должна быть ликвидирована, если Компания’с сеть активы падают ниже установленного законом минимального размера капитала,102 в то время как в других случаях такие как Германия и Швейцария, компания должна файл для неплатежеспособность, когда стоимость ее чистых активов упала до нуля.103

В теоретически, такие правила могли бы укрепить доверие к юридическому капиталу как один Финан Сиал подушка для кредиторов, действуя как капираль положения об адекватности, аналогичные тем, которые регулируют финансовые учреждения. Еще подаренный низкие минимальные пороговые значения капитала, даже

Защита через правила капитального ремонта в Европейском корпоративном праве-Лп экономическая перспектива, в Lutter, выше записка 88,341. 

98 Ферран, выше записка 91, 200-15-см. Также выше 5.2.1.2. 99 Джонармур,ShareCapitalandCreditorProtection:EfficientRulesдляaModemCompany

Закон*, 63 Модерн Лай РЭви 355, около 373-5 (2000); лука Энрикес и Джонатан Р. Мейси, Кредиторы Versus Capital Formation: The CaseAgainst The European Legal Capital Правила, 86 Сорнелл Лай РЭви 1165,1195-8 (2001). 

100 СМАРТС.17SecondCompanyLawDirective.Eclawalsprotectscreditorsagainstcapital уменьшение путем внесения изменений в устав или выкупа акций, но не против сокращения капитала для восстановления финансовой устойчивости—то рассуждая так, что акционерный оппортунизм тогда меньше отодин выпуск: Хайнц-Дитер Ассманн, Барбара Ланге и Рольфсете, То Закон отБизнес Объединения предпринимателей, в Яntroduction Для Гerman Лай 137, 159 (Werner Ф. Эбке и Мэтью В. Финкин (ред$.)> 1996).

101 Этот это бухгалтерский баланс, а не проверка движения денежных средств. Видеть выше записка 30. 

102 Видеть Рисунки. Л. 223-42 (для САРЛ) и 225-248 (для SA) Code de commerce (France); Arts. 2447 и 2482-3 ГК РФ (Италия). 

103 §§ 15 и 19 Insolvenzordnung (Германия); статья 725 Obligationenrecht (государственные корпорации) и Статья 817 Obligationenrecht (тесно связанные корпорации) (Швейцария). Однако в Германии было введено временное исключение (вступившее в силу с октября 2008 года по декабрь2010)forcompanieswhichareoverindebtedbutforwhichtheprobabilityотпродолжение работы является иначе ‘высоко скорее всего’ (§ 19 Insolvenzordnung).

₁₃₄ Операции с кредиторами 

Огорченные фирмы ₁₃₅

то самые строгие потери от столица требования больше связаны с про Мотингом ранней подачей заявки на банкротство, чем с достаточностью капитала.104 Для будьте уверены, поощряя более раннее ликвидационное или неплатежеспособное производство будет служить для сокращения ‘сумерки период’ в течение какой оппортунизм акционеров может навредить кредиторам. Но все же расходы от инициирующий процедура банкротства может быть еще выше. Хотя такие затраты могут быть чем разнороднее фирма, тем больше она избегает повторных переговоров.’скредиторы, тем меньше шансов, что это удастся.105

5.3 ОбеспокоенныйФирмы

5.3.1 Тоstandardsstrategy

Стандарты широко используются для защиты корпоративных кредиторов. В то время как орудие положения ing маркируются по-разному (примеры включают в себя faute de gestion, противоправный торговля и мошеннические перевозки), каждый из которых налагает на себя вид эксПубликация ответственность в соответствии с открытым текстурированным стандартом на лиц, связанных с проблемная компания. То expost Природа стратегия стандартов означает, что она имеет тенденцию только использоваться есличто-то что-то пошло не так в отношениях кредитования—тот является, где компания-должник находится в финансовом кризисе. В частности, эти обязанности делятся на три категории в зависимости от того, на кого они направлены: (1) директора; (2) обманывать акционеров; и (3) " благоприятствовать’ кредиторы.

5.3.1.1 Директора Гп каждый отнаш юрисдикции, директора, в том числе фактически или теневые режиссеры, май 

быть несет персональную ответственность за чистое увеличение убытков перед кредиторами результат работы совета директоров’с халатность или мошенничество с кредиторами, когда компания находится или почти находится в неразрешимом состоянии. ЛОР.106 Такой обязанности могут быть сформулированы и исполнены с различными уровнями от интенсивность, влияющие на то, в какой степени они влияют на директоров’ стимулы. Во-первых, что касается содержательного содержания от то обязанность, менее обременительный стандарт срабатывает из-за мошенничества или знания от скорее всего причинение вреда кредиторам, налагая ответственность только за действия, столь вредные для кредиторы как поставить под сомнение директоров’ субъективный добросовестность. Более интенсивный стандарт налагает ответственность за небрежное ухудшение финансового положения от то несостоятельные компании. Во-вторых, интенсивность может варьироваться через 

10‘* Видеть Лоренцо Стангеллини, Режиссеры’ Обязанности и то Оптимальный ТаймингофНеплатежеспособность: В Защита отто Рекапитализация или Ликвидировать Правило, Работающий Статья (2007). 

105 Более того, один ‘гильотина’ правило может просто привести к тому, что кредиторы или, по крайней мере, некоторые из них будут вынуждена согласиться Меньше от профицит реструктуризации при любом пересмотре условий. Во внесудебном порядке реструктуризация Тьюринга Ферруцци в 1993,те под контролем фирмы (кто произошло быть самым большим кредиторы) былиспособный, поvirtueoftheimminentneedtoфайлforbankruptcy, tomakeодин‘такиторпокидатьIT’реструктуризация Тьюринг Предложение тот присвоил большую часть профицита реструктуризации за счет прочие кредиторы: видеть Алессандро Пенати и Луиджи Зингалес, Эффективность и Распределение в финансовой сфере Реструктуризация: TheCaseоттоФерруцциГруппа,WorkingPaper (1997), athttp: / / faculty. chicagobooth. edu.

106 Смотреть также выше 3.6.1.

то спусковой крючок для дежурного’с навязывание: чем больше степень от финансовый бедствие, в котором компания должна находиться до того, как вступит в силу долг, более отдаленным будет его влияние на стимулы. Третье измерение закончено какая интенсивность меняется-это принуждение. Принуждение является скорее всего быть облегченным еслито пошлины причитаются непосредственно индивидуальным кредиторам и уменьшаются за пошлины, причитающиеся только компании, которые вряд ли будут принудительно исполняется, если только компания не вступит в процедуру банкротства. 

То соответствующая интенсивность от такой ответственность директора зависит от характера фирмы-должника.107 Акционер-кредитор проблемы агентства, вероятно, будут наиболее ярко выражены в фирмах, где звено’ и акционеры’ интересы они тесно связаны друг с другом. Для крупных фирм с разрозненными акционерами, менеджеры имеют меньше стимулов для принятия мер, которые приносят пользу акционеры у кредиторов’ расход; при таких обстоятельствах директорская ответственность основана на кредиторах’ интересы может чрезмерно сдерживать режиссеров, что приводит к меньшему риску, чем есть на самом деле оптимальный.108 Директорский таким образом, можно ожидать, что ответственность будет наиболее полезной там, где акционеры’ и звено’ между ЭСТ выровнены. Здесь есть одно важное исключение. В более мелкие фирмы, которые сталкиваются с финансовыми трудностями, владельцы-менеджеры часто имеют мало личных активов, выходящих за рамки их доли в фирме; следовательно угроза от ответственность не может действовать как средство устрашения. Таким образом ключевой фактор определение использования стратегии стандартов в отношении директоров может ожидается, что это будет структура собственности отБольшой фирмы. 

Последовательно с учетом этих наблюдений стандарт, применяемый для директорских ответственность перед кредиторами в США имеет самую низкую интенсивность среди наша юрисдикция. Большинство штатов США используют эту технику отодин сдвиг в содержании отдиректора’обязанность от лояльность в отношении неплатежеспособных фирм и обязанность причитается корпорации атион, а не отдельные кредиторы.109 Там был флирт в некоторых штатах с прямым мучительным притязанием против директоров За ‘углубление неплатежеспособность’,110 но это было явно исключено в штате Делавэр.111

В в Великобритании, как и в США, наблюдается сдвиг в содержании пошлины от лояльность для режиссера от неплатежеспособный фирмы, эта обязанность причитается только компании.112 В кроме того, однако, Великобритания также возлагает ответственность за халатность на директора 

107 Видеть выше, текст отмечать 9.

108 Видеть тоже Чеффины, выше записка 90, 537-48; Генри Т. К. Ху и Джей Лоуренс Уэстбрук, Упразднение отто Корпоративный сайтОбязанность Для Кредиторы, 107 Солумбия Лай РЭви 1321 (2007).

108 CreditLyonnaisBankNederlandв.PatheCommunicationsКорпорация,ДелавареКанцлерский суд Суд (1991, перепечатываемый в 17 Дэлавер Джournal от Сorporate Лай 1099-992); Север Американское Католическое Образование ProgrammingFoundation в. Геуиалла, 930 Одинtlantic Рэпортер 2d 92,98-102(DelawareSupremeCourt, 2007).CompareTrusteeотНародовОтделСторесинк. В. мудрый [2004] Супремся Сourt Рэпортер 68 (Канада) отвергает такую обязанность). Обратите внимание, что в земельном знаке Кредит Lyonnais дело, то ‘фидуциарный обязанности перед кредиторами’ вопрос возник только потому, что режиссеры использованный то аргумент как один защита от претензий акционеров о возмещении ущерба. 

11D Видеть напр., Официальный Комитет по Необеспеченный Кредиторы против Р. Ф. Лаффертей д-р Ко, 267 Фэдерал Рэпортер 3D 340 (3d. Circuit, 2001) (Пенсильвания). 

111 TrenwickAmericaLitigationTrustv.ErnstdrYoungLLP,906ОдинtlanticРэпортер2d168, 204—7 (Делавэрская Канцелярия, 2006). 

112 Запад Мерсии Safetywear Ltd в. DoddlVW)] 4 Бvtterowrths Сомпаны Лай Сases 30, 33; § 172(3) CompaniesAct2006 (ВЕЛИКОБРИТАНИЯ);KuwaitAsiaBankECв. NationalMutualLifeNomineesLtd [1991] 1 Обращение Дела 187 217-19. 

136 Операции с Кредиторы

ОбеспокоенныйФирмы ₁₃₇

для неправомерная торговля, если они не проявляют разумной осторожности в защите интересы кредиторов после того, как производство по делу о несостоятельности стало неизбежный.113 Этот обязанность является, однако, Только приведено в исполнение путем один ликвидатор, и точка, в которой это происходит. является вызванный является типично очень поздно-неплатежеспособность является обычно нет ‘неизбежный’ если не фирма является Наличными­ поток, как противоположный к балансовому, неплатежеспособному.114

Континентальный Европейские юрисдикции внедряют более интенсивные стандарты в отношении директора, согласующиеся с общей более концентрированной собственностью структура из их числа Большой фирмы. В этих странах директора финансово неблагополучных компаний фирмы Лицо небрежность, основанная на ответственность, как правило, основана на обязанностях, опосредованных через компанию.115 Более того, мы уже отмечали выше, что французские, немецкие и итальянские режиссеры могут быть привлеченным к ответственности просто за непринятие мер после серьезных потеря от столица.116 То драконовский характер этого положения является разбавленный в некоторой степени Автор: the факт что директора часто имеют существенное усмотрение в отношении того, является ли going-concern или ликвидационная оценка является использованный при составлении фирмы’с баланс лист, который может позволить им задержка то инициирование обязательства.117 Однако, мы не должны придавать этому слишком большое значение, для суда является скорее всего Для торт один тусклый вид expost от Любой намек на использование этого благоразумия. _Дж

В Япония, пошлины перед кредиторами запускаются даже ранее, как кредиторы готовы судиться даже с директорами если то Компания является растворитель.118 Хотя директора компаний один Большой Японские компании редко привлекались к ответственности в соответствии с этим положением, IT является часто судебный процесс по делу тесно связанных компаний.119 В кроме того, Верховный суд разработал ‘директор’с обязанность контролировать’ доктрина, в соответствии с которым неисполнительные директора несут ответственность перед кредиторами, когда они грубо потерпеть неудачу Для контролируйте плохое поведение менеджеров. Наконец, в то время как увеличенный акционер судебный процесс во время 1990-е годы вызванный законодательное изменение для ограничения ответственности директора, права кредитора имеют его оставили в покое.120

Другой важное различие между нашими юрисдикциями вранье в риск публичного принуждения. Этот является один дальнейший путь повышения интенсивности сдерживания, 

113 Неплатежеспособность Закон 1986 года § 214 (2) (Великобритания); см. Также Рубин в. Пулеметчик [2004] 2 Баттерворты Сомпаны Лай Сases 110.

114 SeePaulDavies,Директора * Кредитор-По Отношению К Должникам С УважениемотTradingDecisionsTaken в окрестностях отНеплатежеспособность, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 501, 318-20 (2006). 

115 Видеть для Франции, Арк. L. 223—22 (САРЛ), л. 225—251 (SA)Code de commerce, а также устрашающая статья. L. 651—2 (недостаточность dactifs) и L. 652—1 {обязательство aux dettes sociales) Код

особенно когда гражданская ответственность имеет ограниченную сдерживающую ценность из-за его превышающий E"’ директора’ активы.121 Наиболее в наших юрисдикциях есть директора’ дисквалификация г схемы тот разрешить государству санкционировать невыполнение директорами соответствующих требований kC стандарты поведения в интересах кредиторов (включая нарушения правил бухгалтерского учета или 

г; .

фидуциарный обязанности) путем запрещения им участвовать в управлении один Компания.122 Принуждение является наибольший интенсивно в Великобритании, где финансируемое государством расследование возможного неправомерные действия должны быть начаты для каждого корпоративного банкротства, с один Вид к возбуждению дела о возможной дисквалификации.123 Как один следствие, дисквалификация является примерно 100 раз более распространенный 

І В § Если

ФК’

Я1'--

Компания.124 Наиболее среди дисквалифицированных директоров есть собственники-менеджеры, а не директора публично торгуемых компаний, отражающие сдерживание значение публичного принуждения, когда IT приходит для физических лиц с ограниченными активами.125Дисквалификация Спектакли один более ограниченная роль в других юрисдикциях, особенно в США., где это является Только Доступно для директоров публично торгуемых компаний, а также является нет занятые как один защита кредиторов мера. 

Преступный ответственность является тоже наложен на директоров, ухудшивших финансовое положение своих компаний. Компания как один следствие нарушения ими своих уставных обязанностей. В США, как мы так и сделаем видеть в Глава 9, то сосредоточить является на antifraud pro видения тот как правило, защищают инвесторов от убытков, возникающих в результате халатности искажение информации в проспекте эмиссии или регистрационном заявлении. То сфера применения криминальных положений является много более конкретно в континентальной Европе. Во Франции прямые ПРС кто действовать оппортунистически в непосредственной близости от неплатежеспособности лицом к лицу с пять годы лишение свободы.126 Германия и Италия принимает еще более инклюзивный подход, с директорами как можно скорее грозит уголовное наказание какони нарушить свой долг ко вызов один общее собрание (Германия) или рекапитализировать или ликвидировать (Италия), когда Юридическая информация столица является потерянный.127

121 Выше,texttonote107.

122 СМАРТС.653—8Codeducommerce (Франция); статья 216—17LeggeFallimentare (Италия) (limited к уголовному преследованию); статья 331 закона о компаниях (Япония); компания Закон о дисквалификации директоров 1986 года (Великобритания); принудительное исполнение ценных бумагЗакон О средствах правовой защиты и реформе Пенни-акций от 1990, 15 Код США §§ 77t (e), 78u(d) (2) (US.). 

123 Компания Закон 1986 Года О Дисквалификации Директоров, § 7. Видеть Адриан Уолтерс, Обязанности Директоров*: ТоВлияниеотthecompanydirectorsdisqualification act1986,21 СомпаныЛовер 110(2000); Эндрю Хикс, Компания Дисквалификация Юридического Директора: Может ITДоставить?, Джournal от Бполезность

Лай 433 (2001). 124 Видеть Департамент торговли и промышленности, Компании в 2005-2006, 23 (2006) (в среднем 

1,549 дисквалификации в год, 2001-2006); Джон Армор, Правоприменительные стратегии в законе о компаниях Великобритании:Один Дорожная карта и эмпирическая оценка, в Рациональность в Сомпаны Лай: Essays в ХОнор от ДД Прента 71 (Джон армор и Дженнифер Пейн (ред.), 2009). 

125 Джон Армор, Бернард С. Блэк, Брайан Р. Чеффинс и Ричард Нолан, Частное укрепление отКорпоративный сайт Закон: Один Эмпирический Сравнение отто США и Великобритания, Работающий Документ (2009), по адресу http;// www.ssrn.com.

126 Рисунки. 654-3 Код de commerce. 

127 Для Германия, см. § 401 Aktiengesetz и § 84 GmbH, а также Heribert Хайн, Кapitalgesellschaptsrecht 135-6 (5-е изд., 2006) (предоставление обзора отведущий Немецкие случаи). В Италии режиссерам грозит низкая денежная санкция от они не созывайте общее собрание после этого 

Й в Великобритания Чем является один решение суда по частному иску к директорам неплатежеспособной компании 

de коммерция-см. infra текст Примечание 130; для Германии, § 43 GmbH-Gesetz, Aktiengesetz; для Италия, статья 2394 и 2394-2 Гражданский Код. 

116 Видетьвыше5.2.2.3.

93 и 116

117 Видеть, e.g., Karsten Schmidt, Gesellschaftsrecht 322-3 (4-е место ред., 2002); см. Также Bundesgerichtshof e.AG, 61 Зетeitschrift фOР Wirtschafts- und Банкрехт 1274 (2007) (менеджеры отстартапы необходимо постоянно и серьезно проверять платежеспособность фирмы). 

118 Статья 429 компани.ThisisalsotrueforItaly(Article 2394CivilCode), butsuchsuitsare неслыханно. 

119 Overahundredcaseshavebeenpublishedinthesecondполовина20-го века, с большим количеством более 90% привлечено кредиторами. Наиболее полный обзор см. В разделе Есихару Есикава, Д.иректор’с Дути К ТХирд ПАрти (1986) (на японском языке). 

110 См. Статьи 425-7,429, 462 Компании.

138 Операции с Кредиторы 5.3,1.2 Акционеры 

Все юрисдикции предлагают доктринальные инструменты для привлечения акционеров к ответственности для долги от неплатежеспособные корпорации, хотя-что неудивительно - использовать от эти средства является Ограничено контролирующим или управляющим акционерам, которые признаны иметь злоупотребляли корпоративная форма. Три основных инструмента для наложения ответственности о долевом участии еро являются учение о фактически или теневые директора, справедливое подчинение и проникновение в корпоративную систему вуаль’.128 В кроме того, специально усиленные стандарты являются прикладная в контексте корпоративных групп в некоторых юрисдикциях. 

То учение о фактически или теневые директора129 включает в себя лечение человек кто акты как один Участник от, или упражнения контроль над, то правление, формально не имея бывший назначенный как такой, как предмет к тем же потенциальным обязательствам как директора. Дляпример, под французским языком закон, один контролирующий акционер, который руководит компанией с Руководство для нарушения их фидуциарных обязанностей может потребоваться Для возмещать компания своя потери (недостаточность дактифи) или даже быть вынужденным к этому платить ВСЕ то кор­

порции долги (обязательство aux dettes такдэйлс).130 Версии к этому учению относятся тоже прикладная в других наших юрисдикциях, кроме США.131

Один вторая форма ответственности акционеров включает в себя то субординация предъявленных долговых требований Автор: управление Акционеры против собственности своих обанкротившихся компаний.132 Подчинение происходит либо потому, что контролирующие акционеры иметьвел себя несправедливо (так называемые ‘Глубокий доктрина под управлением США закон),133 или

сеть активы упали ниже необходимого порога и преступны санкции если то упущение приводит или ухудшает положение компании’с финансовые затруднения. See Corte di Casszione, Sez. V, 26 Мая 2005 Года. 

128 Эти механизмы прямой защиты кредиторов в той мере, в какой компания является неплатежеспособный является один предварительное условие их наличия. Кредиторы, однако, также могут быть косвенная защита от мародерства контролирующих акционеров один растворитель компания по положениям, защищающим миноритарных акционеров. Видеть infra 6.2.4 и 6.2.5. 

129 Иногда говорят, что теневые директора тайно влияют на директоров, так как отличающийся от фактически директора которые открыто выступают в качестве директоров, но не являются ими (см., напр., Ре Hydrodan (Corby) Ltd [1994] Баттерворты Сомпаны Лай Сases 161). Мы используем эти термины взаимозаменяемо. 

130 Рисунки. L. 651-2 и ст. L. 652—1 Код de commerce. Эти средства правовой защиты недоступны при реструктуризации план был принят, что дало акционерам стимул к внести свой вклад в его принятие: см. Andr£ Jacquemont, Droit des Entreprises en Дifficult^ Нo. 904-26 (2007). Франция также, как правило, жестко относится к отвлечению активов: искусство. Л. 242—6 Торговый кодекс разрешает штрафы до € 375 000 и тюремное заключение вплоть до 5 годы в случае ofabusde biens sociaux. Видеть infra 6.2.5.1.

132 Видеть, для Германии, Бundesgerichtshof Зетивилсахен 104, 44; для Италии, Corte di Cassazione, 14 сентября 1999 года, № 9795, 27 ГЮриспруденция Соммерчиале II167 (2000); для Японии-статья 429 закона о компаниях; для Великобритании, §§ 250-251 Закон О Компаниях 2006 Года; СекретаршаотГосударство

для Торговля и промышленность В. Деверелл[2М\\ Сhancery Дivision 340, 354-5. 132 Foranoverviewofsubordinationdoctrinesinaustria, Germany, Italy, Spain, andtheU.С., смотрите Мартина Гельтера и Юрга рота, Подчинение отАкционер Кредиты с юридической и экономической точки зрения, 5 Джournal для Яnstitutional Сomparisons 40 (2007). Технически, субординация является одинперезарядка отто акционер’с требование от долга к собственному капиталу, но в финансовом отношении результатом является 

функциональная эквивалент отответственность. 133 Тейлор v. стандартная газовая и электронная корпорация, 306 Uночной СТейты Рeports 307

(1939); Перец В. Литтон, 308 Uночной СТейты Рeports 295 (1939). Имя ‘Глубокий Рок’ получает от должника при реорганизации в Тейлор, то "Дип Рок Ойл Корпорейшн". См. в целом, Роберт К. Кларк, Corporate Лай, 52-67 (1986). Заметим, что субординация иногда возникает даже в 

ОбеспокоенныйФирмы 139

потому что контролирующий акционер’ кредиты находятся автоматически (в Германия) или при определенных условиях (в Италии) субординированный в деле о несостоятельности из компании.134 Оба доктрины ходят по натянутому канату между сдерживанием оппортунизма акционеров и разрешать контролирующим акционерам предпринимать законные усилия для того, чтобы спасение неудача фирмы через вливание нового долгового капитала.135 Этот доктрина является нет, однако, прикладная во Франции или Великобритании.136

Окончательно, все наши юрисдикции позволяют судам: ‘прокалывать корпоративный вуаль* в Экстрим обстоятельства; что является, Для держать контролирующих акционеров или контролеров корпоративных групп персональная ответственность за компанию’с долги. Конечно, суды делатьнет отложите корпоративную форму легко.137 В ни одна юрисдикция не была направлена против прокалывания вуали публичные компании или пассивные (неконтролирующие) акционеры, и большинство успешных случаев связаны с вопиющим искажением информации или экс Публикацияоппортунизм Автор: акционеры.138 Тем не менее, Разрешение юрисдикций США вуаль Пирсинг когда (1) управление акционеры пренебрегают честностью своих компаний, не имея возможности соблюдайте формальности, смешивая личное и корпоративное активы, или неспособность адекватно капитализировать компанию-и (2) там является один элемент мошенничества или ‘несправедливость’, как когда акционеры явно вели себя оппортунистически тически. Япония и юрисдикции ЕС применяют доктрину прокалывания вуали аналогичным образом.139 В Например, во Франции процедуры несостоятельности могут быть распространены на акционеры, которые пренебрегают честностью своих компаний (действие en путаница депатримуан).^

отсутствие от акционер недостойное поведение. Видеть Reiner v. Washington Plate Glass Co., Инк., 711 Фэдерал Рэпортер 2d 414 (округ Колумбия, Cir. 1983). 

134 Видеть, для Германии §§ 39 (применяется ко всем организациям с ограниченной ответственностью ответственность) и 135 (субординация на один год) Insolvenzordnung; Dirk A. Verse, Акционеры Лоаны в случае корпоративной несостоятельности—Один Новый подход к старой проблеме, 9 Гerman ЛайДжournal 1109 (2008); для Италии-ст. 24*67 (закрывать компании) и Ан. 2497-5 (в пределах групп) Гражданский кодекс (фирмы финансовое состояние потребовало бы скорее долевого участия чем один кредит).

135 Похоже, что да. Gelter, СубординацияотАкционерлоансинбанкрупция,26Яnternational РЭви от Лай & Eкономика 478 (2006); Дэвид А. лист-младший и Георг Краузе-Вильмар, Перезарядка и отсутствие помех отКредиторы, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 259 (2006). 

136 Видеть, для Франции, Cozian et al., выше записка 46, № 241; для Великобритании, Salomon в. Есть Salomon & Ко ООО [1897] Одинppeal Сases 22.

137 Видеть напр. Адамс в. Мыс ОТРАСЛИ [1990] Баттерворты Сомпаны Лай Сases. 479 (Великобритания); Стивен М. Бейнбридж, Отменяющий Пирсинг Вуали, 26 Джournal от Сорпорация Лай 479 (2001) (США). 

138 Видеть для США: Роберт Б. Томпсон, Пирсинг корпоративная вуаль: эмпирическое исследование, 76 Сорнелл Лай РЭви 1036 (1991); для Германии: Уве Хииффер, Гesellschaftsrecht 341—5 (7-е место ред., 2007); для Великобритании: Дэвис, выше записка 74, 202—8. В Японии, однако, пирсинг вуали является наиболее спорным вопросом в корпоративное право после ответственности директора; см., напр.. Верховный суд Решение суда от 27 февраля 1969 года, 23 Миншу 511. Аналогично, в то время как риторика английских судей наводит на мысль о другом мудром, эмпирическомизучение результатов рассмотрения дел сообщает, что суды Великобритании фактически прокалывают корпоративная вуаль довольно часто: Чарльз Митчелл, Поднимание корпоративная вуаль в английских судах: эмпирическое исследование, 3 Сомпаны, Фв финансовом отношении и Яnsolvency ЛайРЭви 15 (1999).

139 FrenchandGermancourtstendtodiscusspublicpolicyconsiderationsinveilpiercingana лизес, но это, по-видимому, имеет мало практических последствий: см. Коциан и др., выше записка 46, Нет. 154 и 166; Киблер и Ассманн выше записка 45, § 23 Я 2.

140 Рисунки. Л 621-2 (sauvegarde), 631-7 (redressementjudiciaire) и 641-1 (liquidation judictaire) Code de commerce (Франция). 

140 Операции с Кредиторы

Пирсинг корпоративную вуаль можно увидеть как выступающий в целом аналогичная функция Для внушительный ответственность акционера как один фактически или теневой директор или субординация акционера’с кредиты. Однако для судов некоторых юрисдикций, ‘игнорирующий’ тоКомпания’с Юридическая информация личность по отношению к одной стороне означает, что она должна быть игнорируется для всех—в результате чего действует прокалывание вуали как один много более грубый инструмент для борьбы с оппортунизмом, чем другие два доктрины, который Автор: их природа может быть нацелена больше точно.

Вуаль-пирсинг доктрины также иногда используются для защиты кредиторов корпоративная группа. В США доктрина субстанционального объединение дает банкротство суды наделены полномочиями выставлять активы и обязательства двух связанных корпораций атионы в один бассейн.141Нравится французы - действие en confusion de patrimoine', этот является один означает реагировать на оппортунизм должника, принимающий форму сокрытия активов в разных корпоративных ящики, или ofshunting assets around within a Группа. Однако, эта доктрина делает кредиторов одного корпоративного образования более обеспеченными около то расходы кредиторов других и, следовательно,, является наибольший подходящий где ВСЕ кредиторы были обмануты как Для расположение кассет, или где находится кредиторы тот хуже того, они действовали в сговоре с должником.142

Вуаль-пирсинг является НЕТ чаще встречается в группах компаний, чем it является между компании и контролирующие акционеры, являющиеся физическими лицами.143 На с другой стороны, дополнительный набор стандартов защиты кредиторов крышки Группы компаний в некоторых юрисдикциях, составляющих специальный закон ofcorporate Группы. То Немецкий Konzernrecht обеспечивает самый сложный пример такого рода один закон, пытающийся чтобы сбалансировать интересы групп как один весь с теми из доверие­ itors и миноритарные акционеры своих индивидуальных членов.144 В Группы основывающийся на один контракт конечно, материнская компания должна возместить своим дочерним компаниям ущерб за Любой потери тот проистекают из действий в группе’с интересы.145 Должен если этого не произойдет, кредиторы дочерней компании могут приложить его компенсация иск или иск в суд то родитель с директора за повреждения.146 Еще в общем, даже если один материнская компания Имеет нет заключен договор о господстве (ля фактически Группа), IT должен компенсировать 

141 Видеть, напр., В Re Augie/Restivio Baking Co 860 Фэдерал Рэпортер 2d 506 (2d Cir. 1988). См. также Дуглас г. Бэрд, Основной Консолидация Сегодня, 57 БОстон Сollege Лай РЭви 5 (2005); Ирит Меворач, The appropriate ЛечениеотКорпоративный сайт Группы В деле о несостоятельности, 8 EуропеецБполезность Oрганизация Лай РЭви 179 (2007). 

142 Видеть также Дуглас г. Бэрд, т.он Elements от Банкрупты, 170-9 (4-е изд., 2006). 

143 В США, Томпсон (выше записка 138, 1056) находит, что суды пронзают завесу более чем в 40 случаях.% от решил кейсы co достигают активов от индивидуальный акционеры, и в более чем 35% решенных дел достичь активы корпоративных акционеров. 

144 Видеть Эммерих и Хаберсак, выше записка 66; для сравнительной перспективы см. Konzernrecht und Кapitalmarktrecht (Питер Hommelhoff, Klaus J. Hopt, and Marcus Lutter (eds.), 2001). 

145 Видеть § 302 Aktiengesetz (дочерняя компания-AG); Hiiffer, выше записка 138, 373 (дочерняя компания является один GmbH) и Бundesgerichtshof Зетивилсахен 116, 37 [Stromlieferungf Для различие между договорными и фактически Группы, видеть § 18 Aktiengesetz.

146 Видеть §§ 302 и 309 Aktiengesetz (дочерняя компания-AG); Emmerich и Хаберсак тоже, выше записка 66,446-7 (дочерний является ГмбХ). 

ОбеспокоенныйФирмы ₁₄₁

Любой дочерние компании что это заставляет действовать вопреки дочерней компании’с собственный интересы.147 Должен то родитель не может этого сделать так, кредиторы может подать в суд на родителя для убытки.148

Немецкий закон’с сосредоточить о защите интересов индивидуального предпринимателя кон трасты с ориентированным на сотрудничество французским подходом к тому же вопросы. Под Французский прецедентное право; один Группа’с контроллер является нет ответственный длянаставляющий один дополнительный действовать в интересах группы, а не его собственный интересы как можно дольше как то Группа является (1) стабильный, (2) преследующий последовательная деловая политика и (3) распределительный группа’с расходы и доходы распределяются поровну между его членами.149

То Французский сосредоточьтесь на ‘Предприятие’ Имеет были восприняты как имеющий Адван tage от отражающий один Еще функциональный подход,150 пока требования к возмещению ущерба от Konzernrecht казаться более защищенный от данной дочерней компании с доверие­ это было ужасно. Однако, там является некоторые доказательства того, что французские суды серьезно рассматривают интересы кредиторов при применении принципа равноправного сотрудничества доктрина,151 в то время как Немецкий суды иметь недавно принял более взвешенную доктрину от‘solv­ энси угрожающий’ родитель вмешательство {Existenzuernichtungshaftungj для тесно держал фирмы.152

5.3.1.3 Кредиторыидругие их партии

То стандарты СТРАТЕГИИ является тоже занятые в самых разных обличьях как с уважением кредиторы и другие третьи лица. В этих приложениях основное внимание уделяется является иногда о вербовке третьих лиц как контролеры, в других случаях о предотвращении получения одним кредитором один лучше положение по отношению к другим, и во многих случаи, оба.

То первый подход ориентирован на третьих лиц, которые заключают сделки с один должник в непосредственной близости от неплатежеспособности, которые явно невыгодны для должник. Такие третьи лица могут обнаружить, что сделка является набор в сторону экс Публикация в должник’сбанкротство, и что они обязаны вернуть те блага, которые они получили. полученный. Эти результаты достигаются в соответствии с доктринамиactiopauliana в континентальная Европа, мошеннические перевозки в США и Японии, а также ‘под ценность операции’ в Великобритания.153 Тостратегия стандартов привлекает третьи стороны 

147 Видеть § 311 Aktiengesetz (дочерняя компания-AG). Эммерих и Хаберсак., выше записка 66, 419-21 (дочерняя компания-A GmbH). Был принят тот же подход в Италии: см. статью 2497 Гражданского кодекса. 

148 Видеть § 317 Aktiengesetz; Bundesgerichtshof Зетивилсахен 149, 10 [Bremer Vulkan] и Бundesgerichtshof Зетивилсахен 173,246 [7rrZwte/]. 

149 Этот это холдинг от то общеизвестный Rozenblum дело (Cour de Cassation, 1985 Rэвуэ des Сocietes 648), преступник ‘abus de biens sociaux’ дело.

150 SeeWolfgangSchon, концепцияотtheShareholderinEuropeanCompanyLaw, 1Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 3, 24-7 (2000); Фorum Europaeum Сorporate ГРУП Лай, Корпоративный сайт Групповое Праводля Европа, 1 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 165 (2000).

151 Видеть Marie-Emma Boursier, Le FaitJustificatifde Groupe dans IAbus de Biens Sociaux: Entre Efficacitt et Clandestine, 125 Рэвуэ des Сocietes 273 (2005). 

152 Видетьвышезаписка 148andMathiasHabersack, Trihotel-DasEndederDebatte?, 57Зетeitschrift мехUnternehmens- und Гesellschaftsrecht 533 (2008). 

153 Видеть, для Франции-искусство. Л 632—1 и 632—2 Code de commerce; для Германии § 129 Insolvenzordnung; для Италия, Арт. 64-7 Legge Fallimentare; для США униформа мошенническая 

142 Операции с Кредиторы

ОбеспокоенныйФирмы 143

как контролеры Автор: изготовление их насторожили отчаянные сделки, заключенные Автор: один обеспокоенный должник, акционеры которого могут заниматься замещением активов.154 То привратник будет только способный Для полагаться на сделка, если они могут показать они были в ‘хорошо вера’,155 или Еще конкретно, тот в то время существовали разумные основания полагать, что это это пойдет на пользу должнику’с бизнес.156

То второй тип прикладных целей ‘инсайдер’ кредиторы кто влияет на неблагополучных должников таким образом, что это вредно для других кредиторы. Одна версия сосредоточивает на участие в управленческих решениях, при которых влиятельные кредиторы такие как банки может быть привлечен к ответственности как de фактически директора или, если один враждебность societatis мочь быть установленный, как Партнеры о неплатежеспособной фирме. В некоторых юрисдикциях такие как то ВЕЛИКОБРИТАНИЯ, ответственность возлагается на любое лицо, сознательно осуществляющее деятельность компании’с Буси­ мыс с намерение обмануть кредиторов, в то время как в других странах, таких как Италия или США, там является НЕТ нехватка доктрин, которые налагают ответственность на кредиторов, занимающихся сделками с неплатежеспособными фирмами.157 Там является один реальный" рисковать, однако, от чрезмерное сдерживание: банки мочь быть стесняется вступать в соглашения о тренировках с обанкротившимися компаниями для страх

от такая ответственность, даже несмотря на то, что суды редко налагают ответственность, когда банки просто попытка чтобы защитить свои кредиты.158

Другой применение стратегии стандартов в отношении ‘инсайдер’ кредиторы con cerns так называемые ‘льготный’ сделки-результат в один определенный кредитор помещается в один лучше положение, чем другие в должнике’с банкротство. В континентальный Европейские юрисдикции, актиопаулиана мочь также может использоваться для чаления таких сделок,159 то основное требование состоит в том, что кредитор, получающий от этого выгоду, имеет действовал недобросовестно. В США, Великобритании и Японии, напротив, есть является НЕТ необходимо продемонстрировать недобросовестность со стороны кредитора, хотя СК требует, чтобы у должника было какое-то желание одолжение то кредитор, в то время как то США и Япония просто вводят ответственность там, где эффект от сделка улучшает кредитора’с позиция.160

Перевозка Закон и Кодекс о банкротстве; Дуглас г. Бэрд и Томас Х. Джексон, Мошеннический Транспортное право и его надлежащая сфера применения, 38 Вандербилт Лай РЭви 829 (1985); для Японии-статья 424 Гражданского кодекса; для ВЕЛИКОБРИТАНИЯ), §§ 238,241, 423-425Неплатежеспособность Закон 1986 года. 

154 Видеть Джон Армор, Операции около один Недооценивать, в Вульнаб Твыкупы в Сorporate Яnsolvency, 46-7 (Джон Armour and Howard N. Bennett (eds.), 2003). 

155 Видеть § 8 (а) единообразный закон о мошеннической передаче (США) (но первичный правопреемники не имеют добросовестной защиты в соответствии с § 548 банкротство Кодекс); Статья 67 Legge Fallimentare (Италия), 

156 Видеть § 238(5) Неплатежеспособность 1986 года (Великобритания). 

157 См., например,§213InsolvencyAct1986;МоррисвбанкотИндия[2005]2Bаттерворты Сомпаны Лай Сases 328; для Италии см. Corte di Cassazione, 28 марта 2006 года, No. 7029, Diritto Фаллиментаре 11/630 (2006) {фактически директор); для США, Lynn M. LoPucki, Sстратегии для Средиторы в Банкротство Пкачалки 136-7 (3-е изд., 1997). 

l5e Видеть для Франции, Cozian ЕС Аль., выше записка 46, No. 269; для Италии, Corte di Cassazione SU, 28 марта 2006 года, No. 7028, 2007 Дiritto della Бanca e del Мэркато Фinanziario 149; для theUK, seeDavies,вышепримечание74, 219—20; fortheU.S.BairdandRasmussen,вышезаписка15.

159 Видеть выше, записка 151.

160 § 239 закон о несостоятельности 1986 года (Великобритания); Кодекс о банкротстве (США); 11 Код США § 547; Один. 160 андарт.162BankruptcyAct (Япония).Liabilityisalsoimposedonbadfaithtransfereesinjapan.

53.2 Управление стратегии 

Если один должник становится финансово неблагополучным, его активов, вероятно, недостаточно Для платить ВСЕ своих кредиторов и разрешить им коллективный выход. Под этими кругами позиции, управление стратегии переходят к следующему передний. Их приложение имеет два фазы:Первый, в период перехода к банкротству, а во-вторых, к контролю фирм в процедурах банкротства.161 Управление стратегии решают в основном—но не все исключительно—с конфликты акционера-кредитора на первом этапе и кредите итор-кредитор конфликтует во втором. Понимание того, что эти будут использованы стратегии управления expost обязательно влияет на заключение частных договоров с кредиторами, как на уровне экс ставка этап определения структуры долга, а затем и при любом пересмотре условий. 

5.3.2.1 Права назначения

Все наш судебные власти дать кредиторы сила для инициации один менять в контроле над активы от финансово неблагополучная компания, вызвавшая банкротство процедуры, юрисдикции, как правило, позволяют одному кредитору упражнение этот сила Автор: dem­ НИЦ, что должник является неплатежеспособный в то денежный поток’ смысл—то является, не в состоянии Для платить долги как они падать надлежащий.162 То США, однако, требует что три кредитора приносят один петиция вместе.163 Более того, США и, совсем недавно, Германия, Франция, и Италия,разрешать управляющие для возбуждения дела о банкротстве без Любой требование что фирма в факт будьте неплатежеспособны.164

В большинство наших юрисдикций-следствие перехода к банкротству является удаление от совет директоров от эффективного контроля за корпоративными активами, а также я_’тс заменять

мент с помощью или под наблюдением Автор:, один ‘администратор’ или ‘кризис операционные менеджеры несут ответственность.165 В генерал, этот человек является назначенный Автор: кредиторы, скорее, чем акционеры—хотя во многих юрисдикциях суд мочь осуществлять контроль тоназначение,166 или даже иметь то Эксклюзив сила сделать его.167 Там являются, однако некоторые исключения из назначения один кризис менеджер.

161 До когда она начинается или когда она заканчивается, банкротство также может рассматриваться как форма от присоединение стратегия, поскольку она допускает коллективный выход кредиторов. И все же, как это разворачиваясь, он безошибочно связан с управлением. 

162 Видеть Рисунки. L 631-1 Code de commerce (Франция); § 14 (1) lnsolvenzordnung (Германия); Ст. 5 и 6 Legge Fallimentare (Italy); § 123 (l) (e) Закон о несостоятельности 1986 года (Великобритания); ст. 15 и 16 Банкротство Закон (Япония). 

163 11 США Кодекс §§ 303 (b) (1). 

164 Видеть11Код США§301 (а)(США.);§18InsolvcnzordnungandStefanSmid,PRAXiSHANDBuCH Яnsolvenzrecht 52 (5-е изд., 2007) (Германия). Арка. L. 620-1 Code de commerce (Франция) {про­ cedure de sauvegarde)-, Рисунки. 160 Legge Fallimentare (concordato preventivo). 

165 Видеть Статья 622-1 Code de commerce (Франция); § 56 lnsolvenzordnung (Германия); Ст. 21

Legge Фаллиментаре (Италия); Закон О Несостоятельности 1986 Года Расписание Bl «< 59, 61, 64 (Великобритания); 11 Код США

§323 (Сша). 166 См.§56Imolvenzordnung(Германия); статья 27 и37-11LeggeFallimentare(Italy)(court

назначает антикризисный управляющий, но кредиторы могут потребовать замены); закон О несостоятельности 1986 § 139 и график Bl J 14 (ВЕЛИКОБРИТАНИЯ); Кодекс о банкротстве (США); 11 Код США $ 702 (США). 

167 СМАРТС.L. 621-4Codedecommerce (Франция); Article 74BankruptcyAct(Япония).

кому

144 Операции с Кредиторы

В то время как ликвидационное производство в соответствии с главой 7 от кодекс США о банкротстве. Мы в соцсетях вышеизложенная схема, реорганизационное производство в соответствии с главой 11 довольно j определенно не. Здесь члены правления продолжают работать Офис иподдерживайте их' полномочия чтобы контролировать компанию’с активы.168 Кредиторы может обратиться в суд Для назначать доверительный управляющий, чтобы взять на себя контроль или перевести производство в Глава 7, но позиция по умолчанию является тот существующее руководство остается в место и их снятие в руках акционеров.169 Япония а совсем недавно Франция и Германия приняли более скромные меры версии американского подхода. В Япония,

суды может отказаться от назначения один кризис менеджер если подаст на это прошение эффект Автор: кредитор или другая заинтересованная сторона, в то время как французские суды могут сделать это так для меньше корпорации.170 В Германия, суды могут разрешить коллегиям продолжать работу Для контроль корпоративные активы, находящиеся под надзором кастодиана, если только неплатежеспособность производство были инициированы кредитором, который возражает против назначения хранитель вместо всесильного кризис-менеджера.171

5.3.2.2 Решение права 

В то время как процедура банкротства в целом вовлекать делегированный управление К один кризис менеджер в некотором роде инициирование и право вето, предоставляемые кредиторам различаются в разных юрисдикциях. 

В в большинстве юрисдикций предложение по ‘выход’ От процедура банкротства— будь то путем продажи или закрытия бизнес или реструктуризация его баланса—является типично инициировано компанией кризис менеджер, с учетом права вето со стороны кредиторов. Есть два существенных момента исключения. Во Франции суд принимает план реструктуризации или принимает решение о продаже или закрытии предприятия и кредиторы иметь НЕТ право вето (но их поддержка мочь, от конечно, способствовать принятию плана),172 Франция при этом полагается почти исключительно на стратегия опеки для того, чтобы gov­ процедура банкротства Эрна. Во-вторых, в США должники-менеджеры иметь то Эксклюзив право чтобы инициировать план для первого 120 дни после рельефофордера associ­ атед с подачей заявления о несостоятельности.173 В то время как тем не менее кредиторы должны принять план для его утверждения, период эксклюзивности дает акционеры способность добиваться уступок от кредиторов так как Для избежать задержек.174

168 Банкротство Код (США); 11 Код США § 1107. 169 Там же., §§ 1104,1112. 

170 Видеть Статья 38 и 64 et след.. Закон о гражданской реабилитации 1999 года (простая общая реорганизация производство по делу) и статья 67 Закона о корпоративной реорганизации 1952 года (Подробнее официальные процедуры для акционерных обществ, измененные в 2002 году наввести схемы владения должником) (Япония); Статья 2. Л. 621-4 и 631-9 Code de commerce (Франция) (фирмы с менее чем 20 сотрудниками или переверните ниже € 3 000 000). 

171 § 270 Insolvenzordnung (Germany). 

172 Рисунки. Л. 626-9 (план de sauvegarde), 631-19 (plan de redressement) и 641-1 (ликвидация judiciaire) Code de commerce. 

173 11 Код США§ 1121. Этот срок может быть продлен судом до 180 дней. 

374 Уильям Х. Меклинг, Финансовый Маркировка, дефолт и банкротство: роль от то Государство, 41 Лай и Сontemporary Проблемы 13, 33-7 (1977); Люциан Айр Бебчук и Говард Чанг, Переговорный а дивизия от Ценность в корпоративной реорганизации, 8 Джournal от Лай, Eкономика, и Oрганизация 253 (1992). 

Ц НЕТ 

ОбеспокоенныйФирмы ₁₄₅ Решающий при составлении плана выхода из банкротства наталкивается на проблемы Интер- 

кредитор рознь.175 Кредиторы которые находятся в младшем классе класс тот является из из Деньги* будет, аналогично акционерам в финансово неблагополучной фирме, как правило, предпочитают больше рискованные исходы. Кредиторы, находящиеся в старшем звене класс тот являетсяперестраховался’—

К gi тотявляется,theassetsaremorethanenoughtopaythemoff-willpreferaМеньшерискованный

план. Дача любой из групп один сказать в результат в лучшем случае добавит к сделке В расходы и в худшем случае привести к неправильному решению о фирме’с будущее. БФ’ Судебные власти тот дать вето права кредиторов на подтверждение плана реструктуризации ОФЗ-к-Тьюрингпопробуйте уменьшить эту проблему Автор: ищу Для дать Только те кредиторы, которые В являются ‘остаточный Истцы’ один сказать в процесс. Следовательно, большинство юрисдикций этого не делают К позволять голосование либо кредиторами, которые будут взысканы в полном объеме, либо Автор: младший кредиторы которые ВЦ являются из о деньгах’ под план.176

gir 53.2,3 Стимул стратегии 

БКЛ То опека стратегия играет более важную роль в наших юрисдикциях для cred- E итор чем в целях защиты акционеров, в то время как обратное является истинный для strategy стратегии вознаграждений. Там кажется ко быть на то есть две причины. Первый отражает основные Биразличия в выплаты кредиторам и акционерам. Стратегия вознаграждений, К: который стимулирует агентов действовать в интересах принципалов’ интересы Автор: разделение то выплаты, fci не может функционировать так эффективно в отношение к агентам, действующим от имени кредиторов, за 

кредиторы* максимальный выплаты таковы исправлено Автор: свои контракты.177 Вместо, кредиторы НЕТ: являются Еще обеспокоенный возможностью того, чтопотери—следовательно один опека стратегия, которая опирается на репутационную, а не финансовую стимулы производителя решений, по-видимому, более Натуральные подходить. То вторая причина проистекает &Оджи то проблемы ЙѴ от межкредиторские агентские издержки, возникающие после того, как фирма переходит под управление его ■&. кредиторы. Потому что ценность фирмы’с активы являетсянеопределенный и кредиторы часто группируются в разные группы классы от приоритет, это является вряд ли быть ясным ко который Группа 

".

& кН ®

МММ;

Любой награда должно быть предложено. Суды являются главным доверительным управляющим, участвующим в управление банкротом фирмы.

Как мы мы видели, что Франция больше всего полагается на эту стратегию. Суды одни берут на себя решение о будущем развертывании фирмы’с активы, кредиторы не имеют права вето. Автор: контраст, суды в других наших юрисдикциях не несут основной ответственности дляизготовление решение о том, как выйти из разбирательства.178 Они по существу подтвердите 

.. 175 Видеть Филипп Агион, Оливер Олень-самец, и Джон Мур, То Экономика отБанкротство Реформа, 8Джournal от Лай, Eкономика, и Oрганизация 523 (1992). 

176 Видеть §§ 237 Insolvenzordnung (Германия); ст. 127 и 177 Legge Fallimentare (Италия); приложение Bl 5 52 закон о несостоятельности 1986 года (Великобритания); 11 Код США §§ 1126(f)-(g) (США). 

Ey. ФК;1 w'' иДecisionEкономика55(1992);KoseJohnandTeresaJohn,Компенсация Топ-Менеджменту

177 Компенсация однако структуры могут смягчить проблему замещения активов. Видеть Джеймс брандер и Мишель Пуатевен, Управленческий Компенсация и проблема агентства, 13 Манагериал

, и структура капитала, 48 Джournal от Финанс 949 (1993). ЦК 178 Видеть, для Германии § 248 Insolvenzordnung (подтверждение плана); для Япония, Патрик Ши Кентукки андкаоримияке,Связанные С Неплатежеспособностьюорганизацияпроцедуры В Японии: TheFourCornerstones, Ее- 14 Uниверситет от САлифорния около Los Одиннгелес ТихоокеанскийБассейн Лай РЭви 243 (1996) 

₁₄₆ Операции с Кредиторы

Владение Режимы и Кредитор Защита ₁₄₇

существенный решения и разрешить вопросы и споры, возникающие между различными классы от истец. В то время как суды не имеют мощных финансовых стимулов для участники рынка, которые могут производить свои оценки Меньше осторожный, отсутствие у них финансовой заинтересованности тоже означает что их действия являются Меньше скорее всего чтобы быть мотивированным Автор: стратегический соображения. Последовательно с этим, там является некоторые эмпирический доказательства тот процедуры банкротства, контролируемые судами, приносят не худшую прибыль для кредиторы, на средний, чем принимаются ли решения Автор: Торговая площадка участники.179

Несмотря на общий акцент на опеке, стратегии вознаграждения является прикладная в Рела­ Тион к разрешению проблем агентства акционеров-кредиторов в США и Япония. Как мы иметь увиденный,180 США Глава 11 производство позволить действующим руководителям сохранить контроль над фирмой и дать их права инициирования в отношении плана реорганизации. Аналогичным образом, японское законодательство не обязывает управляющих вступать в неплатежеспособность процедуры, но делает это более привлекательным Автор: позволяющий то совет директоров останется в Офис после по данному факту возбуждено уголовное дело. Для быть конечно, США менеджеры часто терять их работа после подачи заявления о несостоятельности.181 Однако, учитывая, что должник может вступить в конкурсное производство без будучи фактически несостоятельным, подход США и Японии может быть понял как предложение акционеры получают вознаграждение за досрочную подачу заявки. IT дает их шанс на то, чтобы всплывать От банкротство с сохранением доли в фирме, вместо того чтобы иметь их требования погашены, что снижает потребность акционеров в участвовать в актив замена в непосредственной близости от банкротства.182 Такой удержание требований Автор: Поделиться держатели в фирмах, выходящих из главы 11 был один хорошо документированный феномен енона.183 Однако, более настойчивые переговоры кредиторов в последнее время годы Имеет подразумеваемый IT Имеет практически исчез,184 принимая вместе с ней возникла идея о том, что стратегия вознаграждения Спектакли один 

значимый роль по отношению к кредиторам. 

(применимый только к процедурам типа главы 11); для Соединенного Королевства закон о несостоятельности 1986 года Расписание Bl 63, 68 (администратор может обратиться в суд за указаниями); 70-3 (уполномочивать Распродажа от активы при условии обеспечения безопасности); 76-9(расширение или расторжение договора отадминистрация производство по делу); для Кодекса США о банкротстве (US); 11 Код США §§ 1129 (подтверждение от план); 1104 (назначение попечителя или экзаменатора по запросу). 

179 Зеедварр.Моррисон,Принятие Решения О Банкротстве:Анемпирическое ИсследованиеотПродолжение Предвзятость в банкротствах малого бизнеса, 50 Джournal от Лай и Eкономика 381 (2007); R4gis Блейзи, Бертран Chopard, Agnes Fimayer и Jean-Daniel Guigou, Финансовый ПротивОбщение Эффективность корпоративного закона О банкротстве: Френчдилемма?,WorkingPaper (2007), athttp: / / ideas. repec. org.

180 Видеть выше 5.3.2.1. 181 Видеть выше записка 9.

182 Видеть Джулиан Р. Фрэнкс, Кьель г. Нюборг и Уолтер Н. Торус, Один Сравнение отСША, ВЕЛИКОБРИТАНИЯ, и Немецкие Кодексы О Несостоятельности, 25 Фв финансовом отношении Мanagement 86 (1996); Alan Schwartz, TheAbsolute PriorityRuleandtheFirmsInvestmentpolicy, 72Wашингтон UниверситетЛайQуартерли1213 (1994). 

183 Видеть, например, Лоуренс А. Вайс, Банкротство Резолюция: прямые издержки и нарушения отПриоритет Требования, FI Джournal от Фв финансовом отношении Eкономика 285 (1990); Джулиан Р. Фрэнкс и Уолтер Н. Тороус,Анэмпирическое исследованиеотUSFirmsinReorganization,44ДжournalofФинанс747 (1989). 

184 Силавренсия.WiessandVedranCapkun,Решение О Банкротстве: ПриоритетотПретензии к нему обеспеченный кредитор, находящийся под контролем, Работающий Документ (2007), at http://www.bepress.com; Сридхар Т. Бхарат, венки Панчапегесан и Ингрид Вернер, То ChangingNature отГлава 11, Работающий Документ (2007), at http://www.ssrn.com.

В таким образом, суды играют центральную роль в разрешении спора кредитор-кредитор координация и агентство проблемы следующие один должник Компания’с вход в формальное производство по делу о банкротстве. Их наиболее широкое применение является в Франция, где суд полностью опережает управление кредиторами. Суды тоже воспроизвести значительное Роль в надзор за процессом в большинстве других юрисдикций, в то время как суды Великобритании иметь Меньше от один над­ взгляд Роль, более значительный таким образом, антикризисному менеджеру предоставляется свобода действий. 

5.4 Право собственности regimesandCreditorЗащита

Корпоративный сайт право в каждой юрисдикции дополняет право должника-кредитора в содействие сделкам между корпорациями и их кредиторами. Все наши юрисдикции, больше над, иметь принят тот же набор широких Юридическая информация стратегии: регуляторные стратегии в отношение Для фирмы, не являющиеся дефолтными (в первую очередь обязательное раскрытие информации, с некоторым правилом основывающийся управления, и целый ряд стандартов, применяемых к фирмам, которые находятся в финансовом Диффи­ культы), соединенный со стратегиями управления для фирм, которые находятся в дефолте. 

Однако, это сходство рамок маскирует вариации на уровне один Еще микро Уровень. Один способ характеристики этих вариаций является Для опишите страны’ Юридическая информация режимы как существование ‘дружелюбный к должникам’ или ‘дружественный к кредиторам’, в соответствии в той мере, в какой они облегчают или ограничивают кредитора принудительное исполнение в отношении финансово неблагополучного лица 

должник.185 Таким образом, подход США и, в меньшей степени, Японии является сказал Для отражать должник-дружелюбие, в то время как Великобритания и, к меньший степень, Немецкие подходы являются на этот вид характеризуется как дружелюбный к кредиторам. Однако существование различных классы офкредиты предполагает, что бинарное деление на про-кредитора или про-должника мочь быть тоже упрощенный,186 и один таксономический разделение просто напрашивается само собой кесфрон относительно то факторы, определяющие конкретные юрисдикции’ ориентация. В то время как некоторые иметь искать отнести различия в защите кредиторов к гражданскому праву или com mon law происхождение юрисдикции,187 этот Учетная запись является называемый под сомнение ставится не только Автор: то общие черты структуры через судебные власти тот мы документ в этой главе Тер, но кроме того, значительные микроуровневые различия в правах кредиторов внутри то гражданский и семьи общего права.188

.

Как указанный в главе 1, Юридическая информация стратегии, по-видимому, в значительной степени связаны с владением собственностью структуры, хотя, возможно Меньше непосредственно в отношении прав кредиторов 

185 Видеть, например, Фрэнкс и др., выше записка 182; Sefa Franken, Кредитор- а также были пересмотрены режимы корпоративного банкротства, ориентированные на должников, 5 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 645 (2004). 

186 Forexample, isthepresenceorabsenceofanautomaticstayofsecuredcreditors’претензии: процедура банкротства дружественная кредитору’? Ихэ ответ скорее всего, зависит от того, будет ли кредитор’ один имеет в виду является обеспеченный или незащищенным. 

187 Семен Янковец.,PrivateCredit, supraнотель . 188 SeeErikBerglof,HowardRosenthal,andErnst-LudwigvonThadden,ИнформацияотЮридическая информация

Institutions Forbankruptcy:AComparativeStudyотЗаконодательная история,WorkingPaper (2001), at http://www.vwl.uni-mannheim.de; Джон Армор, Саймон Дикин, Прия Леле и Матиас сим, Как дела LegalRulesEvolve?Доказательства из межстранового сравнения отАкционер, Кредитор и 

Защита рабочего места, 57 Одинмерикан Джournal от Сомпаратив Лай (предстоящий 2009). 

₁₄₈ Операции с Кредиторы

Владение Режимы и Кредитор Защита ₁₄₉

чем когда это касается базовой структуры управления и меньшинства право акционера. Этот является потому что то размер от их совокупный финансовый интерес и их Рела­ тивная концентрация позволяет банкам влиять на политику как много как и любые другие организации, включая акционеров или менеджеров в фирмах-заемщиках.189 Банки’ интерес групповая активность, однако, является скорее всего варьироваться в зависимости от характера финансовой системы как ну а как же с структура долевой собственности.190Мы мочь видеть этот в followi ng Примеры. ’

5.4.1 Регулятивный или договорный контроль? Дж

Германия а Италия традиционно больше всего полагалась на обеспечение стандарта Условия Для облегчите заключение договоров с кредиторами. У них есть сильные записи о введение J кредитно-ориентированных принципов бухгалтерского учета и юридического капитала правила на больших как хорошо *.'$ как меньше корпорации. США приняли противоположный подход в области Недавние Т десятилетия, приняв ориентированные на держателей облигаций требования к раскрытию информации и левый ? то разработка бухгалтерских и капитальных ограничений для участников рынка. Франция, 1 Япония, а Великобритания ложь где-то в промежутке Франция была ближе к Германии, а Великобритания ближе к США. США .Т

То Немецкий подход является типичный режима собственности, при котором контролирующие акционеры имеют сильную голос. В таком режиме концентрированная доля владелец- - Т корабль и вообще концентрированное кредитование Вперед рука в руке, уменьшая неоднородность кредитора и увеличивая преимущества одного-размер-подходит-всем обязательных стандартных условий. В США, напротив, владеют акциями является широко рассредоточенная и банковская концентрация была ограничена.191 В такой один режим, корпоративный долг тоже Дж стремиться быть Еще дисперсность, повышающая гетерогенность credicor и снижающая ее то преимущества одно-размер-подходит - всем стандартным терминам. Следовательно, кредиторы выводить 2 несколько Преимущества у фирм’ приверженность к таким положениям, но должники все равно несут свою ответственность. j

189 Видеть Энрикес и Мейси, выше записка 99, 1202-3 " см. также Брюс г. Каррутерс и Теренс | С. Холлидей " Рэскуинг Бполезность: Тон Макинг от Сorporate Банкрупты Лай в Eнгландия •; и то Uночной СТейты (1998).

190 SeeJohnArmour,BrianR.Чеффины, андавида.Скил,Структура корпоративного управления и , ’ то Эволюция отБанкротство Закон: уроки из Соединенного Королевства, 55 Вандербилт Лай РЭви Дж 1699 (2002); Ян Махрр-Смит, То Взаимодействие отСтолица Структура и структура собственности, 78 4 Джournal от Бполезность 787 (2005). 

Примечание это различия в структуре долевой собственности и структуре долга может также быть комплементарным странам’ Рабочая обувь структура. Отрасли, для которых долгосрочные капитальные вложения являются требуемое может быть лучше дополнено концентрированной долевой собственностью (с концентрированными кредиторами); в то время как отрасли, в которых большое количество от инновационный изучаются и среди которых должно быть произведено перераспределение капитала быстрому может быть лучше служить (рассеянный) ориентированный на справедливость финансовая структура с соответствующим распределением кредиторов. Видеть Венди Карлин и Колин Майер, Финансы, Инвестиции и экономический рост, в Сorporate Говернанс Рэгимес: Сonvergence и Дiversity (Иосиф А. Маккахери, Пит Мерленд, Тео Рааймейкерс и Люк Реннебуг (ЭЦП.), 2002), 325; Франклин Алиен, Лаура Бартилоро и Оскар Kowalewski, Делает экономическая структура ? Детерминированная финансовая структура?,'Работающий Бумага (2006), at http://www.ssrn.com.

191 Марк Джей Роу, Сильный Манагеры, WЭак Owners: Тон Пolitical Роотс от Одинмерикан Сorporate Финанс 54-9 (1994).

расходы. Следовательно можно ожидать, что менеджеры будут одолжение их удаление и банки являются вряд ли противиться этому. 

Франция, Нравится Германия и Италия, сконцентрировали владение, хотя важность государства как оба держатель собственных и заемных средств (через государственную собственность банки) позволяет для более спокойный подход к определению стандартных условий. В то время какВеликобритания и Япония, как и США, имеют относительно разрозненную долю право собственности, ИТ является один гораздо более недавнее явление в этих юрисдикциях и блокчейнах остаются более распространенными, чем в США.192 Связанный при этом кредитование британских и японских фирм имело тенденцию, пока в последнее время, чтобы быть более сосредоточенным. Это было связано с тем, что более значительный использовать от обязательный стандартные термины, чем в США

5.4.2 Роль от банкротство закон 

Если фирмы иметь несколько кредиторов, затем банкротство корпорации закон необходимость только выполните следующие действия Роль от ликвидация обанкротившихся фирм: фирмы, у которых есть бизнес, достойный спасения, могут быть реструктурированный от частного лица ‘тренировка’.193 Однако, как рассредоточение кредиторов увеличивается, так делает трудность достижения один Частное решение, и это становится все более ценным, чтобы иметь возможность ofa процедура банкротства, которая использует gov­ ernance strategies to help lenders take ownership of a firm that продолжать работать.

Как мы иметь увиденный. Глава 11 от кодекс США о банкротстве принимает ‘должник дружелюбный’ позиция тот является почти уникальные в наших юрисдикциях, дающие менеджерам проблемных компаний дискреционное право организовать поворот под надзором суда пока оставшийсяу руля. Пт то в то же время крупные американские фирмы иметь тяготеть привлечь долговое финансирование от более широкого круга кредиторов-полагаясь больше днхондов и Меньше на банковский долг-чем это было в других юрисдикциях.194 Этот соответствует среде, в которой банки традиционно были фрагментированы и, следовательно, не представляли реальной оппозиции к прохождение самого ‘Человек дружелюбный к возрасту человек’ банкротство код 1978 года? 95

То ВЕЛИКОБРИТАНИЯ является около противоположный полюс. Она традиционно была очень благоприятна для принудительное исполнение индивидуальных кредиторов’ Безопасность почти без участия суда, 

192 Видеть, например, Брайан Р. Чеффинс, Сorporate Ownership и Сontrol: Бритиш Бполезность Трансформирован (2008).

193 Инсуходинокружение, theabsenceотanygovernancestrategiesinbankruptcylawgearedtowards продолжение—в отличие от закрытия—отодин проблемная фирма на самом деле может служить для увеличения шансов на удачной тренировки. Знание того, что последствия от неудача договориться будет крайне деструктивно могут сосредоточиться кредиторы’ умы.

194 Видеть, например, Дженни Корбетт и Тим Дженкинсон, Как финансируются ли инвестиции? Один Изучать от Германия, Япония, Соединенное Королевство и Соединенные Штаты Америки, 65 Манкер СЧул 69, 74-5, 80-1, 85 (1997); Уильям Р. Эммонс и Фрэнк А. Шмид,Корпоративный сайт Управление и корпоративная эффективность, в Сorporate Говернанс и Глобализация 59, 78 (Стивен С. Коэн и Гэвин Бойд (ред.), 1998) ('проще говоря, фирмы в США и Канаде выдают значительные суммы отузы но нигде больше в странах G7 это не так’).

195 Видеть Косуля, выше записка 191; о банках’ слабый оппозиция закону 1978 года, см. Carruthers and Halliday, выше записка 189,166-94; Дэвид А. Скил-Младший, Д.ebt'с Доминион, около 180-3 (2001). 

’j

150 Операции с Кредиторы

Владение Режимы и Кредитор Защита 151

так много так Чат до тех пор недавно был создан банковский холдинг один Безопасность покрытие процентов то целостность должника’с активы было разрешено в частном порядке контролировать реализацию от то активы проблемной фирмы.196 Этот соответствует сильному, концентрированному банковскому сектору, при относительно низком использовании облигаций, как противоположный в банк, Финансы.197 Как один как следствие, частные тренировки играют значительную роль Роль даже для Большой государственные фирмы, с угрозой от‘жесткий’банкротство производство исполняющее обязанности как один мощный механизм для обеспечивающий уступчивость со стороны непокорных должников экс ставка и кредиторы не желают вести переговоры эксПубликация. Банкротство имеет, в этой среде, как правило, зарезервировано для большего количества суровый неудачи-Ан результат, отражающий интересы обоих должников’с институционный владельцы и его банки.198 Германия, Италия, и Япония тоже Мы в соцсетях аналогичная модель. Во Франции возбуждено дело о банкротстве иметь разодранное быть использованным чаще, соответствуя не с большим банком сила, но с большим участием государства. Государство сыграло значительную роль Роль в собственность банков обесценивается, снижая их способность противостоять режим банкротства, введенный в 1985 тот всячески поощрял сотрудников, продвигая их интересы 

над те же, что и у других кредиторов.199

5.4.3 Управленческие стимулы 

То стандарт, применяемый для директорской ответственности перед кредиторами, имеет следующий вид: самая высокая интенсивность в Японии и самая низкая в США., континентальная Европа будучи ближайший Для японский режим и Великобритания Для то Американский режим. 

В Япония, кредиторы имеют право подавать в суд на директоров, даже если компания является solv­ лор, в частности, если они потерпеть неудачу Для правильно контролируйте менеджеров. Тесно держащиеся компании - это основная цель здесь, отражающая концентрированную собственность и долг структура этой категории фирм. Банки иметь, очевидно, заинтересованность в приведении управленческих стимулов в соответствие с их интересы в непосредственной близости от неплатежеспособность. Управление акционеры, со своей стороны, не имеют веских причин возражать такой один исход как IT не вмешивается в договорные соглашения или использование частные тренировки. 

То США является около противоположный полюс, с директорской ответственностью перед кредиторами, имеющими самая низкая интенсивность среди наших юрисдикций. Там является один сдвиг в концентре директоров’ обязанность лояльности по отношению к неплатежеспособным фирмам, но его практическое влияние 

196 Видеть Джон армор и Сандра фрисби, Переосмысление Администрация доходов, 21 Oxford Джournal от Лegal Сtudies 73 (2001). 

197 Видеть Питер Брайерли и Гертьян Влейг, Корпоративный сайт Тренировки, лондонский подход и финансовая стабильность,! Фв финансовом отношении Сtability РЭви 168, 175 (1999). 

198 SeeSitjnClaessensandLeoraF.Klapper,Банкротство По Всему Миру: ОбъясненияотЕго Родственник Воспользуйся, 7 Одинмерикан Лай и Eкономика РЭви 253,262 (2005) (коэффициент банкротства в США— пропорция отфирмы подача заявления о банкротстве-была выше всех остальных наших юрисдикции: США 3,65%, Франция 2,62%, Великобритания 1,65%, Германия 1,03%, Италия-0,54%, Япония-0,22%). 

199 В в последние годы сокращение государственной собственности сопровождается растущий кредитор я nfluence над планами реструктуризации. 

остатки ограниченный.200 Однажды более того, это отражает как широко рассеянную собственность в Большой Публично фирмы и один фрагментированный банковская отрасль. Менеджеры не имеют Интер est в высокая интенсивность ответственности и неоднородность кредиторов делают его непривлекательный для банки лоббировать более жесткий подход. 

В Франция, Германия, и Италия, то подход является Похожие к тому, кого усыновили в Япония, хотя кредиторы не имеют права подавать в суд на директоров компании Solvent компании. Директора финансово неблагополучных фирм могут быть привлечены к ответственности ответственность просто за неудачу Для брать действия следующие серьезные потеря от капитал, всесторонний результат, который является тоже последовательный с общей более концентрированной структурой собственности и долга туре крупных континентальных европейских фирм. В Великобритании, с другой стороны рука, там является один По-американски сдвиг в содержании обязанности лояльности для директоров компаний неплатежеспособный фирмы. В кроме того, однако, Великобритания налагает ответственность за халатность на директора для противоправный торговый’, хотя эта обязанность является обычно срабатывает только тогда, когда фирма является денежный поток неплатежеспособный.201 Этот подход является, снова, в соответствии с Меньше рассеянный собственность и более концентрированная структура долга в Великобритании’с Большойгосударственные фирмы. 

200 ВидетьвышеПримечание 109.

201 SeePaulDavies,Директора1Кредитор-По Отношению К Должникам С УважениемотTradingDecisionsTaken в окрестностях отНеплатежеспособность, 7 Eуропеец Бполезность Oрганизация Лай РЭви 301, 318-20 (2006). 

6

связанная сторона Операции 

Лукаэнрикес, Герардхертиг и Хидеки Канда 

В В главах 3 и 4 мы рассмотрели ответ от Компания Челюсть к агентским проблемам в контексте от то обычное управление от то корпорация. Глава 5 Имеет показано, что все юрисдикции приняли правовые стратегии таргетирования сделки, которые выкачивают активы в ущерб кредиторы. Отвлечение стоимости, конечно же, также является основной проблемой в отношения между менеджерами и акционерами, а также между контролирующие и другие акционеры. 

Этот глава посвящена простым методам отвлечения ценности: сделки с перестановкой сторон. Эта категория включает в себя обе транзакции в которых связанные стороны, такие как директора и контролирующие органы акционеры имеют дело с корпорацией—традиционный самостоятельная работа и управленческая компенсация—как а также сделки, в которых связанные стороны могут присвоить соответствующую стоимость принадлежность к корпорации—то использование корпоративных возможностей и торговля в компании’с доли.1

В традиционное самообслуживание, закон’с беспокойство является тот влиятельный менеджер или контролирующий акционер совершит сделку с компанией на условиях менее выгодных, чем можно было бы получить в руке’с согласование длины. Самостоятельная торговля обычно относится к покупкам или продажи от активы связанными сторонами, например, когда генеральный директор покупает землю у своей компании. Но это также относится и к другим сделкам, таким как гарантии компании в пользу своего контролирующего акционера и сделок с близкими родственники отзвено или с компаниями, принадлежащими их семьям. В таких случаях конфликты внутриреестра очень остры. Компенсационные соглашения, в то время как технически это форма самостоятельной торговли, неизбежная для компаний и таким образом, меньше подозрений. Тем не менее, как намекается в главе 3, Существует очевидный риск отсговор среди старших сотрудников и совета директоров при установлении компенсации уровни. Например, директора могут одобрить чрезмерную компенсацию потому что они сами щедро вознаграждены, или потому что они боятся теряют свои места в совете директоров если они отказываться.2

1 Видеть Роберт С, Кларк, Сorporate Лай 141-5 (1986).

2 Видеть Лукиан Бебкбук и Джесси Фрид, Оплатить Without Пerformance 25-7 (2004); Элиэзер М. Fich и Лоуренс Дж. Уайт, Делать руководители Взаимно Сидеть на Каждый Прочее’с Совет директоров?, 11 Джournal от Сorporate Финанс 175 (2005).

154 связанная сторона Операции

В корпоративные возможности случаи, Похожие стороны используют деловые возможности, которые должны были быть предложены вместо них-их компании.3 Аналогично, при торговле в компании’с доли на основа от ценовая корпоративная информация (так называемая инсайдерская торговля), командный состав, директора или контролирующие акционеры присваивают часть стоимости еще не раскрытая информация о компании путем продажи или покупка до IT является отраженный в ценах на акции. 

Связанная сторона сделки включают в себя рутинные формы оскорбительного поведения инсайдеров иор тот пришли, чтобы их окрестили ‘туннелирование’ в экономическая литература,4 один кошка­ Егорий, что включает в себя все формы незаконного присвоения ценностей (активы,Наличными потоки, или компания’с справедливость себя) корпоративными инсайдерами.5 Мы покройте другие, более специальные формы туннелирования в дальнейшем главы, включая незаконное присвоение, связанное с 

с существенные корпоративные действия в главе 7, незаконное присвоение сопутствующие контрольные операции в главе 8, и незаконное присвоение, возникшее в результате мошенничества с ценными бумагами, отличного от инсайдерского торговля в главе 9-

6,1 Почему?AreRelated-PartyTransactionsPermittedоколоВсе?

Как один пороговое значение, мы должен спросите, почему сделки со связанными сторонами разрешены в ВСЕ, подаренный их уязвимость к злоупотреблениям со стороны корпоративных инсайдеров. Ответ отличаться, в соответствии к характеру сделки и к размер от фирма, т.е., маленький,тесно держал фирмы и больше, публично торгованный корпорации. 

Считать первые традиционные сделки по самообслуживанию и взятие коммерческие возможности. Директора, командный состав, и контролирующие акционеры часто являются единственными сторонами, с которыми небольшие компании мочь вести, либо потому что посторонние не могут оценить их перспективы либо потому что эти компании будут быть принудительный Для раскрыть торговля секреты мастерства или конфиденциальные планы, чтобы иметь дело с ними. Еще обычно, один самостоятельная сделка­ ing сделка может быть заключена на более выгодных условиях с инсайдер, который знает компанию и риски вовлеченный чем с несвязанной, но недоверчивой партией. Аналогично, Другие фирмы в группе компаний могут быть лучше способный Для воспользуйтесь преимуществами бизнес-возможностей, чем компания, которая в первую очередьвстречающийся IT.

Даже Еще интуитивно, запрещая два других вида транс связанных сторон действия (управленческая компенсация и торговля в компании’с доли) было бы просто будьте абсурдны. Просто как НЕТ один согласился бы работать на корпорацию для Бесплатно, 

3 Один известный пример-приобретение rhe от Пепси-Кола руководителем другой компании по производству напитков. Видеть Гут в. Чердак, Инк., 5 Одинtlantic Рэпортер, Сэконд СЭриес (A. 2d) 503 (Верховный Суд Штата Делавэр, 1939). 

* Видеть Саймон Джонсон, Рафаэль Ла Порта, Флоренсио Лопес-де-Силанес, и Андрей Шлейфер, Туннелирование, 90(2) Одинмерикан Eкономический РЭви 22 (2000) (сообщая, что этот термин был ‘придуманный первоначально для характеристики экспроприации от меньшинство акционеры в Чешской Республике (как и в 

удаление активы через подземный туннель)’). 5 Видеть Владимир Атанасов, Бернард Блэк и Конрад С. Чикотелло, Развязывание и все же ... 

Туннелирование, Работающий Документ (2008), доступный по адресу: http://www.ssrn.com.

Юридическая информация Стратегиидля связанная сторона Операции ₁₅₅

звено не может разумно быть предотвращено от инвестирования в свои компании или контролирующих акционеров от продажа своей компании’с доли.

Поровну важно, Пер se запреты сделок со связанными сторонами может быть достигнуто не так уж много.6 Они вряд ли уменьшатся стимулы заниматься единоборствами экспроприации активов фирмы (сделки по хищению и управлению), эти будучи в любом случае незаконным в рамках общего частного или уголовного права закон. И они, возможно, не нужны для более скромных форм оскорбления самообман, который может быть сдержан Автор: гражданский ответственность или один убедительный угроза беззаконнику’с продолжающийся трудоустройство. 

Этот является почему? юрисдикции разрешают сделки со связанными сторонами даже когда con­ фликты от интересы становятся особенно острыми из-за рассеивания владение акционерами или использование механизмов усиления контроля, такой как пирамиды и двойной класс доли.7 Всеоднако в юрисдикциях такие сделки подлежат Юридическая информация ограничения.8

6.2 LegalStrategiesforRelated-PartyTransactions 

Корпоративный сайт закон принимает широкий спектр правовых стратегий для ограничения сделки со связанными сторонами, которые охватывают четыре из следующих пять Наборы изложенной правовой стратегии в Глава 2: присоединение условия (обязательное раскрытие информации и права на роспуск), стимулирование агентов (в частности, опека), права принятия решений (одобрение акционеров), как ну а как же агент ограничения (правила и стандарты). 

6.2.1 Theaffiliationstrategy 

6.2.1.1 Обязательное раскрытие информации 

*'*икс’

Обязательный раскрытие информации, которая предупреждает акционеров и рынок о связанных сторонах операции является среди наиболее существенные меры контроля против экспроприации Автор: звено или контролирующие акционеры. Эта стратегия имеет очевидные преимущества. ITвовлекает рынки капитала и труда как хорошо как финансовый аналитики и средства массовой информации в сдерживании подозрительных сделок с угроза падения цен на акции и риск репутационного ущерба. Обязательное раскрытие информации также повышает вероятность принятия мер против извлечение частных выгод: соблюдение требования передает Информация о подозрительных сделках, подлежащих одобрению и исполнению субъектами, в то время как виновное нераскрытие информации является легче чтобы наказать, учитывая, что никаких доказательств вреда не должно быть дано.9 Лучшие из всего этого обязательное раскрытие информации налагает практически 

6 Видеть Luca Enriques, То Закон о директорах компаний’ Самостоятельная Работа: Сравнительный Анализ, 2 Яnternational и Сомпаратив Сorporate ЛайДжournal 297, 305-6 (2000).

7 Видетьвыше4.1.1.

8 Видеть также Зоар Гошен, То Эффективность от Управление Корпоративное Самоуправление: Теория Встречается С Реальностью, 91 САлифорния Лай РЭви 393 (2003). 

9 Видеть, например, Бернард С. Черный, TheCoreFiduciaryDutiesотOutsideDirectors, 2001 Одинsia Бполезность Лай РЭви 3> 10. 

156 связанная сторона Операции

Юридическая информация Стратегиидля связанная сторона Операции

157

НЕТ ограничения на законные самостоятельные сделки, компенсационные контракты или торговля акциями. Обязательное раскрытие мочь, однако, приведите к некоторому чрезмерному принуждению, потому что правоприменительные субъекты будут больше скорее всего оспорит даже законный релат­ Эд-партийные сделки, либо потому, что они добросовестно верят, что транзакция является вредный в корпорацию или просто для получения один прибыльный мировое соглашение, опираясь на то, что суды могут хорошо ошибаться при оценке сделки’с законность.10 11

Пока все наши юрисдикции требуют публичного раскрытия по крайней мере некоторых из них сам- дело сделок, управленческой компенсации и торговли в ком - паны’с доли, регуляторная интенсивность колеблется и традиционно была, а также все еще является, самый высокий в США. 

Позволь США начало с самообороной. Закон США о ценных бумагах налагает обязанности по раскрытию информации Для ВСЕ компании, США и (к некоторые степень) иностранная, что торговля в США паб лик Торговая площадка.” Эти компании должны ежегодно отчитываться обо всех сделках, которые превышать США $ 120 000 в стоимости и в каких директорах, исполнительных директорах командный состав, или акционер, владеющий более чем 5% любого класс от их голосующие ценные бумаги имеют материальный интерес’.12 США. Общепринятые Принципы Бухгалтерского Учета (‘США.- ОПБУ*) дополните это требование введением ежегодного раскрытия всех ‘материал* сделки между компанией и ее филиалами командный состав, директора или контролирующие акционеры.13

Европейский Требования сообщества (ЕС) , как отчетливый из закона мем бер Штатов, раньше было много Меньше требовательный. Однако в последние годы ЕК Имеет сделал значительные шаги в направлении более широкого раскрытия информации OFR-party trans actions. С принятием международного закона Стандарты финансовой отчетности (МСФО),14 Европейский Сейчас компании, зарегистрированные в союзе (ЕС) иметь Для раскрывать ежегодно любые трансакции с директорами, старшими руководители и контролирующие акционеры.15 Прочее Положения закона ЕС о бухгалтерском учете дополняют эти мандаты по раскрытию информации следующим образом: требуя, чтобы государства-члены, как минимум, обязали компании (другие чем меньше те) раскрыть ВСЕ существенные сделки со связанными сторонами, которые не были заключены под ‘Нормальный* Торговая площадка условия.16

10 Mandatorydisclosurecanalsoprovecostlyforotherreasons, forexampleеслиitmakescom просители осведомлены отстратегический изменяет или вынуждает фирмы создавать системы сбора информации, которые непропорциональны их размерам. Все юрисдикции решают эту проблему. выдача путем ограничения адресатов или объема требований о неразглашении. Для обсуждения см. infra 9-2.1.

11 Регистрация, и, таким образом, требования к раскрытию информации применимы к американским корпорациям котирующимся на бирже, а также тем, у кого активы превышают 10 000 000 долларов и с 750 или более акционерами (§ 12 (g) (1) закон о фондовой бирже 1934 года); для регистрации и сопоставимые требования к раскрытию информации, применимые к лицам, не являющимся гражданами США. корпорации, см. Луи лосс и Джоэл Селигман, Fундаменталы от Сecurities Рэгуляция 209-19 (5-е изд., 2004). 

12 SECRegulationS-K, Item404. 13 SeeStatementотFinancialAccountingStandards (SFAS)57,related Partydisclosure. 14 Регламентация примененияотInternational Accountingstandards[2002]O. J. L. 243/L 15 Видеть МСФО (IAS) 24. Директива о прозрачности ([2004] OJ L 390/38) предусматривает: полугодовой Дис 

закрытие крупных сделок со связанными сторонами’ (Искусство. 5(4)). Для обеспечения согласованности многие перечисленные фирмы, которые должны подготовить консолидированная финансовая отчетность, регламентируемая МСФО, также использует МСФО для подготовьте единую финансовую отчетность фирмы. Видеть выше 5.2.1.2.

16 Рисунки. 43(1) (7b) четвертая директива закона о компаниях 78/660/EEC, 1978 O. J. (L. 222) 11 и Арка. 34 (7b) Седьмая директива закона о компаниях 83/349/EEC, 1983 O. J. (L. 193) 1, как с поправками, внесенными 

Участник государства устанавливают дополнительные требования к раскрытию информации. Одиночный твердый учет стандарты сближаются с МСФО во многих государствах-членах.17 В дополнение, Великобритания перечисленные компании должен циркулировать один форма (циркуляр)предварительный к совершению существенных сделок, в совершении которых имеется заинтересованность.18 Италия аналогично требует от государственных фирм немедленно раскрывать такой сделки?9 В Франция, статутные аудиторы 

обеспечивать один специфический Сообщить по сделкам со связанными сторонами, заключенным в предыдущем финансовом году год тому назад были ни обычный’ ни заключенные в рыночных условиях (нестандартные сделки’).20 В дальнейшем, акционеры могут получить список Похожие- Вечеринка проводки, которые не включены в отчет, поскольку они являются рутина.21

Автор: контраст, Германия остается снисходительной к контрольному пакету акций еро. Пока Кодекс корпоративного управления рекомендует листинговым компаниям информировать ежегодное собрание по поводу любого конфликта интересов, возникшего в рамках наблюдательный Совет,22 Корпоративный сайт закон не требует Aktiengesellschaft (АГ) или один Gesellschaft mit beschrankter Haftung (GmbH) Для раскрывать сделки с один управление акционер.23 В кроме того, в то время как материнские компании должны раскрывать Поделиться от их прибыли и потери тотявляется приписываемый к своим дочерним компаниям принято как совокупность,24 Konzernrecht пределы информационные права миноритарных акционеров в этих дочерних обществах к резюме юридически обязательного годового отчета по интра - 

Группа операции (Abhangigkeitsbericht)25 Однако, акционеры немецких компаний имеют один широкий-размашистый право задавать вопросы, либо в любое время (для GmbHs) или на общих собраниях (AGs), который может вынудить менеджеров предоставить подробную информацию оотношения между компанией и ее материнской компанией, дочерней компанией или контролирующий акционер.26

Директива 2006/46 / EC, 2006 О-Джей. (Л 224) 1. Больше компании это такие тот удовлетворите^t по крайней мере два из следующих критериев: (1) общая сумма баланса от Еще более € 17,5 млн, (2) годовой чистый оборот от Еще более 35 миллионов евро, или (3) 250 или более сотрудников. Смотрите Акт. - Лл Четвёртый Директива по корпоративному праву с внесенными в нее поправками. Однако это положение может быть следующим: саморазрушительно, потому что признать это один операция не был заключен в соответствии с ‘Нормальный’ маркер условия могут иметь неблагоприятные последствия rax-особенно в юрисдикции, где нет различия между корпоративными и налоговыми органами учет. 

17 Видеть Eуропеец Соммиссия, Рeport на то операция от МСБУ Рэгуляция 1606/2002 COM (2008) 215 Финал (2008), Доступно около http://www.ec.europa.eu.

, 18 Видеть Правила листинга, раздел 11.1.7 (нестандартные операции по листингу 188-226 закон о компаниях 2006 года (различная собственность, кредит и компенсационные операции). 

19 Видеть Рисунки. 71-2 Commissione Nazionale per le Societa e la Borsa (Consob) Положение об эмитентах. 

20 Рисунки. Л. 225-40 Код de commerce. 21 Рисунки. L. 225 -115 Код de commerce. 22 SeeSection5-5.3 CorporateGovernanceCode. 23 То балансовый отчет близкой компании GmbH должен раскрывать совокупные требования и обязательства ВИС- 

a-vis owners (§ 42(3) Gesetz betreffend die Gesellschaften mit beschrankter Haftung (GmbHG)), но это не дает никакой информации о самостоятельные сделки, инициированные и завершенные в рамках отчетный год. Дело в том, что ни в Кодексе корпоративного управления ни корпоративное право не рекомендует и не требует раскрытия информации о сделки с контролирующими акционерами скорее всего отражают их политическое влияние. Видеть infra 6.Ъ.