!!Экзамен зачет 2023 год / Айнзеле_Дематериализация_цб_в_США_

СОЕДИНЕННЫЕ ШТАТЫ АМЕРИКИ

УТРАТА ДОКУМЕНТАРНЫМИ ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ СВОЕЙ ФУНКЦИИ В ПРАВЕ США

A.ПРИЧИНЫ ПРОЦЕССА ДЕМАТЕРИАЛИЗАЦИИ

Вконце шестидесятых годов XX в. расширение торговли на рынке ценных бумаг в США привело к существенному замедлению процессов совершения и исполнения значительного количества сделок. Это обстоятельство вызвало необходимость принятия в 1970 г. закона «О защите инвесторов, приобретающих ценные бумаги» (Securities Investor Protection Act). Данным законом было предусмотрено возмещение инвесторам убытков, причиненных замедлением обращения. Основной причиной проблем и «тормозящим» фактором на рынке была признана документарная (бумажная) форма ценных бумаг, соответственно, для решения проблемы потребовалось упразднение соответствующей формы. В результате в 1977 г. Единообразный торговый кодекс1 (Uniform Commercial Code) был дополнен нормами о допустимости выпуска ценных бумаг в бездокументарной форме.

Несмотря на это сохранившаяся разница в регулировании отдельными штатами отношений по передаче и залогу ценных бумаг была названа основным фактором риска на рынке при исследовании биржевого краха в октябре 1987 г. Комиссией по ценным бумагам и биржевым операциям (Securities and Exchange Commission). Это исследование и деятельность Группы тридцати (Group of Thirty) привели к изданию в 1990 г. закона «О рыночной реформе» (Market Reform Act). Данным законом Комиссии по ценным бумагам и биржевым операциям были предоставлены широкие полномочия по принятию мер, направленных на улучшение фондовой торговли, с обязательным учетом мнения Министерства финансов и Совета директоров Объединения центральных банков. В состав таких полномочий вошло, в том числе регулирование передачи документарных и бездокументарных ценных бумаг (кроме бездокументарных правительственных ценных бумаг), а также установленных в отношении этих бумаг ограниченных прав третьих лиц (обременений).

Независимо от изменений законодательства, направленных на разрешение выпуска бездокументарных ценных бумаг, на практике сформировались рынки, на которых по желанию инвесторов были выпущены ценные бумаги инвестиционных фондов открытой категории (open-end). Количество эмитируемых паев (долей) в таких фондах принципиально не ограничено, поэтому потенциальным инвесторам вовсе не обязательно приобретать их у прежних владельцев, можно просто купить новые. Ввиду этого (вторичная) торговля такими ценными бумагами относительно редка, а способные к обращению документы (собственно бумаги), удостоверяющие соответствующее право становятся излишними.

Сходная тенденция наблюдается применительно к так называемым дивидендам реинвестирующего назначения. Смысл реинвестиции сводится к тому, что дивиденды инвестируются в акции того же самого общества, которые либо уже обращаются на рынке либо будут дополнительно эмитированы. Поскольку такие акции являются для инвестора долгосрочным капиталовложением, их отчуждение относительно редко, а, следовательно, выпуск документа (акции бумажной формы) может быть отложен до тех пор, пока сам инвестор этого не потребует.

Другая возникшая на практике упрощенная форма передачи фондовых ценных бумаг состоит в том, что преобладающие в США именные ценные бумаги («registered securities») зачастую регистрируются на имя брокера («street name»), а это в свою очередь не требует перерегистрации на приобретателя. Возникшие при этом юридические проблемы при передаче обеспечительных прав на ценные бумаги послужили поводом к работе Редакционного комитета Национальной конференции уполномоченных по унификации права штатов (National Conference of Commissioners on Uniform State Laws) над изменением ЕТК.

Соображения комитета сводились прежде всего к упразднению прежнего различия в регулировании документарных и бездокументарных бумаг и новому разграничению бумаг, с одной стороны, на такие, которые внесены в реестр общества-эмитента на имя их владельца, а с другой стороны, на такие, которые внесены в реестр общества-эмитента на имя выполняющего промежуточную функцию третьего лица (например, брокера). В последнем случае необходимость в эмиссии документарных бумаг как правило не появляется в течение продолжительного времени.

B.ПРИНЦИПЫ ПЕРЕДАЧИ ЦЕННЫХ БУМАГ И «ЦЕННЫХ ПРАВ»

Несмотря на то, что американское право следует тем же самым правовым принципам, что и английское право, в частности воспринимает различие между общим правом (common law) и правом справедливости (law of equity), однако применительно к передаче фондовых ценных бумаг нормы ЕТК устанавливают особое регулирование. Статья 8 ЕТК определяет в качестве принципа, что прежний правовой

1 Далее – ЕТК.

1

режим документарных ценных бумаг изменен в минимальной степени и в свою очередь он в максимальной степени распространен на бездокументарные ценные бумаги непосредственно либо как аналог передачи последних.

I. Понятие инвестиционных ценных бумаг (Investment Securities)

Определение ценных бумаг, которое содержится в § 8-102 ЕТК, представляет собой не юридическую, а ориентированную на функциональные критерии дефиницию. Под определение инвестиционных ценных бумаг (investment securities) подпадают акции, доли (паи) или другие имущественные права участия в обществах и облигации, которые выпущены в виде предъявительских или именных бумаг, обычно обращаются на фондовых биржах или считаются формой капиталовложения, а также эмитированы в рамках определенной серии (массово) или согласно условиям их эмиссии способны к дроблению на подобную серию. Спорным является вопрос о том, допустимо ли рассматривать в качестве инвестиционных ценных бумаг опционы, депозитарные сертификаты (Certificates of Deposit), доли участия в семейных обществах с закрытым кругом участников, а также долгосрочные глобальные сертификаты. По мнению Комиссии по ценным бумагам и биржевым операциям долгосрочный глобальный сертификат следует рассматривать как документ, который сам по себе представляет отдельную серию ценных бумаг и потому подпадает под определение инвестиционных ценных бумаг.

Согласно § 8-102 ЕТК определение бездокументарных фондовых ценных бумаг соответствует определению документарных, разумеется, за исключением разницы в форме выпуска. Бездокументарные ценные бумаги могут выпускаться только в виде именных (регистрируемых) ценных бумаг. Таким образом, недопустимы «ценные права на предъявителя».

II. Общие возможности передачи ценных бумаг и бездокументарных «ценных прав» (не включенных в общий банк ценных бумаг)

Если иное не предусмотрено соглашением сторон, продавец может передавать по договору любые виды ценных бумаг определенного выпуска. Таким образом, он может передавать именные ценные бумаги, предъявительскую ценные бумаги или бездокументарные ценные права (§ 8-107 ЕТК(1)).

Закрепленные в § 8-313 ЕТК правила передачи ценных бумаг покупателю, под которой следует понимать любую добровольную передачу со встречным предоставлением или без такового, носят характер исчерпывающих и императивных предписаний.

Применительно к документарным ценным бумага передача может осуществляться посредством физической передачи владения. При этом владение может быть передано не только покупателю, но и определенному покупателем третьему лицу (хотя таким третьим лицом не может быть, например, брокер продавца).

Помимо этого существуют «суррогаты передачи владения». Так, передача обыкновенных именных ценных бумаг может осуществляться посредством перехода во владение финансового посредника (financial intermediary) покупателя, т.е. банка, брокера, клирингового общества или другого лица, такой ценной бумаги, которая эмитирована или индоссирована в пользу покупателя.

Основная форма передачи бездокументарных ценных прав состоит в том, что передаваемое ценное право регистрируется в реестре эмитента на имя покупателя или указанного покупателем третьего лица.

Один из видов передачи применим не только к документарным, но и к бездокументарным ценным бумагам. Он заключается в том, что финансовый посредник, не являющийся клиринговым обществом, во владении которого находятся ценные бумаги или на имя которого они зарегистрированы либо от имени другого финансового посредника зарегистрированы для первого, обозначает документарные или бездокументарные бумаги таким образом, что не отдельные документы, а определенное количество документов в рамках общего портфеля ценных бумаг учитываются у брокера как принадлежащие покупателю. В этом случае покупатель становится участником долевой собственности. Правда, при банкротстве брокера весьма проблематичным становится выяснение вопроса о том, какой покупатель в рамках какого портфеля является управомоченным лицом (сособственником). Поскольку на практике этот факт, как правило, не устанавливается, вопрос решается путем предположения, что все покупатели (клиенты брокера) являются в соответствующей доле управомоченными лицами (сособственниками) в рамках всех портфелей ценных бумаг, учитываемы у их брокера.

III. Дальнейшие предпосылки (условия) обособленной передачи документарных и бездокументарных именных ценных бумаг («Registered Securities»)

1. Совершение индоссамента на именных ценных бумагах Несмотря на то, что для передачи предъявительских ценных бумаг достаточно простой их передачи во

владение покупателя (delivery), в США такие бумаги встречаются относительно редко. Кроме того, в некоторых штатах не допускается выпуск акций на предъявителя.

2

Для передачи именных ценных бумаг помимо обязательной передачи владения или суррогата передачи требуется совершение на бумаге передаточной надписи - индоссамента, который может быть бланковым или на имя определенного лица (special endorcement).

В американском праве, если иное не предусмотрено соглашением, совершение индоссамента не предполагает гарантий в отношении будущего платежа по ценной бумаге.

2. Распоряжение (Instruction) при передаче бездокументарных ценных прав.

Ввиду отсутствия документа, на котором можно совершить индоссамент, для бездокументарных ценных прав создан способ передачи посредством направления эмитенту распоряжения (instruction), которое влечет тот же юридический эффект, что и совершение передаточной надписи на документарных бумагах. Распоряжение как своеобразный аналог передачи владения и совершения индоссамента должно исходить от надлежащего лица, которым принципиально может быть владелец (правообладатель) или его посредник. Распоряжение не обязательно составляется в виде письменного документа, подписанного управомоченным лицом. По соглашению сторон распоряжения могут совершаться в иной форме, например, электронной, устной или с использованием телефонной связи. Однако во избежание злоупотреблений все участвующие лица заинтересованы в установлении единой формы распоряжений. Правовые последствия распоряжения соответствуют эффекту индоссамента на документарной бумаге и равным образом не предполагают гарантий будущего платежа.

3. Индоссамент или распоряжение, совершенные неуправомоченным лицом По общему правилу при совершении индоссамента или распоряжения надлежащим лицом,

добросовестное приобретение не возможно. Однако недействительность передачи не может быть противопоставлена в качестве возражения такому покупателю, который возмездно (for value) приобрел новый эмитированный документ или именную ценную бумагу, не зная (в том числе вследствие неосторожности) о притязаниях третьего лица (adverse claims) на ту же ценную бумагу. То же правило действует и применительно к бездокументарным ценным правам, покупатель которых получил от эмитента так называемое первичное объявление о транзакции (initial transaction statement), подтверждающее регистрацию передачи. При этом речь не идет о добросовестном приобретении (bona fide purchase) в собственном смысле, поскольку такое добросовестное приобретение согласно § 8-302 ЕТК возможно только в случае подделки подписи управомоченного лица. Но в любом случае описанное регулирование (а именно потеря управомоченным лицом своего права с момента соответствующей передачи или выпуска акций) означает ограничение того общего принципа, что подделанные подписи не имеют действия против подлинного правообладателя.

Собственник украденных или утраченных ценных бумаг, а также утративший свое ценное право в результате подделки его подписи на распоряжении (instruction), ни в коем случае не остается без юридической защиты. Подлинный владелец (правообладатель) получает право требования к эмитенту, допустившему неправомерную регистрацию ценных бумаг на имя покупателя, даже в случае отсутствия вины эмитента. Такое право требование может быть направлено прежде всего на выпуск новых ценных бумаг или соответственно ценных права взамен приобретенных добросовестным покупателем, но только в рамках разрешенных для данного эмитента объемов эмиссии.

IV. Регистрация эмитентами передачи ценных бумаг

1. Правовая функция

Регистрация передачи документарных именных ценных бумаг («registered securities») не обязательна для наступления собственно эффекта передачи, но приобретатель может потребовать ее проведение от отчуждателя. После завершения описанного выше фактического состава передачи, предусмотренного § 8- 313 (1) ЕТК, инвестор, если иное не оговорено соглашением сторон, даже без регистрации приобретает право собственности на ценные бумаги или соответственно ценные права. При регистрации приобретаемых ценных бумаг на имя брокера («street name»), последний действует в определенной степени как представитель инвестора.

Однако регистрация все же имеет самостоятельные правовые последствия. До момента регистрации эмитент обязан рассматривать прежнего правообладателя, на чье имя зарегистрированы ценные бумаги, как лицо, уполномоченное на получение уведомлений общества и осуществление иных прав участника общества. Таким образом, регистрация выполняет функцию легитимации управомоченного лица перед эмитентом. Кроме того, регистрация на имя добросовестного возмездного приобретателя влечет невозможность противопоставления последнему возражений, связанных с недействительностью передачи ценной бумаги вследствие совершения индоссамента неуправомоченным лицом.

Указанные правовые последствия регистрации приобретают более существенное значение применительно к бездокументарным ценным правам, поскольку основная форма передачи таковых заключается именно в перерегистрации прав на имя покупателя.

При наличии необходимых фактических условий эмитент обязан провести регистрацию перехода документарных или бездокументарных ценных бумаг; также он несет перед заявителем или его

3

представителем ответственность в виде возмещения убытков, вызванных не исполнением такой обязанности или задержкой ее исполнения по вине эмитента.

2. Необходимые предпосылки (условия) регистрации

a)Предъявление бумаги. Обязанность зарегистрировать передачу ценной бумаги возникает у эмитента в том случае, если ему направлена сама передаваемая ценная бумага с требованием о проведении регистрации. При этом фактическое предъявление документарной ценной бумаги необходимо, поскольку регистрация одновременно требует выпуск «новой» ценной бумаги на имя приобретателя взамен «старой», изымаемой из обращения.

b)Гарантия подписи. Эмитент может потребовать от заявителя также гарантии подлинности подписей лиц, совершивших индоссамент. При этом подлинность понимается как отсутствие фальсификации и подделки подписи. Наличие такого права у эмитента связано прежде всего с его повышенной ответственностью за регистрацию передачи ценных бумаг, осуществленную по документам с поддельной подписью управомоченного лица или подписью неуправомоченного лица. С получением гарантии подлинности подписи (подтверждающей отметки «signature guaranteed») эмитент одновременно определяет то лицо, которое в свою очередь будет нести ответственность перед ним в случае если подпись все же окажется фальсифицированной.

c)Правомерность передачи. Обязанность эмитента зарегистрировать передачу ценной бумаги возникает разумеется только в том случае, если передача совершена правомерно. Передачу следует рассматривать в качестве правомерной, если при этом не нарушаются каким-либо образом права других лиц, а лицо, требующее проведение регистрации, уполномочено на распоряжение в отношении документарной ценной бумаги.

Права третьих лиц. Понятие «adverse claim» прямо не определено, но согласно § 8-302 (2) ЕТК в его содержание входят притязания третьих лиц, сопряженные с утверждением о том, что совершаемая передача противоправна или определенное лицо имеет права на передаваемую ценную бумагу, исключающие правомерное распоряжение ценной бумагой иным лицом. К этой категории притязаний следует отнести и «экономическую собственность» выгодоприобретателя («beneficiary»).

В связи с этим эмитент обязан проверить наличие или отсутствие возможных прав третьих лиц на передаваемые ценные бумаги, используя для этого все разумные и целесообразные средства. Впрочем, в § 8- 403 ЕТК указаны права и обязанности эмитента, позволяющие ему до минимума снизить риск своей ответственности перед подлинным управомоченным лицом.

Иные причины противоправности передачи. Передача может быть квалифицирована в качестве противоправной не только в случае нарушения частных прав третьих лиц, но и в случае совершения передачи в нарушение императивных норм о публичности, закрепленных законами о ценных бумагах, в частности законом о ценных бумагах 1933 г. (Securities Act of 1933) или при нарушении налогового законодательства.

d) Особенности регистрации передачи бездокументарных ценных прав. Для регистрации передачи бездокументарных ценных прав требуется предъявление (направление) распоряжения (instruction). Эмитент может потребовать гарантии подлинности подписи на распоряжении. При этом гарант подтверждает только идентичность подписанта, но не фактическое полномочие последнего на совершение подписи. Это отличие от гарантии подписи применительно к документарным бумагам основано на том, что гарант ценного права не имеет перед собой документа, который мог бы легитимировать подписанта как правообладателя.

В отличие от документарных ценных бумаг передача бездокументарных прав принципиально основана на факте внесения соответствующих записей в реестр эмитента. Вместе с тем существенно сужается область проверки эмитентом возможных прав третьих лиц.

3. Возмещение эмитентом убытков лицам, участвовавшим в регистрации При неисполнении или ненадлежащем возложенных на эмитента обязанностей, повлекших утрату

владельцем права собственности на ценную бумагу, эмитент несет ответственность за причиненные в связи с этим убытки владельцу ценной бумаги (правообладателю) и обязан выдать потерпевшему новый документ ценной бумаги или предоставить новое ценное право, зарегистрировав его в реестре. Применительно к документарным ценным бумагам требование потерпевшего правообладателя может быть отклонено, если эмитент своевременно не получил уведомление о факте хищения, утраты, уничтожения или иного выбытия ценной бумаги из владения собственника помимо его воли. Это правило не распространяется на бездокументарные ценные права. Разумеется, обязанность по выпуску новой ценной бумаги или регистрации нового бездокументарного ценного права не может быть исполнена в том случае, если это приведет к превышению разрешенных для данного эмитента объемов эмиссии. В последнем случае эмитент обязан исполнить свою обязанность путем покупки на рынке идентичных ценных бумаг и передачи их потерпевшему или путем возмещения потерпевшему покупной цены утраченных ценных бумаги или ценных прав.

4

4. Заверения (Warranties) лица, подавшего заявление на регистрацию.

Тот, кто предъявляет ценную бумагу на регистрацию передачи, к оплате или к обмену, заверяет эмитента и только его в своей управомоченности на совершение соответствующего действия. Он заверяет эмитента в том, что ценная бумага была индоссирована управомоченным лицом, индоссамент действителен, отсутствуют препятствующие этому права третьих лиц, применимое налоговое законодательство соблюдено, передача ценной бумаги юридически действительна или осуществлена в пользу добросовестного приобретателя (bona fide purchaser). Таким образом, ответственность в виде возмещения убытков перед эмитентом несет не гарант подлинности подписи, а заявитель. Разумеется, добросовестный приобретатель заверяет эмитента в том, что у него отсутствуют сведения о том, что индоссамент совершен неуправомоченным лицом.

Соответствующие заверения дает также лицо, направляющее распоряжение (instruction) о регистрации передачи бездокументарных ценных прав.

С. ОСОБЕННОСТИ ОБРАЩЕНИЯ ЦЕННЫХ БУМАГ ПРИ ИХ ВКЛЮЧЕНИИ В СИСТЕМУ ОБЩЕГО БАНКА ЦЕННЫХ БУМАГ

I. Клиринговые общества

Как общий банк ценных бумаг и клиринговое общество в смысле положений § 8-102 (3) ЕТК в 1973 г. была основана Нью-Йоркская депозитарная трастовая компания (New Yorker Depositary Trust Company). Депозитарная трастовая компания (DTC) как общий банк ценных бумаг создана при Национальной клиринговой корпорации по ценным бумагам (National Securities Clearing Corporation). DTC осуществляет свою деятельность в качестве общего банка ценных бумаг не только в США, но и по всему миру. Помимо DTC в США имеются также Трастовая компания по ценным бумагам Среднего запада (Midwest Securities Trust Company) в Чикаго и Филадельфийская депозитарная трастовая компания (Philadelphia Depositary Trust

Company).

Согласно положениям закона «О ценных бумагах и биржах» 1934 г. (Securities Exchange Act of 1934) DTC является клиринговым обществом, находящимся в ведении Комиссии по ценным бумагам (Security Exchange Commission), т.е. федерального органа США по надзору за кредитным рынком. Будучи участником системы центральных банков штатов и Нью-Йоркской трастовой компанией DTC подчинена как Совету губернаторов Федеральной резервной системы («Board of Governors» of Federal Reserve System), так и Нью-Йоркскому государственному банковскому департаменту (New York State Banking Department). Владелец ценных бумаг, включенных в систему DTC, является одновременно владельцем счета в соответствующих организациях.

Владельцами счета в указанных системах общего банка ценных бумаг могут быть брокеры, дилеры, банки, инвестиционные, страховые и трастовые компании, а также клиринговые организации, если их деловая активность, техническое обеспечение и кредитоспособность позволяют осуществлять беспрепятственное сотрудничество в этой сфере деятельности. Иностранные компании не вправе открывать указанные счета до получения ими допуска к системе DTC как организации, осуществляющей деятельность в соответствии с законодательством США. Однако иностранные банки и иные организации могут стать владельцами счета в DTC через созданные ими в США дочерние компании. Владельцы счета должны соответственно их участию в системе DTC внести сумму денежного обеспечения по требованиям, которые могут быть им предъявлены («Participants Fund»).

II. Включение ценных бумаг в систему совместного депонирования ценных бумаг.

1. Способность к совместному депонированию.

В системе DTC допускаются только именные ценные бумаги («registered securities») либо такие предъявительские ценные бумаги, которые могут быть конвертированы в именные. Такие бумаги регистрируются на имя номинального собственника («nominee»), который выступает перед обществомэмитентом в роли управомоченного и зарегистрированного держателя именных ценных бумаг для инвесторов. Система DTC требует в отношении депонированных в ней ценных бумаг, чтобы для ведения учета и передачи ценных бумаг был назначен трансфертный агент («transfer agent»), как правило, банк. При первоначальном депонировании в общем банке ценных бумаг именные ценные бумаги («registered securities») должны быть допущены с легитимационной уступкой в пользу DTC как номинального держателя, а именно «Cede & Co.». Затем ценные бумаги перерегистрируются на конкретного номинального держателя, чтобы тем самым получить свойство взаимозаменяемости.

2. Последствия включения в систему совместного депонирования.

При перерегистрации на имя «Cede & Co.» речь идет о передаче легитимации, при этом юридический и фактический статус владельца ценных бумаг остается за конкретным инвестором.

Перед обществом-эмитентом номинальный держатель действует как владелец и, следовательно, управомоченное к осуществлению прав акционера лицо. Платежи в виде процентов и дивидендов,

5

перечисляемые в DTC, поступают на счета владельцев (номинальных держателей), которые в свою очередь направляют их своим клиентам. Подобным образом система DTC позволяет владельцам счета и их клиентам осуществлять право голоса. DTC сообщает обществам-эмитентам перечень владельцев счета в системе, направляет доверенности на осуществления права голоса, выданные в пользу владельцев счета, а также уведомляет об этом последних Таким образом, примечательно, что в системе DTC известны только владельцы счета, но не отдельные конечные инвесторы в общей цепи депонирования и управления ценным бумагами.

DTC прибегает к сокращению портфелей ценных бумаг посредством объединения отдельных ценных бумаг в крупные депозитные сертификаты («jumbo certificates»). Одновременно этим достигается и определенная защита владельцев против незаконного отчуждения принадлежащим им отдельных ценных бумаг. Впрочем, трансфертные агенты на части портфелей больше не выдают никаких сертификатов, поэтому такие бездокументарные ценные бумаги передаются только посредством учетных записей. При этом речь идет о так называемой программе FAST, предназначенной для быстрого автоматического трансферта ценных бумаг («Fast Automated Securities Transfer»). Эта программа также позволяет более не выпускать депозитные сертификаты на части портфелей ценных бумаг. Вместо этого трансфертный агент выдает так называемые балансовые, или сальдовые сертификаты («balance certificate»).

III. Фактическая последовательность передачи ценных бумаг, включенных общий банк ценных

бумаг

Как правило, совершаемая между двумя инвесторам продажа ценных бумаг проходит в три этапа. Один из них состоит в совершении необходимых расчетов между продающим и покупающим брокерами («street-side settlement»). Два других заключаются в совершении взаимных расчетов соответственно между покупающим брокером и его клиентом и между продающим брокером и его клиентом («customer-side

settlement»).

Система обращения США исходит из пятидневного периода торговли, т.е. исполнение сделки происходит в течение пяти дней после ее заключения на основе практики расчетов на фондовых рынках

(«rolling settlement»).

1. Внешние расчеты брокеров (Street-Side Settlement)

Озаключении сделок обязательным является уведомление клиринговой организации. Клиринговые общества связаны с системой общего банка ценных бумаг посредством того обстоятельства, что члены клирингового общества являются владельцами счетов в системе общего банка.

Окупле-продаже ценных бумаг клиринговое общество уведомляется в течение одного дня после заключения сделки (торговый день + 1).

После перепроверки соответствия параметров сделки клиринговое общество утром следующего дня (торговый день + 2) направляет брокеру соответствующий список подлежащих исполнению договоров купли-продажи, а также список несогласованных сделок.

Участвующие стороны несогласованных сделок должны в течение еще одного дня (торговый день +

3)уточнить параметры сделки, в отношении которых между ними существуют разногласия. Если не удалось устранить разногласия, на пятый день расчеты по сделке не производятся, а сама сделка передается сторонам договора на уточнение и решение его судьбы.

После согласования сделки (торговый день + 4) клиринговое общество направляет своим членам уведомление о сделках, расчеты по которым осуществляются на следующий день. Клиринговое общество гарантирует исполнение согласованных сделок, а само исполнение происходит фактически не напрямую между сторонами договора, а между ними и клиринговым обществом.

В день расчетов (торговый день + 5) осуществляется передача ценных бумаг на счета брокеров (дилеров) в системе общего банка ценных бумаг, который связан с клиринговым обществом посредством открытых в системе счетов на имя членов клирингового общества. В этот же день перечисляются платежи за переданные ценные бумаги.

Исполнение сделки контролируется системой постоянных нетто-расчетов («continuous net settlement»). С ее помощью ежедневно для каждого участника сделки определяется нетто-позиция по ценным бумагами и по расчетам с клиринговым обществом, в том числе указываются списания и зачисления ценных бумаг,

сальдо денежного счета («accounting summary»).

2. Внутренние расчеты с клиентами («Customer-Side Settlement»)

Большинство сделок между брокерами и клиентами исполняются в настоящее время в специальной системе передачи DTC по принципу «передача против платежа». Эта система также исходит из пятидневного периода расчетов.

Сначала брокер (дилер) или банк уведомляет DTC о деталях заключения сделки, которые DTC направляет инвесторам или их представителям. При подтверждении сделки DTC уведомляет участвующих лиц об обязанностях по передаче и оплате при исполнении каждой отдельной сделки. При этом DTC не выступает в качестве гаранта исполнения.

6

Если ценные бумаги допущены к совместному депонированию в системе общего банка ценных бумаг, если на 4 день (торговый день + 3) общество-эмитент подтвердило сделку, а подлежащие исполнения объекты (ценные бумаги и денежные средства) находятся на счетах сторон договора, в торговый день + 5 осуществляется автоматический расчет путем перерегистрации ценных бумаг на покупателя и перечисления платежа отчуждателю.

IV. Специальные возможности передачи документарных ценных бумаг и бездокументарных ценных прав (включенных в систему общего банка ценных бумаг)

Передача ценных бумаг может осуществляться также посредством внесений соответствующих записей в книгу (реестр) клирингового общества на имя покупателя или иного указанного покупателем лица. Необходимые условия такой передачи содержатся в § 8-320 ЕТК.

Передача документарных ценных бумаг может быть совершена таким образом, что соответствующее количество определенных ценных бумаг, которые находятся во владении клирингового общества, банкахранителя («custodian bank») или номинального держателя, зарегистрированного в этих организациях, перерегистрируется со счета передающего клиента на счет получателя.

Бездокументарные ценные права также могут передаваться путем внесений записей в книгу (реестр) клирингового общества и без регистрации в реестре общества-эмитента. В этом случае ценное право должно быть внесено в реестре эмитента соответственно на имя клирингового общества, банка-хранителя («custodian bank») или номинального держателя, зарегистрированного в этих организациях.

V. Сравнение видов передачи

Передача документарных именных ценных бумаг («registered securities») осуществляется посредством индоссамента и передачи владения. Бездокументарные ценные права принципиально передаются посредством регистрации соответствующей передачи эмитентом.

При совместном депонировании передача как документарных, так и бездокументарных бумаг совершается просто посредством перезаписи.

В условиях современных форм депонирования фондовых ценных бумаг между документарной и бездокументарной формой ценных бумаг фактические различие не проводится. Помимо этого отпадает гарантийная функция индоссамента и соответственно распоряжения («instruction»).

D.ПРАВОВЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ ПЕРЕДАЧИ

I. Получение правовой позиции отчуждателя

По общему правилу в результате передачи покупатель приобретает права в том объеме, в котором они принадлежали продавцу.

Тем не менее, права приобретаются свободными от прав третьих лиц, если отчуждатель в свою очередь приобрел ранее ценную бумагу или ценное право добросовестно. Действует правило о защите добросовестного второго приобретения.

Однако этот принцип («shelter principle») в некоторых случаях подлежит ограничению. Следующий за добросовестным приобретатель может не отвечать закрепленным в § 8-302 (1) ЕТК критериям защиты добросовестных лиц, например, являться тем самым неуправомоченным и недобросовестным отчуждателем, продавшим ранее ценную бумагу данному добросовестному покупателю. Несмотря на то, что сам добросовестный приобретатель рассматривается как управомоченное лицо, прежний неуправомоченный отчуждатель, решивший совершить обратную покупку не приобретает права.

II. Добросовестное приобретение (Bona Fide Purchase)

Добросовестный приобретатель при всех видах передачи приобретает ценные бумаги, свободные от притязаний третьих лиц («adverse claims»). При этом речь идет не о возражениях эмитента, а о правах третьих лиц или иных основаниях, влекущих противоправность передачи. Условием добросовестного приобретения, свободного от притязаний третьих лиц, наряду с возмездностью приобретения является субъективное, не обязательно основанное на объективном критерии осмотрительности незнание приобретателя о правовых притязаниях третьих лиц.

Критическим моментом для решения вопроса о добросовестности приобретателя применительно к документарным ценным бумагам является передача владения бумагой, применительно к бездокументарным ценным правам – момент регистрации передачи. В других случаях возможного добросовестного приобретения (§ 8-302 (1) (с) ЕТК): момент совершения суррогата передачи, момент подтверждения сделки, а равно обозначение учитываемых брокером ценных бумаг как принадлежащих приобретателю, либо момент внесения записей в книгу (реестр) клирингового общества.

7

Первичное объявление о транзакции (Initial Transaction Statement) и уведомление зарегистрированного лица. Бездокументарные ценные права требуют особого регулирования в той мере, в которой они лишены бумажной формы, что влечет невозможность легкой проверки наличия прав третьих лиц. Поэтому в отношение бездокументарных ценных прав установлена обязанность эмитента по составлению письменного объявления о транзакции (initial transaction statement), которое он в течение двух дней после регистрации передачи должен направить новому собственнику и залогодержателю, если ценное право заложено.

Это объявление эмитента должно содержать соответствующее описание выпуска, в рамках которого эмитировано ценное право, перерегистрированное на имя приобретателя, количество ценных прав, имя (наименование), адрес нового владельца и его индивидуальный номер налогоплательщика, а также аналогичные сведения о залогодержателе, если ценное право заложено.

Существенным является то, что эмитент должен указать, подлежит ли ценное право обременению и ограничению на распоряжение, а также указать, существуют ли на момент регистрации права третьих лиц, препятствующие передаче ценного права.

Покупатель приобретает ценное право в той свободное от притязаний третьих лиц, в которой в первичном объявлении о транзакции не сообщено о таких правах.

Вопрос о том, знал ли приобретатель о наличии препятствующих распоряжению правах третьих лиц, зависит от установления обстоятельств в конкретном деле. Однако § 8 ЕТК содержит ряд положений на этот счет. Наряду с подтвержденными документально возражениями существуют другие случаи, при которых предполагается знание и обязанность знать о правах третьих лиц в силу закона. Например, если покупатель знает, что приобретает ценные бумаги или ценные права у доверительного управляющего, он не должен проверять его управомоченность на распоряжение правом. Но если ему фактически известно, что доверительный управляющий полученную по сделке прибыль использует для собственных целей или доверительный управляющий прибыль иным образом нарушает договор доверительного управления, то в этом смысле приобретатель в силу закона знает или должен знать о притязаниях третьих лиц.

Добросовестное приобретение доли в совместной собственности на портфели ценных бумаг невозможно в том мере, в которой передача фактически осуществляется через банк, брокера и т.д. (§ 8-313

(1) (b)-(g) ЕТК).

Напротив, добросовестное приобретение возможно при простой перерегистрации в книге (реестре) клирингового общества (§ 8-320 (1),(3) ЕТК).

E.РАСПРЕДЕЛЕНИЕ РИСКОВ ПРИ ОТЧУЖДЕНИИ ЦЕННЫХ БУМАГ И БЕЗДОКУМЕНТАРНЫХ ЦЕННЫХ ПРАВ

От возможности добросовестного приобретения следует отличать вопрос о том, кто и какие риски должен нести при отчуждении ценных бумаг с участием третьих лиц (посредников), необходимых в условиях современной фондовой торговли.

I. Обязанности продавца по передаче при участии брокера

Согласно § 8-314 ЕТК при передаче ценных бумаг или ценных прав на бирже при участии брокера, действующего за чужой счет, продающий клиент исполняет свою обязанность по передаче посредством того, что передает брокеру или указанному брокером лицу владение документов или по требованию выдает брокеру заявление о признании того факта, что ценная бумага будет сохранена для брокера.

Такое заявление о признании достаточно также применительно к бездокументарным ценным правам. Как правило, продавец исполняет свою обязанность по передаче бездокументарных ценных прав посредством того, что перерегистрирует ценное право на имя брокера или указанного брокером лица.

II. Заверения (Warranties) при отчуждении

При возмездном отчуждении передающее лицо согласно § 8-316 (2) ЕТК дает заверение, что его передача действительна и правомерна, ценная бумага является подлинной, а также отсутствуют сведения о возможности недействительности ценной бумаги.

В случае если впоследствии обнаружиться, что заверения не соответствовали действительности, продавец несет ответственность за нарушение договора в виде возмещения убытков.

Применительно к бездокументарным ценным правам лицо, направившее распоряжение на передачу (instruction), дает возмездному приобретателю сходные заверения о том, что передаваемое ценное право действительно и отсутствуют какие-либо основания полагать, что действительность права может быть поколеблена.

III. Нормы законодательства об обязательной форме (Statute of Frauds)

Согласно § 8-319 ЕТК договоры купли-продажи ценных бумаг должны быть совершены в письменной форме («writing») и подписаны («signed») управомоченным лицом.

8

F.ОСОБЕННОСТИ БЕЗДОКУМЕНТАРНЫХ ЦЕННЫХ ПРАВ: ПЕРИОДИЧЕСКИЕ

«ВЫПИСКИ ИЗ СЧЕТА» (PERIODIC STATEMENTS)

По меньшей мере раз в год эмитент бездокументарных ценных прав должен направлять зарегистрированному владельцу и зарегистрированному залогодержателю отчеты, которые содержательно соответствуют первичному объявлению о трансакции (initial transaction statement). Эти выписки из счета должны содержать описание эмиссии, к которой относятся бездокументарные ценные права, имя (наименование), адрес владельца и его индивидуальный номер налогоплательщика, а если ценные права переданы в залог, то и аналогичные сведения о залогодержателе, количестве ценных прав, которые зарегистрированы на имя владельца, которые переданы в залог, указания о правах третьих лиц, наличии или отсутствии иных ограничений.

В любое время зарегистрированный владелец и залогодержатель вправе потребовать от эмитента такую выписку.

G.ПРАВОВЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ ПРОЦЕССА ДЕМАТЕРИАЛИЗАЦИИ

I. Правовые последствия регистрации ценных бумаг на имя брокера («Street Name») и включения их в систему совместного депонирования.

Значительным шагом к дематериализации ценных бумаг стала система совместного депонирования, которое в праве США обычно осуществляется при регистрации на имя брокера («street name»).

1.Коммуникация между обществом и экономическими (материальными) собственниками. Присущее американскому регулированию преимущество именных ценных бумаг («registered securities») перед предъявительскими состоит в том более непосредственной и простой коммуникации (связи) общества и его участников (акционеров). Напротив, выпуск бумаг на имя брокера («street name») вновь усложняет эту коммуникацию, поскольку эмитент знает имена только зарегистрированных владельцев, но не действительных собственников.

2.Правовое положение клиентов при конкурсном производстве в отношении брокера.

а) Правовая квалификация как собственность клиентов. Если бумаги, которые передаются под контролем брокера, зарегистрированы на имя покупателя («customer name securities») и, кроме того, осуществляется их держание для клиентов (инвесторов), то проблем при банкротстве брокеров не возникает, так как в этом случае клиент всегда может истребовать ценные бумаги.

Иначе дело обстоит в том случае, когда ценные бумаги зарегистрированы на имя брокера, дилера или номинального держателя («street name»). Эти ценные бумаги не признаются однозначно собственностью клиентов. Тем не менее, при банкротстве брокера эти ценные бумаги следует также квалифицировать как собственность клиентов («customer property») в той мере, в которой осуществляется держание и учет этих ценных бумаг для клиента (после перехода к последнему права собственности согласно (§ 8-313 ЕТК). В этом смысле такие ценные бумаги являются собственностью клиентов во владении брокера, которые к тому же фактически находятся у клирингового общества, других брокеров, банков, депозитариях или трансфертных агентов, поскольку эти лица осуществляют держание ценных бумаг для данного брокера (владельца). Если речь идет о собственности клиентов, то каждый отдельный клиент обладает в соответствующей доле правом требования на имеющиеся в наличии ценные бумаги.

b) Предписания об обеспечении и сохранении собственности клиентов. Разумеется, созданная для клиентов защита при банкротстве брокера зависит от того, ведет ли брокер свои книги (реестры) сделок надлежащим образом. Законом «О защите инвестора, приобретающего ценные бумаги» 1970 г. (Securities Investor Protection Act of 1970) предусмотрен целый ряд обеспечительных мер, которые направлены на предотвращение путаницы в книгах (реестрах) брокеров. Брокер должен открывать специальные счета для портфелей клиента. Кроме того, брокер в свою очередь обязан требовать либо получение физического владения или контроля (фактической возможности распоряжения) в отношении тех ценных бумаг, которые полностью оплачены клиентом. Также на брокера возложена обязанность по выявлению «недостач» в портфелях ценных бумаг. Если книги (реестра) брокера велись ненадлежащим образом, собственные портфели ценных бумаг брокера могут быть причислены к собственности клиентов в объеме недостачи, чтобы служить средством удовлетворения требований клиентов в конкурсном производстве.

с) Корпорация защиты инвесторов, приобретающих ценные бумаги (Securities Investor Protection Corporation). С принятием закона «О защите инвестора, приобретающего ценные бумаги» 1970 г. (Securities Investor Protection Act of 1970) создана также Корпорация защиты инвесторов, приобретающих ценные бумаги, некоммерческое объединение, которое охватывает всех брокеров и торговцев, являющихся членами национальной биржи или Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (National Association of Securities Dealers). Задача созданной корпорации состоит в том, чтобы принимать необходимые меры по защите инвесторов, а при ликвидации соответствующих брокеров и торговцев перераспределять их

9

имущество, если объем портфелей клиентов (инвесторов) оказался недостаточным для удовлетворения требований инвесторов. Сама корпорация гарантирует клиентам обеспечение риска утраты принадлежащих им ценных бумаг и денежных прав требования на сумму до 500000 долларов США.

II. Проблема и правовые последствия передачи бездокументарных ценных прав

1. Фактические недостатки не удостоверенных документами ценных прав Недостаток бездокументарных ценных прав состоит до сих пор в том, что они не включены в систему

депонирования и передачи Нью-Йоркской депозитарной трастовой компании (New Yorker DTC) и также не допущены к участию в этой системе.

Также недостатком в регулировании бездокументарных ценных прав являются дополнительные расходы эмитента, которые он вынужден нести не только при регистрации передачи, залога ценного права, но при исполнении обязанности по периодические уведомлению зарегистрированных лиц о состоянии реестра («statements»). При дуалистической системе (дуализме правового режима ценных бумаг разных форм выпуска) эмитент вынужден также с риском для себя совмещать работу по правилам обеих системы и нести соответствующую ответственность. Наряду с этим можно отметить, что бездокументарные ценные бумаги до сих пор не согласованы с концепцией обращения в традиционном смысле.

2. Конкуренция легитимированных лиц.

Проблема, присущая именно американскому регулированию, применительно к бездокументарным ценным правам состоит в следующем. Книжная (реестровая) документация клиринговых обществ зачастую не согласована друг с другом, поскольку первичные объявления о транзакции («initial transaction statement») необходимым образом не содержат иные, помимо передачи и залога, практикуемые на фондовом рынке операции. Это расхождение книг (реестров) клиринговых обществ и реестра эмитента смягчается тем, что изменения прав, не основанные на обозначенных в «initial transaction statement», устраняются последующим добросовестным приобретением ценных прав.

Но иногда возникает проблема конкуренции двух противостоящих друг другу обладателей легитимации, которая для американских юристов не обязательно решается по принципу старшинства, хотя и могла быть законодательно решена подобным образом.

3. Различное правовое обсуждение документированных и недокументированных ценностей Несмотря на тенденцию приравнивания в регулировании правовых режимов существуют отчетливые

различия между документарными и бездокументарными ценными бумагами.

Брокер, имеющий счет в клиринговом обществе, может приобрести документарную ценную бумагу свободной от притязаний третьих лиц, поскольку записи в книгах (реестрах) клирингового общества обеспечивают защиту добросовестного приобретения согласно § 8-302 (1) (с) ЕТК. Добросовестный клиент равным образом защищается посредством того, что ценные бумаги имеют документарную форму. Брокер или финансовый посредник (не клиринговое общество) помимо подтверждения покупателю осуществляет держание ценных бумаг для клиента и с помощью регистрации или иным образом обозначает эти бумаги как принадлежащие покупателю. Но если ценные бумаги выпущены в бездокументарной форме, защита добросовестного приобретения обеспечивается только при регистрации на имя клиента. Это означает, что добросовестная защиты покупателя бездокументарных ценных прав при участии в сделке брокера возможна только в случае относительно сложного процесса регистрации. Напротив, при упрощенной форме передачи (без регистрации) это недопустимо.

4. Уравнивание правового обсуждения документированных и недокументированных ценностей при совместном хранении (депонировании) через клиринговое общество

Если держание документарных и бездокументарных ценных бумаг осуществляет клиринговое общество, зарегистрировав таковые на свое имя, исчезают какие-либо юридические различия, связанные с формой выпуска ценных бумаг. В обоих случаях передача осуществляется посредством внесения соответствующих записей в книгу клирингового общества. При этом не играют никакой роли первичные объявления о транзакции («initial transaction statement») и задержка в получении таковых, поскольку ценные права до, во время и после передачи остаются зарегистрированными на имя клирингового общества.

Таким образом, в США с внесением дополнений в ЕТК в 1977 г. предусмотрена и получила широкое практическое развитие возможность выпуска бездокументарных ценных прав. Однако сама идея уравнивания правового режима ценных бумаг документарной и бездокументарной формы оказалось реализуемой лишь отчасти.

10