!Экзамен зачет учебный год 2023-2024 / tuktarov_ipo_methods

МЕТОДЫ ПРОДАЖ

цены на акции1, что представляется не

ничен выбор параметров для приобрете-

совсем точным. Полагаем, что для раз-

ния: остается выбрать только количество

Для публичной продажи акций ис-

личия методов публичной продажи ак-

ценных бумаг, которые они намерены ку-

пользуют следующие виды методов:

ций можно использовать и другие крите-

пить. Считается, что метод фиксирован-

• метод фиксированной цены (fixed

рии, в частности объем раскрываемой

ной цены максимально обеспечивает ин-

price offering);

информации, роль андеррайтера и воз-

весторам равный доступ к покупке акций:

• аукционный метод (auction IPO);

можность определения круга инвесторов

здесь исключено размещение акций од-

• книжный метод (book-building IPO).

и др.

ному лицу преимущественно перед раз-

Данные методы IPO зафиксированы

Рассмотрим различия, существующие

мещением акций другому. Иными слова-

в обзоре Международного института уни-

между методами публичной продажи ак-

ми, отсутствует дискриминация между ка-

фикации частного права (УНИДРУА) в

ций.

тегориями инвесторов и качеством их

связи с подготовкой этим институтом

предложений по покупке акций.

Принципов и правил совершенствова-

МЕТОД ФИКСИРОВАННОЙ

Простота параметров продажи акций

ния торговли ценными бумагами в стра-

ЦЕНЫ

по фиксированной цене снижает издерж-

нах переходной экономики. В указанном

ки контроля и проверки процесса публич-

В случае продажи акций по фиксиро-

обзоре методы дифференцированы в

ной продажи акций. В свою очередь это

зависимости от механизма определения

ванной цене у инвесторов крайне огра-

способствует достижению немаловажного

о принятии максимума усилий — best

формации, тем самым ограничивая недо-

БУДУЩЕЕ — ЗА ГИБРИДНЫМ

efforts — (в противоположность догово-

оценку акций или последующую их вола-

МЕТОДОМ

рам на результат), т. е. когда андеррай-

тильность. Поскольку больший контроль и

Анализ правового регулирования за-

тер не принимает на себя обязательства

меньшие риски выгодны для эмитентов,

по покупке непроданных публике акций.

преимущества гибкости книжного рас-

рубежных финансовых рынков показыва-

Во-вторых, важной особенностью книж-

пределения акций могут объяснить при-

ет, что наметилась тенденция смешения

ного механизма является то, что продажа

чину, почему этому методу отдается пред-

различных механизмов публичной прода-

акций инвесторам9 зависит только от

почтение11.

жи ценных бумаг.

полного усмотрения андеррайтера. В слу-

Многие исследователи пришли к вы-

С одной стороны, такое смешение бу-

чае использования аукционного метода

воду, что участники фондового рынка

дет осуществляться за счет продажи ак-

проведения IPO роль андеррайтера будет

предпочитают книжный метод размеще-

ций траншами (частями) и применения

значительно скромнее. При распределе-

ния, объясняя это наличием особых отно-

различных ее методов: один транш с ис-

нии ценных бумаг андеррайтер обладает

шений андеррайтеров, которые проводят

пользованием книжного метода, второй

широкими полномочиями (он решает, ко-

лучший анализ эмитента12. Более высокий

–аукционного метода или метода фикси-

му, сколько и по какой цене будут прода-

уровень доверия инвесторов к информа-

рованной цены. Анна Шерман отмечает,

ны акции). В-третьих, при книжном мето-

ции андеррайтера позволяет получить за

что нередко в международной практике

де предлагаемая цена устанавливается

акции максимально адекватную цену, что

стали применять гибридный метод, вклю-

ниже той, которая ожидается после пуб-

также признается положительным факто-

чающий книжный метод и открытое пред-

личной продажи акций. Инвесторы, регу-

ром при IPO.

ложение акций18.

лярно вкладывающие в определение це-

С другой стороны, смешение механиз-

ны акций, получают при книжном методе

Недостатки книжного метода

мов публичной продажи акций будет

продажи вознаграждение, которое выра-

Справедливый шанс. Анна Шерман

иметь место на уровне самих методов. На-

жается в сниженном размере цены на

пишет, что метод формирования книги

пример, в литературе предлагается аукци-

акции и возможности приобрести боль-

является основным методом IPO, но в те-

онный метод дополнить допродажным об-

шее количество акций.

чение десятков лет он порождает проти-

щением с инвесторами и установлением

воречивую ситуацию, поскольку позволя-

ограничений на участие в аукционе19. В от-

Преимущества книжного

ет осуществлять распределение акций с

ношении книжного метода предлагается

метода

преимуществом одних инвесторов перед

ввести правила, которые обеспечивали бы

В основном литература, посвященная

другими. Также автор констатирует, что

прозрачность продажи акций таким спосо-

публичной продаже акций, фокусируется

инвесторы не довольны тем, что лишены

бом и уменьшали бы тем самым возмож-

на информационном аспекте. Обычно

возможности участвовать в процессе рас-

ности для произвола андеррайтера. Пред-

ценность продаваемых акций эмитенту не

пределения акций, и просят об измене-

лагается закрепить правило о раскрытии

известна, следовательно, необходимо со-

ниях, которые могли бы предоставить

информации о понятных критериях выбо-

брать как можно более полную информа-

каждому «справедливый» шанс13 участво-

ра инвесторов, в том числе с учетом пла-

цию10. Эмпирические исследования пока-

вать в покупке акций14.

нов последних относительно ценных бумаг

зали, что книжный метод позволяет полу-

Злоупотребления (произвол) андер-

и помощи в определении цены на акции20.

чить достоверную информацию от боль-

райтера15. Другая проблема книжного ме-

шего количества инвесторов и тем самым

тода состоит в том, что широкие полномо-

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

уменьшить неопределенность в сложив-

чия и возможности андеррайтера созда-

Все еще остается открытым вопрос,

шейся на рынке ситуации. Сравнение

ют условия для его сговора с инвестора-

книжного метода с аукционным показа-

ми против эмитента. В лучшем случае

какой из методов лучше отвечает интере-

ло, что первый позволяет собрать боль-

андеррайтер действует в собственных ин-

сам эмитента акций. Данная неясность

шее количество информации именно из-

тересах: как для каждого «слуги двух гос-

прежде всего происходит из-за многооб-

за возможности выбирать инвесторов,

под» его выживание зависит от приемле-

разия аспектов, которые должны быть

которым будут проданы акции.

мости условий размещения не только для

приняты во внимание при выборе того

Книжный метод разрешает андеррай-

эмитента, но и для инвесторов16. Однако

или иного метода. Очевидным является

терам управлять доступом инвесторов к

несложно представить себе банки, отста-

то, что к каждому выпуску акций следует

акциям. Как следствие, это, во-первых,

ивающие интересы институциональных

подходить индивидуально, исходя из его

снижает риск как для эмитентов, так и

инвесторов, с которыми они поддержива-

характеристики и параметров предпола-

инвесторов, а во-вторых, позволяет кон-

ют более продолжительные по времени

гаемого для размещения ценных бумаг

тролировать затраты на получение ин-

отношения17.

финансового рынка.

АУКЦИОННЫЙ МЕТОД

МЕТОД ФИКСИРОВАННОЙ ЦЕНЫ

КНИЖНЫЙ МЕТОД

ПРЕИМУЩЕСТВА

Демократия доступа инвесторов к покупке акций

Отсутствие дискриминации — продажа акций всем

Свобода усмотрения андеррайтера в определении

по единой цене*

круга инвесторов, размера и цены продажи им акций

Интернет может использоваться

Прозрачность процесса публичной продажи акций

Раскрытие информации инвесторами о своих пла-

нах относительно периода держания акций, желае-

мой цене и др. **

Максимальная цена за акции может быть получена

Компенсация инвесторов за расходы по оценке

акций

НЕДОСТАТКИ

Случайность результата по размещению акций

Недифференцированность относительно потребнос-

Произвол со стороны андеррайтера при распреде-

тей и возможностей разных сегментов фондового

лении акций

рынка

Неточность определения цены на акции

Инвесторы не могут быть стимулированы к раскры-

Непрозрачность процесса публичной продажи

тию информации

акций

Не компенсируется сбор инвесторами информации

Отсутствие усмотрения лишает возможности про-

Справедливый шанс отсутствует у значительной

об эмитенте акций

дать акции стратегическим инвесторам

части инвесторов фондового рынка

ПРИМЕНЕНИЕ

Данный метод применяется при продаже акций

Характерно для небольших рынков, продажи акций

Чаще всего используется для крупных выпусков.

розничным инвесторам, а также в случае использо-

эмитентов на рынке с невысокой активностью

Рассчитан на институциональных инвесторов, со-

вания Интернета

провождается более высокими прямыми расхода-

ми и низкими косвенными издержками