4568

проектируемого предприятия по годам расчётного периода. Чистая прибыль является основным источником увеличения собственного капитала проекта (чистая прибыль после вычета дивидендов представляет собой нераспределённую прибыль, которая может быть направлена на создание дополнительного капитала проекта, в отличие от основного, то есть оплаченного акционерного капитала). Обе характеристики обыкновенных акций предприятия — доходность (размер дивидендов) и курсовая стоимость — напрямую связаны с размером чистой прибыли.

Анализ показателей отчёта о прибылях и убытках может выявить слабые места проекта, что требует подбора и обоснования его новых исходных характеристик. Следует при этом помнить, что имеются лишь два способа повышения эффективности деятельности предприятия, то есть увеличения чистой прибыли: первый – продавать дороже и больше, и второй – производить дешевле. Это очень простое правило является наиболее важным в процессе анализа и управления проектом. Какие бы действия ни предпринимало руководство предприятия по повышению его эффективности, в конечном итоге их результатом будет выполнение одного из указанных выше условий. В рассматриваемой форме всё взаимосвязано. Например, если имеется возможность сократить переменные издержки за счёт подбора более эффективной технологии, то это даст возможность снизить цену и увеличить объём продаж. Надо будет только установить оптимальное соотношение между размером снижения затрат и цены. Можно пойти по пути увеличения расходов на продвижение продукции на рынок, с тем чтобы увеличить объём продаж. Рост расходов при этом должен быть компенсирован за счёт экономии на постоянных издержках в связи с ростом объёма производства и реализации. 'Рассмотренная структура планового расчёта прибыли позволяет учесть все возможные ситуации, связанные с особенностями законодательства, юридического статуса предприятия, его сферы деятельности и т. п. Одновременно данная форма поможет решить общую задачу, связанную с оценкой финансовой состоятельности проекта. Эта оценка выполняется с использованием различных коэффициентов.

Расчёт прибыли необходимо выполнять в двух вариантах.

Первый – для расчёта коммерческой эффективности. Оценка этого вида эффективности предполагает финансирование проекта за счёт собственных средств, без привлечения заёмных средств, а следовательно, и затрат по его обслуживанию (процентов по кредиту).

Второй вариант выполняют для оценки эффективности участия в проекте предприятий и акционеров. В этом варианте, как правило, осуществляется при-

42

деятельности. Такой порядок позволяет сократить налогооблагаемую базу и соответственно размер уплачиваемого налога на прибыль. В конечном счете сократятся оттоки по проекту, а следовательно, повысится его экономическая эффективность.

Простая (средняя, расчётная) норма прибыли на инвестиции (ARR) (аналогична коэффициенту рентабельности капитала) показывает, какая часть инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли в течение одного интервала планирования. Данный показатель называют также бухгалтерской рентабельностью инвестиций (ROI). Он ориентирован на оценку инвестиций на основе не денежных поступлений, а дохода фирмы. Рассчитывается как отношение средней величины дохода фирмы по бухгалтерской отчётности к средней величине инвестиций:

EBIT (1 H )

ROI (CaH CaK ) 2 ,

где, EBIT(1 – H) – доход после налоговых, но до процентных платежей1, равный произведению дохода до процентных и налоговых платежей (EBIT) и разности между единицей и ставкой налогообложения прибыли Н;

СaН и СaК – стоимость активов на начало и конец рассматриваемого периода.

Использование показателя ROI связано с возможностью его сопоставления с другими показателями рентабельности фирмы и определения степени приемлемости рассматриваемого проекта. К преимуществам этого показателя можно отнести ясность и простоту расчётов, а также ориентированность на величину дохода, что, с одной стороны, позволяет создать чёткую систему стимулирования персонала, связанного с реализацией инвестиций, а с другой стороны, заинтересовать акционеров фирмы, которые в первую очередь обращают внимание на уровень дохода.

Недостатки показателя ROI аналогичны слабостям показателя срока окупаемости. Он не учитывает неодинаковой ценности денежных средств во времени и различий в величине денежных поступлений, которые возникают как

43

результат неодинаковой продолжительности эксплуатации созданных благодаря инвестированию активов.

При определённых допущениях показатель ROI приближается к значению IRR в случае, если:

•вложение средств осуществляется в проект с условно-безграничным сроком (перпетуитет) при равенстве годовых денежных поступлений;

•накопленные амортизационные отчисления равны денежной сумме, необходимой для замены выбывшего оборудования;

•состав оборотного капитала неизменен в течение срока реализации инвестиционного проекта.

На основании сравнения инвестором расчётной величины нормы прибыли

сминимальным или средним уровнем доходности делается заключение о целесообразности дальнейшего анализа данного инвестиционного проекта. Основное преимущество критерия простой нормы прибыли заключается в том, что он не сложен и может использоваться для некрупных фирм с небольшим денежным оборотом, а также когда надо быстро оценить проект в условиях дефицита ресурсов. Недостатки данного метода состоят в том, что существует большая зависимость от выбранной в качестве ставки сравнения величины чистой прибыли, не учитывается ценность будущих поступлений и расчётная норма прибыли играет роль средней за весь период.

Например, требуется рассчитать бухгалтерскую норму доходности рассматриваемого инвестиционного проекта, если размер инвестиций в

учитывать, что расчёты на основе простейших методов оценки инвестиций носят приближенный характер.

Помимо рассмотренных показателей при оценке инвестиционных проектов используются также иные критерии, в числе которых интегральная эффективность затрат, точка безубыточности, коэффициенты финансовой оценки проекта (рентабельности, оборачиваемости, финансовой устойчивости, ликвидности), характеристики финансового раздела бизнес-проекта. К числу ключевых категорий, лежащих в основе обоснования финансового плана, относятся понятия потока реальных денег, сальдо реальных денег и сальдо реальных накопленных денег.

Динамические показатели эффективности инвестиционного проекта – это чистая дисконтированная стоимость (чистый дисконтированный доход),

44

внутренняя норма рентабельности, срок окупаемости, рассчитанный с учётом фактора времени.

Критерии, основанные на технике расчёта временной ценности денег, называются дисконтированными критериями. В мировой практике наиболее часто употребляются понятия: «чистый дисконтированный доход», «внутренняя норма доходности», «индекс доходности», «дисконтированный срок окупаемости».

В качестве основных показателей для расчёта эффективности инвестиционного проекта с учетом временной ценности денег рекомендуется использовать:

чистый доход;

чистый дисконтированный доход;

рентабельность инвестиций;

внутреннюю норму доходности;

потребность в дополнительном финансировании (другие названия стоимость – проекта, капитал риска);

индексы доходности затрат и инвестиций;

дисконтированный срок окупаемости;

группа показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия. Чистым доходом (ЧД) (net value, NV) называется накопленный эффект

(сальдо денежного потока) за расчётный период. Рассчитывается как разница между суммой денежных поступлений от реализации проекта и суммой всех затрат, необходимых на его осуществление:

ЧД Д З ,

где Д – суммарные доходы по проекту; З – суммарные затраты по проекту.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) соответствует показателю чистой приведённой стоимости NPV (net present value), который используется при оценке эффективности инвестиционных проектов по методике ЮНИДО.

Чистый дисконтированный доход представляет собой дисконтированный показатель ценности проекта, определяемый как сумма дисконтированных значений поступлений за вычетом затрат, получаемых в каждом году в течение срока жизни проекта. Формула расчёта показателя имеет вид:

45

Пример. Требуется рассчитать чистую приведённую стоимость, если требуемая инвестором норма доходности составляет 14% годовых.

По результатам расчёта NPV = 79 000 рублей. Для рассматриваемого проекта сумма дисконтированных поступлений превышает общую сумму инвестиций (700 000 рублей) на 79 000 рублей при заданной норме доходности 14% годовых. Инвестор получит от проекта:

-полное возмещение инвестиций (700 000 руб.).

-14% годовых по начисленным процентам.

-79 000 руб. чистой приведённой стоимости.

Расчёт чистого дисконтированного дохода дает ответ на вопрос, способствует ли анализируемый вариант инвестирования росту ценности фирмы, ни никак не говорит об относительной мере такого роста, что очень важно для инвестора. Для этого используется показатель рентабельности инвестиций PI (profitability index). Рентабельность инвестиций показывает, в какой мере возрастает ценность фирмы в расчёте на 1 рубль инвестиций (индекс доходности):

47

или в обобщённом виде:

PI PVP , PVI

где PVP (present value of payments) – дисконтированный положительный поток денежных средств;

PVI (present value of investment) – дисконтированная стоимость инвестиционных затрат.

Если NPV положительна, то PI будет больше единицы и наоборот. С помощью показателя PI можно определить «меру устойчивости» проекта. Например, если PI=2, то проект перестанет быть привлекательным для инвестора лишь в том случае, если его выгоды (будущие денежные поступления) окажутся меньшими более чем в два раза. Это «запас прочности» проекта. Показатель PI позволяет также инвестору проранжировать различные инвестиционные проекты с точки зрения их привлекательности.

Внутренняя норма доходности (IRR, или Е) (другие названия — внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности) — соответствует показателю внутреннего коэффициента окупаемости инвестиций

IRR (internal rate of return).

Норма внутренней доходности характеризует уровень доходности определённого инвестиционного объекта, выражаемый нормой дисконта, при которой будущая стоимость денежного потока от инвестиций равна текущей стоимости инвестируемых средств

Она представляет собой ту норму дисконта, при которой величина чистого приведённого дохода равна нулю.

Сложности при расчетах чистого дисконтированного дохода связаны с установлением приемлемой нормы дохода, тем более если инвестор составляет эту норму на базе установленных нами ранее трёх компонентов. Определение уровня нормы зависит от компетентности специалистов, определяющих экономическую эффективность, и отражает, следовательно, субъективный подход.

Влияние данного фактора сведено к минимуму в показателе внутренней нормы дохода — ВНД (или IRR — Internal Rate of Return). Экономическую природу этого показателя можно пояснить с помощью графика зависимости ЧДД от изменений нормы дохода (рисунок 3).

48

ЧДД проекта, 1 млн руб.

Внутренняя

норма дохода

Норма дохода, %

Рисунок 3 – Зависимость ЧДД от выбранной нормы дохода

На графике показано, что с ростом требований к эффективности инвестиций (через Е) величина ЧДД уменьшается, достигая нулевого значения при пересечении с осью абсцисс в точке А (ЧД на всех шагах расчётного периода при этом остаётся неизменным). Норма дохода, определяющая такое значение ЧДД, является внутренней нормой дохода проекта.

Внутренняя норма дохода характеризует уровень доходности инвестиций, генерируемый конкретным проектом, при условии полного покрытия всех расходов по проекту за счёт доходов.

По своей экономической природе норма дохода для инвестора и внутренняя норма по проекту идентичны, то есть характеризуют уровень капитализации доходов за расчётный период. Но в первом случае норму дохода мы привносим извне, обосновывая её уровень исходя из нашего понимания приемлемого уровня дохода на капитал. Во втором варианте норма дохода формируется на основе объективно складывающихся пропорций результатов и затрат, то есть исходя из внутренних свойств проекта, степени его прогрессивности. В данном выражении внутренняя норма дохода характеризует гарантированный уровень капитализации доходов, присущий проекту.

Как рассчитать ВНД? Ранее было отмечено, что значение показателя внутренней нормы дохода определяется как такое значение нормы дохода Еn , при котором суммы дисконтированных доходов и расходов равны между собой или, что то же, величина приведённых эффектов (без учёта единовременных затрат) равна приведённым единовременным затратам (К).

49

ВНД можно рассчитать графическим методом. Его суть показана на рисунке 4. По оси абсцисс отложены значения Еn, по оси ординат — ЧДД, рассчитанный по исходным данным об уровне чистого дохода при избранной величине Е.

Рисунок 4 – Графический метод расчёта ВНД

Если расчёт чистого приведённого дохода показывает, эффективны ли вложения в инвестиционный объект при определенной норме дисконта, то внутренняя норма доходности определяется в процессе расчёта и затем сравнивается с требуемой нормой доходности.

Технически она представляет собой ставку дисконтирования, при которой достигается безубыточность проекта, означающая, что чистая дисконтированная величина потока затрат равна чистой дисконтированной величине потока доходов (NPV=0). Таким образом, IRR определяется как решение уравнения:

Для оценки эффективности инвестиционных проектов значение внутренней нормы доходности необходимо сопоставить с нормой дисконтирования r. Проекты, у которых IRR > r, имеют положительный NPV и

50